ملخص نتائج الانتخابات وردود أفعال الأسواق المالية

بحلول الساعة 11 صباحًا بالتوقيت الشرقي، حصل دونالد ترامب على 277 من أصل 538 صوتًا في المجمع الانتخابي، ليصبح الرئيس السابع والأربعين للولايات المتحدة. وبينما لا تزال عمليات فرز الأصوات جارية، يبدو أن الرئيس ترامب قد فاز أيضًا بالتصويت الشعبي، وهو ما لم يحدث لرئيس جمهوري منذ جورج دبليو بوش في عام 2004.

كما سيطر الجمهوريون على مجلس الشيوخ، وحصلوا على 52 مقعدًا من أصل 100 مقعد. ولا يزال هناك ستة مقاعد متاحة للتنافس عليها، لذا فهناك احتمال أن يكتسب الجمهوريون المزيد من الأرض في مجلس الشيوخ بمجرد فرز الأصوات النهائية. وفي كلتا الحالتين، فإن المجلس الأعلى الذي يسيطر عليه الجمهوريون سيجعل من الأسهل كثيرًا على الرئيس ترامب إجراء التعيينات الرئيسية التي تتطلب موافقة مجلس الشيوخ.

في غضون ذلك، لا تزال السيطرة على مجلس النواب غير مؤكدة، حيث لا يزال هناك 57 مقعدًا لم يتم الإعلان عنها. وحتى وقت كتابة هذا التقرير، أظهرت وكالة أسوشيتد برس أن الجمهوريين حصلوا على 198 صوتًا من أصل 218 صوتًا مطلوبًا. ومع ذلك، فمن المحتمل ألا تُعرف النتيجة النهائية لمجلس النواب قبل بضعة أيام، مما يترك بعض الغموض حول مقدار ما سيتم تنفيذه من أجندة ترامب، حيث أن موافقة الكونجرس مطلوبة لأي تغييرات ضريبية أو إنفاقية.

استجابت الأسواق المالية بسرعة، مما أدى إلى تمديد التحركات التي شوهدت قبل الانتخابات مباشرة. ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنحو 2٪ اليوم. كما ترتفع عائدات السندات، حيث ارتفعت سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات بنحو 17 نقطة أساس هذا الصباح. ظلت العقود الآجلة لصناديق الاحتياطي الفيدرالي لبقية عام 2024 دون تغيير نسبيًا، ولا تزال تشير إلى خفض بمقدار 25 نقطة أساس غدًا وفرصة بنسبة 70٪ تقريبًا لخفض آخر بمقدار 25 نقطة أساس في ديسمبر. علاوة على ذلك، تحول التسعير إلى الارتفاع بنحو 20 نقطة أساس، مما يعني أن الأسواق تتوقع أن يؤدي الجمع بين التخفيضات الضريبية والتعريفات الجمركية إلى رفع سعر الفائدة المحايد لبنك الاحتياطي الفيدرالي. والأهم من ذلك، أننا لا نرى الكثير في طريق ارتفاع علاوة مخاطر الديون الأمريكية، والتي كان يُخشى أن ترتفع مع عجز مالي أوسع نطاقًا محتملًا. واصل الدولار الأمريكي اكتساب أرضية مقابل معظم نظرائه، حيث ارتفع المقياس المرجح بالتجارة بنحو 2٪ هذا الصباح (الرسم البياني 1). تأتي معظم المكاسب مقابل البيزو المكسيكي واليورو (كلاهما منخفض بنحو 2٪).

نحن نغير توقعاتنا لبنك الاحتياطي الفيدرالي، حيث يؤدي ارتفاع التضخم إلى تباطؤ وتيرة خفض أسعار الفائدة في عام 2025. لدينا الآن خفض بنك الاحتياطي الفيدرالي بمقدار 25 نقطة أساس غدًا، في ديسمبر، وفي يناير، ولكن بعد ذلك يتوقف في مارس. سيستمر بنك الاحتياطي الفيدرالي في وتيرة الخفض والتوقف والخفض حتى عام 2025، مما يؤدي إلى ارتفاع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية في نهاية عام 2025 إلى 3.5٪، ارتفاعًا من 3.0٪. في النصف الأول من عام 2026، لدينا خفض بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى 3.0٪، مما يعني أننا لا نرى أي تغيير في السعر المحايد، فقط أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يصل إلى هناك لاحقًا.

في حال فوز الجمهوريين أيضًا بمجلس النواب

نتوقع أن يوفر الجمهوريون في الكونجرس قدرًا من الضوابط المالية على الرئيس ترامب، مما يحد من تمرير التخفيضات الضريبية البالغة قيمتها 10 تريليون دولار والتي طرحها في الحملة. يوضح الرسم البياني 1 أن رئاسة ترامب الثانية قد مددت تجارة ترامب.

من المرجح أن يتمكن ترامب من تمديد الكثير، إن لم يكن كل، تدابير قانون تخفيضات الضرائب والوظائف لعام 2017 (TCJA) المقرر أن تنتهي صلاحيتها في نهاية عام 2025. وتبلغ تكلفة هذا حوالي 4.5 تريليون دولار. إذا انتهى الأمر بالجمهوريين بأغلبية ضئيلة في مجلس الشيوخ، فمن المرجح أن يحتاج الحزب الجمهوري إلى استخدام المصالحة، مما يؤدي إلى مواجهة أخرى حول انتهاء الصلاحية في تاريخ مستقبلي. أخيرًا، يتجنب تمديد TCJA تشديد المالية العامة بدلاً من توسيع التسهيل المالي. ولأن توقعاتنا تفترض الوضع الراهن للسياسة الحالية، فمن غير المرجح أن يضيف حتى التمديد الكامل لـ TCJA المزيد من الارتفاع إلى التوقعات.

إن الوعود الباهظة الثمن مثل إلغاء الحد الأقصى لخصم الضرائب المحلية والولائية، وإلغاء الضرائب على مزايا الضمان الاجتماعي وأجور العمل الإضافي، فضلاً عن خفض معدل الضريبة على الشركات المصنعة المحلية، أقل احتمالاً للنجاح، ولكن لا يمكن استبعادها تمامًا.

كما قال ترامب إنه سيعمل على إلغاء العديد من الإعفاءات الضريبية للطاقة النظيفة المضمنة في قانون خفض التضخم لعام 2022. ولكن هناك قدر أقل من الوضوح بشأن ما إذا كانت هذه الجهود ستلاقي النجاح، نظراً لأن 75% من الاستثمارات من قانون خفض التضخم تدفقت إلى الولايات التي يسيطر عليها الجمهوريون، وأن إلغاء قانون خفض التضخم يتطلب موافقة الكونجرس.

ولكن عندما يتعلق الأمر بالرسوم الجمركية، يستطيع الرئيس أن يتصرف بشكل أكثر استقلالية. وسوف يتم الوفاء بنسخة من هذا الوعد. فقد اقترح ترامب فرض رسوم جمركية عالمية بنسبة 10% على جميع البلدان المصدرة إلى الولايات المتحدة، ورسوم جمركية بنسبة 60% على الصين للمساعدة في دفع تكاليف التخفيضات الضريبية المقترحة أعلاه. ولكن حتى مع الإيرادات الإضافية المحتملة، فإن العجز الفيدرالي سوف ينمو بمقدار 7 تريليونات دولار أخرى على مدى العقد المقبل (على افتراض تنفيذ مجموعة ترامب الكاملة من الوعود الضريبية). وإذا تم تمديد قانون خفض الضرائب والوظائف فقط، ولكن مع فرض مجموعة كاملة من الرسوم الجمركية، فإن مسار العجز سوف يتفاقم مقارنة بخط الأساس الحالي لمكتب الميزانية في الكونجرس، ولكن بدرجة أقل بكثير من السيناريو البديل (الرسم البياني 2).

من الناحية القانونية، يبدو أن الرئيس ترامب يتمتع بالسلطة لتطبيق التعريفات الجمركية كما يراه مناسبًا. في عام 2018، استخدم ترامب المادة 232 من قانون توسيع التجارة لعام 1962 لتطبيق تعريفات جمركية واسعة النطاق على الصلب والألمنيوم، فقط لخفض التعريفات الجمركية أو إلغائها من خلال المفاوضات مع بعض البلدان. وبالمثل، استخدم ترامب المادة 301 من قانون التجارة لعام 1974 لفرض التعريفات الجمركية على الصين والاتحاد الأوروبي.

في ولايته الثانية، من المرجح أن يلجأ ترامب إلى قانون الصلاحيات الاقتصادية الطارئة الدولية، والذي سيسمح بسلطة أسرع وأكثر اتساعا لفرض التعريفات الجمركية. ونعتقد أن ترامب من المرجح أن يتحرك بسرعة لتنفيذ التعريفات الجمركية.

والسؤال الكبير هنا هو ما إذا كانت بعض البلدان تحصل على استثناءات محددة. ومن الأمثلة الواضحة على ذلك كندا والمكسيك، اللتان تخضعان تقنيا لاتفاقية تجارية قائمة (اتفاقية التجارة بين الولايات المتحدة والمكسيك وكندا) تم توقيعها كقانون في عهد إدارة ترامب السابقة. ومن بين الاحتمالات أن تظل كندا والمكسيك معزولتين عن التعريفات الجمركية، طالما أنهما تحذوان حذو الولايات المتحدة وتستغلان التعريفات الجمركية المماثلة على الصين.

بالنسبة للصين، من المرجح أن يلغي ترامب اتفاقية العلاقات التجارية الطبيعية الدائمة، التي تم تمريرها بعد انضمام الصين إلى منظمة التجارة العالمية في عام 2001، مما أدى إلى خفض كبير في التعريفات الجمركية. ومن شأن إلغاء اتفاقية العلاقات التجارية الطبيعية الدائمة أن يؤدي إلى زيادة التعريفات الجمركية الصينية الحالية من 19% إلى 61%. وسوف يتطلب هذا موافقة الكونجرس.

وبافتراض التنفيذ الكامل للرسوم الجمركية التي فرضها ترامب في أوائل عام 2025، تشير تقديراتنا إلى أن التغير في التضخم الأساسي في نفقات الاستهلاك الشخصي على مدى اثني عشر شهرا قد يكون أعلى بنحو 50-100 نقطة أساس بحلول نهاية العام المقبل مقارنة بخط الأساس الحالي لدينا حيث نفترض أن التضخم عاد إلى 2%.

وفي حالة التنفيذ الكامل والمتزامن لمقترحات ترامب السياسية، يشير تحليلنا إلى أن العبء على النمو الاقتصادي، عندما يقترن بتشديد أمن الحدود والترحيل المحتمل لمليون مهاجر، من شأنه أن يعوض أكثر من الدافع للنمو الناجم عن التخفيضات الضريبية.

ومن شأن هذا أن يترك الاقتصاد الأميركي على مسار نمو أضعف، مع ارتفاع هيكلي في العجز والتضخم وأسعار الفائدة.

وهذا ليس مزيجا تريده أي إدارة جديدة، ولهذا السبب يعتقد العديد من المحللين أنه سيكون هناك نهج تكتيكي أوسع نطاقا بشأن التعريفات الجمركية لخلق بعض المساحة للتفاوض الذي يضغط على الأطراف إلى طاولة المفاوضات بطريقة سريعة وفعالة.

وتتفاوت التقديرات، ولكن أغلبها يشير إلى أن كل نقطة مئوية من الزيادة في العجز (مقاسة كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي) قد تضيف ما بين 15 إلى 30 نقطة أساس إلى العائدات الأطول أجلا. وقد تم بالفعل احتساب بعض هذه الزيادة في عائدات سندات الخزانة في الأسابيع الأخيرة، ولكن ربما يكون هناك مجال أكبر قليلا لارتفاع العائدات.

وسوف نراقب عن كثب كيفية استجابة الأسواق خلال الأيام المقبلة. ومن واقع خبرتنا السابقة، فمن المرجح أن تؤدي خطابات ترامب وسياساته إلى ضخ حالة من عدم اليقين في الأسواق المالية، ولكن الكثير يتوقف على ما إذا كانت السياسات تهدد الهبوط الناعم الحالي للاقتصاد.

في حال فوز الديمقراطيين بمجلس النواب

إن الكونجرس المنقسم يستبعد تمامًا العديد من التخفيضات الضريبية التي وعد بها ترامب، مع احتمال أن يكون تمديد قانون خفض الضرائب والوظائف هو الاستثناء الوحيد:

ومع ذلك، من المرجح أن يطلب الديمقراطيون بعض التنازلات من الجمهوريين، والتي يمكن أن تأتي في شكل إعادة توسيع ائتمان ضريبة الأطفال و/أو تمديد ائتمانات ضريبة أقساط قانون الرعاية الميسرة التي من المقرر أن تنتهي في نهاية عام 2025.

إن كلا الأمرين من شأنه أن يزيد من العجز. وتشير تقديرات لجنة الميزانية الفيدرالية المسؤولة إلى أن إعادة ضريبة الدخل إلى 3600 دولار سوف تكلف أكثر من تريليون دولار على مدى العقد المقبل، في حين أن تمديد الإعفاءات الضريبية بموجب قانون الرعاية الميسرة سوف يكلف 400 مليار دولار.

كما سيتمتع ترامب بسلطة تنفيذية لتشديد أمن الحدود، إلى حد كبير من خلال إعادة تفعيل برنامج "البقاء في المكسيك" لعام 2019 وسياسة العنوان 42، والتي سمحت لسلطات الحدود الأمريكية بترحيل المهاجرين الذين يعبرون الحدود المكسيكية بسرعة قبل أن يتمكنوا من طلب اللجوء. ومن شأن هذه التدابير أن تؤدي إلى انخفاض أعداد المهاجرين على مدى السنوات القادمة، مع احتمال انخفاض صافي الهجرة إلى مستويات أقرب إلى مستويات عام 2019 التي بلغت نحو 500 ألف شخص سنويا أو ما يقرب من ربع الزيادة المتوقعة هذا العام.

ومع ذلك، فمن غير المرجح إلى حد كبير أن يتمكن ترامب من تنفيذ عمليات "الترحيل الجماعي" لأن ذلك يتطلب تمويلاً حكومياً كبيراً، وهو ما يتطلب في نهاية المطاف موافقة الكونجرس.

وفيما يتصل بالرسوم الجمركية، من المرجح أن يتبنى ترامب نهجا أكثر تحفظا. ونحن نشك في أنه سيظل "صارما مع الصين" لكنه سيخفف موقفه تجاه الحلفاء والشركاء التجاريين المقربين. وهذا أقرب إلى ما حدث في عهد إدارة ترامب السابقة، حيث كان الحلفاء مثل كندا والمكسيك والمملكة المتحدة والاتحاد الأوروبي قادرين على تقديم التنازلات.

أخيرًا، من المقرر أن ينتهي سقف الدين المعلق - الذي تم التفاوض عليه كجزء من قانون المسؤولية المالية لعام 2023 - في الأول من يناير 2025. وفي ظل الكونجرس المنقسم، من المرجح أن يجلب هذا بعض الألعاب النارية حيث من غير المرجح للغاية التوصل إلى قرار قبل الموعد النهائي، خاصة وأن أي زيادة في سقف الدين من المرجح أن تكون مرتبطة بمفاوضات قانون خفض الضرائب والوظائف. وهذا يعني أن وزارة الخزانة ستضطر مرة أخرى إلى اللجوء إلى "تدابير استثنائية" للحفاظ على تمويل الحكومة حتى أوائل عام 2025. تشير التقديرات إلى أن وزارة الخزانة يمكنها على الأرجح شراء الكونجرس لعدة أشهر أخرى للتفاوض على صفقة، على الرغم من أنه كلما اقتربت الولايات المتحدة من "التاريخ X"، فمن المرجح أن يزيد ذلك من التقلبات في الأسواق المالية العالمية.

التداعيات على كندا

لقد انتهى القلق، والآن أصبح القلق حقيقيًا. منذ دخول اتفاقية التجارة بين كندا والولايات المتحدة والمكسيك حيز التنفيذ في عام 2020، ازدهرت التجارة بين كندا والولايات المتحدة والمكسيك. تتمتع كندا بفائض تجاري صحي في السلع مع الولايات المتحدة يتجاوز 7٪ من الناتج المحلي الإجمالي، ويرجع ذلك أساسًا إلى صادرات الطاقة. كما ارتفع الفائض الصغير في الصادرات خارج الطاقة منذ تنفيذ اتفاقية التجارة بين كندا والولايات المتحدة والمكسيك.

وتُظهِر أبحاثنا أن التنفيذ الكامل لخطة ترامب للتعريفات الجمركية بنسبة 10% قد يؤدي إلى خفض حجم الصادرات الكندية إلى الولايات المتحدة بنحو 5% بحلول أوائل عام 2027، مقارنة بتوقعاتنا الأساسية الحالية. ومن شأن الرد الانتقامي من جانب كندا أن يزيد من التكاليف على المنتجين المحليين، ويدفع أحجام الواردات إلى الانخفاض في هذه العملية.

إن تباطؤ نشاط الاستيراد يخفف بعض التأثير السلبي للتجارة الصافية على الناتج المحلي الإجمالي، وهو ما يساعد على تجنب الركود الفني، ولكنه لا يزال ينتج فترة من الركود الممتد حتى عامي 2025 و2026.

إن الضربة التي تلقاها النمو قد تجبر بنك كندا على خفض أسعار الفائدة بنحو 50-75 نقطة أساس أكثر مما نتوقعه حاليًا، مما يؤدي إلى توسيع الفارق بينه وبين أسعار الفائدة الأمريكية ووضع ضغوط هبوطية إضافية على الدولار الكندي. ولن يكون من المستغرب أن نرى الدولار الكندي ينخفض إلى ما دون 70 سنتًا. فقد انخفض الدولار الكندي حاليًا بنحو 1% هذا الصباح، إلى 71 سنتًا أمريكيًا، في حين انخفضت أسعار بنك كندا ببضع نقاط أساس فقط. ونظرًا لأن عائد السندات الكندية لأجل 10 سنوات ارتفع بأكثر من 10 نقاط أساس هذا الصباح، فهذا يعني أن المستثمرين يدخرون علاوة مخاطر على الديون الكندية.

إن الرسوم الجمركية تخلق ضربة سلبية للدخل بالنسبة للكنديين لأنهم يدفعون المزيد مقابل الواردات، وهو ما من شأنه أن يؤدي إلى تسارع مؤقت ومتواضع للتضخم إلى نطاق يتراوح بين 2.5% و3% على أساس سنوي قبل العودة إلى هدف بنك كندا البالغ 2% بحلول عام 2026.

وسوف يواجه قطاع السيارات أعمق التأثيرات السلبية. فسلسلة توريد السيارات هي واحدة من أكثر السلاسل تكاملاً وصعوبة في التنويع، ويتضح ذلك من خلال ما يقرب من 20% من مدخلات السلع الوسيطة التي يتم الحصول عليها من الولايات المتحدة وحدها. وخارج قطاع السيارات، فإن قطاع الطاقة، وتصنيع المواد الكيميائية/البلاستيك/المطاط، ومنتجات الغابات، والآلات، لديها تعرض كبير للسوق الأمريكية. أما صناعات خامات المعادن والمعادن غير المعدنية وقطاع الزراعة فهي أكثر عزلة قليلاً حيث ينتهي الأمر بنحو 25% و50% فقط من صادرات الصناعات، على التوالي، في الولايات المتحدة.