ФРС сохраняет ставки на уровне 4,25-4,5%

Никаких сюрпризов от Федерального резерва на сегодняшнем заседании FOMC с единогласным решением оставить целевой диапазон федеральных фондов на уровне 4,25-4,5%. После 100 базисных пунктов сокращений в течение последних четырех месяцев 2024 года ФРС уже дала понять, что хочет выделить время для оценки последствий своих действий, а также получить больше ясности относительно того, как политический курс президента Трампа может повлиять на экономику.

Тем не менее, в сопроводительном заявлении есть ястребиный сдвиг в языке, который предполагает, что нам нужно увидеть недвусмысленное смягчение данных, чтобы они могли обеспечить дальнейшее снижение процентных ставок. В нем повторяется, что экономический рост остается «устойчивым», но они удалили комментарий о том, что инфляция «добилась прогресса» в направлении целевого показателя в 2%, заявив лишь, что «инфляция остается несколько повышенной» — хотя на пресс-конференции председатель Пауэлл преуменьшил значение этого. Они также заявляют, что безработица «стабилизировалась», а условия на рынке труда «устойчивы». В декабре они заявили, что условия на рынке труда «в целом смягчились».

Целевая ставка по федеральным фондам и ожидания рынка

Источник: Macrobond, Bloomberg, ING

Президент Трамп хочет снизить процентные ставки

ФРС, несомненно, будет готова к критике со стороны президента Трампа, который заявил на прошлой неделе на Всемирном экономическом форуме в Давосе, что «поскольку цены на нефть падают, я потребую немедленного снижения процентных ставок, и они должны снижаться во всем мире». ФРС под руководством Джея Пауэлла, срок полномочий которого истекает в следующем году, согласится только в том случае, если это будет соответствовать ее мандату. Их декабрьские прогнозы действительно указывают на склонность к снижению процентных ставок — они прогнозируют два снижения в этом году — но их беспокоит, что политический курс Дональда Трампа на снижение налогов и уменьшение регулирования должен поддержать рост, в то время как тарифы и иммиграционный контроль, вероятно, будут несколько инфляционными. С учетом того, что завтрашние данные по ВВП, как ожидается, покажут, что экономика выросла на 2,8% в прошлом году, а безработица немного превышает 4% и базовая инфляция держится около 3%, ФРС, скорее всего, сделает паузу на несколько месяцев. Это подтвердил председатель Пауэлл на пресс-конференции, когда он сказал: «Нам не нужно торопиться с корректировкой нашей политической позиции».

Более медленные и постепенные действия со стороны ФРС

Наш прогноз включал три снижения процентных ставок Федеральной резервной системы в 2025 году — в марте, июне и сентябре, — но это во многом зависело от политики, принятой президентом Трампом, а также от динамики данных. Мы по-прежнему оптимистично настроены относительно дальнейшего снижения годовых темпов инфляции в предстоящие месяцы, чему будет способствовать замедление роста стоимости жилья. Мы также ожидаем, что пересмотр базовых показателей заработной платы в следующем месяце укажет на гораздо более слабый путь создания рабочих мест, чем первоначально сообщалось. Однако с угрозой Дональда Трампа ввести 25%-ные тарифы для Мексики и Канады и 10%-ные для Китая с этих выходных ситуация может быстро измениться — Пауэлл действительно признает, что «мы не знаем, что произойдет с тарифами, с иммиграцией, с фискальной политикой, с политикой регулирования». Однако в условиях возобновившейся настороженности ФРС мы склоняемся к более медленному пути снижения ставки: два снижения на 25 базисных пунктов во второй половине 2025 года с последующим снижением на 25 базисных пунктов в начале 2026 года, признавая при этом, что диапазон возможных результатов, скорее всего, расширяется.

Казначейства видят проблемы с амбициями по снижению ставок, в то время как окончание QT пока не стало проблемой

Очевидно, что инфляция по-прежнему является проблемой для ФРС. Не такой серьезной, как раньше, но, скажем так, не полностью решенной проблемой. Казначейские облигации придерживались той же точки зрения в последние месяцы. Это экономика с инфляцией в 3%, и в этом кроется генезис ставки по фондам, которая не возвращается к нейтральному уровню (3%), а доходность 10-летних казначейских облигаций остается выше 4,5%. Импульсная реакция для казначейских облигаций из-за этого отрицательная. Мы пока не полностью уверены, что это начало возобновленного медвежьего рынка, поскольку на этой неделе у нас есть отчет по инфляции PCE. Беспокойство будет в том, что ФРС это увидела и, возможно, не в восторге. Если так, то это не очень хорошо для казначейских облигаций.

Что касается вероятного окончания QT к середине года (наша точка зрения), в кратком заявлении FOMC решили не упоминать об этом. Возможно, сейчас это не так уж и важно для них. Но они, безусловно, должны были об этом говорить. Проблема здесь в избыточной ликвидности (которую мы определяем как банковские резервы плюс остатки по обратным РЕПО). Вероятно, она достигнет уровней, ниже которых ФРС предпочла бы не опускаться с середины 2025 года, отчасти в зависимости от того, как будет развиваться сага о потолке долга. Ключевая цифра здесь — 3 трлн долларов США для банковских резервов, что составляет около 10% ВВП. В настоящее время мы имеем 3,3 трлн долларов США. Однако при QT, идущем на уровне 60 млрд долларов США в месяц, продолжающееся QT приведет к сокращению резервов в чистом выражении. ФРС захочет завершить QT до того, как ситуация станет слишком напряженной.

Но ФРС явно не хотела делать большой сделки по поводу окончания QT, поскольку оно закончится. Скорее, результат "без изменений" подавляется упрямством инфляции, хотя в конечном итоге сглаживается очередным спокойным выступлением председателя Пауэлла.

Доллар получает кратковременный подъем

Умеренно ястребиное заявление FOMC заставило доллар последовать примеру рынка ставок USD и немного подняться. Это никоим образом не идет ни в какое сравнение с крупным сдвигом в декабрьских сообщениях и прогнозах ФРС, который помог поднять индекс доллара DXY до максимума в 110 в начале января. И на самом деле, этот скромный рост доллара оказался сегодня мимолетным.

Вместо этого валютный рынок, вероятно, проявит больший интерес к пятничной публикации данных по базовой инфляции расходов на личное потребление за декабрь и гораздо больший интерес к тому, реализует ли администрация Трампа на выходных угрозы ввести пошлины в отношении Канады, Мексики и Китая.

В частности, в своем отчете о денежно-кредитной политике, опубликованном сегодня, Банк Канады попытался смоделировать влияние 25%-ного тарифа США на все канадские товары и ответных канадских тарифов на ту же величину. Вывод заключается в том, что рост Канады будет на 2,5% ниже базовых прогнозов в 1-м году, в то время как инфляционное воздействие приведет к тому, что ИПЦ будет на целых 1% выше базовых прогнозов к 3-му году.

Важно отметить, что отдельная исследовательская статья в этой публикации оценивает, что из 7% роста пары USD/CAD с октября, 6% этого роста были обусловлены премией за риск. Другими словами, и мы согласны, угроза тарифов была основным драйвером валютных курсов, и это, вероятно, будет иметь место, поскольку валютные рынки ожидают развития торговли в эти выходные. И если не в эти выходные, неопределенность относительно результатов крупного обзора торговли США в апреле, по всей вероятности, сохранит спрос на доллар в ближайшие месяцы.

Короче говоря, тарифы, а не дифференциалы ставок являются сейчас основным драйвером FX. Но слегка ястребиная ФРС может только помочь рынку, который в настоящее время переоценивает доллар.

Источник: ING