Страх перед плавающими обменными курсами на развивающихся рынках

Экономический

Краткое содержание:

Победа Трампа в ноябре может стать окончательным проявлением этого повышенного геополитического риска. Дополнительные пошлины США могут привести к росту доллара, что поставит привязки развивающихся рынков под серьезное давление.

Более 20 лет назад Гильермо Кальво и Кармен Рейнхарт ввели термин « страх плавания », чтобы описать нежелание развивающихся рынков (EM) принимать свободно плавающие валютные курсы. Их работа появилась после азиатского финансового кризиса, когда многие привязки валютных курсов рухнули взрывным образом, с большими девальвациями и финансовыми потрясениями, которые отягощали рост в последующие годы. С тех пор многие развивающиеся рынки приняли полностью гибкие валютные курсы, наряду с принятием независимых центральных банков и таргетирования инфляции. Однако значительные воздержавшиеся остаются, даже несмотря на то, что они продолжают страдать от периодических валютных кризисов и волатильности. (Есть также много грязных плавающих курсов, т. е. стран, которые периодически вмешиваются, особенно в Азии).

Две вещи делают валютные привязки особенно опасными сейчас: сильный рост США по сравнению с остальным миром привел к резкому росту доллара за последнее десятилетие, и конца этому опережению не видно; и повышенный геополитический риск приводит к большим колебаниям цен на сырьевые товары, в результате чего условия торговли импортеров и экспортеров сырьевых товаров резко колеблются. Победа Трампа на предстоящих выборах в США — если она приведет к увеличению тарифов — может стать последним таким шоком условий торговли, оказав сильное девальвационное давление на оставшиеся привязки.

Страх перед плаванием на развивающихся рынках

Многие развивающиеся рынки перешли на полностью гибкие обменные курсы с независимыми центральными банками, но несколько стран не последовали этой тенденции. Аргентина, пожалуй, является наиболее ярким примером и помогает проиллюстрировать опасности, присущие валютным привязкам. В последний раз она девальвировала песо в декабре 2023 года, после чего приняла скользящую привязку к доллару. Высокая инфляция в результате девальвации вернула реальный обменный курс к тому уровню, который был до девальвации, поэтому любой выигрыш в конкурентоспособности теперь, вероятно, потерян (рисунок 1). Действительно, при сравнении стран, аргентинский песо вырос больше всего в реальном эффективном выражении среди всех основных валют с момента пандемии COVID-19 (рисунок 2). Восстановления реального обменного курса можно было бы избежать, если бы правительство позволило песо свободно плавать после девальвации, поскольку номинальная амортизация компенсировала бы высокую инфляцию. Без этого предохранительного клапана песо снова вырос до неустойчивых уровней.

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_1

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_2

Другие яркие примеры развивающихся рынков — Египет (рисунок 3) и Пакистан (рисунок 4). В обоих случаях рефлексивная перепривязка после девальвации позволяет инфляции подталкивать обменный курс в реальном выражении, запирая эти страны в цикле девальвации. Страх плавающего курса создает иллюзию стабильности в форме номинальной привязки валюты, но это только создает нестабильность и вредит росту в среднесрочной перспективе. Другие яркие развивающиеся рынки, запертые в похожих циклах, включают Шри-Ланку, Турцию и Украину.

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_3

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_4

Уникально неудачное время для привязки к доллару

Есть две вещи, которые делают привязку к доллару (наиболее распространенную привязку) уникально опасной. Во-первых, доллар непрерывно рос в течение последнего десятилетия, поскольку большая фискальная емкость и более сильный рост в Соединенных Штатах, чем где-либо еще, привели к укреплению доллара (рисунок 5). Любая привязка к доллару неизбежно привяжет страну к этому росту, нанося ущерб ее конкурентоспособности. Эквадор является лучшим примером этого. Он долларизировался в 2000 году и импортировал укрепление доллара в 2014-155 годах, когда падение цен на сырьевые товары привело к ослаблению валют в остальной части Латинской Америки (рисунок 6). Эквадор — экспортер сырьевых товаров, как и многие другие страны региона — пострадал от неблагоприятного шока условий торговли, но — в отличие от других стран региона — увидел рост своего реального обменного курса. Результатом стали слабый рост и политическая нестабильность.

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_5

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_6

Вторая причина, по которой привязки валютных курсов опасны, — это повышенный геополитический риск. Война на Украине и нестабильность на Ближнем Востоке означают, что цены на сырьевые товары теперь могут быть более волатильными (рисунок 7), что приводит к большим колебаниям в условиях торговли импортеров и экспортеров сырьевых товаров (рисунок 8). Эта волатильность условий торговли делает еще более важным, чтобы обменные курсы могли свободно двигаться. Победа Трампа на предстоящих выборах в США может стать окончательным проявлением повышенного геополитического риска, если дополнительные пошлины США вызовут широкий рост доллара, оказывая обесценивающее давление на оставшиеся привязки развивающихся рынков. Текущий момент — уникально опасное время для привязок к доллару. Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_7

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_7

Fear of Floating Exchange Rates in Emerging Markets_8

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Вы понимаете и признаете, что торговля по стратегиям сопряжена с высокой степенью риска. Следование любым стратегиям или инвестиционным методологиям может привести к потерям. Содержимое сайта предоставляется нашими участниками и аналитиками исключительно в информационных целях. Вы единолично несете ответственность за определение того, подходят ли вам какие-либо торговые активы, ценные бумаги, стратегия или любой другой продукт, исходя из ваших инвестиционных целей и финансового положения.

Избранные

Непростой путь к чистому нулю: уроки импровизации от мастера джаза

ЮБС

Экономический

Легендарный американский джазовый виртуоз Кит Джарретт выходит на сцену, садится за пианино и, как только его аудитория замолкает, начинает играть. Начиная всего с четырех нот — осторожно, неохотно, ровно — он постепенно наращивает свое выступление, извлекая из своего инструмента поразительные мелодии, гармонии и каденции в ослепительном проявлении блеска, которое приводит в восторг 1400 зрителей.

Январь 1975 года, поздний вечер в оперном театре немецкого города Кельн, и человек, которого широко считают одним из величайших музыкальных импровизаторов мира, творит историю. Запись «Кельнского концерта» — исполненная без репетиций, подготовки или нот — стала самым продаваемым джазовым фортепианным альбомом в истории и источником вдохновения для любителей музыки во всем мире. Теперь перенесемся в футуристический Нью-Йорк, и на горизонте будет возвышаться офисное здание из дерева, алюминия и стекла. Оно закрепило за своими архитекторами и инженерами-строителями репутацию триумфа энергоэффективного дизайна и образца современного рабочего места. Его выбросы углерода отмечены наградами и являются низкими.

Однако наблюдатели и восторженные критики не знают, что всего за несколько месяцев до этого измотанная команда по управлению проектом вносила последние штрихи в свою собственную систему углеродного картирования в попытке преодолеть преобладающие недостатки существующих мер прогнозируемых выбросов CO2. Или что всю систему кондиционирования пришлось заменить — стартапом, чья одиннадцатичасовая керамическая сеть была единственной, которая прошла экологическую проверку. Как они это сделали? Они работали с тем, что у них было; они импровизировали.

Снова смените сцену (и перемотайте время вперед). На окраину Парижа и оживленную пригородную железную дорогу, где поезда останавливаются на промежуточной станции, чтобы пассажиры могли полюбоваться процветающим местным природным заповедником. Святилище находится рядом с компактным жилым комплексом с растущим списком ожидающих арендаторов, желающих поселиться в его деревянных эко-домах.

Однако менее двух лет назад строительство было остановлено из-за обнаружения редкого и охраняемого вида моли, среда обитания которого находилась прямо на пути предполагаемой железнодорожной ветки. Скептически настроенный новый мэр, обеспокоенный угрозами для коренного населения, внезапно пригрозил прекратить финансирование. Финансовые спонсоры, обеспокоенные минимизацией своих вероятных потерь, стали нервничать.

Что приводит нас к последнему изменению формы. В Лондоне (опять же, в будущем) стрессовый риск-менеджер сидит, обхватив голову руками, потратив часы на изучение неполных данных, из-за которых ценообразование выпуска облигаций стало практически невозможным.

Ее фирма хочет профинансировать новый завод по производству чистого водорода на севере Англии, чьи достойные цели содержат множество вероятных ловушек. Предлагаемая технология улавливания углерода не более чем амбициозна, затраты растут, спрос остается непредсказуемым, а желание центрального правительства поддержать зеленое предприятие, похоже, ослабевает. Согласится ли она на цифру перед лицом неизвестного или откажется санкционировать финансирование и рискнуть репутацией своего работодателя?

Каждый из этих сценариев мог бы привести к совершенно иным результатам – и, с нашим лондонским риск-менеджером, могут быть еще непредвиденные сюрпризы, и это все еще возможно. В каждом случае у главных героев высокие амбиции, но они также оказываются в несовершенном мире, который неумолим в своей склонности застигать их врасплох. И, само собой разумеется, за исключением случая с Джарретом, каждый случай происходит на фоне всеобъемлющей мировой цели достижения нулевых выбросов не позднее 2050 года.

Есть много общих тем. Картирование выбросов углерода в течение срока службы здания, нового или нет, может быть только неполной наукой, которая опирается на прогнозы с наилучшими догадками. Поиск наилучшего способа сохранения нашей естественной среды обитания или работа с часто недооцененным местным сообществом остаются незавершенной работой. Расходы, последствия и движения экономического цикла вокруг них опасно трудно предсказать. Добавьте сюда глобальную пандемию, и цифры всех пойдут наперекосяк.

В Лондоне эксперт по рискам, размышляющая о том, следует ли дать добро на поддержку ее фирмой нового предприятия в области возобновляемой энергии, сталкивается с трудной задачей. Зеленый водород — потенциальное базовое возобновляемое топливо будущего; его технологии быстро развиваются, но затраты высоки, а также существуют потенциальные негативные экологические последствия.

Наш менеджер должен сбалансировать вероятные щедрые будущие потоки доходов от проекта — почти наверняка в ближайшем будущем подкрепленные субсидией — с потенциальными рисками для ее фирмы, если она будет продолжать и давать деньги в долг. Доступные данные неизбежно будут содержать пробелы, и пока еще не существует общего универсального стандарта для их отчетности.

Ее двойники в этих историях были там до нее и приняли несовершенное место, в котором они оказались, и, как настоящий джазовый музыкант, изменили и адаптировали свои модели по пути. Сложные динамические системы не реагируют линейными способами; наши инструменты, карты и планы должны быть тщательными, но также и текучими.

В случае с величественным концертом Джаррета в Кельне история, стоящая за историей, делает его решение играть, и так блестяще, еще более необычным. Его пианино было, по сути, сломано по всем параметрам — расстроено, с изношенными клавишами и педалями, которые стучали и застревали.

Он прибыл в город на выступление в 23:30, единственное, которое могло быть предоставлено заведением, измученным. У него была такая сильная боль в спине после 500-мильного путешествия на машине, которое он совершил, обменяв авиабилеты на наличные, что ему пришлось носить корсет. Он также был голоден после того, как ресторан, в который он зашел, испортил его заказ и принес еду как раз в тот момент, когда ему нужно было уходить.

Неустрашимый Джарретт превратил недостатки пианино в достоинства, сосредоточившись на неповрежденных клавишах его среднего регистра и используя глухие удары ножных педалей в качестве аккомпанирующего ударного ритма. Столкнувшись с несовершенным миром, он импровизировал, адаптировался и – в конечном итоге – засиял. Загнав себя в, возможно, мать всех эволюционных углов, инвесторы и преданные своему делу специалисты по устойчивому развитию могли бы поучиться кое-чему у такой виртуозности и мастерства. У нас нет выбора, кроме как играть на пресловутом сломанном пианино!

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Развивающиеся рынки: крупнейший, самый быстрорастущий и, возможно, наименее изученный кредитный пул в мире

ПИМКО

Экономический

В любительском теннисе целых 80% набранных очков являются результатом ошибочного удара, например, попадания мяча за пределы поля. Именно эту идею Чарльз Эллис использовал для характеристики инвестирования в своей классической «Игре неудачников». Успех определяется не тем, что инвесторы делают правильно, а тем, в чем они не ошибаются.

Когда он писал в 1975 году, эта идея во многом отражает то, что произошло с долгами развивающихся рынков (EM) в середине 2000-х годов. Инвесторы, которые склонялись к риску и пытались рассчитать время рынка вокруг макрособытий, начали играть в игру проигравшего. Игра победителя, напротив, сместилась в сторону сделок снизу вверх, которые не коррелируют с избирательными циклами, геополитическими событиями и другими системными макрособытиями — областями, где инвестору стало сложнее иметь преимущество.

Согласно данным Банка международных расчетов, задолженность EM стала крупнейшим кредитным пулом в мире, обогнав США за последнее десятилетие. По ходу дела многие из основных атрибутов EM были трансформированы. По мере развития рынка должны адаптироваться и инвестиционные стратегии.

Лучшие страны или регионы, как правило, не те, которые расхваливаются как очередные истории успеха. В отличие от общепринятого мнения, EM часто вознаграждает инвесторов, которые минимизируют убытки, а не максимизируют прибыль, и которые избегают концентрированных позиций в странах с высокой доходностью. Мы считаем, что долг EM следует использовать в первую очередь как инструмент диверсификации, а не как источник поиска высокой доходности, отдавая приоритет странам с низким риском и структурам старшего долга.

EM долг имеет схожие показатели дефолта и взыскания с американским корпоративным долгом, но также и большую волатильность, особенно для эмитентов более низкого качества. Это одна из причин, по которой мы считаем, что анализ относительной стоимости снизу вверх и построение портфеля сегодня важнее для EM, чем макроанализ сверху вниз. Кроме того, активное управление в EM долге постоянно превосходит пассивное инвестирование, согласно данным Morningstar.

Быстрый экономический рост в начале 2000-х годов скрыл многие глубинные сложности в EM, но рост замедлился. В этой статье мы пытаемся раскрыть класс активов, определив универсальные особенности EM и то, как они могут помочь в достижении более широких инвестиционных целей.

Рассказывание историй против проверки гипотез

Оптимистичные истории, рассказываемые инвесторами в развивающиеся рынки на протяжении десятилетий, вращались вокруг демографии, урбанизации, растущего среднего класса и роста ВВП, догоняющего уровни развитых рынков (DM). Сегодняшние истории более нюансированы. Догоняющий рост продолжается, но более медленными темпами. Политики лучше справляются со стабилизацией бизнес-циклов, но политическая и геополитическая неопределенность выше, чем раньше.

Эти истории не являются неточными, но они не всегда имели значение для доходности инвестиций. Например, акции развивающихся рынков должны были получить наибольшую выгоду от более сильного роста, но показали худшие результаты, чем акции немецких марок и долговые обязательства развивающихся рынков.

Здесь, вместо повествования, мы используем более научный подход. Инвестиционная гипотеза для долга EM такова. Она должна использоваться в первую очередь как средство снижения концентрации на других внутренних рисках без ущерба для доходности.

Инвесторы не должны рассматривать EM как пространство для охоты за высокой доходностью. Это может показаться нелогичным, но аргументы в пользу долга EM не должны быть привязаны к спредам, доходности или какой-либо другой метрике оценки. По нашему мнению, они должны основываться в первую очередь на преимуществах диверсификации.

Поэтому инвесторам стоит подумать о том, чтобы последовать примеру Уоррена Баффета: отдавать приоритет странам с низким уровнем риска и разумной оценкой, а не странам с высоким уровнем риска и высокой оценкой, и переходить к более высоким частям структуры капитала (от акционерного капитала к долгу).

Конечно, есть исключения. Но это гипотеза верхнего уровня, которая, кажется, лучше всего подтверждается данными.

Анатомия класса активов

Число стран с развивающейся экономикой, в которые можно инвестировать, за последние 20 лет увеличилось более чем вдвое. Сейчас мы моделируем около 200 отдельных макроэкономических факторов риска (таких как валюта, ставки и спреды) в 85 странах. Корреляции в этой матрице варьируются от 0,8 до -0,7, согласно данным за 20 лет, рассчитанным PIMCO. Таким образом, в классе активов наблюдается чрезвычайное разнообразие.

Более того, некоторые факторы являются «рисковыми», а другие — «рисковыми», т. е. положительно или отрицательно коррелируют с глобальными системными факторами, такими как нефть или акции. В настоящее время существует около 12 эмитентов суверенных облигаций, которые предоставили аналогичный балласт портфеля во время событий отказа от риска за последние 15 лет, как казначейские облигации США, воспринимаемые как конечный актив отказа от риска. В течение этого 15-летнего периода корзина местных облигаций развивающихся рынков, хеджированная в долларах США (согласно 5-летним свопам), принесла более высокую доходность, чем сопоставимые казначейские облигации США (также согласно 5-летним свопам), и имела схожий показатель успешности в хеджировании просадок акций, но меньшую выплату, когда просадки происходили.

Этот рост числа стран затмевается ростом доступных инструментов, которые выросли почти в 20 раз (см. Рисунок 1) за последние два десятилетия. Теперь инвесторы могут разбить макроэкономические факторы риска на уровне страны на мелкие куски.

Emerging Markets: The Biggest, Fastest Growing, and Arguably Least Understood Pool of Credit in the World_1

Emerging Markets: The Biggest, Fastest Growing, and Arguably Least Understood Pool of Credit in the World_2

Значения восстановления (и убытка при дефолте) также практически идентичны и составляют около 40%. Однако следует отметить три нюанса.

Вероятность дефолта для эмитентов с рейтингом CCC выше для EM, чем для корпораций США. (Спреды также шире, поэтому мы не комментируем, является ли эта когорта относительно богатой или дешевой.) Это связано с тем, что правила игры могут быть переписаны для эмитентов EM самого низкого качества из-за политических потрясений, тогда как корпоративные эмитенты США с рейтингом CCC действуют в рамках более определенной системы стабильных правил и законов о банкротстве. Хотя данные по EM и корпоративным дефолтам США имеют схожее среднее значение, данные EM имеют более широкое стандартное отклонение. События дефолта в EM имеют более широкий диапазон результатов. Урегулирование может занять больше времени в EM. Реструктуризация корпорации в США может занять месяцы, чтобы проработать через судебную систему. Напротив, могут потребоваться годы, чтобы договориться об условиях между международными кредиторами, Международным валютным фондом и другими двусторонними кредиторами. При прочих равных условиях это означает, что текущая стоимость неработающего долгового инструмента EM, проходящего реструктуризацию, будет ниже (даже если конечная стоимость восстановления одинакова).

Асимметрия определенных рисков

Есть еще один эмпирический нюанс, возможно, самый важный из всех: эффективность рыночной переоценки доходности по спектру качества, которая фиксируется такими метриками, как коэффициент Шарпа, показатель доходности с поправкой на риск. Подобно фундаментальному кредитному риску, показатели волатильности рыночной переоценки увеличиваются гораздо больше на облигациях самого низкого качества в EM, чем в корпоративном долге США, что приводит к более низкому коэффициенту Шарпа для долга EM с рейтингом B и CCC.

Просадки также непропорционально глубже во время острого стресса для EM (см. Рисунок 4). Хуже всего то, что чувствительность к рыночной доходности, или бета, становится асимметричной, что означает, что захват вниз во время распродажи рынка больше, чем захват вверх во время ралли.

Emerging Markets: The Biggest, Fastest Growing, and Arguably Least Understood Pool of Credit in the World_3

Ничто из этого не означает, что не может быть убедительной ценности в долговых обязательствах EM с рейтингом B и CCC. Но это объясняет, почему слишком много инвесторов соблазнились песней сирены высокодоходных, низкокачественных пограничных рынков. Облигации могут быть дешевыми, но эффективность получаемых доходов плоха для инвесторов с чем-либо, кроме очень долгосрочного временного горизонта.

Это объясняет, почему долговые обязательства развивающихся рынков предлагают более высокие спреды по сравнению с американскими корпорациями, несмотря на схожий фундаментальный кредитный риск – около 70 базисных пунктов в среднем на нейтральной к риску основе за последние пять лет. Дополнительный спред не является признаком неэффективности рынка. Это компенсация за другие тяготы, такие как незнакомство (т. е. необходимость объяснять заголовки газет своему инвестиционному совету), более широкие спреды спроса и предложения на вторичных рынках и дополнительная волатильность рыночной переоценки, особенно по облигациям низкого качества. Теоретически эти дополнительные тяготы не должны иметь значения для долгосрочных инвесторов в стоимость. Но на практике они имеют значение.

Инвестиционный подход

Эта песня сирены также объясняет, почему некоторые инвесторы говорят, что в прошлом они катались на американских горках с EM. Помимо общей волатильности класса активов, многие были подвержены плохому определению размера класса активов в своем более широком портфеле и неразумному масштабированию риска в распределении долга EM. Давайте рассмотрим оба варианта более подробно.

Стратегическое распределение активов (определение размера бета-версии)

Если диверсификация является основной целью, то корреляция долга EM с более широким портфелем является наиболее важной метрикой. Это справедливо для любого класса активов, но особенно важно для сателлитных экспозиций, которые играют более периферийную роль в построении портфеля.

Тест включения активов предлагает четкую структуру. Он сводит решение о включении класса активов к функции оптимизации: максимизировать коэффициент Шарпа портфеля с учетом ограничений риска, доходности и корреляций отдельных активов.

Результатом является мера предельного влияния каждого актива на общий коэффициент Шарпа портфеля. Это будет довольно уникальным для каждого инвестора. Но, в общем и целом, долг EM оценивается лучше, чем большинство других активов. Это происходит из-за благоприятных корреляционных характеристик, а не только из-за более высокой доходности.

Корреляция между долгом EM и корпоративным долгом США составляет около 0,63 за последние 10 лет, используя данные JP Morgan. Это относительно низкий показатель в мире спредов с фиксированным доходом. И в этом суть: долг EM должен оцениваться совместно по его рискам, доходности и диверсификационным свойствам на более широком уровне портфеля, а не узко по какой-то богатой/дешевой метрике оценки, а не независимо от вашего общего портфеля.

Соблюдение этих рекомендаций приводит к более трезвой оценке размера стратегических распределений активов. Многие клиенты, от страховых компаний до пенсионных фондов, обычно выбирают распределение от 2% до 8%.

Масштабирование риска (поиск альфа)

Инвесторы всегда находятся во власти того, что предлагает рынок. Если рынки развиваются, то и инвестиционные стратегии должны развиваться.

Рассмотрим, как развивался рынок долга EM. В первые годы (1990-е и начало 2000-х) в EM было мало стран. Большинство эмитентов с готовностью переплачивали, чтобы получить доступ к международному капиталу. Рост был бурным, но прерывался внутренними потрясениями (например, 1994 в Мексике и 1997 в Азии). Ключевым набором навыков был макроанализ сверху вниз. Инвесторы могли переиграть рынок, склоняясь к риску и используя избыточную доходность, при этом, как можно надеяться, избегая распродаж, характерных для конкретной страны.

Сегодня есть гораздо больше стран и инструментов, которые следует учитывать. Рост средний, а недавние потрясения в основном экзогенные и системные (например, мировой финансовый кризис 2008 года, истерика по поводу сокращения казначейства 2013 года и пандемия 2020 года).

Трудно иметь преимущество в макроанализе. Это не только более переполненная область, но и природа риска изменилась — от экономической сложности, которую можно смоделировать, к политической неопределенности, которую невозможно предсказать.

По нашему мнению, ключевым навыком для инвестирования в долговые обязательства EM сегодня является анализ относительной стоимости снизу вверх и построение портфеля. Это способность выявлять небольшие арбитражные возможности, инструмент за инструментом, а затем комбинировать и масштабировать каждый таким образом, что корзина этих сделок становится более эффективной, чем любая по отдельности.

Выпуклость — или нелинейная связь между ценами и доходностью — является ключевой. Она закладывает подушку безопасности во время рыночных распродаж — цены падают, но постепенно. Это особенно важно, учитывая избыточную волатильность и асимметричную бета-чувствительность, отмеченную ранее, особенно в нижней части спектра качества.

Конечно, макроанализ сверху вниз остается критически важным – но как отправная точка. Он должен быть тщательно отображен, чтобы создать пространство для процветания альфа-процесса снизу вверх. Мы моделируем и измеряем 10–15 различных типов торговли снизу вверх и масштабируем их в портфелях на основе их коэффициентов Шарпа и корреляций с бетой. Это инженерная задача, которая приводит к гораздо более ограниченным результатам, чем если бы это была задача прогнозирования.

Играем в игру победителя

Аналогия с теннисом, упомянутая ранее — победа за счет ограничения ошибок — это не просто метафора. Она четко прослеживается в данных. Рассмотрим лучших и худших инвесторов в долговые обязательства развивающихся рынков за последнее десятилетие (см. Рисунок 5) и сравним путь каждого из них по месяцам. Достигли ли лучшие инвесторы своего статуса за счет максимизации побед или минимизации поражений? Ответ очевиден.

Emerging Markets: The Biggest, Fastest Growing, and Arguably Least Understood Pool of Credit in the World_4

Лучшие и худшие инвесторы имели примерно одинаковую частоту ежемесячной доходности 1-го квартиля (23% против 21% соответственно). Но у лучших инвесторов была значительно более низкая частота плохих месяцев. Они получили ежемесячную доходность 4-го квартиля в 21% случаев, против 38% у худших менеджеров.

Это согласуется с асимметричным профилем доходности класса активов, обсуждавшимся ранее. Эффективность доходности стран с более высоким качеством может быть омрачена неэффективностью доходности стран с более низким качеством. Аналогично, годы положительной альфы или рыночного превосходства могут быть уничтожены за один эпизод просадки.

Наш процесс явно разработан вокруг этих эмпирических реалий для класса активов. Он разработан для минимизации случаев ежемесячных возвратов в 4-м квартиле. (Пожалуйста, свяжитесь с вашим представителем PIMCO для получения статистики, касающейся PIMCO.)

А как насчет пассивного инвестирования? Оно было на удивление стабильным, из года в год занимая нижние позиции 3-го квартиля (см. рисунок 6).

Emerging Markets: The Biggest, Fastest Growing, and Arguably Least Understood Pool of Credit in the World_5

Подавляющее большинство активных менеджеров работают гораздо лучше. Более того, эта лучшая работа не должна ощущаться как американские горки.

Инвесторы могут рассматривать долг EM как структурное распределение, используемое для деконцентрации от внутренних источников кредитного риска. Они могут определять размер распределения на основе его влияния на коэффициент Шарпа их общего портфеля. И, что самое важное, инвесторы должны управлять распределением EM с осторожностью. Это может означать избежание соблазна перейти к высокоубедительным, высококонцентрированным позициям в высокодоходных странах, что может усилить макроэкономическую волатильность. Такая игра могла работать два десятилетия назад. Но сегодня в нее трудно выиграть.

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Почему фондовый рынок Китая может быть готов к дальнейшему росту

Голдман Сакс

Экономический

Акции

Китайские акции могут снова вырасти, даже после того, как рост от огромного ралли в сентябре пошел на убыль. Недавние заявления о политике Китая указывают на то, что правительство намерено поддерживать фондовый рынок, в то время как перспективы роста доходов умеренно улучшаются, согласно Goldman Sachs Research.

Некоторые инвесторы могут не спешить гнаться за прибылью после резкого скачка цен на акции, говорит Кингер Лау из Goldman Sachs Research, главный стратег по акциям Китая. Последние несколько подъемов на китайских акциях были кратковременными и не сопровождались продолжением политики. Но есть признаки того, что этот цикл может оказаться более продолжительным.

«История показывает, что этот рост может оказаться более динамичным, особенно если будут выполнены политические обещания и получены доходы», — говорит Лау.

Why China’s Stock Market May be Poised for Further Gains_1

Одной из главных причин, по которой китайские акции могут вырасти, является то, что правительство, по всей видимости, намерено оказать существенное влияние: с конца сентября оно представило более 10 ключевых мер и документов, охватывающих денежно-кредитную и фискальную политику, а также рынки недвижимости и акций.

Наблюдатели за Китаем, возможно, страдали от «политической усталости» в прошлом году, учитывая, что выполнение политических обещаний воспринималось как неудовлетворительное, говорит Лау. Политические заявления конца сентября могут быть другими. Они не только приятно удивили инвесторов, но и эти усилия изменили политический нарратив.

«Масштаб, широта и всеобъемлющий характер этого пакета смягчения, возможно, являются самыми значительными в недавней истории», — говорит Лау. Он может конкурировать с крупными пакетами поддержки в прошлом, в частности с планом спасения A-share (акции, котирующиеся в материковом Китае) в 2015 году. «Инвесторы получают то, на что надеялись, в значительной степени», — говорит он.

Каждый 1 триллион юаней фискального стимулирования, который идет в реальную экономику (а не на погашение долга), должен поднять реальный рост ВВП Китая на 40 базисных пунктов, что, в свою очередь, добавит 2 процентных пункта к росту прибыли акций в основных индексах Китая , MSCI China и CSI300. Другим фактором, который также может повысить прибыль, является умеренный рост потребительского спроса.

В результате наши аналитики повысили свои целевые показатели соотношения цены к прибыли, прогнозируя, что компании MSCI China могут торговаться на уровне 12,0x прибыли, а акции CSI300 могут достичь 14,2x прибыли (по сравнению с 10,3x и 12,8x соответственно). Это увеличивает их новый 12-месячный прогноз индекса для MSCI China до 84, а для CSI300 до 4600, что на 27% и 15% соответственно выше их предыдущих 12-месячных целевых показателей. Прогнозы роста прибыли Goldman Sachs Research немного ниже консенсуса на этот и следующий год.

Что, если объявленные политические шаги не будут реализованы, и это восстановление рынка окажется очередным обманом? Лау предполагает, что китайские акции — второй по величине фондовый рынок в мире — по-прежнему будут играть важную роль для инвесторов.

Недавний исторический рост показывает, что недоверие к политическим мерам может дорого обойтись, особенно когда оценки низкие, а вложения инвесторов в ценные бумаги незначительны.

Китайские акции уникальны и обеспечивают преимущества диверсификации в то время, когда рискованные активы во всем мире становятся все более синхронизированными.

Китайские розничные и институциональные инвесторы, возможно, находятся на пороге долгожданного перехода от инвестиций в недвижимость к акциям.

Учитывая постоянное давление на рынок жилья, акции могут стать более приоритетным направлением для правительства с точки зрения финансирования экономики, а также способом для китайцев инвестировать и приумножать свое богатство.

Китайские акции по-прежнему торгуются с дисконтом оценки к другим бенчмаркам. Лау говорит, что это показывает, что некоторые инвесторы по-прежнему неохотно идут на риски, основанные на долгосрочном росте Китая. Однако он отмечает, что недавние признаки политической поддержки должны помочь снизить риск наиболее серьезных сценариев ухудшения ситуации, таких как жесткая экономическая посадка или политическая ошибка, и, следовательно, повысить китайские акции.

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Почему американцы не чувствуют себя лучше при такой сильной экономике?

Дж.П.Морган

Экономический

Если бы экономика США была поп-звездой, это был бы пик Тейлор Свифт. Почти по всем основным показателям экономического здоровья экономика находится в отличной форме и намного опережает своих коллег из развитых рынков. Реальный ВВП уверенно растет, инфляция приближается к целевому показателю ФРС в 2%, а рост рабочих мест был устойчивым даже при уровне безработицы ниже 4,5% за последние 3 года.

Однако люди воспринимают экономику совсем иначе, чем она объективно себя ведет. Потребительское доверие в сентябре составило 98,7, что значительно ниже диапазона 122-135 до пандемии и пикового значения 145 летом 2000 года. Почему американцы не чувствуют себя лучше?

Многие домохозяйства могут не чувствовать, что их дела идут так хорошо, как им хотелось бы, учитывая сильную экономику.

Домохозяйства с низким доходом, как правило, имеют скудные инвестиционные сбережения — примерно 50% домохозяйств зарабатывают менее $50 тыс. дохода после уплаты налогов1. Таким образом, колоссальный прирост инвестиций в акционерный капитал и инвестиционный доход за последние несколько лет непропорционально выгоден более богатым домохозяйствам.

Однако недвижимость стала благом для многих американцев. Владение жильем в США составляет 65%, что является самым высоким показателем с 2011 года (без учета пандемических искажений). Таким образом, несмотря на значительный рост для богатых, 50% беднейших все еще видят, что их чистый капитал почти удвоился с четвертого квартала 2019 года (см. диаграмму).

Инфляция снизилась, но ценовой шок сохраняется

Потребители не мыслят в терминах годовых изменений — они мыслят в терминах уровня цен, дохода после уплаты налогов и денег, оставшихся после оплаты всех основных счетов. После корректировки на инфляцию домохозяйства с низким доходом ($60 тыс.) получили меньше товаров и услуг за свои деньги с середины 2021 года по середину 2023 года2.

Еда в частности была больной темой. Расходы на еду и напитки вне помещений выросли в общей сложности на 23% с середины 2020 года, но с поправкой на инфляцию это составляет всего 2% от реального роста. Аналогичный рост основных товаров и услуг (например, страхование, аренда и проценты) может объяснить, почему неопределенность инфляции все еще высока для тех, кто зарабатывает менее 50 тыс. долларов3.

Потребители постепенно восстанавливают свою покупательную способность, расходы малообеспеченных граждан с поправкой на инфляцию недавно вернулись к уровням середины 2021 года, но, вероятно, потребуется больше времени и прогресс в борьбе с инфляцией, чтобы настроения изменились.

Не вмешивайтесь в эмоции в инвестициях

Как мы показываем в Guide to the Markets , политическая принадлежность может сильно влиять на взгляды на экономику. Учитывая президентские выборы этого года и фрагментацию новостной среды, неудивительно, что потребители могут чувствовать себя совершенно по-разному среди себя.

Несмотря на вялые настроения, американцы не прекратили тратить. Ожидается, что потребление будет расти уверенными темпами в 3% в год в третьем квартале, поддерживая продолжающийся рост доходов американских компаний. Экономика ни в коем случае не идеальна, но все еще есть много сигналов здоровых и улучшающихся основ, которые должны со временем поднять настроения и способствовать дальнейшему росту инвестиций. Для инвесторов большие расхождения в экономических восприятиях также подчеркивают важность того, чтобы не поддаваться эмоциям при инвестировании во время и после политических выборов. With the Economy so Strong, Why Don’t Americans Feel Better?_1

With the Economy so Strong, Why Don’t Americans Feel Better?_1

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Резервный банк Австралии занял выжидательную позицию, несмотря на снижение инфляции

ХМ

Центральный банк

Форекс

Политика RBA останется неизменной

Предстоящее заседание Резервного банка Австралии (RBA) по политике, которое состоится 5 ноября, ожидается с большим нетерпением, поскольку банк придерживается выжидательной тактики и удерживает ставку наличности на стабильном уровне, одновременно следя за экономическими событиями. Основное внимание будет уделяться обеспечению дальнейшего снижения инфляции и сохранению стабильного роста экономики, при этом в начале 2025 года ожидается потенциальное снижение ставок, если условия улучшатся.

RBA in Wait-and-See Mode Despite Drop in Inflation_1

Инфляция снижается в пределах целевого показателя

Последние данные по инфляции демонстрируют смешанную, но в целом обнадеживающую картину. В сентябрьском квартале общий уровень инфляции снизился до 2,8%, самого низкого уровня за три с половиной года. Значительное падение цен на топливо и электроэнергию, подкрепленное государственными скидками, привело к этому снижению. Однако базовая инфляция, измеряемая усеченным средним, остается выше целевого диапазона RBA на уровне 3,5%. Эта устойчивая базовая инфляция предполагает, что RBA, возможно, придется сохранять осторожную позицию, поскольку инфляция в секторе услуг, особенно в аренде, страховании и уходе за детьми, продолжает оказывать повышательное давление.

RBA in Wait-and-See Mode Despite Drop in Inflation_2

ВВП и экономический рост

Динамика ВВП Австралии была скромной. В июньском квартале 2024 года наблюдался рост экономики на 0,2% в квартальном исчислении, что соответствует продолжающейся тенденции постепенного, но последовательного расширения. Самый слабый годовой рост с начала 1990-х годов, за исключением периода пандемии, составил 1,5% в 2023–24 финансовом году. Хотя государственные расходы оказали некоторую поддержку, этот вялый рост является результатом сдержанного потребления домохозяйств и снижения дискреционных расходов.

На решение RBA повлияют различные факторы, включая международные экономические условия, внутренние инфляционные модели и устойчивость рынка труда. Недавнее снижение общей инфляции является многообещающим; однако RBA сохраняет бдительность в отношении липкости базовой инфляции и ее возможных последствий для экономики. Данные по ВВП подчеркивают необходимость постоянной поддержки для стимулирования экономического роста и решения трудностей, с которыми сталкиваются домохозяйства и компании.

Австралиец находится около критической зоны

Инвесторы будут внимательно изучать язык и тон заявления RBA, даже если немедленное решение удержать ставки может не вызвать значительных движений. Инвесторы будут искать подсказки о будущем направлении денежно-кредитной политики, которые повлияют на траекторию австралийского доллара в ближайшие месяцы.

Aussie/dollar отскочил от уровня поддержки 0,6535, который совпадает со среднесрочной линией восходящего тренда, а следующим сильным сопротивлением станет 200-дневная простая скользящая средняя (SMA) около 0,6620. Однако падение ниже диагональной линии может открыть путь для тестирования медвежьего скачка 0,6360, достигнутого 5 августа.

RBA in Wait-and-See Mode Despite Drop in Inflation_3

Источник: XM

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Сельские округа Джорджии опережают оплоты демократов, поскольку Персиковый штат бьет рекорды досрочного голосования

Джастин

Политический

По последним данным, жители сельских районов Джорджии голосуют досрочно чаще, чем жители округов с демократическими настроениями, которые сыграли ключевую роль в победе президента Байдена на выборах в 2020 году.

По данным сайта выборов штата, в 23 из 159 округов штата, лидирующих по явке избирателей, принявших участие в голосовании по открепительным талонам и досрочно, в 2020 году победу одержал бывший президент Дональд Трамп .

Сюда входят сельские округа Таунс, Окони и Рабун, в которых уже проголосовали 69,06%, 65,51% и 64,46% активных избирателей соответственно.

По данным Atlanta Journal-Constitution , явка избирателей округа Таунс на ранних выборах превысила средний показатель по округу Джорджия примерно на 15%.

Сюда входят пригородные округа Кобб и Гвиннетт, где преобладают сторонники «синих», а также оплот демократов округ Фултон, где находится Атланта.

Из числа активных избирателей округа Фултон 53,51% проголосовали до дня выборов.

Джорджия побила рекорды досрочного голосования с момента начала досрочного голосования 15 октября. В среду вечером официальные лица штата объявили, что более половины от общего числа активных избирателей штата уже проголосовали.

Прогнозы показывают, что явка избирателей в нескольких сельских районах, поддержавших Трампа, уже близка к общей явке избирателей в 2020 году.

Однако округа метрополии Атланты, проголосовавшие за Байдена, по-прежнему значительно крупнее сельских районов с более высокой явкой избирателей.

Почти 385 000 избирателей округа Фултон проголосовали досрочно лично, 275 207 избирателей округа Гвиннетт и 271 426 избирателей округа Кобб.

Для сравнения, в Джорджии в ходе досрочного голосования, которое продлится до пятницы, 1 ноября , лично проголосовало чуть менее 7000 жителей округа Таунс.

Несмотря на это, всплеск досрочного голосования в сельских районах Джорджии может быть признаком того, что Трамп и республиканцы добились успеха в своих усилиях по пробуждению энтузиазма среди своего электората.

Это также может изменить восприятие того, как аналитики и предсказатели интерпретируют явку избирателей: традиционно раннее голосование было бы в значительной степени благоприятным для демократов, тогда как всплеск голосов в день выборов мог бы помочь республиканцам.

Дэйв Вассерман из беспартийного издания Cook Political Report отметил в программе X, что предварительная явка избирателей в некоторых сельских округах Джорджии соответствовала общей явке, но сказал, что это не обязательно является показателем того, кто победит.

«Примечательно, что в таком месте, как округ Таунс (Трамп +61 в 2020 году) явка составила 92% от окончательной явки 2020 года, в то время как в округе Клейтон (Байден +71) явка составила 69% от окончательной явки 2020 года», — написал он в X.

«Это не говорит нам, кто победит в Джорджии, а лишь о том, что демократам предстоит проделать больше работы, чем рупиям, чтобы проголосовать в последние дни».

Источник:Fox News

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Российско-украинский конфликт

Палестино-израильский конфликт

Форекс

Политический

ФастБулл

FastBull Рекомендуемые

Девин

Мохаммад Омар

Последние поиски

Популярные запросы

Котировки

Новости

Анализ

Пользователь

24/7

Экономический Календарь

Обучение

Данные

Страх перед плавающими обменными курсами на развивающихся рынках

Страх перед плаванием на развивающихся рынках

Уникально неудачное время для привязки к доллару

Непростой путь к чистому нулю: уроки импровизации от мастера джаза

Развивающиеся рынки: крупнейший, самый быстрорастущий и, возможно, наименее изученный кредитный пул в мире

Рассказывание историй против проверки гипотез

Анатомия класса активов

Асимметрия определенных рисков

Инвестиционный подход

Стратегическое распределение активов (определение размера бета-версии)

Масштабирование риска (поиск альфа)

Играем в игру победителя

Почему фондовый рынок Китая может быть готов к дальнейшему росту

Почему американцы не чувствуют себя лучше при такой сильной экономике?

Многие домохозяйства могут не чувствовать, что их дела идут так хорошо, как им хотелось бы, учитывая сильную экономику.

Инфляция снизилась, но ценовой шок сохраняется

Не вмешивайтесь в эмоции в инвестициях

Резервный банк Австралии занял выжидательную позицию, несмотря на снижение инфляции

Политика RBA останется неизменной

Инфляция снижается в пределах целевого показателя

ВВП и экономический рост

Австралиец находится около критической зоны

Источник: XM

Сельские округа Джорджии опережают оплоты демократов, поскольку Персиковый штат бьет рекорды досрочного голосования

Источник:Fox News

Раскрытие Рисков