USD : évaluation de l'effet des ouragans sur les salaires

Les États-Unis publient aujourd'hui les chiffres de l'emploi pour le mois d'octobre. Le consensus est centré sur un ralentissement des créations d'emplois non agricoles à 100 000 et un taux de chômage inchangé à 4,1 %. Notre prévision d'économiste est conforme au consensus à 100 000, même si il prévoit une hausse du chômage à 4,2 %. Si notre prévision d'aujourd'hui est juste, nous nous attendons à un impact légèrement négatif sur le dollar, car une partie de la vigueur associée au rapport précédent sur l'emploi est en partie éliminée et les marchés pourraient faire reculer la Fed à 50 pb d'assouplissement d'ici la fin de l'année.

Cela dit, nous doutons que le dollar soit sujet à une correction aussi importante à l'approche des élections américaines, et il existe également un risque que les marchés (et la Fed) accordent moins d'importance à la faiblesse des chiffres de l'emploi, compte tenu de l'impact temporaire des derniers événements climatiques violents sur l'emploi. Le taux de chômage devrait toutefois être moins affecté par ces événements, ce qui peut avoir des conséquences à plus long terme sur les marchés.

Le rebond du billet vert a perdu un peu de son élan cette semaine face à l'euro en raison de données de la zone euro plus solides que prévu, mais il est resté généralement haussier face aux devises à bêta élevé qui sont plus exposées aux couvertures de Trump. Nous ne pouvons pas exclure que ces couvertures soient renforcées une fois que l'événement de risque de masse salariale sera résolu, et un désendettement généralisé avant une élection américaine hautement binaire pour les marchés provoque le type de détérioration des conditions de liquidité des devises qui conduit à une nouvelle rotation vers le dollar.

Le calendrier américain comprend également l'indice ISM manufacturier, qui devrait augmenter légèrement de 47,2 à 47,6. La composante emploi devrait également connaître une légère amélioration, ce qui pourrait susciter un peu plus d'intérêt.

EUR : ça a l'air cher

Les estimations de l'inflation de la zone euro pour octobre ont montré une nouvelle accélération à 2,0 %, ce qui favorise naturellement une révision à la baisse de la courbe de l'euro. Le marché OIS intègre désormais un assouplissement de 58 pb de la part de la Banque centrale européenne en décembre et janvier, les chances d'un mouvement de moitié en décembre étant désormais réduites à seulement 22 %.

Il n'y aura pas d'intervenants de la BCE avant lundi et aujourd'hui est un jour férié sur certains marchés de la zone euro, ce qui signifie une action potentiellement légèrement réduite sur les marchés de la zone euro.

L'EUR/USD commence à paraître un peu cher dans la moitié supérieure de la fourchette 1,08-1,09, et à moins d'une poussée induite par les données sur l'emploi aux États-Unis aujourd'hui, nous privilégions une certaine dépréciation de la paire jusqu'au jour des élections américaines, avec un retour à 1,0800 comme étant complètement en ligne avec un large différentiel de taux en faveur de l'USD.

GBP : ne pas croire au récit de la disparition de la livre sterling

La digestion par les marchés du budget britannique de mercredi est passée par plusieurs phases. La réaction initiale bénigne a cédé la place à une tendance baissière des gilts et de la livre sterling, qui s'est intensifiée hier. Au moment où nous écrivons ces lignes, la livre sterling jouit d'une certaine stabilité et les gilts à 10 ans ont clôturé à 4,45 % hier après avoir culminé à 5,53 %.

Il y a quelques considérations à prendre en compte concernant le marché de la livre sterling à l'heure actuelle, la principale étant qu'il ne s'agit pas d'une répétition des turbulences du marché post-mini-budget 2022. Alors que les emprunts devraient augmenter considérablement - et probablement plus que ce que le marché des obligations d'État avait anticipé - les hausses d'impôts signifient que les craintes de dépenses non financées sont maîtrisées. Incidemment, les LDI des fonds de pension britanniques sont loin des niveaux d'endettement de 2022, lorsque les appels d'offres ont conduit à une panique de vente de titres d'État.

La chute de la livre sterling et des gilts d'hier ressemble davantage à une « réévaluation » provoquée par une hausse de l'inflation et des anticipations de taux de la Banque d'Angleterre, ainsi qu'à un ajustement mécanique à l'augmentation des emprunts. Cet ajustement mécanique pourrait prendre plus de temps à venir, car les investisseurs finalisent leur évaluation de la capacité du marché des gilts à absorber l'offre supplémentaire et de la mesure dans laquelle les hausses d'impôts pourront réellement couvrir les dépenses supplémentaires. Cependant, les conditions de marché laissent entrevoir une évolution progressive vers des rendements structurellement plus élevés plutôt que des pics désordonnés.

Il s’agit d’une hausse « néfaste » des rendements, du point de vue de la livre sterling. Cependant, nous pensons qu’une partie de la baisse de la livre sterling est due à un resserrement du positionnement (rappelons que la livre sterling était le plus grand long spéculatif du G10 la semaine dernière), et qu’une dépréciation sévère et prolongée nécessiterait une vente désordonnée des gilts, ce qui n’est pas notre scénario de base. Nous pensons que la livre sterling peut encore baisser un peu à mesure que le réajustement à l’augmentation de l’offre d’obligations suit son cours, mais les taux de swap à court terme de la livre sterling ayant reçu un coup de pouce grâce à la réévaluation des prix de la BoE (une seule baisse est attendue en 2024 maintenant), les différentiels de taux peuvent bientôt offrir un plancher à la livre. Nous maintenons notre prévision récente selon laquelle le câble sera proche de 1,28 le jour des élections américaines.

CEE : la Pologne et la Hongrie fermées pour cause de jour férié

La fin de semaine devrait être calme dans la région. Les marchés polonais et hongrois sont fermés aujourd'hui et l'activité devrait être modérée. Au programme, les indices PMI de toute la région, à l'exception de la Pologne. Ceux-ci pourraient montrer une certaine amélioration après les données allemandes. En République tchèque, le résultat budgétaire pour octobre sera publié, ce qui devrait indiquer les premiers coûts liés aux inondations.

Sur les marchés, la couronne tchèque a affiché hier une certaine surperformance dans la région, tandis que le forint hongrois reste sous pression. L'EUR/HUF a presque touché 410 hier, mais est revenu à 408. Il ne semble toujours pas y avoir de place pour une stabilisation à court terme et nous nous attendons à ce que l'Europe centrale et orientale reste sous pression au moins jusqu'aux élections américaines. La direction future dépendra du résultat des élections. Par conséquent, l'EUR/HUF devrait continuer à tester de nouveaux sommets. L'EUR/CZK a rebondi à partir de 25,40 et la couronne réaffirme sa résistance dans la région, ce qui reste notre préférence pour les jours à venir.

Source : CNN Business

Dans quelle mesure un faible nombre de salaires ne peut plus être expliqué par des facteurs particuliers ?

Au cours des 10 derniers jours, il a été intéressant de constater les « allers-retours » dans les estimations consensuelles des salaires pour le rapport d'octobre. À un moment donné, on s'attendait à un rapport de 140 000. Il a été aussi bas que 100 000, et maintenant, à l'approche de la publication, il est à 105 000. Si c'est 105 000, ce serait le chiffre le plus bas depuis 2020 (le crescendo de la pandémie). Mais là encore, l'interprétation peut être difficile. Est-ce bas comme le précédent était élevé, donc il y a une égalisation ? Est-ce bas en raison de diverses grèves d'octobre ? Ou est-ce purement dû à l'impact des ouragans ? Ce dernier aspect est le plus révélateur. Pourtant, le rapport ADP, pour le même mois, était solide.

Une fois de plus, nous nous dirigeons vers un rapport sur les salaires qui a une capacité significative à surprendre le marché obligataire. Si l'on en croit l'ADP, il choquera les marchés à la hausse. Si le récit de l'ouragan domine, un chiffre bas (égal ou proche du consensus) devrait sans doute avoir moins d'impact sur les obligations, car il peut être expliqué. Mais s'il est vraiment bas (disons 50 000 ou moins), il est difficile de ne pas avoir une réaction matérielle plus faible dans les rendements obligataires. Le hic, c'est que nous sommes juste avant l'élection présidentielle, où l'on s'attend à ce que les rendements testent à la hausse la victoire de Trump que le marché a l'intention d'évaluer. Il semble que le marché pourrait accueillir favorablement une excuse pour vendre des obligations ne serait-ce que pendant un certain temps. Mais voyons d'abord le chiffre.

Notre point de vue ? Nous voyons de bonnes raisons pour lesquelles ce taux pourrait être bas, mais argumenter sur les raisons pour lesquelles c'est le cas avec l'ADP qui résonne dans nos oreilles rend cette décision sans conviction.

La partie arrière de la courbe de l'euro reste plus sensible aux données macroéconomiques américaines

La Banque centrale européenne a révélé une fonction de réaction plus axée sur la croissance, ce qui rend plus difficile pour les données de l'euro de faire bouger le marché. Les IPC de la zone euro ont surpris à la hausse, mais les taux de l'euro ne semblent pas trop perturbés par cela. Le chômage dans la zone euro a même légèrement baissé, mais cela n'a pas non plus distrait les marchés, étant donné que de nombreux indicateurs prospectifs pointent vers un ralentissement de l'économie. L'objectif des marchés est clair : d'abord les salaires américains, puis les élections.

Le taux de swap ESTR OIS à 10 ans est désormais d'environ 2,3 %, bien en dessous du SOFR américain à 10 ans de 3,8 %, mais l'écart s'est légèrement réduit ces derniers jours. L'extrémité arrière de la courbe de l'euro est toujours étroitement corrélée aux mouvements américains, en particulier ceux qui sont motivés par les données économiques. Pour les mouvements liés aux élections, les répercussions sont moins importantes, car une victoire de Trump pourrait entraîner une fuite vers la qualité dans la zone euro, entraînant une baisse des taux de l'euro.

Au-delà des chiffres de l'emploi et de la semaine prochaine, une victoire de Trump pourrait inciter les marchés à anticiper encore davantage les baisses de taux de la BCE, étant donné que la présidente Christine Lagarde a déjà souligné les risques liés à Trump lors de la dernière réunion. La probabilité intégrée d'une baisse de 50 pb en décembre a reculé par rapport aux sommets précédents, mais elle reste de 20 %. Selon nous, les données de cette semaine ne justifient pas la nécessité d'une accélération des baisses. Nous pensons toujours qu'une baisse de 50 pb en décembre est peu probable, même dans le cas d'une victoire de Trump, mais nous ne nous opposerions pas à l'intégration des prix du marché tant que nous n'aurons pas une vision plus claire après les élections.

Les événements du vendredi et la vue du marché

Les chiffres de l'emploi aux États-Unis seront déterminants pour l'orientation du marché. La prévision médiane les voit atteindre 105 000, mais tous les scénarios entre -10 000 et 180 000 sont représentés. Il s'agit de l'écart type le plus élevé autour des estimations depuis les chiffres de l'emploi de janvier. Le taux de chômage devrait rester à 4,1 %. L'autre point de données à surveiller est l'indice ISM manufacturier. Une légère hausse est attendue, mais il devrait à nouveau rester bien en territoire de contraction. Le calendrier de la zone euro est vide, de nombreux États étant sortis pour la Toussaint.

Trump et ses alliés ciblent à nouveau la Pennsylvanie

Trump propage des théories de conspiration électorale depuis des années

Les démocrates ont déjà vu ce scénario