Tóm tắt kết quả bầu cử Phản ứng của thị trường tài chính

Tính đến 11 giờ sáng theo giờ miền Đông, Donald Trump đã giành được 277 trong số 538 phiếu đại cử tri đoàn, trở thành tổng thống thứ 47. Trong khi các lá phiếu vẫn đang được kiểm, Tổng thống Trump cũng có vẻ đã giành được số phiếu phổ thông, điều chưa từng xảy ra với một tổng thống đảng Cộng hòa kể từ George W. Bush năm 2004.

Đảng Cộng hòa cũng đã nắm quyền kiểm soát Thượng viện, đảm bảo 52 trong số 100 ghế. Sáu ghế vẫn chưa được giành, vì vậy có khả năng Đảng Cộng hòa sẽ giành được thêm một chút lợi thế tại Thượng viện sau khi các phiếu bầu cuối cùng được kiểm. Dù bằng cách nào, một viện thượng viện do GOP kiểm soát sẽ giúp Tổng thống Trump dễ dàng hơn nhiều trong việc bổ nhiệm các vị trí quan trọng cần được Thượng viện chấp thuận.

Trong khi đó, quyền kiểm soát Hạ viện vẫn còn bỏ ngỏ, với 57 ghế vẫn chưa được gọi tên. Tính đến thời điểm viết bài, Associated Press cho biết Đảng Cộng hòa đã giành được 198 trong số 218 phiếu bầu cần thiết. Tuy nhiên, có thể kết quả cuối cùng của Hạ viện sẽ không được biết trong vài ngày tới, để lại một số sự mơ hồ về mức độ chương trình nghị sự của Trump sẽ được thực hiện, vì cần có sự chấp thuận của Quốc hội đối với các thay đổi về thuế hoặc chi tiêu.

Thị trường tài chính phản ứng nhanh chóng, mở rộng các động thái được thấy ngay trước cuộc bầu cử. SP 500 tăng gần 2% vào hôm nay. Lợi suất trái phiếu cũng đang tăng, với Kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 10 năm tăng 17 điểm cơ bản vào sáng nay. Hợp đồng tương lai quỹ Fed cho phần còn lại của năm 2024 tương đối không thay đổi, vẫn chỉ ra mức cắt giảm 25 điểm cơ bản vào ngày mai và khả năng gần 70% sẽ cắt giảm thêm 25 điểm cơ bản vào tháng 12. Xa hơn nữa, giá đã tăng gần 20 điểm cơ bản, ngụ ý rằng thị trường đang kỳ vọng sự kết hợp giữa cắt giảm thuế và thuế quan sẽ làm tăng lãi suất trung lập của Fed. Điều quan trọng là chúng tôi không thấy nhiều về mức tăng của phí bảo hiểm rủi ro nợ của Hoa Kỳ, vốn được lo ngại sẽ tăng với thâm hụt tài chính có khả năng mở rộng hơn. Đồng đô la Mỹ tiếp tục tăng giá so với hầu hết các đồng tiền tương tự, với biện pháp có trọng số thương mại tăng gần 2% vào sáng nay (Biểu đồ 1). Hầu hết các mức tăng đều đến từ peso Mexico và euro (cả hai đều giảm khoảng 2%).

Chúng tôi đang thay đổi dự báo của mình đối với Fed, vì lạm phát cao hơn dẫn đến tốc độ cắt giảm lãi suất chậm hơn vào năm 2025. Hiện tại, chúng tôi có Fed cắt giảm 25 điểm cơ bản vào ngày mai, vào tháng 12 và tháng 1, nhưng sau đó tạm dừng vào tháng 3. Fed sẽ tiếp tục với tốc độ cắt giảm-tạm dừng-cắt giảm trong suốt năm 2025, dẫn đến lãi suất quỹ liên bang cao hơn vào cuối năm 2025 là 3,5%, tăng từ 3,0%. Trong nửa đầu năm 2026, chúng tôi có Fed cắt giảm xuống 3,0%, ngụ ý rằng chúng tôi không thấy bất kỳ thay đổi nào đối với lãi suất trung lập, chỉ là Fed sẽ đạt được sau đó.

Trong trường hợp đảng Cộng hòa cũng giành chiến thắng tại Hạ viện

Chúng tôi hy vọng đảng Cộng hòa tại Quốc hội sẽ cung cấp một số mức độ kiểm tra tài chính đối với Tổng thống Trump, hạn chế việc thông qua toàn bộ khoản cắt giảm thuế trị giá 10 nghìn tỷ đô la mà ông đã đưa ra trong chiến dịch. Biểu đồ 1 cho thấy nhiệm kỳ tổng thống thứ hai của Trump đã kéo dài thương mại của Trump

Có khả năng Trump có thể gia hạn nhiều, nếu không muốn nói là toàn bộ, các biện pháp của Đạo luật cắt giảm thuế và việc làm năm 2017 (TCJA) sẽ hết hạn vào cuối năm 2025. Chi phí cho việc này là khoảng 4,5 nghìn tỷ đô la. Nếu đảng Cộng hòa giành được đa số mong manh tại Thượng viện, đảng Cộng hòa có thể sẽ cần phải sử dụng biện pháp hòa giải, thiết lập một cuộc đối đầu hết hạn khác vào một ngày trong tương lai. Cuối cùng, việc gia hạn TCJA sẽ tránh được việc thắt chặt tài khóa thay vì mở rộng sự điều chỉnh tài khóa. Vì dự báo của chúng tôi giả định nguyên trạng về chính sách hiện tại, nên ngay cả việc gia hạn toàn bộ TCJA cũng khó có thể tăng thêm triển vọng.

Những lời hứa tốn kém như bãi bỏ mức trần khấu trừ thuế tiểu bang và địa phương (SALT), loại bỏ thuế đối với các chế độ phúc lợi an sinh xã hội và tiền làm thêm giờ cũng như giảm thuế suất thuế doanh nghiệp cho các nhà sản xuất trong nước ít có khả năng được thông qua, nhưng không thể loại trừ hoàn toàn.

Trump cũng đã nói rằng ông sẽ xóa bỏ nhiều khoản tín dụng thuế năng lượng sạch được đưa vào Đạo luật Giảm lạm phát (IRA) năm 2022. Ít rõ ràng hơn về việc liệu những nỗ lực này có thành công hay không vì 75% khoản đầu tư từ IRA đã chảy vào các tiểu bang do Đảng Cộng hòa nắm giữ và việc bãi bỏ IRA sẽ cần sự chấp thuận của Quốc hội.

Tuy nhiên, khi nói đến thuế quan, Tổng thống có thể hành động độc lập hơn. Một số phiên bản của lời hứa này sẽ được thực hiện. Trump đã đề xuất mức thuế quan chung 10% đối với tất cả các quốc gia xuất khẩu sang Hoa Kỳ và mức thuế quan 60% đối với Trung Quốc để giúp chi trả cho các khoản cắt giảm thuế được đề xuất ở trên. Tuy nhiên, ngay cả với doanh thu tiềm năng tăng thêm, thâm hụt liên bang vẫn sẽ tăng thêm 7 nghìn tỷ đô la trong thập kỷ tới (giả sử toàn bộ các cam kết về thuế của Trump được thực hiện). Nếu chỉ gia hạn TCJA, nhưng toàn bộ các mức thuế quan vẫn được áp dụng, thì quỹ đạo thâm hụt sẽ xấu đi so với mức cơ sở hiện tại của CBO, nhưng ít hơn nhiều so với kịch bản thay thế (Biểu đồ 2).

Về mặt pháp lý, có vẻ như Tổng thống Trump có thẩm quyền áp dụng thuế quan theo ý muốn. Năm 2018, Trump đã sử dụng Mục 232 của Đạo luật Mở rộng Thương mại năm 1962 để áp dụng thuế quan rộng rãi đối với thép và nhôm, chỉ để giảm/loại bỏ thuế quan thông qua đàm phán với một số quốc gia. Tương tự như vậy, Trump đã sử dụng Mục 301 của Đạo luật Thương mại năm 1974 để thúc đẩy thuế quan đối với Trung Quốc và Liên minh Châu Âu.

Trong nhiệm kỳ thứ hai, Trump có thể sẽ viện dẫn Đạo luật Quyền hạn Kinh tế Khẩn cấp Quốc tế (IIEPA), cho phép có quyền lực nhanh hơn và rộng hơn để áp dụng thuế quan. Chúng tôi nghi ngờ Trump có thể sẽ nhanh chóng thực hiện thuế quan.

Câu hỏi lớn là liệu một số quốc gia có được hưởng các ưu đãi cụ thể hay không. Một ví dụ rõ ràng là Canada và Mexico, về mặt kỹ thuật, cả hai đều được bảo vệ theo một thỏa thuận thương mại hiện có (Thỏa thuận thương mại Hoa Kỳ-Mexico-Canda) đã được ký thành luật dưới thời chính quyền Trump trước đó. Một khả năng là Canada/Mexico sẽ vẫn được miễn thuế, miễn là họ đi theo sự dẫn dắt của Hoa Kỳ và áp dụng các mức thuế tương tự đối với Trung Quốc.

Đối với Trung Quốc, Trump có khả năng sẽ bãi bỏ Quan hệ thương mại bình thường vĩnh viễn (PNTR), được thông qua sau khi Trung Quốc gia nhập WTO vào năm 2001, dẫn đến việc giảm đáng kể thuế quan. Việc bãi bỏ PNTR sẽ dẫn đến việc thuế quan hiện tại của Trung Quốc tăng từ 19% lên 61%. Điều này sẽ cần sự chấp thuận của Quốc hội.

Giả sử thuế quan của Trump được áp dụng đầy đủ vào đầu năm 2025, ước tính của chúng tôi cho thấy mức thay đổi trong mười hai tháng đối với lạm phát PCE cốt lõi có thể cao hơn 50-100 điểm cơ bản vào cuối năm tới so với mức cơ sở hiện tại của chúng tôi, trong đó lạm phát được cho là đã trở lại mức 2%.

Trong trường hợp các đề xuất chính sách của Trump được thực hiện toàn diện và đồng thời, phân tích của chúng tôi cho thấy rằng sự kìm hãm tăng trưởng kinh tế, khi kết hợp với an ninh biên giới chặt chẽ hơn và khả năng trục xuất một triệu người nhập cư, sẽ bù đắp cho động lực tăng trưởng từ việc cắt giảm thuế.

Điều này sẽ khiến nền kinh tế Mỹ có quỹ đạo tăng trưởng yếu hơn, với thâm hụt, lạm phát và lãi suất cao hơn về mặt cấu trúc.

Đây không phải là sự kết hợp mà bất kỳ chính quyền mới nào mong muốn, đó là lý do tại sao nhiều nhà phân tích tin rằng sẽ có một cách tiếp cận chiến thuật rộng hơn về thuế quan để tạo ra không gian đàm phán nhằm gây áp lực cho các bên tham gia bàn đàm phán một cách nhanh chóng và hiệu quả.

Các ước tính khác nhau, nhưng hầu hết đều cho rằng đối với mỗi phần trăm tăng trong thâm hụt (được đo bằng một phần của GDP), nó có thể tăng thêm từ 15-30 bps vào lợi suất dài hạn. Một phần trong mức tăng đó đã được định giá vào lợi suất trái phiếu kho bạc trong những tuần gần đây, nhưng có lẽ vẫn còn nhiều chỗ để lợi suất tăng.

Chúng tôi sẽ theo dõi chặt chẽ phản ứng của thị trường trong những ngày tới. Theo kinh nghiệm trước đây, lời lẽ và chính sách của Trump có thể gây ra sự bất ổn cho thị trường tài chính, nhưng phần lớn phụ thuộc vào việc liệu các chính sách có đe dọa đến sự hạ cánh mềm hiện tại của nền kinh tế hay không.

Trong trường hợp đảng Dân chủ giành chiến thắng tại Hạ viện

Quốc hội chia rẽ hoàn toàn loại trừ nhiều lời hứa cắt giảm thuế của Trump, ngoại trừ việc gia hạn TCJA:

Tuy nhiên, đảng Dân chủ có thể sẽ yêu cầu một số nhượng bộ từ đảng Cộng hòa, có thể dưới hình thức khôi phục lại khoản tín dụng thuế trẻ em mở rộng và/hoặc gia hạn thêm khoản tín dụng thuế bảo hiểm theo Đạo luật Chăm sóc Giá cả phải chăng sẽ hết hạn vào cuối năm 2025.

Cả hai điều này đều sẽ làm tăng thâm hụt. Ủy ban Ngân sách Liên bang có Trách nhiệm ước tính rằng việc khôi phục CTC về mức 3.600 đô la sẽ tốn hơn 1 nghìn tỷ đô la trong thập kỷ tới, trong khi việc gia hạn tín dụng thuế bảo hiểm ACA sẽ tốn 400 tỷ đô la.

Trump cũng sẽ có quyền hành pháp để thắt chặt an ninh biên giới, chủ yếu thông qua việc khôi phục chương trình "ở lại Mexico" năm 2019 và chính sách Title 42, cho phép các cơ quan biên giới Hoa Kỳ nhanh chóng trục xuất những người di cư vượt biên giới Mexico trước khi có thể xin tị nạn. Các biện pháp này sẽ dẫn đến số lượng người nhập cư thấp hơn trong những năm tới, với lượng người nhập cư ròng có khả năng giảm xuống gần mức năm 2019 là ~500.000 người mỗi năm hoặc khoảng một phần tư mức tăng dự kiến của năm nay.

Tuy nhiên, rất khó có khả năng Trump có thể thực hiện "cuộc trục xuất hàng loạt" vì điều này đòi hỏi nguồn tài trợ đáng kể từ chính phủ, mà cuối cùng cần phải có sự chấp thuận của Quốc hội.

Về thuế quan, Trump có thể sẽ có cách tiếp cận thận trọng hơn. Chúng tôi nghi ngờ rằng ông sẽ vẫn "cứng rắn với Trung Quốc" nhưng sẽ mềm mỏng hơn với các đồng minh và các đối tác thương mại thân thiết. Điều này sẽ gần hơn với những gì đã diễn ra dưới thời chính quyền Trump trước đây, khi các đồng minh như Canada, Mexico, Vương quốc Anh và Liên minh châu Âu đều có thể nhượng bộ.

Cuối cùng, trần nợ bị đình chỉ - được đàm phán như một phần của Đạo luật Trách nhiệm Tài chính năm 2023 - sẽ hết hạn vào ngày 1 tháng 1 năm 2025. Theo một Quốc hội chia rẽ, điều này có thể sẽ mang lại một số pháo hoa vì rất khó có khả năng đạt được một nghị quyết trước thời hạn, đặc biệt là khi bất kỳ mức tăng nào đối với trần nợ có thể sẽ gắn liền với các cuộc đàm phán TCJA. Điều này có nghĩa là Bộ Tài chính sẽ một lần nữa phải dùng đến "các biện pháp đặc biệt" để duy trì tài chính cho chính phủ đến đầu năm 2025. Các ước tính cho thấy Bộ Tài chính có thể mua thêm cho Quốc hội vài tháng nữa để đàm phán một thỏa thuận, mặc dù Hoa Kỳ càng tiến gần đến "ngày X" thì điều này càng có khả năng gây ra nhiều biến động trên thị trường tài chính toàn cầu.

Ý nghĩa đối với Canada

Sự lo lắng đã qua, và giờ đây mối lo ngại đã trở thành sự thật. Kể từ khi thỏa thuận thương mại USMCA có hiệu lực vào năm 2020, thương mại giữa Canada, Hoa Kỳ và Mexico đã phát triển mạnh mẽ. Canada có thặng dư thương mại hàng hóa lành mạnh với Hoa Kỳ ở mức hơn 7% GDP, chủ yếu là do xuất khẩu năng lượng. Thặng dư nhỏ trong xuất khẩu ngoài năng lượng cũng đã tăng lên kể từ khi USMCA được thực hiện.

Nghiên cứu của chúng tôi cho thấy việc thực hiện toàn diện kế hoạch thuế quan 10% của Trump có thể dẫn đến việc giảm gần 5% khối lượng xuất khẩu của Canada sang Hoa Kỳ vào đầu năm 2027, so với dự báo cơ sở hiện tại của chúng tôi. Sự trả đũa của Canada sẽ làm tăng chi phí cho các nhà sản xuất trong nước và đẩy khối lượng nhập khẩu xuống thấp hơn trong quá trình này.

Hoạt động nhập khẩu chậm lại làm giảm bớt một số tác động tiêu cực của thương mại ròng lên tổng GDP, giúp tránh suy thoái kỹ thuật, nhưng vẫn tạo ra giai đoạn trì trệ kéo dài đến năm 2025 và 2026.

Tác động đến tăng trưởng có thể buộc Ngân hàng Canada phải cắt giảm lãi suất thêm khoảng 50–75 điểm cơ bản so với dự báo hiện tại của chúng tôi, làm gia tăng chênh lệch với lãi suất của Hoa Kỳ và tạo thêm áp lực giảm giá lên đồng đô la Canada. Sẽ không có gì ngạc nhiên khi thấy đồng loonie giảm xuống dưới 70 xu. CAD hiện đang giảm khoảng 1% vào sáng nay, xuống còn 71 xu Hoa Kỳ, trong khi giá của BoC chỉ thấp hơn một vài điểm cơ bản. Với việc trái phiếu Canada 10 năm tăng hơn 10 điểm cơ bản vào sáng nay, điều này ngụ ý rằng các nhà đầu tư đang đưa vào một khoản phí bảo hiểm rủi ro cho nợ của Canada.

Thuế quan tạo ra tác động tiêu cực đến thu nhập của người dân Canada vì họ phải trả nhiều tiền hơn cho hàng nhập khẩu, điều này sẽ dẫn đến tình trạng lạm phát tăng tốc tạm thời và khiêm tốn lên mức 2,5–3,0% mỗi năm trước khi quay trở lại mục tiêu 2% của Ngân hàng Canada (BoC) vào năm 2026.

Ngành ô tô sẽ phải đối mặt với những tác động tiêu cực sâu sắc nhất. Chuỗi cung ứng ô tô là một trong những chuỗi tích hợp nhất và khó đa dạng hóa nhất, bằng chứng là gần 20% đầu vào hàng hóa trung gian có nguồn gốc từ riêng Hoa Kỳ. Ngoài ô tô, ngành năng lượng, sản xuất hóa chất/nhựa/cao su, sản phẩm lâm nghiệp và máy móc có mức độ tiếp xúc quá mức với thị trường Hoa Kỳ. Các ngành công nghiệp quặng kim loại và khoáng sản phi kim loại và ngành nông nghiệp được cách ly nhiều hơn một chút vì chỉ có 25% và 50% lượng hàng xuất khẩu của các ngành này lần lượt được đưa đến Hoa Kỳ