Les données de confiance italiennes sont restées mitigées en décembre, confirmant l'absence d'une direction claire. La confiance s'est à nouveau affaiblie parmi les consommateurs et, sur le front des entreprises, dans l'industrie manufacturière et la construction, et s'est améliorée dans les services.

Les consommateurs de plus en plus préoccupés par l'évolution économique et le chômage à venir

La confiance des consommateurs a baissé pour le quatrième mois consécutif, en raison des inquiétudes croissantes concernant la situation économique future et le chômage futur. L'indice de chômage a atteint son plus haut niveau depuis novembre 2022. Bien que les consommateurs n'indiquent pas encore d'impact négatif significatif sur les finances des ménages, ils sont de moins en moins disposés à acheter des biens durables. Cette tendance est un signal d'alarme pour les habitudes de consommation en 2025. Nous maintenons l'hypothèse selon laquelle la consommation privée sera un moteur essentiel de la croissance du PIB l'année prochaine, sur la base de la résilience continue du marché du travail. Cependant, si l'emploi faiblit, le risque d'une surprise négative en matière de consommation augmentera.

Les fabricants signalent un ralentissement des commandes et une augmentation des stocks

Sur le plan des affaires, le nouvel affaiblissement de la confiance du secteur manufacturier n’est pas surprenant, compte tenu des évolutions récentes du contexte extérieur. En décembre, la confiance a été tirée vers le bas par un nouveau tassement des carnets de commandes, tant nationaux qu’étrangers, et par des attentes plus faibles concernant l’évolution économique. Les fabricants signalent une augmentation marquée des stocks et une intention croissante de réduire les effectifs. L’interprétation globale de ces signaux suggère que les conditions ne sont pas encore favorables à la fin de la récession manufacturière qui dure depuis deux ans. Le secteur manufacturier a probablement continué à entraver la croissance au quatrième trimestre et devrait rester faible au premier trimestre 2025.

Le secteur de la construction confirme la divergence entre logements et infrastructures

Dans le secteur de la construction, la confiance a sans surprise chuté sur le mois, atteignant son plus bas niveau depuis novembre 2022. Certes, le déclin reste très progressif, malgré la fin de la généreuse incitation Superbonus. Deux forces sont probablement en jeu ici : un effet résiduel de l'incitation à mesure que les projets sont achevés, et une certaine dynamique du volet non résidentiel à mesure que l'argent du fonds de relance est dépensé. La bonne nouvelle est que les entreprises du sous-secteur du logement ne signalent aucune intention de réduire leurs effectifs.

Les services, un point positif, un moteur de croissance pour les candidats

Le secteur des services est le secteur le plus positif de l'indice de confiance. Après avoir chuté en novembre, la confiance a rebondi en décembre, portée par de solides gains dans les secteurs de l'information et de la communication et des services aux entreprises, ainsi que par de nouvelles améliorations dans le tourisme. La confiance dans le secteur de la vente au détail a confirmé les gains récents, les évaluations des ventes actuelles et les prévisions de ventes futures reflétant cette tendance positive. Le secteur des services semble donc bien parti pour rester le moteur de la croissance de l'économie italienne, du moins à court terme.

L'économie italienne toujours dans une phase difficile en cette fin d'année

Le communiqué confirme que l'économie italienne a terminé l'année sur une pente atone. La capacité de l'Italie à afficher une légère croissance trimestrielle positive du PIB, ce qui reste notre scénario de base, dépendra de la capacité des services à compenser la faiblesse du secteur manufacturier. Cela devrait rester le thème principal au cours de la première partie de l'année prochaine. Pour l'ensemble de l'année 2025, compte tenu du contexte probable de faible demande d'exportations, les performances de croissance de l'Italie dépendront probablement de deux facteurs : la consommation privée et les dépenses réelles des fonds de relance, dont les progrès ont été lents. Nous prévoyons actuellement une croissance du PIB italien de 0,7 % en 2025 (contre 0,5 % en 2024) et voyons très peu de marge de manœuvre pour des surprises à la hausse.

[Faits en bref]

[Détails de l'actualité]

[Focus du jour]

Les actions américaines rebondissent après le ralentissement de l’inflation – le Dow Jones en hausse de 1,2 %

Les commerçants se préparent aux conditions de marché des fêtes

Journée calme pour commencer la semaine de Noël

Canada – Une fin d’année en beauté

Quelle année la semaine dernière! La surprise a été la démission de la ministre Freeland, le jour où elle devait présenter l'Énoncé économique de l'automne (EEA). De plus, le dollar canadien est tombé sous la barre psychologique des 70 cents américains (au moment de la rédaction de cet article), plombé par la perspective d'un ralentissement des baisses de taux aux États-Unis.

Au milieu du chaos du gouvernement fédéral, l'Étude sur les finances publiques a été déposée ( voir ici ). Comme prévu, les libéraux ont dépassé l'un des objectifs budgétaires qu'ils s'étaient eux-mêmes fixés (le déficit de l'exercice 2023-2024 était de 60 milliards de dollars, soit un écart de 50 % par rapport à l'objectif), mais pourraient encore atteindre les deux autres (une baisse du ratio dette nette/PIB et un ratio déficit/PIB inférieur à 1 %). Même si l'un de ces objectifs n'a pas été atteint, la réalité est que la situation budgétaire du Canada est solide par rapport à ses pairs internationaux et le gouvernement fédéral maintient la cote AAA sur sa dette.

Environ 20 milliards de dollars de nouvelles mesures nettes ont été annoncées dans la mise à jour, dont 18,4 milliards de dollars pour prolonger l’incitation à l’investissement accéléré et les mesures de comptabilisation immédiate en charges (en vertu des règles de déduction pour amortissement) qui devaient être progressivement éliminées. Ces mesures ont abaissé le taux effectif marginal d’imposition des investissements de 3,1 %, en moyenne. Le gouvernement dépensera également 1,3 milliard de dollars pour la sécurité aux frontières afin d’apaiser les inquiétudes du président élu Trump. Le congé de TPS devrait coûter 1,6 milliard de dollars et nous prévoyons qu’il offrira un léger coup de pouce à la croissance économique au début de 2025, mais pas suffisamment pour faire bouger les choses de manière significative. Pour la Banque du Canada, l’Étude sur les finances publiques n’a probablement pas beaucoup modifié sa réflexion sur la politique monétaire. Cependant, la situation budgétaire du Canada est pire que ce qui était prévu au printemps (graphique 1), ce qui offre moins de marge de manœuvre pour compenser les évolutions économiques négatives.

Du côté des données, les ventes de maisons ont enregistré une forte hausse en novembre et les prix de référence des maisons ont bondi de 0,6 % au cours du mois. Cela devrait attirer l'attention de la Banque du Canada compte tenu du potentiel de hausse de l'inflation des coûts du logement. La construction résidentielle a également été solide le mois dernier, les mises en chantier ayant grimpé de 8 %. Cependant, elles continuent de reculer en Ontario, qui est le marché qui peut le moins se permettre un ralentissement en raison des problèmes d'accessibilité. Du côté plus calme, les volumes de ventes au détail sont restés stables en octobre (et pourraient l'être à nouveau en novembre), bien que cela fasse suite à de fortes hausses mensuelles au cours des trois mois précédents.

Le rapport sur l'inflation de novembre a été la publication phare de la semaine. L'inflation globale a chuté à 1,9 % en novembre. Cependant, les mesures de l'inflation de base de la Banque du Canada ont stagné à 2,7 %. Une autre préoccupation a été la remontée des mesures à court terme. La variation annualisée sur trois mois de l'inflation de base a dépassé 3 %, et la tendance moins volatile sur six mois indique une nouvelle pression à la hausse sur l'inflation de base sur 12 mois à venir (graphique 2). Ces tendances vont certainement déstabiliser les décideurs politiques et conforter la position de la Banque du Canada selon laquelle elle sera plus patiente dans ses futures baisses de taux d'intérêt. Nous pensons que la Banque procédera plus lentement en 2025, avec une baisse de 25 pb par trimestre (voir nos prévisions économiques trimestrielles mises à jour). Cependant, la menace des tarifs douaniers américains rend les perspectives de l'économie et de la politique monétaire très incertaines.

États-Unis – La Fed se montre plus prudente quant à la baisse des taux l’an prochain

La Réserve fédérale a conclu l'année 2024 avec une baisse de son taux directeur de 25 points de base, mais a annoncé un rythme de baisse plus modéré l'année prochaine. Cette orientation agressive a fait grimper les rendements du Trésor, le taux à 10 ans passant d'un peu moins de 4,4 % à brièvement plus de 4,6 %. Les marchés boursiers ont mal pris la nouvelle, le SP 500 ayant chuté d'environ 3,5 % par rapport aux niveaux d'avant la réunion au moment de la rédaction du présent rapport. Une partie de la faible performance des marchés boursiers peut également être liée à une fermeture imminente du gouvernement. Washington n'a que quelques heures pour adopter un projet de loi de financement. Si cela n'est pas fait, le gouvernement sera partiellement paralysé. Les services essentiels continueront d'être fournis, mais la plupart des fonctionnaires fédéraux ne recevront pas de salaire. En outre, certains travailleurs seront mis au chômage technique jusqu'à ce que le Congrès adopte un nouveau financement. Le Bipartisan Policy Center estime que quelque 875 000 fonctionnaires fédéraux seraient mis au chômage technique.

La baisse d'un quart de point des taux d'intérêt de la Fed a été conforme aux attentes, mais le rapport sur les projections économiques (SEP) qui l'accompagne a suscité quelques interrogations. Si les prévisions médianes de croissance économique et de taux de chômage n'ont guère changé, les perspectives d'inflation et de taux directeurs ont été sensiblement revues à la hausse (graphique 1). En se concentrant sur l'année à venir, la projection médiane prévoit désormais que le taux des fonds fédéraux se terminera l'année prochaine 50 points de base plus haut que prévu en septembre. Cela est en phase avec des perspectives plus fermes pour l'inflation de base. Interrogé sur la position plus prudente concernant les baisses de taux, le président de la Fed, Powell, a énuméré plusieurs raisons. Parmi celles-ci, l'économie croît à un rythme plus soutenu et l'inflation est arrivée un peu plus vite que prévu récemment. Powell a également souligné une incertitude élevée autour des projections d'inflation - un thème qui était visible dans le document SEP, l'incertitude et les risques à la hausse de l'inflation de base PCE étant tous deux en hausse sensible depuis septembre. Interrogé sur la part de cette différence qui pourrait s'expliquer par l'évolution des données par rapport aux changements de politique potentiels de la nouvelle administration Trump, le président de la Fed a reconnu que certains décideurs politiques ont pris des mesures préliminaires pour intégrer « des estimations très conditionnelles des effets économiques des politiques dans leurs prévisions lors de cette réunion ».

Les données économiques de la semaine dernière ont étayé plusieurs des commentaires de Powell. La troisième estimation du PIB du troisième trimestre a indiqué que l'économie a progressé à un rythme amélioré de 3,1 % en rythme annualisé, contre 2,8 % auparavant. Dans le même temps, le rapport de novembre sur les revenus et les dépenses des particuliers a indiqué que les dépenses de consommation devraient terminer l'année sur des bases solides. Les dépenses de consommation sont en passe d'atteindre un rythme solide de 3 % au quatrième trimestre 2024. Il ne s'agit que d'une légère baisse par rapport au rythme de 3,5 % du troisième trimestre. Le rapport de novembre a également apporté de meilleures nouvelles sur l'inflation, l'indicateur d'inflation préféré de la Fed - le PCE de base - ayant sensiblement ralenti en novembre, en hausse modeste de 0,1 % sur un mois. Bien que le rythme annuel soit resté à 2,8 %, ce dernier ralentissement a contribué à inverser les tendances à court terme à la baisse (graphique 2).

Dans l’ensemble, l’économie restant sur une bonne voie et l’inflation ayant apparemment repris sa trajectoire descendante, il existe une marge de manœuvre pour une normalisation plus poussée de la politique monétaire l’année prochaine. Mais la possibilité de changements majeurs de la part de la nouvelle administration américaine reste incertaine.

Le dollar américain termine l'année en force, atteignant son plus haut niveau depuis deux ans à 108,45. La Fed prévoit une baisse de taux de 50 points pour l'ensemble de l'année 2025, contre 4 baisses un trimestre plus tôt, invoquant des prévisions d'inflation plus élevées et un marché du travail obstinément solide. Ce changement fondamental a donné un nouvel élan à la hausse du dollar amorcée fin septembre.

La raison fondamentale est le changement de ton de la politique monétaire de la Fed. Deux baisses consécutives de 25 points ont suivi une baisse de 50 points du taux directeur en septembre. Les commentaires récents suggèrent une pause en janvier. L'écart entre les attentes actuelles pour la fin de l'année prochaine et ce qui était évalué il y a six mois dépasse 100 points. Dans le même temps, l'euro, la livre sterling et le yen affichent des variations de leurs attentes sur six mois beaucoup plus modestes. Jusqu'en septembre, cet écart était par rapport au dollar, mais il devient désormais le moteur de cette évolution.

La vigueur du dollar résulte également des spéculations des marchés, des anticipations d'une intensification des guerres douanières et des mesures de relance budgétaire attendues en raison de la domination du Parti républicain sur la politique américaine depuis novembre. Aucun changement réel n'a encore été constaté, mais certains signes montrent que la Fed commence à intégrer ces attentes dans sa politique.

L'image technique de l'indice du dollar sur les graphiques à long terme est du côté des haussiers. Les acheteurs de dollars sont entrés dans la baisse sous la moyenne mobile sur 200 semaines, faisant monter le marché. En 2022 et 2014, le DXY a progressé de plus de 20 % après avoir dépassé cette ligne avant de se consolider. En 2019-2020, c'était l'inverse, avec un retour régulier à la moyenne culminant avec un échec au second semestre 2020.

Sur les périodes journalières, le DXY a atteint de nouveaux sommets après un repli correctif de quelques pour cent, corrigeant à 78,6 % de la hausse par rapport aux plus bas d'octobre. Un fort retournement à la hausse a prouvé la force des acheteurs, et le dépassement du dernier pic a confirmé le biais haussier. Le prochain objectif à la hausse semble être la zone 112, qui sera la sortie vers les sommets de 2022.

Dans le contexte de l'EUR/USD, le renforcement du dollar l'amène à la zone de parité. L'histoire suggère que le niveau de 1,0 ne devrait pas être un point de retournement. Soit nous assistons à des tentatives pour empêcher une baisse prolongée sous 1,05, soit les acheteurs émergeront beaucoup plus tard.

La tradition des réunions des banques centrales juste avant Noël s’est poursuivie cette année avec des décisions de politique monétaire aux États-Unis, au Japon, au Royaume-Uni, en Norvège et en Suède. Le plus grand cadeau est venu de la Réserve fédérale américaine sous la forme d’une importante surprise agressive. La Fed a réduit son objectif de taux directeur de 25 pb à 4,25-4,50 % comme prévu, mais Powell a délivré un message clairement agressif, soulignant que le cycle d’assouplissement est entré dans une « nouvelle phase » dans laquelle la Fed cherche à ralentir le rythme des baisses de taux. Les « points » mis à jour ne prévoient désormais que deux baisses de 25 pb l’année prochaine, contre quatre dans les projections de septembre. La principale raison de ce virage agressif est une révision à la hausse des prévisions d’inflation à 2,5 % en glissement annuel en 2025 (au lieu de 2,1 %) et le fait que la plupart des membres ont même vu des risques à la hausse pour les nouvelles projections d’inflation. Cette décision a fait grimper la courbe des taux d'intérêt de 13 à 15 pb, et le marché ne table désormais que sur une baisse de taux de 40 pb de la part de la Fed l'année prochaine. En raison du changement d'orientation, nous avons abandonné nos prévisions de baisse de taux en janvier, mais nous continuons à nous attendre à quatre baisses de taux l'année prochaine à partir de mars.

La Banque du Japon et la Banque d'Angleterre ont toutes deux laissé leurs taux directeurs inchangés à 0,25 % et 4,75 % respectivement, comme prévu. La reprise économique semblant être sur la bonne voie, nous nous attendons à ce que la BoJ relève son taux directeur en janvier. La BoE a affiché un vote accommodant mais continue de signaler une approche de réduction progressive. Nous prévoyons une prochaine baisse en février et un rythme d'un trimestre par la suite.

Du côté des données, les enquêtes PMI de décembre ont quelque peu rassuré les perspectives de croissance, les PMI des services ayant augmenté plus que prévu aux États-Unis, dans la zone euro et au Royaume-Uni. Les PMI des services ont rebondi au-dessus de 50 dans la zone euro après la forte baisse de novembre, signe que l'activité se maintient, tandis que le PMI des services aux États-Unis a encore augmenté, passant de 56,1 à 58,5. Contrairement au secteur des services, l'activité dans le secteur manufacturier a faibli, le PMI manufacturier aux États-Unis ayant reculé à 48,3, celui du Royaume-Uni à 47,3 et celui de la zone euro étant resté inchangé à 45,2.

Sur le plan politique, le risque d’un shutdown du gouvernement américain a augmenté cette semaine, le président élu Donald Trump ayant demandé aux membres républicains du Congrès de ne pas soutenir un projet de loi de financement provisoire qui devait être adopté par le Congrès. En l’absence d’autre plan, le gouvernement est à nouveau confronté au risque d’un shutdown, moins grave pour l’économie qu’en 2018, mais qui reste un cadeau de Noël désagréable pour les fonctionnaires.

Au cours des prochaines semaines, l'attention sera portée sur le rapport sur le marché de l'emploi américain et l'enquête ISM, l'inflation de la zone euro, les indices PMI chinois et la décision de la PBoC sur les taux. Nous prévoyons un ralentissement de la croissance des emplois non agricoles aux États-Unis à +170 000 (contre +227 000), un taux de chômage stable à 4,2 % et une croissance des revenus horaires moyens à +0,3 % en glissement mensuel. Nous prévoyons que l'inflation IPCH de la zone euro augmentera à 2,4 % en glissement annuel en décembre, contre 2,2 % en novembre. Cette augmentation est principalement due aux effets de base sur l'inflation de l'énergie et de l'alimentation, tandis que nous prévoyons que l'inflation sous-jacente diminuera de 2,7 % en glissement annuel en novembre à 2,6 % en glissement annuel. En Chine, nous prévoyons que les indices PMI resteront inchangés en décembre après les hausses des deux derniers mois. L'activité manufacturière est actuellement soutenue par une certaine concentration des exportations vers les États-Unis en prévision des droits de douane l'année prochaine. La PBOC annoncera également son taux directeur, qui devrait rester inchangé.