Влияние потолка государственного долга на рынок Форекс

Согласно последнему прогнозу популярного аналитика, биткоин (BTC) по-прежнему рискует упасть до $80 000 в ходе коррекции бычьего рынка.

В своих сообщениях от 26 декабря дипломированный технический аналитик рынка Аксель Кибар сообщил, что целевая цена BTC находится вблизи старых исторических максимумов.

За последнюю неделю биткоину не удалось восстановить уровень поддержки в 100 000 долларов, а целевые цены снижения BTC варьируются от 90 000 долларов до середины диапазона в 60 000 долларов.

По мнению Кибара, реальность может находиться где-то посередине.

Анализируя дневные таймфреймы, он отметил то, что может стать моделью «голова и плечи» — классическим признаком, обозначающим срыв восходящего тренда.

«Прорыв расширяющегося графического паттерна, который завершился на $BTCUSD... откат может произойти с возможной краткосрочной вершиной HS. (ЕСЛИ) правое плечо станет более выраженным...», - прокомментировал он.

«Сохраните эту возможность в своем списке наблюдения».

В другом посте было показано, насколько низко может упасть курс BTC/USD, если такой сценарий будет реализован.

Вежливо добавил:

«Если паттерн действует как вершина HS, то ценовая цель находится на уровне 80 тыс. Это может быть откатом к расширяющемуся паттерну, который завершился прорывом выше 73,7 тыс.».

Ответы на анализ показали, что большинство считает, что коррекция не может оказаться столь глубокой, что, по словам Кибара, подкрепляет его позицию.

Между тем, сторонникам биткоина еще предстоит набрать достаточный импульс, чтобы отразить внезапные падения на таких уровнях, как 21-дневная простая скользящая средняя, ​​которая в настоящее время составляет $99 425.

Новости об ошибочных данных TradingView, показывающих, что доминирование биткоина на рынке составляет 0%, привлекли внимание трейдеров во время распродажи в День подарков.

Однако, несмотря на отсутствие позитивного прогресса, налицо признаки восстановления рынка криптовалют.

«После общего спада рынка после Рождества на криптовалютных рынках наблюдается обнадеживающая тенденция: киты переводят стейблкоины на биржи», — сообщила исследовательская фирма Santiment в своем последнем анализе, опубликованном на X 27 декабря.

Ссылаясь на один из своих фирменных аналитических инструментов, компания Santiment описала мониторы как «преобладающие депозиты стейблкоинов на биржах».

«Хотя нет гарантии, что эти киты планируют сразу же пустить этот сухой порошок в ход, считайте это оптимистичным знаком, поскольку 2024 год подходит к концу», — заключили в отчете.

Как сообщал Cointelegraph, американские спотовые биржевые фонды (ETF) на основе биткоина зафиксировали чистый приток средств после четырех «красных» дней, когда чистый отток превысил 1,5 миллиарда долларов.

Мартовские фьючерсы SP 500 E-Mini упали на 0,36%, а мартовские фьючерсы Nasdaq 100 E-Mini упали на 0,40% сегодня утром после вялой сессии на Уолл-стрит в четверг, поскольку рост доходности казначейских облигаций снизил аппетит к риску.

На вчерашней торговой сессии основные индексы Уолл-стрит завершили торги разнонаправленно, а голубая фишка Dow достигла недельного максимума. Розничные акции выросли на фоне ранних сообщений о сильных праздничных распродажах, Target и Dollar Tree выросли более чем на +3%. Кроме того, UnitedHealth Group прибавила +1% после того, как Raymond James добавила акции в свой «Список избранных». Кроме того, GameStop поднялась более чем на +5% после поста на X Кейта Гилла, которого в сети знают как Roaring Kitty. С медвежьей стороны, акции, подверженные влиянию криптовалют, оказались под давлением после того, как Bitcoin упал более чем на -3%, а Microstrategy упала более чем на -4%, став лидером среди падающих в Nasdaq 100.

Отчет Министерства труда, опубликованный в четверг, показал, что число американцев, подавших первичные заявки на пособие по безработице за последнюю неделю, неожиданно сократилось на -1 тыс. до месячного минимума в 219 тыс. по сравнению с ожидаемыми 223 тыс.

«Экологические данные — это не событие, пока мы не вступим в новый год», — сказал Кенни Полкари из SlateStone Wealth. «Рождество позади, но Новый год впереди. Объемы останутся сдержанными».

Между тем фьючерсы на процентную ставку США заложили в цену 89,3% вероятности того, что ставка не изменится, и 10,7% вероятности снижения ставки на 25 базисных пунктов на январском заседании FOMC.

Сегодня инвесторы сосредоточатся на данных по оптовым запасам США, которые будут опубликованы через пару часов. Экономисты ожидают, что предварительный показатель за ноябрь составит +0,1% м/м по сравнению с +0,2% м/м в октябре.

Сегодня также будут опубликованы данные по запасам сырой нефти в США. Экономисты оценивают этот показатель в -0,700 млн по сравнению со значением прошлой недели в -0,934 млн.

На рынке облигаций доходность 10-летних казначейских облигаций США составляет 4,609%, увеличившись на 0,66%.

Фьючерсы Euro Stoxx 50 выросли на +0,72% сегодня утром, так как торги возобновились после двухдневного праздника. Акции банков и здравоохранения лидировали в росте в пятницу. Между тем, с приближением 2025 года внимание инвесторов по-прежнему сосредоточено на перспективах денежно-кредитной политики Европейского центрального банка и Федеральной резервной системы и возможных изменениях тарифов при новой администрации избранного президента США Дональда Трампа. В корпоративных новостях Delivery Hero Se упали более чем на -4% после того, как антимонопольный регулятор Тайваня заблокировал продажу ее бизнеса Foodpanda компании Uber Technologies.

В пятницу европейский список экономических данных в основном пуст.

Азиатские фондовые рынки сегодня закрылись в плюсе. Китайский индекс Shanghai Composite (SHCOMP) закрылся ростом на 0,06%, а японский фондовый индекс Nikkei 225 (NIK) закрылся ростом на 1,80%.

Китайский индекс Shanghai Composite сегодня закрылся немного выше, поскольку инвесторы переварили данные о промышленной прибыли в стране. Акции компаний, занимающихся недвижимостью и строительными материалами, показали лучшую динамику в пятницу. В то же время акции полупроводниковых компаний потеряли позиции. Базовый индекс завершил последнюю неделю года ростом, чему способствовали ожидания устойчивых фискальных расходов в Китае в 2025 году. Данные Национального бюро статистики, опубликованные в пятницу, показали, что промышленная прибыль Китая снизилась в ноябре, хотя и более медленными темпами, поскольку Пекин предпринял шаги по стимулированию внутреннего спроса. Промышленная прибыль упала на 7,3% в ноябре по сравнению с годом ранее, что свидетельствует об улучшении по сравнению с октябрьским снижением на 10,0%.

Тем временем участники рынка переключают свое внимание на данные PMI Китая за декабрь, публикация которых запланирована на начало следующей недели. Из других новостей: Всемирный банк в четверг повысил прогноз экономического роста Китая до 4,9% в 2024 году и 4,5% в 2025 году, хотя и предупредил, что экономика страны продолжит сталкиваться с трудностями. Из корпоративных новостей: Kuang-Chi Technologies поднялась более чем на 6% благодаря планам по созданию научно-исследовательской базы для беспилотных летательных аппаратов в китайском городе Лешань в провинции Сычуань.

Японский фондовый индекс Nikkei 225 закрылся резким ростом и достиг 5-месячного максимума сегодня, поскольку слабая иена подпитывала общий рост. Акции электроники лидировали в пятницу. Базовый индекс продемонстрировал самые сильные недельные результаты с сентября. Правительственные данные, опубликованные в пятницу, показали, что базовая инфляция в столице Японии выросла второй месяц подряд в декабре, поддерживая ожидания рынка относительно скорого повышения процентной ставки.

Отдельно правительственные данные показали, что розничные продажи в Японии росли самыми быстрыми темпами в ноябре с августа, в то время как промышленное производство упало меньше, чем ожидалось. Между тем, резюме мнений декабрьского заседания Банка Японии выявило неоднозначные взгляды среди членов его правления относительно сроков очередного повышения ставки, в основном из-за неопределенности, окружающей экономику США. «Банк, вероятно, примет решение о повышении процентной ставки в ближайшем будущем, но на данном этапе банку необходимо быть терпеливым и следить за неопределенностью в экономике США, пока эта неопределенность не стихнет», — сказал один из членов правления.

Иена немного восстановилась в пятницу после того, как министр финансов Японии Кацунобу Като заявил, что правительство примет соответствующие меры против чрезмерных колебаний на валютном рынке. Из других новостей, кабинет премьер-министра Японии Сигэру Исибы в пятницу одобрил рекордный бюджет в размере 730 миллиардов долларов на предстоящий финансовый год, одновременно сократив выпуск новых облигаций до самого низкого уровня за 17 лет из-за рекордных налоговых поступлений.

В корпоративных новостях Nidec Corp. прибавила более +4% после своих планов начать торги на 257 млрд иен ($1,6 млрд) за Makino Milling Machine. Nikkei Volatility, который учитывает подразумеваемую волатильность опционов Nikkei 225, закрылся с ростом +0,73% до 20,80.

Базовый индекс потребительских цен Токио за декабрь составил +2,4% г/г, что ниже ожиданий +2,5% г/г.

Объем промышленного производства в Японии в ноябре (предварительный) составил -2,3% м/м, что выше ожиданий -3,4% м/м.

В ноябре объем розничных продаж в Японии вырос на 2,8% в годовом исчислении, что выше ожиданий в 1,5% в годовом исчислении.

Уровень безработицы в Японии в ноябре составил 2,5%, что соответствует ожиданиям.

Акции, связанные с криптовалютой, растут на предпродажных торгах, цена биткоина выросла более чем на +1%. MicroStrategy выросла более чем на +1%. Кроме того, MARA Holdings выросла примерно на +0,8%, а Bit Digital выросла почти на +1%.

Акции American Battery Metals взлетели примерно на 21% на предварительных торгах после объявления о соглашениях о покупке ценных бумаг с двумя институциональными инвесторами на покупку и продажу около 3,77 млн ​​акций и ордеров.

Возвращение Дональда Трампа на пост президента США ставит перед Европейским союзом фундаментальные проблемы. На международном уровне главный риск заключается в том, что односторонние действия США могут фатально ослабить три института, которые имеют решающее значение для интересов ЕС: НАТО, Парижское соглашение, закрепленное в Рамочной конвенции ООН об изменении климата, и Всемирную торговую организацию. Более того, угрожая повышением пошлин на импорт из ЕС и многих других экономик, политика Трампа может иметь пагубные последствия для экономики ЕС как напрямую, так и за счет ослабления экономического роста США и мира.

Эти вызовы взаимосвязаны и требуют стратегического ответа. ЕС должен действовать решительно, чтобы защищать свои интересы скоординированным и единым образом, и продемонстрировать способность к международному лидерству. Он не должен предпринимать никаких действий, которые будут способствовать дальнейшей эрозии многосторонних институтов. Он должен укреплять свои партнерские отношения со странами-единомышленниками и глобальным Югом.

ЕС и его члены должны быть готовы увеличить расходы на оборону, чтобы взять на себя больше обязательств в рамках НАТО. ЕС также должен быть готов взять на себя роль лидера как в ВТО, так и в Парижском соглашении. Это подразумевает сохранение курса на обязательство по нулевому выбросу и продвижение реформы ВТО.

В этой аналитической записке основное внимание уделяется возможным новым тарифам Трампа, основанным на заявлениях избранного президента. Мы начинаем с обсуждения целей, которые США могут преследовать с помощью тарифной политики, правовых инструментов для реализации этой политики и их связи с правилами ВТО. Затем мы обобщаем литературу о влиянии тарифов Трампа, как принятых во время его первого мандата, так и потенциальных тарифов в размере 60 процентов на импорт из Китая и от 10 до 20 процентов на импорт из остального мира. В заключительном разделе мы обсуждаем, какой должна быть реакция политики ЕС с точки зрения как взаимодействия с США, так и возможных ответных действий. Мы также обсуждаем более широкие последствия для торговой политики ЕС в ВТО, а также посредством двустороннего и многостороннего взаимодействия со странами, помимо США.

Существует риск того, что новая администрация Трампа изменит два набора тарифов: тариф «наиболее благоприятствуемой нации» (MFN) в размере 10–20 процентов на товары, импортируемые США от всех своих торговых партнеров, и отдельный 60-процентный тариф, применяемый к товарам, происходящим из Китая. Существует риск того, что администрация Трампа может захотеть профинансировать по крайней мере часть обещанных налоговых льгот для граждан США за счет введения тарифов. Если это так, администрация может связать уровень тарифов со степенью налоговых льгот. Но тарифы окажут влияние на объемы импорта, и поэтому доходы не будут расти в соответствии с уровнем тарифов. Следовательно, вполне вероятно, что общее повышение тарифов будет одним из элементов, обсуждаемых в налоговом и тарифном законодательстве Конгресса, хотя такому обсуждению могут предшествовать действия исполнительной власти.

В отношении Китая возможны быстрые действия исполнительной власти на основе раздела 301 Закона США о торговле. В качестве альтернативы может действовать Конгресс. Один из законопроектов, который был разработан, лишит Китай статуса постоянных нормальных торговых отношений (PNTR), которым он пользуется с 2001 года. США отказывают в PNTR Беларуси, Кубе, Северной Корее и России. В то время как все страны PNTR экспортируют в США по связанной ставке ВТО MFN, которая в среднем составляет 3,4 процента (со средним значением 2 процента для промышленных тарифов), для тех, кто не пользуется этим статусом, установлены отдельные пошлины. Последствием для Китая отзыва статуса PNTR является то, что США могут ввести 100-процентную пошлину на список определенных товаров китайского происхождения и могут увеличить все другие пошлины до (поэтапного) уровня в 35 процентов. Таким образом, законопроект основан на стратегии почти полного отделения от Китая и, в отличие от действий исполнительной власти, позволит администрации в небольшой степени использовать тарифы в качестве рычага для переговоров с Китаем по обязательствам по доступу на рынок или структурным реформам.

Хотя существует высокая вероятность того, что Трамп воспользуется указами президента, чтобы быстро ввести 60-процентный тариф на большую часть китайского импорта, меньше ясности относительно того, будут ли США применять всеобщие или более специфические для отдельных продуктов тарифы к другим странам. Высокая степень непредсказуемости тарифной политики иллюстрируется угрозой избранного президента Трампа ввести 25-процентные тарифы на импорт из Канады и Мексики по причинам, связанным с иммиграцией и незаконным оборотом наркотиков. И он даже пригрозил ввести 100-процентный тариф на импорт из стран БРИКС, если они поддержат валюту, отличную от доллара США, в международных торговых операциях. В любом случае повышение тарифов, вероятно, будет сопровождаться процессом изъятий для конкретных фирм, тем самым увеличивая затраты на соблюдение требований и возможности для получения ренты. Возможности для фаворитизма между странами, продуктами и импортерами, вероятно, будут расширены при новой администрации Трампа.

Отсутствие ясности в обосновании введения тарифов не влияет на почти полную уверенность в том, что по крайней мере некоторые тарифы будут введены. Более того, с чисто юридической точки зрения обоснование нарушения тарифных обязательств несущественно, как мы покажем.

Хотя мало кто сомневается в том, что президент Трамп будет иметь законодательные полномочия для введения дискриминационного тарифа на китайский импорт (в силу раздела 301), были высказаны сомнения относительно его полномочий действовать единолично при введении тарифа MFN. Конституция США возлагает эту компетенцию на Конгресс. Трамп может сослаться на Закон о чрезвычайных международных экономических полномочиях 1977 года (IEEPA) для оправдания тарифа MFN. Когда президент Трумэн решил захватить сталелитейную промышленность США во время Корейской войны, суды США остановили его. Но президент Никсон успешно сослался на Закон о торговле с врагом (предшественник IEEPA), когда ввел одностороннюю всеобщую тарифную надбавку в 1971 году («шок Никсона»; Ирвин, 2012). Суды США являются высшими арбитрами, и трудно понять, как Верховный суд США в его нынешнем составе (с консервативным большинством, включая трех назначенцев Трампа) будет стоять на пути новой администрации Трампа.

В заключение, трудно представить, чтобы законы США или суды США ограничивали администрацию Трампа в использовании тарифов. Главным потенциальным ограничением для широкого применения тарифных полномочий является экономическое воздействие, которое такие меры могут оказать с точки зрения инфляции и финансовых рынков. Риск негативных последствий может побудить некоторых в кабинете Трампа (Министерство финансов) или в Конгрессе рекомендовать осторожность и постепенность.

Статьи I и II Генерального соглашения по тарифам и торговле (ГАТТ), регулирующего торговлю товарами между членами ВТО, служат ориентиром для оценки международной законности новых тарифов, предусмотренных Трампом. Тарифы в размере от 10 до 20 процентов нарушат статью II ГАТТ, поскольку США «связали» («ограничили») тарифы, то есть в той мере, в которой они согласились не повышать тарифы выше текущих уровней. США фактически связали практически все свои пошлины по различным тарифным позициям Гармонизированной системы (ГС).

Предлагаемый тариф на товары, происходящие из Китая, будет нарушать как статью II ГАТТ, так и статью I (режим наибольшего благоприятствования) из-за его дискриминационного характера.

Обоснование нарушения тарифных обязательств ВТО — хочет ли Трамп устранить макроэкономический дисбаланс, сбалансировать торговый дефицит США или просто принять ответные меры против Китая — не имеет отношения к выводу о нарушении статей I или II ГАТТ. Повышение тарифов приводит к выводу о нарушении статьи II ГАТТ. Если повышение носит дискриминационный характер, оно также приводит к выводу о нарушении статьи I ГАТТ. Однако обоснование нарушения тарифных обязательств станет юридически значимым (согласно последовательной судебной практике ВТО), когда и если администрация Трампа попытается оправдать нарушения.

Чтобы оправдать одностороннее повышение тарифов, соблюдая правила ВТО, США могли бы попытаться сослаться на одно из исключений, предусмотренных в ГАТТ (статья XII: платежный баланс; XX: различные социальные преференции; XXI: национальная безопасность). Первое неприменимо в данном случае (и в любом случае в подобных случаях торгующие страны просто девальвируют свои валюты). Чтобы успешно сослаться на статью XII, США должны были бы показать, что повышение тарифов необходимо для обращения вспять серьезного снижения своих валютных резервов или для обеспечения разумных темпов роста своих валютных резервов, если их текущий уровень очень низок. Это неправдоподобно для США. Международный валютный фонд, у которого США, вероятно, должны были бы запросить благоприятное мнение, вряд ли поддержит такую ​​интерпретацию.

Трамп не упомянул ни одно из оснований, включенных в статью XX, в качестве потенциального оправдания предполагаемых действий. Наконец, применение статьи XXI вряд ли будет успешным после правового теста, установленного в DS512 Russia-Traffic in Transit. В этом случае в отчете группы Органа по урегулированию споров ВТО говорилось, что меры, направленные на защиту национальной безопасности, могут быть законно приняты только во время войны или в условиях, близких к войне. Вряд ли это так сегодня. В любом случае, даже более широкое толкование статьи XXI никогда не сможет оправдать введение тарифов для всех торговых партнеров США.

Следовательно, трудно представить, что США введут объявленные Трампом пошлины, не нарушив при этом статьи I и II ГАТТ.

Законопроект США о статусе PNTR Китая (раздел 2.1) предполагает, что Трамп может попытаться повысить тарифы законным для ВТО способом, используя статью XXVIII ГАТТ, которая позволяет членам ВТО пересматривать свои тарифы MFN. Однако это неправдоподобно по трем причинам.

Во-первых, статья XXVIII требует от США поддерживать взаимный уровень уступок, который не менее благоприятен для многосторонней торговли, чем до начала переговоров по этому положению. Это не соответствует заявленной цели будущей администрации США по повышению защиты по всем направлениям.

Во-вторых, желание Трампа быстро повысить тарифы несовместимо с процессом ВТО, требуемым в соответствии со статьей XXVIII. США должны будут представить членам ВТО список тарифов, которые они хотят пересмотреть. Члены ВТО с первоначальными правами на переговоры (INRs), т. е. те, с которыми США вели переговоры о тарифах MFN, которые они хотят повысить, получат место за столом переговоров, как и члены ВТО с основным интересом поставщика (PSI), т. е. те, которые сейчас занимают большую долю рынка, чем INRs, на рынке США для продуктов, для которых США хотят пересмотреть тарифы MFN. Переговоры по нескольким тарифным позициям с таким количеством торговых партнеров потребуют значительного времени для завершения. В то же время США не могут повышать свои тарифы в одностороннем порядке. Им придется ждать окончания переговоров, которые приведут либо к соглашению, либо к несогласию между сторонами по новым тарифам. В первом случае США будет разрешено уведомлять и применять свои новые тарифы MFN. В последнем случае США будет разрешено увеличивать тарифы режима наибольшего благоприятствования по своему усмотрению, в то время как затронутые этим члены ВТО будут иметь право принять ответные меры.

Наконец, если США решат пересмотреть свои тарифы MFN, используя статью XXVIII, им придется соблюдать статью I ГАТТ и относиться ко всем членам ВТО одинаково. Никто, включая Китай, не может столкнуться с более высоким тарифом в США, чем тариф MFN. Следовательно, процесс по статье XXVIII может быть инициирован законно только в отношении тарифа MFN в размере от 10 до 20 процентов, который Трамп хочет ввести.

Остается увидеть, являются ли ожидаемые повышения тарифов предвестником грядущих событий в том, что касается более широкой торговой политики США. Существует большая вероятность того, что США де-факто (если не де-юре) отвернутся от ВТО, и в этом случае обсуждение международной законности новых тарифов станет спорным с точки зрения новой администрации Трампа. Можно также ожидать, что США будут более агрессивно использовать раздел 301, чтобы добиваться изменений в практиках третьих сторон, против которых возражают США, и угрожать ответными мерами против такой практики без соблюдения процедур ВТО. Такое использование раздела 301, вероятно, будет представлять собой принуждение, как определено в Антипринудительном инструменте ЕС (Регламент 2023/2675). Другим риском для ЕС является то, что США могут более агрессивно применять вторичные санкции в отношении компаний, чтобы обеспечить ужесточение экспортного контроля в отношении Китая.

Новая администрация также отдаст приоритет пересмотру Соглашения между США, Мексикой и Канадой (USMCA), которое уже было пересмотрено первой администрацией Трампа. Цель, скорее всего, будет заключаться в том, чтобы помешать китайским компаниям обходить тарифы США, инвестируя и производя в Мексике. Между тем, маловероятно, что Трамп полностью отменит различные инициативы администрации Байдена в области промышленной политики (включая Закон о CHIPS и науке или части Закона о снижении инфляции, которые направляли государственные расходы в голосующие за республиканцев штаты США). Администрация Трампа может, например, сохранить налоговые льготы на производство, которые благоприятствуют инвестициям в республиканские штаты, одновременно сократив или отменив субсидии на потребление. Налоговые льготы, конечно, можно легко сократить или отменить, в зависимости от маржи, которую Трамп хочет максимизировать. Вполне вероятно, что возникнет желание отменить (отменить) некоторые политики Байдена, а также желание увеличить государственные доходы. Один или оба этих параметра повлияют на формирование политики и используемых инструментов.

В более общем плане, на момент написания статьи сложно оценить общее отношение администрации Трампа к ВТО. Во время своего первого срока президент Трамп заставил Апелляционный орган ВТО, который принимает решения по апелляциям против решений ВТО по спорам, стать неработоспособным (Пуатье, 2019) и пригрозил выйти из ВТО, хотя эта угроза так и не была реализована.

Чтобы начать понимать потенциальные экономические эффекты новых тарифов Трампа, полезно проанализировать последствия тарифов, введенных во время первой администрации Трампа (и сохраненных администрацией Байдена). Первые тарифы администрации Трампа также включали два отдельных дополнительных тарифа: 25 процентов на товары из Китая и 25 процентов на сталь и 10 процентов на алюминиевую продукцию от всех торговых партнеров, за исключением Канады и Мексики.

Когда тарифы охватывают только некоторые продукты и/или ограниченное число торговых партнеров, их экономические последствия в основном микро-, а не макроэкономические. Они влияют на распределение ресурсов по географическим регионам и/или секторам, но воздействие на общую экономику может быть весьма ограниченным.

Основным воздействием тарифов, введенных против Китая первой администрацией Трампа, стало сокращение двусторонней торговли между США и Китаем и увеличение, соответственно, торговли США и Китая с другими географическими регионами, включая ЕС. Эта перегруппировка торговли сопровождалась незначительным или нулевым влиянием на внутреннее производство товаров в США, напрямую затронутых дополнительными тарифами США против Китая, как показали Альфаро и Чор (2023) и Фройнд и др. (2024).

Ситуация с тарифами на сталь и алюминий была иной. Хотя Канада и Мексика были освобождены от дополнительных тарифов (хотя Канада и Мексика должны были проявлять сдержанность в своем экспорте в США), производители в этих двух странах были просто слишком малы, чтобы иметь возможность заменить производителей из всех других стран, затронутых тарифами, по крайней мере в краткосрочной и среднесрочной перспективе, поскольку установка дополнительных производственных мощностей для стали и алюминия требует времени. В результате американские производители (которые некоторое время работали ниже своих мощностей) смогли несколько увеличить производство (+1,9 процента для стали и +3,6 процента для алюминия; USITC, 2023) за счет иностранных производителей. Но этот положительный эффект для сталелитейного и алюминиевого секторов США сопровождался отрицательным влиянием на американских производителей товаров, которые используют сталь и алюминий в качестве сырья, и в конечном итоге на американских потребителей из-за более высоких цен на стальную и алюминиевую продукцию на рынке США (Durante, 2024). Хэндли и др. (2020) также обнаружили, что неудивительно, что пошлины на сталь и алюминий привели к сокращению экспорта продукции из США.

Тарифы на ограниченное число стран (тарифы Китая) и/или секторов (тарифы на сталь и алюминий) могли, таким образом, оказать ограниченное влияние на общую экономику страны (США), которая их ввела. Однако есть два предостережения по этому поводу.

Во-первых, дополнительные тарифы были не единственными мерами, принятыми во время первой администрации Трампа. Также было существенное снижение налогов, что значительно увеличило дефицит бюджета США, что привело к макроэкономическому стимулированию за счет дополнительных инвестиций и сокращения сбережений. Результатом стало увеличение дефицита текущего счета США. И поскольку основная часть текущего счета США приходится на баланс торговли товарами, это означало, что торговый дефицит также увеличился. Но было бы ошибкой делать вывод о том, что увеличение торгового дефицита США во время первой администрации Трампа произошло из-за введения тарифов, так же как неверно утверждать, что введение тарифов сократило торговый дефицит. Вместо этого торговый дефицит США увеличился, потому что дефицит бюджета США увеличился в результате снижения налогов. Поэтому в равной степени было бы неправильно приписывать рост экономики США во время первой администрации Трампа введению дополнительных тарифов. Опять же, макроэкономический стимул произошел из-за снижения налогов, а не из-за повышения тарифов.

Второе предостережение касается размера экономики. США — крупная экономика, а это значит, что, вводя импортные пошлины, они в принципе могут заставить иностранных поставщиков снизить свои цены. Учитывая размер тарифа и тот факт, что Китай был основным поставщиком товаров на рынок США, такой выигрыш в условиях торговли для США мог бы быть экономически значимым. Однако подробное исследование Амити и др. (2020) показало, что тарифы США не привели к снижению цен, взимаемых китайскими или другими иностранными поставщиками, а к росту цен, уплачиваемых американскими фирмами и потребителями, хотя и на меньшую сумму, чем размер тарифа. Таким образом, на самом деле был (небольшой) выигрыш в условиях торговли для США от тарифа на иностранную продукцию. Однако, поскольку Китай также является крупной экономикой и решил ответить один на один тарифами против США, вполне вероятно, что это свело на нет выигрыш в условиях торговли для США от тарифов Трампа.

Отсутствие какого-либо положительного экономического эффекта от тарифов Трампа подтверждается другим подробным исследованием Аутора и др. (2024), в котором было обнаружено, что импортные пошлины США на иностранные товары не повысили и не снизили занятость в США в новых защищенных секторах и что ответные пошлины (в основном со стороны Китая) оказали явное негативное влияние на занятость в экономике США, в первую очередь в сельском хозяйстве. Однако авторы обнаружили, что «торговая война Трампа, по-видимому, была успешной в укреплении поддержки Республиканской партии. Жители защищенных тарифами территорий стали реже идентифицировать себя как демократов и чаще голосовать за президента Трампа» на президентских выборах 2020 года.

Новые тарифы Трампа будут отличаться от тарифов первой администрации Трампа в двух важных аспектах. Во-первых, тарифы на продукцию из Китая увеличатся на 60 процентов вместо 25 процентов. Во-вторых, все остальные страны (за исключением, вероятно, Канады и Мексики) могут столкнуться с дополнительным тарифом в размере 10–20 процентов на свой экспорт в США, вместо простого тарифа в 25 процентов на сталь и 10 процентов на алюминиевую продукцию. Хотя неясно, будет ли введен всеобъемлющий тариф, важно проанализировать влияние наихудшего сценария.

Введение всеобщего тарифа может привести к росту инфляции в США и других странах, особенно если это приведет к торговой войне и дальнейшей фрагментации торговли, но степень эффекта зависит от того, как отреагирует Федеральная резервная система и другие центральные банки.

Если предположить, что Китай ответит на новые тарифы Трампа так же, как он сделал с первыми тарифами администрации Трампа, то двусторонний тариф в 60 процентов почти полностью перекроет двустороннюю торговлю между США и Китаем. Тогда центральным вопросом будет: какие последствия будет иметь разрыв связей между США и Китаем для США, Китая и остального мира (и в частности ЕС), принимая во внимание, что экспорт из остального мира в США также может облагаться дополнительным тарифом в размере 10–20 процентов?

Экономическое влияние такого разъединения США и Китая будет во многом зависеть от того, в какой степени США и Китай смогут перенаправить свою двустороннюю торговлю в (а) других партнеров и (б) внутренних производителей и потребителей. Но даже если США и Китаю удастся перенаправить свои двусторонние торговые потоки с относительной легкостью — учитывая, что этот процесс начался еще при первой администрации Трампа и продолжился при Байдене — вполне вероятно, что цены, связанные с этими новыми источниками поставок, будут выше, чем раньше. Между тем, цены на экспорт снизятся. Следовательно, условия торговли как США, так и Китая, а следовательно, и располагаемый доход жителей как США, так и Китая снизятся.

Влияние этого шока на объем производства и инфляцию будет зависеть от того, как отреагирует фискальная и денежно-кредитная политика (Бланшар, 2024). Фискальный стимул — особенно в форме снижения налогов, что вероятно в США — может компенсировать влияние ухудшенных условий торговли на располагаемый доход и объем производства, но только ценой более высокой инфляции (помимо влияния тарифов на уровень цен). Если денежно-кредитная политика стремится противостоять стимулированию путем повышения процентных ставок (как, вероятно, сделает Федеральная резервная система), влияние на инфляцию будет сдержано, но ценой более резкого снижения объема производства. В любом случае дефицит увеличится, что усилит существующие опасения относительно устойчивости государственных финансов. Более высокие процентные ставки, более низкий объем производства и более высокий дефицит (в некоторой комбинации) также создадут риски для финансовой системы.

Текущий счет и торговый баланс США не должны быть затронуты в значительной степени или вообще не затронуты новыми тарифами США, если только они не вызовут значительное снижение располагаемого дохода США, что сократит импорт США и, следовательно, торговый дефицит. Но поскольку новая администрация Трампа, вероятно, также спроектирует снижение налогов, располагаемый доход США может вообще не снизиться и даже увеличиться, что приведет к отсутствию изменений или даже увеличению торгового дефицита. Это верно даже в том случае, если Федеральная резервная система будет опираться на фискальное стимулирование, повышая процентные ставки, поскольку это вызовет дополнительное удорожание доллара США, сделав импортные товары более дешевыми по сравнению с внутренним производством и частично (или даже полностью, в зависимости от размера фискального стимулирования) компенсируя влияние более высоких тарифов. Попытка Казначейства США (которое отвечает за валютную интервенцию в США) предотвратить такое удорожание приведет к большему инфляционному давлению и может привести к валютной войне с торговыми партнерами, что еще больше увеличит риск краха мировой торговой системы.

Следствием неизменного (или, возможно, даже более высокого) дефицита текущего счета и торгового баланса США, а также отделения США от Китая станет увеличение дефицита торговли США с остальным миром, включая потенциально ЕС.

Европа может столкнуться с рядом потенциальных трудностей в зависимости от того, (1) как США справятся с повышением пошлин, (2) введет ли ЕС ответные пошлины и в каком объеме, и (3) спровоцируют ли новые пошлины Трампа более масштабную торговую и валютную войну.

Дополнительные пошлины в размере 10–20 процентов, которые США введут в отношении ЕС и остального мира, нанесут ущерб европейским экспортным отраслям, включая автомобильный сектор, которые уже страдают от воздействия более высоких цен на энергоносители и конкуренции со стороны Китая. В то же время фискальное стимулирование США, более высокая инфляция и более сильный доллар сделают экспорт США более дорогим и создадут компенсирующий спрос на экспорт из ЕС. Чистый макроэкономический эффект для ЕС будет во многом зависеть от реакции Европейского центрального банка. Если ЕЦБ повысит процентные ставки, чтобы противостоять «импортированной» инфляции, что, вероятно, и произойдет, то, скорее всего, это будет сдерживающим фактором.

Торговая война между ЕС и США, которая может последовать, если тарифы США не удастся предотвратить путем переговоров, усилит этот негативный эффект производства за счет повышения цен на импорт ЕС. Давление с целью повышения тарифов против Китая (будь то со стороны администрации Трампа или со стороны отраслей ЕС, страдающих от перенаправления китайского экспорта в Европу) будет иметь аналогичные последствия. По сути, более высокие тарифы будут действовать как еще один негативный шок предложения для экономики ЕС. С другой стороны, ответные меры со стороны ЕС и других стран могут частично свести на нет влияние повышенных тарифов США на условия торговли. По мнению Буэ и др. (2024), ЕС пострадает меньше от тарифов США с точки зрения потери ВВП, если примет зеркальные ответные меры.

Последствия более широкой торговой и валютной войны (с общим повышением уровня протекционизма со стороны большинства торговых стран и распространением дискриминационных торговых соглашений) будут гораздо более негативными для мировой экономики, при этом Европа пострадает больше, чем США или Китай, из-за своей большей торговой зависимости.

Подводя итог, можно сказать, что влияние новых тарифов Трампа на США, Европу и мир может быть ужасным, хотя масштаб ущерба трудно предсказать. Ущерб будет зависеть от политических реакций в США и ЕС, а также от масштабов торговых и потенциально валютных войн — как между США и ЕС, так и в более глобальном масштабе — вызванных тарифами.

Ответ Европейского союза на угрозу тарифов США должен быть стратегическим и соответствовать неотложной необходимости укрепления единого рынка ЕС, сохранения курса на переход к климату и увеличения расходов на оборону в Европе. ЕС также должен сохранить свою приверженность открытости и продолжать играть роль международного лидера.

Прежде чем рассматривать ответные меры торговой политики, было бы полезно, чтобы политики ЕС обдумали области, в которых интересы ЕС совпадают с интересами США (например, национальная безопасность), и отделили их от областей, в которых это не так (США принимают изоляционистский поворот, который противоречит приверженности ЕС открытости и международному праву). Компромиссы будут неизбежны, но четкое картирование областей сближения/расхождения для двух трансатлантических партнеров, как только предпочтения новой администрации Трампа будут адекватно определены, станет приоритетом.

Что касается торговой политики, ответ ЕС может состоять из трех элементов: 1) двустороннее взаимодействие с США с целью избежать введения тарифов; 2) действия по поддержанию функционирующей торговой системы, основанной на правилах, при одновременном содействии реформе ВТО; 3) укрепление сети торговых соглашений и партнерств ЕС, в том числе со странами глобального Юга.

Во время первой администрации Трампа ЕС пришлось отреагировать на угрозу и введение США несовместимых с ВТО тарифов (25-процентные пошлины на импорт стали и 10-процентные пошлины на импорт алюминия). В ответ ЕС увеличил тарифы на импорт из США (Harte, 2018). США также угрожали применить тариф на импорт легковых автомобилей из ЕС, но эта мера не была реализована после соглашения от июля 2018 года между президентом Трампом и председателем Европейской комиссии Жан-Клодом Юнкером.

Соглашение включало обязательство ЕС увеличить закупки сжиженного природного газа (СПГ) и соевых бобов из США, а также начать переговоры о дальнейших мерах по содействию двусторонней торговле. Впоследствии обе стороны снизили тарифы MFN на некоторые товары, включая импорт омаров из ЕС. Наряду с двусторонним взаимодействием был начат трехсторонний процесс с Японией для обсуждения улучшений правил ВТО в отношении нерыночной экономической практики, в частности субсидий и принудительной передачи технологий.

Новая угроза Трампа о введении всеобщего тарифа гораздо более серьезна и системна, чем меры торговой политики во время первого срока Трампа. Новые меры, которые были предложены, подразумевают, что США нарушат самые фундаментальные обязательства ГАТТ/ВТО, отбросив прогресс в либерализации тарифов, достигнутый с 1947 года. Более того, существует риск того, что США попытаются получить от Китая или других стран обязательства предоставить преференциальный доступ к США, что будет несовместимо с правилом ВТО о режиме наибольшего благоприятствования. Сочетание всех этих элементов может привести к краху системы ГАТТ/ВТО, которая была оплотом роста и развития в Европе и остальном мире. Поэтому крайне важно, чтобы ЕС тщательно выверял свой ответ и действовал последовательно в соответствии со своим стратегическим интересом в поддержании торговой системы, основанной на правилах.

Взаимодействие с США может включать три элемента: 1) соответствующие нормам ВТО меры по содействию двусторонней торговле между ЕС и США (отвечающие желанию Трампа увеличить экспорт США в ЕС); 2) сотрудничество в области экономической безопасности; 3) сдерживание повышения тарифов США посредством убедительной и эффективной угрозы ответных действий.

ЕС следует избегать дискриминационных обязательств по закупкам или льготных тарифных уступок (поскольку соглашение о свободной торговле между ЕС и США не является реалистичной перспективой). Однако можно предпринять ряд шагов, которые будут способствовать увеличению экспорта США в ЕС и позволят избежать сбоев в трансатлантической торговле.

ЕС уже существенно увеличил импорт американского СПГ, но все еще есть возможности для дальнейшей диверсификации от импорта российского СПГ. В более общем плане, существуют значительные возможности для расширения торговли с США в сфере энергоносителей, в том числе в отношении малогабаритных ядерных реакторов. В контексте расширенного распределения бремени в НАТО могут быть приняты обязательства по увеличению расходов на оборону как на уровне государств-членов, так и на уровне ЕС. Это откроет новые возможности для увеличения продаж американской военной техники в ЕС. Диверсификация от российского импорта энергоносителей и увеличение расходов на оборону соответствует общей трансатлантической стратегии по поддержанию поддержки Украины и обязательств США по обороне Европы, хотя и с тем, что члены ЕС и НАТО берут на себя большую часть бремени.

Обе стороны также могли бы обсудить пути содействия торговле в некоторых особенно важных секторах. Чтобы избежать любого повышения тарифов на импорт автомобилей из ЕС в США, ЕС мог бы предложить снизить свой 10-процентный тариф MFN на автомобили до уровня MFN США (2,5 процента), поскольку в любом случае большинство источников импорта охвачены соглашениями о свободной торговле, а ЕС применяет компенсационные пошлины на импорт электромобилей из Китая. Услуга за услугу могла бы заключаться в том, чтобы США поддерживали баланс тарифных обязательств, подразумевая снижение MFN с обеих сторон, как это было в соглашении, достигнутом во время первой администрации Трампа. ЕС также мог бы обсудить с США и другими странами стандарт стали с низким уровнем выбросов, который мог бы постепенно повышаться до достижения нулевых выбросов. Этот стандарт мог бы быть принят во внимание при внедрении механизма корректировки границ выбросов углерода ЕС (CBAM). Это могло бы стать частью усилий по окончательному разрешению в настоящее время замороженного спора по стали и алюминию.

Отрасли промышленности также можно было бы попросить выдвинуть совместные предложения по дальнейшему сокращению нормативных препятствий торговле в таких областях, как оценка соответствия или сотрудничество по стандартам. В более общем плане ЕС и США могли бы разработать эффективный механизм «раннего предупреждения», включая нормативные диалоги с целью предотвращения ненужных препятствий торговле, при этом полностью сохраняя права каждой стороны на достижение желаемого уровня защиты. Также следует продолжить диалог по цифровому регулированию и искусственному интеллекту, которые являются потенциальными областями торговых трений. Такие диалоги не должны быть связаны с какими-либо торговыми переговорами и должны проводиться под эгидой оптимизированного Совета по торговле и технологиям ЕС-США.

ЕС мог бы предложить США усиленное сотрудничество в сфере экономической безопасности как на двусторонней основе, так и в рамках G7, которое можно было бы расширить, включив в него других союзников, таких как Австралия и Корея. ЕС разделяет обеспокоенность США относительно нерыночной экономической практики, которая порождает избыточные мощности и искажает мировые рынки. Хотя ЕС не должен следовать примеру США в повышении тарифов на Китай несовместимым с ВТО образом, он может продолжать применять надежные инструменты торговой защиты и другие недавно введенные законы о субсидиях.

В некоторых случаях ЕС также может использовать законодательство о защитных мерах (Регламент (ЕС) 2015/478), которое допускает временную защиту в случае, если импорт наносит или угрожает нанести серьезный ущерб отечественным производителям. Даже если защитные меры применяются ко всему импорту, принятые меры могут оказать большее влияние на поставщиков, ответственных за всплеск импорта (например, путем применения квоты, основанной на традиционной торговле). Более того, краткосрочные защитные меры представляют собой полностью законный инструмент ВТО, который не дает пострадавшим торговым партнерам права предпринимать ответные действия. Недискриминационный характер краткосрочных защитных мер также может сделать их более политически приемлемыми для Китая.

Помимо оборонительных действий, ЕС мог бы изучить интерес США к возобновлению трехсторонних обсуждений с Японией и расширению их на другие экономики-единомышленники. Это могло бы обеспечить общую платформу для разработки идей о том, как усилить правила ВТО в отношении нерыночных практик, одновременно координируя ответные меры торговой политики в отношении таких практик. Комиссия также должна обсудить с правительствами ЕС, как усилить сотрудничество в области экспортного контроля, поскольку это потенциально может стать областью трансатлантической напряженности. В более широком смысле важно различать области, в которых целью является поиск трансатлантического выравнивания (например, предотвращение утечки технологий), от других, в которых обе стороны должны сотрудничать в ответ на общие вызовы (например, ответ на избыточные мощности), в то время как каждая сторона продолжает принимать меры, соответствующие ее правовым и институциональным условиям.

ЕС должен поддерживать тесные контакты с союзниками, в частности с Соединенным Королевством и Японией, чтобы гарантировать, что любое предложение, сделанное США, не нанесет ущерба другим странам и не подорвет поддержку системы ВТО.

В связи с угрозой Трампа повысить тарифы ЕС должен действовать быстро, чтобы создать эффективную и достоверную ответную угрозу. Комиссия имеет большой опыт в разработке списков ответных мер и, по всей вероятности, имеет готовый такой список. Как и в предыдущих случаях, когда ЕС принимал ответные меры против односторонних иностранных повышений тарифов, таких как повышение тарифов на сталь и алюминий в США, это, вероятно, позитивный список с ограниченным количеством продуктов, на которые направлены ответные меры.

Вместо этого мы рекомендуем Комиссии подготовить негативный список, подразумевающий, что весь импорт ЕС из США должен подлежать той же 10-процентной или 20-процентной пошлине, которую США вводят на экспорт ЕС, за исключением тех импортных товаров США, от которых ЕС сильно зависит. Это гарантировало бы, что ответная угроза ЕС будет достаточно большой, чтобы обеспечить эффективное сдерживание. Ответные меры ЕС должны масштабироваться вверх или вниз в свете действий США.

Прежде чем начать переговоры с США, Комиссия должна обсудить с государствами-членами общую стратегию переговоров и ответных мер. ЕС не должен быть готов к рывку. К концу марта 2025 года приостановленные ответные меры ЕС по стали и алюминию, в принципе, будут введены автоматически. Это является следствием неспособности согласовать с администрацией Байдена сделку по стали и алюминию, которая отменила бы тарифы США по разделу 232. В случае, если к тому времени не будут введены новые тарифы США, ЕС должен отложить ответные меры по стали и алюминию, чтобы дать больше времени для переговоров.

Конечно, отрицательный список будет максимальным вариантом ответных мер. Если США не повысят тарифы по всем направлениям, можно будет рассмотреть более целевые варианты. В ЕС есть различные правовые инструменты, которые могут быть использованы для реализации ответных мер. Они включают Регламент по обеспечению соблюдения (Регламент (ЕС) 2021/167), который может быть использован после дела об урегулировании спора или в ответ на защитные меры или повышение тарифов по статье XXVIII. Инструмент по борьбе с принуждением (Регламент 2023/2675) может быть использован в ответ на расследование в соответствии с разделом 301 США, которое угрожает односторонними ответными мерами, если ЕС или его государства-члены не внесут изменения в политику. Наконец, есть также возможность принять список ответных мер через законодательную процедуру с участием Совета ЕС и Европейского парламента.

Если США решат действовать вне рамок ВТО, можно утверждать, что ответные меры могут быть приняты без обращения к урегулированию споров в ВТО. В любом случае, в случае со статьей XXVIII отзыв уступок может быть осуществлен вскоре после того, как США повысят тарифы без согласия своих партнеров по переговорам. Другим возможным вариантом было бы сотрудничество с другими странами, на которых негативное влияние оказало бы начало совместного дела об урегулировании спора и принятие ответных мер в случае, если США решат обжаловать осуждение своих мер.

На момент написания статьи существует значительная неопределенность относительно политики новой администрации Трампа в отношении ВТО. Кажется, что США не будут готовы принять обязательную систему урегулирования споров. Однако США могут продолжить участвовать в различных многосторонних и плюрилатеральных переговорах ВТО или могут захотеть вынести на обсуждение в ВТО новые вопросы, включая те, которые касаются нерыночных практик. Однако нельзя исключать, что США решат занять более деструктивную позицию. ЕС должен быть готов ко всем неожиданностям.

В период обострения напряженности в мировой торговой системе ЕС несет ответственность за руководство усилиями по поддержанию актуальности ВТО. Это должно сочетать в себе оборонительный компонент — обеспечение уважения существующих правил — и наступательный компонент: содействие модернизации свода правил. ЕС должен инвестировать в создание коалиции для достижения этих целей. Эта коалиция должна выйти далеко за рамки так называемых единомышленников и должна включать как можно больше стран Глобального Юга. Южная Африка будет председательствовать в G20 в 2025 году, а следующая Министерская конференция ВТО в 2026 году пройдет в Камеруне, что создаст возможности для тесного сотрудничества по реформе ВТО. Также существует потенциал для тесного сотрудничества с Бразилией в контексте недавно завершенных переговоров с блоком МЕРКОСУР и с членами Всеобъемлющего и прогрессивного соглашения о Транстихоокеанском партнерстве (CPTPP).

Что касается урегулирования споров, то сейчас очевидно, что нет никаких перспектив достижения соглашения с США, по крайней мере в ближайшие четыре года. ЕС должен стремиться поддерживать функционирующую систему урегулирования споров с максимально возможным числом членов ВТО. Это также дало бы ЕС возможность обратиться к урегулированию споров ВТО по любой мере, которая дискриминирует его интересы или иным образом нарушает правила ВТО. Немедленным шагом могло бы стать расширение членства в Многостороннем временном арбитражном соглашении (MPIAA), созданном как частичное решение проблемы блокировки Апелляционного органа ВТО со стороны США (см. раздел 2.3), но это должно сочетаться с постоянным размышлением о более структурных подходах к реформе урегулирования споров.

В плане обновления свода правил ВТО ЕС должен поддержать существующие многосторонние инициативы (упрощение инвестиций в целях развития и электронная коммерция) и подготовить новые инициативы по торговле и климату, а также по усилению дисциплин ВТО в отношении субсидий и других рыночных искажающих практик. Эти новые инициативы продемонстрируют актуальность ВТО для реагирования на текущие глобальные торговые вызовы и могут быть объединены с инициативой по поддержке лучшей интеграции развивающихся стран в глобальные цепочки создания стоимости, уделяя особое внимание Африке.

Все эти инициативы должны быть открыты для участия США и Китая, хотя запуск инициативы не должен зависеть от их готовности присоединиться. ЕС должен стремиться к максимально возможному участию не только стран ОЭСР, но и стран Глобального Юга. ЕС должен и далее взаимодействовать на политическом уровне с Индией и Южной Африкой, которые в настоящее время возражают против интеграции в институциональную структуру ВТО открытых многосторонних соглашений. Если снять их возражения невозможно, участники этих инициатив должны быть готовы реализовать их временно, до интеграции этих соглашений в ВТО. ЕС должен также поддержать укрепление ВТО как форума для обсуждения политики, чтобы гарантировать, что ВТО предоставляет ценную услугу всем своим членам, включая тех, кто решил не участвовать в многосторонних инициативах.

Новый геополитический контекст подразумевает, что ЕС вряд ли сможет улучшить свои торговые отношения с США или Китаем; в лучшем случае он сможет избежать существенного ухудшения. Это еще больше усиливает необходимость ЕС стремиться к завершению своей сети торговых соглашений. Особым приоритетом является соглашение с МЕРКОСУР из-за экономической и геополитической значимости блока. Улучшение торговых отношений с Великобританией (Гарсия Берсеро, 2024) и Швейцарией стало бы источником стабильности для ЕС в то время, когда война в Европе требует тесного сотрудничества между соседями.

Другой важной целью было бы укрепление присутствия ЕС в Индо-Тихоокеанском регионе и Африке. Завершение переговоров с Индонезией, Австралией и, возможно, другими странами АСЕАН могло бы стать основой для более тесного сотрудничества между ЕС и CPTPP, тем самым связав ЕС с самым динамичным полюсом роста в мире. Соглашение между ЕС и странами CPTPP могло бы включать сотрудничество по реформе ВТО, разработку соглашений в областях, представляющих общий интерес, таких как цифровая торговля или устойчивость, и предусматривать совместную платформу по правилам происхождения, связывая ССТ в регионе. В идеале соглашение о свободной торговле также было бы заключено с Индией, хотя это потребовало бы гибкости и креативности с обеих сторон. Что касается Африки, новые партнерства ЕС в области чистой торговли и промышленности, предложенные в политических руководящих принципах председателя Комиссии Урсулы фон дер Ляйен на 2024–2029 годы (von der Leyen, 2024), имеют потенциал для поддержки увеличения добавленной стоимости внутри страны, одновременно способствуя европейским инвестициям и диверсификации источников поставок ЕС в зеленой цепочке создания стоимости.

Ответ ЕС на тарифы Трампа требует адаптации стратегии торговой политики ЕС, а также разработки новой доктрины экономической безопасности 16. Европейская комиссия должна, в частности, предложить видение того, как ЕС может взять на себя ведущую роль в модернизации основанной на правилах торговой системы таким образом, чтобы реагировать на новые вызовы, сохраняя при этом приверженность открытости.

Снижение означает, что обменный курс фунта стерлингов к евро (GBP/EUR) продемонстрировал одно из самых заметных движений на неликвидных рынках праздничного сезона и теперь колеблется на уровне 1,2023.

Пара находится ниже девятидневной экспоненциальной скользящей средней (EMA), что указывает на слабую краткосрочную динамику для оставшихся торговых сессий 2024 года.

Следующей целью будет графическая горизонтальная область поддержки, которая находится на уровне 1,20. RSI находится на уровне 46 и указывает вниз, подтверждая некоторый более слабый импульс.

Однако нет никаких фундаментальных данных или событий, стоящих за падением фунта стерлингов, что подтверждает, что ценовое действие является исключительно обусловленным потоком. Будут проводиться корректировки портфеля в конце месяца и года, и, вероятно, они стоят за падением фунта.

Это будет сочетаться с тонкими рыночными условиями, когда трейдеры не будут выходить из-за стола. Примечательно, что снижение GBP/EUR произошло в тот день, когда рынки Великобритании и еврозоны были закрыты.

«День подарков в Великобритании и, учитывая, что Рождество в этом году приходится на среду, объемы и ликвидность на сегодня и завтра будут, мягко говоря, весьма сложными», — говорит В. Брэд Бехтель, глобальный руководитель FX в Jefferies LLC. «Мы ожидаем, что потоки, связанные с концом года, продолжат просачиваться на рынок».

Поскольку фундаментальных факторов, обусловливающих снижение пары GBP/EUR, не существует, мы ожидаем, что она постепенно сойдет на нет и, возможно, даже откатится назад.

Если это произойдет, то возможно восстановление до девятидневной EMA на уровне 1,2047.

Недавнее ослабление фунта стерлингов последовало за корректировкой ожиданий относительно количества снижений процентных ставок Банка Англии в следующем году.

Фунт упал после того, как Банк указал в своем обновлении политики в декабре, что он может снизить процентные ставки сильнее, чем ожидали рынки, поскольку экономические данные ухудшаются.

Это заставило некоторых аналитиков предупредить о краткосрочных рисках снижения, поскольку инвесторы «заложили» в цены дальнейшее снижение ставок на следующий год, при этом большинство экономистов заявили, что Банк снизит ставку как минимум четыре раза.

«Риски смещены в сторону голубиного тренда. Это подразумевает дальнейшие умеренные риски снижения фунта к концу года», — говорит Шерил Донг, аналитик Barclays.

Хотя ценовая динамика в конце года оказалась слабой, фунт стерлингов по-прежнему находится в среднесрочном восходящем тренде по отношению к евро, который может возобновиться в новом году и потенциально установить новые многолетние максимумы для покупателей евро.

Barclays продолжает сохранять конструктивный прогноз относительно курса фунта стерлингов по отношению к евро с учетом крупных макроэкономических тенденций (таких как устойчивость тарифов, сближение позиций ЕС и Великобритании и привлекательность фунта для торговли).

«В долгосрочной перспективе мы сохраняем конструктивный настрой и продолжаем прогнозировать снижение пары EURGBP до 0,80 в ближайшие кварталы на фоне крупных макроэкономических тенденций», — говорит Донг.

«Эти тенденции включают относительную устойчивость тарифов по сравнению с еврозоной благодаря дефициту торговли товарами с США; структурные улучшения со стороны предложения за счет более тесных связей между ЕС и Великобританией; и устойчивое преимущество кэрри благодаря более медленному циклу сокращений Банком Англии, которое, вероятно, сохранится в течение некоторого времени в свете существенного смягчения фискальной политики в 2025 году», — добавляет она.

EURGBP при 0,80 даст GBPEUR 1,25.

Кредитование на основе активов стало привлекательной альтернативой традиционному прямому кредитованию, поскольку банки ориентируются на меняющиеся требования к капиталу и стремятся оптимизировать свои балансы. Благодаря инвестициям, обеспеченным материальными активами, сектор подкрепляется базовыми тенденциями в ключевых областях.

Одна из них — это сила американского потребителя с прочными балансами домохозяйств и высоким капиталом домовладельцев. Другая — это инвестиции в центры обработки данных, вызванные растущим спросом на облачные вычисления и передовую обработку данных.

После мирового финансового кризиса (GFC) банки столкнулись с рядом проблем, включая более строгие правила, изменения в учете кредитов и быстрый рост процентных ставок, который только начинает меняться вспять. Эти факторы повлияли на требования к капиталу и увеличили стоимость кредитования, что побудило многие банки сократить свои балансы, отдать приоритет определенным типам кредитования и сосредоточиться на снижении рисков.

Нормативная база Базель III была разработана в ответ на GFC для усиления надзора и управления рисками банков. После регионального банковского кризиса в марте 2023 года мы ожидаем, что банки, особенно крупные региональные кредиторы, столкнутся с ограничительной средой, даже несмотря на то, что новая администрация США может смягчить регулирование в более широком смысле. Регуляторы рассматривают пересмотренную структуру, известную как Базель III Endgame в США и Базель IV во всем мире, которая может повысить требования к капиталу.

Ожидая ясности в отношении новых правил, банки (и, что немаловажно, акционеры банков) сосредоточены на долгосрочной стабильной прибыльности. Чтобы достичь этого, они сокращают долю кредитов с высокими капитальными расходами и кредитов, которые приводят к более высокой волатильности доходов. Мы считаем, что это побуждает банки искать дополнительных партнеров по балансу, которые могут предоставить стратегический капитал и/или альтернативы внебалансового кредитования.

Это нарушение открывает возможности для частного капитала на ряде рынков активов, которые предлагают привлекательные стартовые оценки и благоприятные фундаментальные показатели, особенно по сравнению с частными корпоративными рынками. Мы считаем, что инвесторы сегодня могут найти лучшую компенсацию за риск в финансировании активов, учитывая значительное формирование капитала в низкокачественном частном корпоративном кредите.

То, что может показаться недавним ростом финансирования на основе активов, на самом деле является частью долгосрочного сдвига, который начался с сокращением заемных средств банковского сектора 15 лет назад. В PIMCO мы были в авангарде этой тенденции. Недавний интерес отражает более широкое признание потенциала роста класса активов и соответствует растущей потребности инвесторов в диверсификации источников дохода за пределами традиционных корпоративно-перекошенных кредитных распределений.

Частный капитал теперь все больше способен сотрудничать с банками, предлагая решения и одновременно стремясь генерировать привлекательную доходность с поправкой на риск. Такое сотрудничество может принимать форму портфельных продаж, партнерств по новым источникам, которые позволяют банкам сохранять отношения с клиентами, или индивидуальных транзакций, известных как синтетические переводы риска (SRT) — тип секьюритизации, при котором банки перекладывают риск со своих балансов на других инвесторов.

Финансирование на основе активов, также известное как специализированное финансирование или кредитование под залог активов, является привлекательным и менее переполненным классом активов, поддерживаемым благоприятными тенденциями в развивающемся банковском ландшафте. Мы оцениваем рынок финансирования на основе активов (исключая коммерческое кредитование недвижимости) в более чем 20 триллионов долларов.

Секторы, основанные на активах, как в потребительских, так и в непотребительских областях, предоставляют привлекательные возможности для инвесторов частного рынка, особенно в отношении корпоративного кредитования (более подробную информацию см. в нашем сентябрьском циклическом прогнозе « Обеспечение мягкой посадки »). Такие секторы, как потребительское кредитование, включая ипотечные кредиты на жилье, личные кредиты и студенческие кредиты, предлагают надежные долгосрочные основы и привлекательную стоимость, особенно с учетом того, что балансы домохозяйств США намного здоровее после глобального финансового кризиса, а рынки жилья по-прежнему хорошо поддерживаются. Мы также высоко убеждены в секторах со значительными попутными ветрами, включая авиационное финансирование и инфраструктуру данных.

Наша убежденность подкреплена устоявшейся архитектурой для поиска, анализа, структурирования, финансирования и управления различными типами активов. По нашему мнению, высокие барьеры для входа означают, что успешные инвестиции требуют глубокой инфраструктуры по всей цепочке создания стоимости.

На сегодняшний день это наши самые перспективные направления инвестиций в сфере финансирования на основе активов:

Жилищное ипотечное кредитование: рынок жилищного ипотечного кредитования является крупнейшим компонентом набора возможностей для инвестирования на основе активов, поддерживаемого несколькими убедительными тенденциями, включая кредитное плечо на рынках жилья США и Великобритании, которое ниже исторических норм. Однако на данном этапе цикла мы по-прежнему сосредоточены на доступности на фоне более высоких цен и низкого уровня запасов на субрынках. Из-за более строгих правил после GFC неквалифицированные ипотечные кредиты (non-QM) — предназначенные для заемщиков, которые могут не соответствовать требованиям стандартных программ кредитования, таких как самозанятые лица, инвесторы в недвижимость или нерезиденты — представляют собой растущий сегмент рынка жилья США (см. Рисунок 1). Эти кредиты выигрывают от надежной подушки безопасности с учетом относительно низких коэффициентов кредита к стоимости (LTV), более жестких стандартов андеррайтинга и попутного ветра цен на жилье на фоне высокого спроса со стороны миллениалов и дефицита жилья. Поскольку ставки по ипотеке потенциально остаются высокими, а домовладельцы с более низкими ставками неохотно переезжают, мы ожидаем привлекательных возможностей на рынке второго залога.

Потребительское кредитование в США: Потребительское кредитование за пределами ипотеки на жилье представляет собой значительную возможность, с более чем 17 триллионами долларов США в задолженности домохозяйств в США, включая личные кредиты, студенческие кредиты и дебиторскую задолженность по кредитным картам. Несмотря на более высокие процентные ставки, балансы домохозяйств остаются сильными, при этом соотношение долга к доходу в последние годы снижается, а чистая стоимость активов близка к историческим максимумам (см. Рисунок 2). Расходы на обслуживание долга остаются низкими по историческим меркам, в основном потому, что около 95% американских ипотечных кредитов имеют фиксированную ставку.

Хотя более высокие просрочки часто рассматриваются как признаки слабости потребителей США, не все потребители США имеют схожие кредитные профили. Просрочки значительно выросли в сегменте субстандартных кредитов; но в категориях прайм и около прайм нормализовались до уровня до COVID. Кроме того, многие потребители с более низким кредитным рейтингом испытали временное и искусственное повышение своих оценок FICO из-за отсрочки студенческих кредитов в эпоху пандемии и фискального стимулирования, что с тех пор привело к увеличению просрочек. Большая, детализированная база данных потребительских кредитов США PIMCO охватывает период с 2005 года и охватывает, по оценкам, 35-40 миллиардов анонимных точек данных, помогая нам понять поведение потребителей в течение цикла и определить наиболее привлекательные пулы кредитов.

Авиационное финансирование: потребность в капитале в этом секторе продолжает расти. Препятствия к поиску и обслуживанию базового обеспечения остаются высокими, в то время как само обеспечение демонстрирует сильные фундаментальные показатели. Авиационная отрасль столкнулась со значительными нарушениями из-за пандемии и российско-украинского конфликта. Однако, взяв на себя 250 миллиардов долларов дополнительного долга, авиакомпании вернулись к прибыльности в 2023 году, сосредоточившись на сокращении расходов и увеличении вместимости флота для удовлетворения растущего спроса на поездки, при этом доходные пассажиро-километры (RPK) превзошли уровни до COVID. Производственные проблемы и сохраняющееся отставание в производстве самолетов ограничили доступность новых самолетов, при этом производители оригинального оборудования поставляли на 35% меньше самолетов (4200 самолетов), чем было заказано с 2019 по 2023 год (см. Рисунок 3). С учетом этого растущего дисбаланса спроса и предложения мы считаем, что ставки лизинга на новые и средние самолеты предлагают привлекательный потенциал доходности и дохода (для получения дополнительной информации смотрите « Авиационное финансирование: использование возможностей в частном кредитовании »).

Data infrastructure: Demand for data centers has been surging – driven by increased connectivity, cloud computing adoption, large language models, and the rapid evolution of generative AI technologies (see Figure 4) – and the supply of capital is not keeping up. Companies need robust infrastructure, including both data centers and high-computational GPU chips, which require significant capital Banks have had a very limited footprint in these markets, specifically in lending to companies looking to buy new chips. We see numerous opportunities to develop bespoke financing solutions that can benefit from underlying collateral, including chips, network infrastructure, or contractual future cash flows derived from customer contracts.

As demand for capital outpaces supply across several sectors, investors stand to benefit from a diversified approach to private credit. Over cycles, we have regularly seen certain markets experience inflated pricing. At PIMCO, we consistently apply a relative value lens to aim to avoid value traps. We believe it is important to approach certain sectors with caution given significant capital formation or hidden risks that have yet to be tested. These are some of those areas:

Music royalties: An emerging sector within asset-based finance, music royalties are attracting interest due to their uncorrelated returns. However, we believe dedicated capital has generally left less value in this sector amid expanding multiples and astounding valuations for some high-profile deals. While music royalties offer strong recurring income, we remain selective, focusing on smaller catalogs with under-monetized assets. There are also opportunities to acquire catalogs from lesser-known industry participants (e.g., mixing engineers), which may provide similar cash flows at significant discounts.

Synthetic risk transfers (SRTs): For the past 15 years, banks have been frequent issuers of SRTs, mainly in Europe, to manage credit risk on their balance sheets. Until 2023, these trades were noticeably absent from the U.S., but the U.S. market has quickly evolved, with 2024 on track for record activity. With the influx of dedicated capital, valuations in the U.S. SRT market have tightened significantly. While SRTs provide an efficient way to access high-quality bank-originated credit, we do not consider them a standalone asset class. Instead, they represent one of many ways investors can gain exposure to the underlying collateral, such as residential and commercial real estate, consumer-related areas, and corporate assets. We see SRTs as an attractive means to access certain asset classes when whole loans are less accessible, trading at rich levels, or offer less scale. Our strategies will constantly shift between SRT and other formats as relative values evolve, or as strategic factors, like bank capitalization levels, affect pricing.

Новые потребительские кредитные продукты : хотя мы и остаемся конструктивными в отношении более широкого личного кредитования, мы считаем, что новые краткосрочные продукты, включая кредиты «купи сейчас — заплати позже» (BNPL), все еще находятся в стадии созревания. Кредиты BNPL позволяют клиентам приобретать продукты и услуги без полной оплаты авансом, что обеспечивает финансовую гибкость. Однако у нас ограниченное представление о практиках предоставления кредитов, поскольку многие активные кредиторы не проводят тщательного андеррайтинга или не делятся отчетностью с кредитными бюро. Наш подход к инвестированию в потребительские кредиты делает упор на детальном андеррайтинге, требующем обширных наборов данных на уровне кредита для проведения нашего анализа.

Как давний инвестор в финансирование на основе активов, мы рады новым возможностям сектора. То, что когда-то было рынком, на котором доминировали банки, становится более разнообразной экосистемой финансирования, которая исторически включала рынки секьюритизации и все больше вовлекает частных кредиторов. Этот сдвиг представляет собой одну из самых привлекательных возможностей для частных распределителей кредитов за более чем десятилетие.

Однако этот оптимизм должен быть сдержан дисциплиной. Инвесторы должны знать о различных фундаментальных показателях и оценках в областях финансирования на основе активов, особенно в секторах с неопределенной стоимостью обеспечения или слабой документацией, которые могут подорвать кредитные показатели.

В PIMCO мы продолжаем придерживаться подхода, ориентированного на относительную стоимость, к спектру возможностей, создаваемых нашей платформой для создания. Используя наше многолетнее преимущество в создании наборов данных, а также нашу аналитическую структуру и макроэкономические идеи, мы стремимся поддерживать строгую дисциплину в андеррайтинге и формировании портфеля. Те же принципы, которые привели к нашему успеху на государственных и частных рынках, останутся важными в навигации будущего финансирования на основе активов.

Как говорится, дремлешь — проигрываешь.

Наш отчет о перспективах биткоина за четвертый квартал назывался «Причины не спать по поводу вялой ценовой динамики», и, конечно же, вскоре после публикации мы увидели, как биткоин вырвался из затянувшегося бокового ценового тренда и резко вырос до рекордных максимумов выше 108 тыс. долларов на момент написания статьи в конце декабря 2024 года. Непосредственным катализатором прорыва стали президентские выборы в США, которые привели к приходу к власти в крупнейшей экономике мира гораздо более дружественной к криптовалютам администрации.

В преддверии 2025 года трейдеры с нетерпением ждут, выполнит ли администрация Трампа свои обещания и, как всегда, как это повлияет на цену крупнейшего в мире криптоактива.

Это заняло больше времени, чем хотелось бы некоторым сторонникам биткоина, но криптовалюта набрала обороты в своем исторически оптимистичном периоде после халвинга.

Для непосвященных, халвинг биткоина — это когда вознаграждение за майнинг новых биткоинов сокращается вдвое. Это снижает скорость создания новых биткоинов и, таким образом, снижает общее предложение новых биткоинов, поступающих на рынок. Халвинг имеет тенденцию увеличивать дефицит и исторически приводил к росту цены биткоина, хотя, конечно, нет гарантии, что это произойдет в будущем. Как вам скажет любой биткоин-бык, халвинг в апреле 2024 года снизил «уровень инфляции» предложения биткоина до уровня ниже 1% в год, что составляет менее половины годового уровня инфляции золота.

Если взглянуть на мой любимый график, который я в просторечии называю «Единственный график Bitcoin, который вам когда-либо понадобится™», то можно увидеть, что предыдущие халвинги Bitcoin знаменовали переход от стадии ралли после достижения дна (желтый) к стадии полномасштабного бычьего рынка (зеленый).

(т. е. ралли в 29 раз, подобное тому, что мы наблюдали в 2016–2017 годах, подняло бы стоимость биткоина более чем на 2 000 000 долларов при абсурдной рыночной капитализации в 40 трлн долларов), но временной прогноз для ~1,5-летнего бычьего цикла до конца 2025 года в целом развивается в соответствии с 4-летним циклом:

Как мы отметили в нашем последнем отчете, за пределами этого простого анализа цикла существуют как макроэкономические, так и «фундаментальные» оптимистичные аргументы в пользу биткоина , хотя крайне важно следить за тем, как эти катализаторы будут развиваться в следующем году и далее.

С макроэкономической точки зрения, фон денежно-кредитной политики остается в целом благоприятным, хотя мы, возможно, приближаемся к поворотному моменту для снижения процентных ставок. Как показывает диаграмма ниже, мировые центральные банки по-прежнему снижают процентные ставки в целом, но мы увидели небольшой рост чистых изменений процентных ставок в конце 2024 года:

Если зарождающаяся тенденция к повышению процентных ставок ускорится (особенно если она будет сопровождаться паузами или небольшими повышениями ставок среди основных центральных банков — ФРС, ЕЦБ, Банка Японии, ЕЦБ и Народного банка Китая) по мере того, как центральные банки снова переключат внимание на риски повторного ускорения инфляции, это может стать потенциальным препятствием для биткоина во второй половине года.

Аналогично, количество фиатных денег в финансовой системе также поворачивается в более стимулирующем направлении. Так называемый «M2» — это оценка центральными банками общей денежной массы, включая все наличные деньги, которые есть у людей на руках, плюс все деньги, депонированные на текущих счетах, сберегательных счетах и ​​других краткосрочных сберегательных инструментах, таких как депозитные сертификаты (CD).

Одним из ключевых мотивов, определяющих ценность биткоина, является идея «твердых денег» или защиты от обесценивания фиатной валюты, и если мировая денежная масса начнет сокращаться в 2025 году, это может оказать давление на криптовалюту.

Еще одним нарративом, толкающим Bitcoin вверх, были надежды на то, что США создадут «Национальный стратегический резерв», вмещающий до 1 млн Bitcoin. Будущий президент Трамп намекнул на такую ​​стратегию, хотя она рискует посеять сомнения в текущем статусе доллара США как мировой резервной валюты и, следовательно, в конечном итоге может не быть принята. Независимо от этого, если мы увидим четкие шаги к официальному добавлению Bitcoin в качестве национального резервного актива в США, это может поднять цены на новые высоты, поскольку другие страны будут бороться за то, чтобы обеспечить свои собственные запасы Bitcoin.

Говоря о крупных субъектах, аккумулирующих биткоины, впечатляющий приток институционального капитала «TradFi» в спотовые биткоин-ETF снова ускорился после выборов в США. В некоторых из самых успешных запусков ETF всех времен общий приток в биткоин-ETF превысил $35 млрд менее чем за год:

Пока биткоин-ETF продолжают привлекать более 1 млрд долларов США в неделю, спады в самом биткоине, скорее всего, будут оставаться незначительными и кратковременными, поскольку Уолл-стрит «догоняет» вложения мелких розничных инвесторов в биткоин и другие криптоактивы.