Рост экспорта Японии замедляется из-за снижения внешнего спроса

Предварительные рыночные движители акций США

Источник: Гистограмма

Резервный банк Австралии (РБА) заявил, что сосредоточится на возможных вариантах использования оптовой цифровой валюты центрального банка, учитывая скромные вероятные преимущества и потенциальные сложности розничного варианта.

Помощник управляющего Резервного банка Австралии Брэд Джонс в тексте речи, которая должна быть произнесена в Мельбурне 18 сентября, заявил, что цифровая валюта центрального банка (CBDC) создаст «нетривиальные проблемы» для финансовой стабильности и реализации денежно-кредитной политики.

В качестве первоочередной задачи центральный банк начнет новый проект с отраслью по оптовым CBDC и токенизированным депозитам коммерческих банков, сказал г-н Джонс. Оптовая CBDC «будет представлять собой скорее эволюцию, чем революцию в наших денежных соглашениях», добавил он.

Центральные банки по всему миру оценивают технологию блокчейна, при этом ключевым направлением их интереса является потенциальный рост скорости и стоимости межбанковских платежей в режиме реального времени.

По данным Атлантического совета, около 134 стран и валютных союзов, на долю которых приходится 98 процентов мирового валового внутреннего продукта, изучают возможность создания CBDC, а три страны уже полностью запустили ее.

Некоторые критики утверждают, что современные цифровые платежи уже эффективны и что CBDC создают потенциальные проблемы с конфиденциальностью, поскольку транзакции можно отслеживать.

Г-н Джонс сказал, что если когда-либо возникнет дело о государственной политике в пользу розничной CBDC, австралийское правительство будет последней инстанцией, принимающей решения, и это почти наверняка потребует законодательных изменений. Для оптовой CBDC принятие решений и законодательные последствия будут зависеть от нового соглашения, добавил г-н Джонс.

Помощник губернатора представил дорожную карту трехлетнего плана работы над цифровыми деньгами.

Оценка того, как оптовые цифровые деньги и новые методы расчетов могут поддержать токенизированные рынки, будет проводиться с 2024 года по первую половину 2025 года. Оценка достоинств и проблем проектирования розничной CBDC должна начаться в 2026 году и завершиться в 2027 году.

Правительство Австралии опубликует совместный документ с Резервным банком Австралии о CBDC и будущем цифровых денег 18 сентября. ANZ Group Holdings и Commonwealth Bank of Australia входят в число местных учреждений, которые уже приняли участие в пилотных проектах CBDC. BLOOMBERG

Источник: Straitstimes

Когда этим летом американский поставщик строительных материалов Wilsonart выпустил мусорные облигации, чтобы собрать 500 миллионов долларов для финансирования приобретения, исследовательская фирма предупредила потенциальных инвесторов, что условия сделки обеспечивают им слабую защиту.

Условия облигаций позволят компании впоследствии потенциально перевести ценные активы в другую организацию и привлечь еще больше денег, что поставит инвесторов в облигации в невыгодное положение, говорится в обзоре исследовательской компании Covenant Review, с которым удалось ознакомиться агентству Reuters.

Предупреждение прозвучало на фоне растущих опасений на кредитных рынках после того, как все больше компаний использовали схожие слабости, чтобы брать больше займов под залог тех же активов, применяя практику, которую образно называют «упражнением по управлению обязательствами».

Это благоприятствовало некоторым кредиторам по сравнению с другими, и этот результат стал известен как насилие кредитора над кредитором. В этом году дела пошли настолько плохо, что некоторые кредиторы объединились, чтобы дать отпор.

Итак, что же сделали инвесторы в случае с предложением Wilsonart после предупреждения? Они с радостью им воспользовались.

Уилсонарт не сразу отреагировал на просьбу прокомментировать ситуацию.

Способность Уилсонарта привлечь средства подчеркивает парадоксальную тенденцию на кредитных рынках США: в то время как инвесторы страдают от последствий слабых ковенантов, они позволяют подавляющему большинству компаний продавать им новые бумаги с теми же недостатками без существенного сопротивления, говорят банкиры, юристы и инвесторы кредитного рынка.

По словам источников на рынке, причина заключается в недостаточном предложении облигаций с «мусорным» рейтингом и необходимости зафиксировать более высокую доходность до того, как ФРС начнет снижать процентные ставки, а также в расхождении интересов крупнейших кредиторов и мелких инвесторов.

«Инвесторам предстоит сделать сложный выбор: сидеть ли мне в наличных и не покупать облигации или кредиты из-за более слабой документации и тем самым рисковать столкнуться с препятствиями по возврату», — сказал Питер Тоал, глобальный руководитель синдиката с фиксированным доходом в Barclays. Тоал сказал, что недостаток предложения отчасти объясняется тем, что большая часть заимствований сейчас идет на рефинансирование старых долгов.

По оценкам ряда банкиров и аналитиков, 90% высокодоходных облигаций и кредитов, которые сейчас поступают на рынок, продаются со слабой защитой инвесторов, несмотря на растущую обеспокоенность тем, что компании, находящиеся в затруднительном положении, используют их для привлечения новых средств для погашения задолженности с наступающим сроком погашения или просто для поддержания платежеспособности.

Согласно отчету об исследовании Barclays, более 90% индекса кредитов с кредитным плечом Morningstar LSTA в настоящее время относятся к категории «облегченных ковенантов» или не имеют ковенантов по обслуживанию. Этот показатель резко вырос после финансового кризиса 2008 года.

Упражнения по управлению обязательствами (LME) могут быть разными, но наиболее распространенной тактикой является перевод компанией ценных активов в дочернюю компанию. Затем эта дочерняя компания привлекает задолженность в рамках побочной сделки от некоторых старых и новых инвесторов. Затем наличные деньги пересылаются обратно материнской компании в качестве внутрифирменного кредита.

Побочная сделка дает новым кредиторам приоритетное право требования активов компании в случае банкротства, отодвигая существующих инвесторов на второй план и увеличивая их потенциальные потери в случае дефолта.

Высокодоходные облигации и кредиты, купленные инвесторами, попадают в фонды, которые затем продаются розничным и крупным институциональным инвесторам, которые из-за более слабой защиты ковенантов и скрытых LME могут в конечном итоге столкнуться с убытками или неэффективностью своих инвестиций.

ПРОБЛЕМНЫЕ ВАЛЮТНЫЕ РЫНКИ

На данный момент в 2024 году 28 компаний завершили обмен проблемных активов на общую сумму $35 млрд, что является второй по величине суммой за всю историю, согласно JPMorgan. Ожидается, что их число будет только расти.

По данным рейтингового агентства Moody's, около 13,5% или 400 млрд долларов из более чем 3 трлн долларов мусорного долга, оцененного агентством, подвержены высокому риску дефолта в течение следующих 12 месяцев, при этом основная часть долга структурирована с небольшими или вообще без каких-либо защитных барьеров для предотвращения мероприятий по управлению обязательствами.

Инвесторы вынуждены искать способы улучшить свои требования к активам компании. Многие кредиторы заключают соглашения о сотрудничестве или частные юридические соглашения, чтобы повысить свою способность вести переговоры и не допустить подписания конкурентами побочных сделок без их ведома, говорят банкиры и юристы.

Стивен О, глобальный руководитель отдела кредитования и инструментов с фиксированным доходом в компании по управлению активами Pinebridge Investments, заявил, что инвесторы оказались в «классической дилемме заключенного».

«Заключайте сделки с компанией и улучшайте свои собственные интересы или объединяйтесь с другими и не позволяйте кому-либо другому заключать сделки с компанией», — сказал О.

В некоторых случаях инвесторы также отталкивают документацию, отказываясь покупать новый долг, если заемщик не соглашается включить пункты, которые не позволяют ему обсчитывать существующих кредиторов. Moody's отметило в апреле, что Thryv и два других заемщика столкнулись с таким отталкиванием.

Тем не менее, источники на рынке заявили, что такое сопротивление все еще редкость. Это снова проявилось в начале сентября, когда Clayton, Dubilier Rice (CDR) через Fiesta Purchaser вывел на рынок мусорные облигации на $400 млн.

Covenant Review снова выпустила предупреждение для рынка, призывая инвесторов отвергнуть включенные в него правовые положения, поскольку они доведут способность компании выпускать долговые обязательства через дочернюю компанию до «абсурдной крайности».

Несколько дней спустя компания Focus Financial Partners указала на тот же недостаток в новых облигациях на сумму 700 миллионов долларов, но после того, как 9 и 10 сентября обе облигации были впоследствии увеличены и оценены, компания отметила, что формулировки могли быть изменены.

В CDR отказались от комментариев, а Focus Financial не ответили на запрос о комментарии.

Скотт Йозефсберг, руководитель отдела исследований высокодоходных инструментов Covenant Review, сказал, что изменения показали, что если инвесторы готовы оказать жесткое сопротивление, защиту ковенантов можно улучшить, но до кардинального пересмотра еще предстоит пройти долгий путь.

«Подавляющее большинство облигаций и займов не имеют никаких ограничений по отношению к LME, и их легко продать», — сказал Йозефсберг.

Источник: Theedgemarkets

Источник: Рейтер

Почему важно точно прогнозировать повороты денежно-кредитной политики?

В третьей части серии представлены вероятности трех сценариев роста с четырьмя четвертями: мягкой посадки, стагфляции и рецессии. В этой части разрабатывается структура для использования этих вероятностей для прогнозирования решений денежно-кредитной политики. Мы следуем двум различным путям, чтобы оценить полезность нашего инструментария. Первый метод предсказывает повороты денежно-кредитной политики, а второй подход прогнозирует краткосрочный уровень ставки федеральных фондов (эту тему мы рассмотрим в следующей части).

Мы считаем, что точное предсказание времени поворота политики дополняет генерацию будущего потенциального пути ставки федеральных фондов. Предсказывая время поворота политики, лица, принимающие решения, могли бы предвидеть потенциальную продолжительность текущей позиции, по крайней мере, в теории. Прогноз ставки федеральных фондов пролил бы свет на то, сколько снижений ставки (актуальное обсуждение для текущего цикла) будет уместным в ближайшем будущем.

По нашему мнению, точное прогнозирование периодов поворотов денежно-кредитной политики имеет жизненно важное значение, поскольку слишком позднее или слишком раннее снижение ставки (широко обсуждаемая тема в текущем цикле) нанесет вред экономике и нанесет ущерб репутации FOMC. Члены FOMC неоднократно признавали, что их цель — избежать несвоевременного снижения ставки, будь то слишком рано или слишком поздно. Некоторые аналитики предположили, что повышение ставки в марте 2022 года было слишком запоздалым, поскольку FOMC неверно оценил более высокую инфляцию как «временную» и слишком долго ждал, чтобы действовать. К тому же существенные изменения в SEP FOMC (июнь 2023 года по сравнению с июнем 2024 года) заставили некоторых аналитиков беспокоиться о том, что следующий поворот политики (который, как ожидается, будет снижением ставки) также может быть несвоевременным.

Новая структура для количественной оценки эпизодов поворотов денежно-кредитной политики

Мы разрабатываем новую структуру для количественной оценки эпизодов поворотов денежно-кредитной политики и представляем пробит-регрессию для прогнозирования вероятности поворота политики в течение следующих двух кварталов. В настоящее время FOMC регулярно встречается восемь раз в год, четыре заседания в первой половине года и четыре во второй половине года. Таким образом, мы устанавливаем горизонт прогнозирования в два квартала, чтобы предсказать шансы поворота политики в течение следующих четырех заседаний. Учитывая нестабильный характер экономики в постпандемическую эпоху, прогноз на один год для поворота политики будет иметь меньшую точность, поскольку быстро меняющийся характер потенциальных рисков потребует более быстрой реакции со стороны FOMC, при прочих равных условиях.

Мы определяем поворот политики как изменение решения FOMC по ставке по сравнению с несколькими последними заседаниями. В нашем определении поворота политики есть два ключевых элемента. Первый заключается в том, что FOMC принимает решение по ставке, отличное от решения по ставке на нескольких последних заседаниях. Второе условие заключается в том, что FOMC сохраняет позицию по крайней мере на нескольких следующих заседаниях. Существует три решения по ставке, которые использовались FOMC, по крайней мере в эпоху после 1990 года. FOMC либо (a) повышает целевой показатель ставки по федеральным фондам, (b) сохраняет ставку неизменной или (c) снижает ставку (рисунок 1).

Исторически сложилось так, что как только FOMC принимает политическую позицию (например, позицию повышения ставки), он сохраняет ее как минимум в течение нескольких заседаний. В эпоху после 1990 года самая короткая продолжительность политической позиции составляла около шести месяцев, что произошло в 1995 году. FOMC повысил ставку по федеральным фондам с 5,50% до 6,00% в феврале 1995 года, а затем сохранял эту ставку (ставка-пауза) до своего июньского заседания. FOMC снизил ставку на 25 базисных пунктов в июле 1995 года.

Мы используем эти условия для определения периодов поворотов политики. Последняя дата поворота политики была в августе 2023 года, так как это был первый месяц после того, как ставка федеральных фондов достигла пика в 5,50% в июле 2023 года. После 13 последовательных месяцев ставка федеральных фондов все еще составляет 5,50%. По сути, август 2023 года знаменует собой конец позиции повышения ставки, которая началась в марте 2022 года. Если FOMC снизит ставки в сентябре 2024 года, то это будет следующий поворот политики, так как это будет началом цикла снижения ставок (позиция нормализации политики). Конечно, это предполагает, что FOMC примет позицию снижения ставки в ближайшем будущем.

Эпизоды поворота денежно-кредитной политики в эпоху после 1990 года

Наша структура подсчитала, что в период после 1990 года было 26 эпизодов поворотов политики (подробнее см. Таблицу 1). Мы сосредоточились на эпохе после 1990 года, когда сообщения FOMC о решениях политики были более прозрачными и доводились до сведения общественности своевременно. Один из примеров сообщений FOMC можно увидеть в рядах ставок по федеральным фондам, поскольку данные после 1990 года более гладкие, и политические позиции (например, от снижения ставок до приостановки политики) можно определить с разумной уверенностью. (Рисунок 1)

По нашему определению, существует четыре типа политических поворотов: (1) пауза-сокращение, что является началом позиции снижения ставки, (2) сокращение-пауза, что является концом позиции снижения ставки, (3) пауза-повышение, что является началом позиции повышения ставки и (4) повышение-пауза, что является концом позиции повышения ставки. Существует восемь эпизодов паузы-сокращение, шесть эпизодов сокращения-пауза, семь эпизодов паузы-повышение и пять эпизодов повышения-пауза. Большинство политических поворотов в эпоху после 1990 года включали позицию паузы (11 поворотов были либо сокращением-паузой, либо повышением-паузой), в то время как восемь заняли позицию смягчения/снижения ставки, а семь заняли позицию ужесточения/повышения ставки. Наш горизонт прогнозирования составляет всего два квартала, поэтому тип политического поворота будет известен прогнозисту. Таким образом, мы концентрируемся только на прогнозировании сроков изменения политики.

Пробит-подход для прогнозирования вероятности поворотов денежно-кредитной политики

Главное преимущество определения периодов политических поворотов заключается в том, что мы можем построить регрессию для генерации вероятности политического поворота в ближайшем будущем. Например, мы определили 26 эпизодов политических поворотов в период 1990-2024:Q2, а затем создали фиктивную переменную, где значение, равное единице, представляет собой поворот, а ноль — в противном случае. Используя фиктивную переменную, разрабатывается пробит-регрессия для прогнозирования вероятности поворота политики в течение двух кварталов. Часть III серии представила вероятности трех сценариев роста в течение четырех кварталов: мягкой посадки, стагфляции и рецессии. Мы используем эти вероятности в качестве предикторов пробит-регрессии.

Рисунок 2 показывает вероятность поворота политики в течение двух кварталов, а столбцы представляют фактические периоды поворотов политики (на основе нашей структуры; см. Таблицу 1 для получения подробной информации об этих поворотах). Используя среднюю вероятность 35% в качестве порогового значения (пунктирная линия на рисунке 2), структура точно предсказала все эпизоды поворотов политики в эпоху после 1990 года.

Как видно на рисунке 2, вероятность поворота политики начала расти во втором квартале 2021 года и превысила пороговое значение в третьем квартале 2021 года. Структура предполагала начало цикла повышения ставок раньше первого квартала 2022 года с возможностью повышения ставок в 2021 году. Ни консенсус FOMC, ни консенсус Blue Chip не дают явной вероятности поворота политики, но SEP FOMC и консенсус Blue Chip не предсказывали повышение ставок в 2021 году (т. е. никакого поворота политики в 2021 году). Однако оба прогноза предсказывали повышение ставок в 2022 году. Оглядываясь назад, наша структура помогла бы лицам, принимающим решения, определить подходящее время для цикла повышения ставок еще в 2021-2022 годах.

Вероятность поворота политики резко возросла во втором квартале 2023 года (с 34% до 42%), а затем достигла пика в третьем квартале 2023 года, что соответствует последнему повороту политики в третьем квартале 2023 года — повороту от повышения к паузе. В четвертом квартале 2023 года и первом квартале 2024 года наблюдалась тенденция к снижению (но все еще выше пороговой линии), что могло предупредить аналитиков о том, что поворот политики к снижению ставок может быть еще более отдаленным. Последняя вероятность (второй квартал 2024 года) в 43% указывает на то, что цикл снижения ставок может начаться скоро (в течение следующих двух кварталов), что соответствует ожиданиям участников финансовых рынков относительно предстоящего заседания FOMC в сентябре. Учитывая историческую точность нашей структуры, мы считаем, что инструментарий предоставит полезную информацию для лиц, принимающих решения, поскольку его можно обновлять в режиме реального времени, чтобы оценить вероятную продолжительность предстоящего цикла смягчения.

Изменение политики наиболее вероятно, но каковы темпы/продолжительность цикла смягчения?

Подводя итог, можно сказать, что последняя вероятность (2-й квартал 2024 г.) в 43% указывает на то, что цикл снижения ставок может начаться скоро (в течение следующих двух кварталов), что соответствует прогнозам как FOMC, так и Blue Chip, поскольку они также прогнозируют поворот политики в 2024 г.

Члены FOMC предоставляют свой краткосрочный (а также долгосрочный) прогноз ставки по федеральным фондам. В июньском SEP 2024 года предполагается одно снижение ставки на 25 базисных пунктов в 2024 году и еще четыре снижения в течение 2025 года. FOMC использует свой прогноз по федеральным фондам (наряду с другими своими прогнозами) для обозначения своей краткосрочной политической позиции. В краткосрочной перспективе существенные изменения в прогнозе пошлют нежелательные сигналы и вызовут вопросы о точности прогноза по федеральным фондам. Поэтому, по нашему мнению, точное прогнозирование краткосрочной траектории ставки по федеральным фондам имеет жизненно важное значение для эффективной разработки политики, а также для политической коммуникации. В следующей части серии будет представлен новый подход к прогнозированию ставки по федеральным фондам за два квартала (до четырех заседаний FOMC впереди).

Таблица 1

Источник: Федеральный резервный совет и Wells Fargo Economics

Цена на золото в основном определяется колебаниями спроса.