拡大する石油危機の物語にまだ騙されないで

経済的

概要:

イスラエルとイランの間で緊張が高まる中、供給途絶の噂が感情の変化と市場の不安定化を引き起こしているが、今後数週間でUSOIL価格は実際にどうなるのだろうか？

取引における最も古い格言の 1 つは、「噂で買って、ニュースで売る」です。このアプローチまたは視点は、価格は潜在的なイベントの憶測 (または噂) で上昇することが多いが、実際のイベントが起こり、ニュースが完全に消化されると下落することを示唆しています。現在形成されている USOIL の物語を分析してみましょう。

噂 - 中東紛争の拡大に対する懸念から、供給途絶の憶測が広がり、原油価格が上昇している。

ニュース - 紛争が進行し、石油供給が比較的影響を受けていないことがニュースで確認されるにつれ、パニックが沈静化し、市場が最悪のシナリオが現実化していないことを認識するにつれて、価格は以前のレベルに戻る可能性がある。

これは、現実世界の根本的なメカニズムや変化がなくても、投資家の感情だけで市場を動かすことができる一例です。原油を保有し、精製している人々は、価格が高いことを望んでいますが、高すぎると政治的緊張や貿易戦争を引き起こす傾向があるため、高すぎるのは望んでいません。

景気後退懸念によりエネルギー資産が停滞していない限り、生産削減やその他の石油防衛策などの価格介入が見られない一般的な範囲は、1バレルあたり65ドルから85ドル（米ドル）の間です。

USOIL がその範囲を超えると、どこかの誰かが反応してバランスを戻そうとします。米国が備蓄を取り崩したり、価格を下げるために水圧破砕を増やしたり、あるいは OPEC が価格を上げるために生産を削減したりするなど、常に制度的介入があり、こうした要請や物語を認識することが市場洞察の本質です。

現実と物語

紛争が続いているにもかかわらず、米国や中国などの世界の主要国は原油供給を維持するよう動機づけられているが、イランの供給が完全に途絶えた場合、どれほどの原油が失われることになるのだろうか。世界の原油供給に対するイランの1日当たりのバレル数（bpd）の貢献が実際にどれほど影響力を持っているか見てみよう。

米国: 1日あたり約1,280万バレル (bpd) - (世界の生産量の15.6%)

サウジアラビア:約1,110万bpd - (13.6%)

ロシア:約1,080万bpd - (13.2%)

カナダ:約580万bpd（これには原油以外の液体も含まれる可能性が高い） - (7.1%)

イラク:約450万bpd - (5.5%)

中国:約420万bpd - (5.1%)

UAE:約400万bpd - (4.9%)

イラン:約330万bpd - (4.0%)

ブラジル:約310万bpd - (3.8%)

クウェート:約300万bpd - (3.7%)

イランは世界の石油生産量の 4% を占めています。イランの石油生産が 100% 中断されると仮定すると、不足はどの程度深刻になるでしょうか。そのためには、残りの国々がその不足を補えるかどうかを知る必要があります。実際の生産量に対する生産能力を測るには、生産削減量を見るだけで十分です。

2023年10月、OPECは220万bpdの生産削減を決定し、2024年6月に延長されました。この大規模な削減は、2024年から2025年にかけて段階的に削減される予定ですが、最近の出来事を考えると、おそらく加速されるでしょう。それに加えて、米国、ブラジル、ガイアナ、ノルウェー、カナダはすでに石油生産量の増加をリードしており、2024年には合計で約110万bpdの増加が見込まれています。

減産と増産の終了がイランの石油生産量と完全に一致しているのはおそらく偶然だが、それでも、たとえイランの石油が100％遮断されたとしても、イランの有無にかかわらず、世界の石油依存はカバーされるということを確認するものだ。

パニックになる必要も、価格を上げる必要もありません。何が起ころうとも、他の生産国が不足分を補うために団結しなければならないとしても、世界の需要は満たされるでしょう。今のところ、石油不足を想定する理由はなく、つまり価格が反応する理由はありません…メカニズム的な観点から言えば。

結論

よくあることですが、感情はびっくりするような出来事に反応する子供のようなものです。大きな悲鳴が上がり、その後、すべてが順調だということに気づきます。最初のショックの後、市場価格は子供の心拍のように正常範囲に戻り、生活は続きます。

石油市場を注意深く監視しているトレーダーにとって、「噂で買い、ニュースで売る」というアプローチは、最近の価格上昇がすでに紛争をめぐる恐怖の多くを織り込んでいる可能性があることを示唆している。この紛争が現在進行中のニュースサイクルの一部となっているため、石油価格は停滞し、その後市場が落ち着くにつれて下落に向かう可能性がある。

供給不足に関する報道が金融ニュースチャンネルに溢れ、パニックを煽り始めると、散発的にボラティリティが見られることが予想されるが、将来の供給問題を容易に打ち消すことができる今後の生産割当に留意する必要がある。

最近の感情は事実や論理に基づいていることはめったにありませんが、今日の市場に最も大きな影響力を持っている可能性は依然としてあり、無視すべきではありません。メディアに誇大宣伝が載ると、何でも起こり得ます。短期的には実際に起こることが多いので、安心のために必ずストップロスを適用し、保留中のヘッジ注文を設定してください。

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ロンドン市場前場：投資家がハリファックスの住宅価格を懸念し、株価が上昇

ウォーレン・タクンダ

株式

ロンドン株式市場は、投資家がハリファックスの最新住宅価格データを注視する中、アジア市場の好調を受けて月曜日の取引開始時に上昇する見通しとなった。

FTSE100は約25ポイント上昇して始まると予想された。

ハリファックスが先に発表した数字によると、住宅価格は9月に3カ月連続で上昇し、過去最高値に近づいた。

価格は前月比0.3%上昇し、8月と同じ上昇率となった。一方、前年比では、住宅価格は前月の4.3%上昇に続き、9月には4.7%上昇した。これは依然として2022年11月以来の最高値である。

住宅の平均価格は293,399ポンドで、2022年6月に記録した過去最高値の293,507ポンドをわずかに下回り、8月の292,540ポンドを上回った。

ハリファックスの住宅ローン部門責任者アマンダ・ブライデン氏は、「最近の値上がりを文脈の中で見ることが重要です。過去1年間で一般的な不動産価格は約13,000ポンド上昇しましたが、この上昇は主に過去12か月間に失われた地盤の回復によるものです。過去2年間を振り返ると、価格はわずか+0.4%（1,202ポンド）上昇しただけです。」と語った。

「市場環境は夏から初秋にかけて着実に改善しています。力強い賃金上昇と金利低下により、住宅ローンの返済能力は緩和しています。これにより購入希望者の信頼が高まり、住宅ローン契約数は昨年40％以上増加し、現在は2022年7月以来の最高水準となっています。

「金利のさらなる引き下げが予想されることから、住宅ローンの返済能力の改善が引き続き購入者の行動を支えるだろうが、住宅費は多くの人にとって依然として課題となっている。その結果、今年残りおよび来年にかけての不動産価格の上昇は緩やかなものにとどまると予想している。」

企業ニュースでは、リオ・ティントは、買収の可能性についてフィラデルフィアに拠点を置くリチウム化学品製造会社アルカディウム・リチウムにアプローチしたとの憶測を認めた。

「このアプローチは拘束力がなく、取引が合意されるか、あるいは実行されるかは確実ではない」とリオ・ティントは述べた。アルカディアムの米国上場株は金曜日に10％上昇し、オーストラリアの二次上場株は月曜日に45％急騰した。

ミティエ・グループは、スペインの警備会社グルポ・ヴィセグリティを最大1100万ユーロ（920万ポンド）で買収したと発表した。買収額は初期支払い900万ユーロと、今後2年間の業績連動型延払い最大200万ユーロ。

グレインジャーは、1,113軒の新築住宅を追加し、賃料前年比6.3%増を達成し、入居率は97.4%となり、通年の収益が好調に伸びたと報告した。

FTSE250種株価指数に上場するこの民間不動産業者は、成長戦略を支えるため非中核資産の売却で2億7400万ポンドを稼ぎ出し、賃貸目的の建設計画による賃貸が予想を上回っていると付け加えた。

同社は来年10月に不動産投資信託への転換を準備しており、賃金上昇と好ましい政治環境に支えられ、新年度も成長が続くと予想していると述べた。

出典: シェアキャスト

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HTX がビットコイン Defi の未来を明らかにする: バビロンステーキングとフラクタルスケーリング

オーウェン・リー

暗号通貨

ビットコインが主流の金融における地位を固めつつある一方で、ビットコインベースの分散型金融 (BTCFi) 製品の成長機会も拡大しています。Cointelegraph Research は最近、HTX Ventures が執筆したレポートを発表しました。このレポートでは、Babylon や Fractal Bitcoin などのプロジェクトが BTCFi の限界をどのように押し広げているかについて調査しています。このレポートでは、ビットコインの進化するプログラム可能性が、高度な金融アプリケーションの作成にどのように利用されるかが示されています。

バビロン: ビットコインのステーキングと流動性の新時代

BTCFi で際立ったストーリーの 1 つは、Babylon によるビットコインネイティブステーキングの導入です。歴史的に、ビットコインにはステーキングはありませんでした。しかし、ビットコイン改善提案 340 による Schnorr 署名の実装、BIP 341 によるTaproot のアップグレード( Merkelized Abstract Syntax Trees (MAST ) を含む)、BIP 342 でのビットコインのスクリプト言語 Tapscript のアップデートにより、新たな機会が開かれました。ビットコインは現在、数万の支出パスを持つより複雑なスマートコントラクトをサポートできます。Babylon はこれらの機能を活用して、ステーキングトランザクションの効率とプライバシーの両方を強化します。

HTXのレポートによると、Babylonはすでにエコシステムに流動性をもたらすために数十のプロジェクトを引きつけている。注目すべき例としては、さまざまなレイヤー2ネットワーク上でネイティブステーキング利回りを提供するStakeStoneや、BRC20トークン、RGB、Taprootアセットなどのビットコインエコシステムのアセットをイーサリアムに移植する相互運用性プロトコルであるUniportなどがある。ゼロ知識証明に基づく再ステーキングプロトコルであるChakraもBabylonを使用する予定だ。

Babylon は、BTC として直接ではなく、検証済みチェーン上のトークンの形で収益を生み出します。

フラクタルビットコイン: メインネットを超えてBTCFiを拡張する

フラクタルビットコインは、ビットコインコアの仮想インスタンスの実行に依存するサイドチェーンのネットワークです。フラクタルは、ベースレイヤーを変更することなくスケーリングを向上させる再帰的な多層システムを作成します。フラクタルの再帰構造はフラクタルパターンを連想させるため、この名前が付けられ、理論的にはコンセンサスとネットワークセキュリティを維持しながらスケーラビリティを提供できます。

Fractal は Bitcoin Core の複数のインスタンスを並行して実行し、各インスタンスは独立して独自のチェーンを検証します。Bitcoin Core の各インスタンスは自律的に動作し、継承された Bitcoin プロトコルルールを使用して内部検証を行います。Fractal は定期的にメインチェーンに証明を送信し、集約されたトランザクションの Merkle ルートなどのインスタンスをメインネットに固定します。

このモジュール方式により、Ordinals BRC-20 トークンおよび Runes との互換性が実現します。アンカープロセスにより、仮想インスタンスがより高い容量で動作しているにもかかわらず、トランザクションは Bitcoin メインネットと同じレベルのセキュリティで確定します。Fractal は、資産転送インターフェイスにディスクリートログコントラクトを使用すると主張しています。ただし、DLC はクロスチェーン取引を容易にすることはできますが、Bitcoin メインネットと Fractal のサイドチェーン間のペグインとペグアウトを可能にする真のブリッジメカニズムとして機能することはできません。

Fractal には Cadence マイニングメカニズムも搭載されています。Cadence マイニングでは、Fractal Bitcoin ネットワークで生成される 3 ブロックごとに Bitcoin とマージマイニングできるため、Bitcoin ( BTC ) マイナーは追加の計算リソースを使用せずに Bitcoin ブロックと Fractal Bitcoin ブロックの両方を同時に検証できます。そのため、Fractal は Bitcoin のセキュリティインフラストラクチャを活用しています。

ただし、残りの 3 分の 2 のブロックは、Fractal ネットワーク専用にマイニングする必要があります。この構造は、マージされたマイニング間隔中にビットコインのセキュリティの恩恵を受けながら、メインチェーンからの Fractal の独立性のバランスをとるように設計されています。

BTCFiの明るい未来

ビットコインの最近の価格高騰は、主流の採用に支えられており、必然的に BTCFi の需要を牽引するでしょう。革新的なステーキングモデルからフラクタルビットコインなどの斬新なスケーラビリティソリューションまで、これらの開発は、金融におけるビットコインの役割がデジタルゴールドの物語をはるかに超えて拡大していることを示しています。

出典: COINTELEGRAPH

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年金税制改革による歳入増

IFSC の

経済的

ここ数週間、新財務大臣が次期予算で歳入を増やすために年金税制を変更するのではないかという憶測が飛び交っている。現行の年金税制は、年金が最も高額な人、退職所得が高い人、雇用主から多額の年金拠出を受けている人に対して、過度に寛大な税制優遇措置を提供しており、改革の必要性は十分にある。しかし、年金貯蓄への支援が不十分だと、個人の退職金の蓄えが不十分になり、政府への依存度が増す恐れがある。年金税制は慎重に設計する必要がある。

アブドゥン・ファイナンシャル・フェアネス・トラストの資金提供を受けた IFS のこれまでの研究では、年金課税の設計について詳細に検討してきました。ここでは、私的年金貯蓄の課税措置を改革するための主な選択肢のいくつかをまとめます。まず、起きてはならないと主張することから始め、その後、より望ましい改革に移ります。

前払い所得税控除の上限設定は避けるべき

年金税制の変更により歳入を増やすために最も一般的に提案されている方法は、所得税の前払い控除を減らすことです。

現在、年金拠出金（年間限度額まで）は所得税控除の対象となり、年金収入は課税されます。これは一貫したアプローチです。年金に拠出された収益は、年金から引き出された時点で一度だけ課税されます。

このアプローチの 1 つの意味は、一部の人々は所得税のより高い (または追加の) 税率で前払いの減税を受けるが、年金収入に対しては所得税の基本税率を支払うということです。これが問題であるかどうかは議論の余地があります。課税所得を時間の経過とともに平準化できるようにすることで、所得が年ごとにほぼ均等に分散している人々の間で、より公平な所得税の扱いが生まれます。しかし、明らかに一部の人々はこのシステムが不公平であると考えています。

したがって、高税率納税者への前払い控除を削減することは魅力的かもしれない。問題となる金額は大きい。前払い控除を所得税の基本税率に制限すると、年間 150 億ポンドの増税となり、その大部分は年金拠出時に所得上位 5 分の 1 に入る人々から発生する。しかし、この改革は現行制度下で高税率納税者である人々だけに影響を与えるのではないことに注意する必要がある。彼ら (およびその雇用主) の年金拠出が非課税とされなくなると、より多くの人が高税率の課税対象となる。たとえば、年収 45,000 ポンドの経験豊富な看護師は、通常、雇用主の年金拠出金を受け取るが、政府はこれを給与の 23.7% と評価しており、これは年間 10,000 ポンドを超える。この評価を考慮すると、年金拠出金の約半分が高税率の所得税帯に該当し、控除が基本税率に制限された場合、看護師は年間約 1,000 ポンドの追加税を負担することになる。

魅力的ではあるが、年金収入に個人の限界税率で課税し続けながら、拠出金を定額で軽減することには一貫した論理はない。

人々が拠出金に対して高税率の控除を受け、引き出しに対して基本税率のみを支払うのは「不公平」であるという同じ論理は、人々が拠出金に対して基本税率の控除を受け、退職後の所得が個人控除額を下回る場合引き出しに対して税金を支払わないのも同様に「不公平」であることを意味すると思われるが、そのような議論は一度もなされていない。そして、年金所得への課税を変更せずに拠出金への控除を制限することは、明らかに、在職中および退職後の両方で高税率納税者である人々（少数）に対して不公平である。彼らは実質的に同じ所得に対して二重に課税され、年金貯蓄に対して大きなペナルティを課されることになる。

これら 2 つの例のポイントは、年金に対する一貫した課税措置は、年金拠出金の取り扱いと年金収入の取り扱いを一緒に考慮する必要があるということです。すべての年金拠出金を同じ税率で軽減する理由があるのであれば、すべての年金収入を同じ税率で課税する理由も同様にあるでしょう。そして、改革の真の目的が単に高所得者の所得税を増やすことであれば、これは所得税率の引き上げまたは所得税の課税最低額の引き下げを通じて直接行われるべきです。

原則的な議論はさておき、納税者の限界税率による前払い所得税控除から移行すると、確定給付年金にとって大きな実務上の課題が生じる。なぜなら、各従業員に割り当てられるべき雇用主拠出金の価値は簡単には測定できないからだ。これは些細な問題ではない。HMRC は、前払い所得税控除のほぼ半分 (46%) が確定給付制度に起因すると推定している。これらの制度 (その多くは公的部門) をより有利に扱う改革は不公平だろう。制度を改革するには、より首尾一貫していて実行可能な方法がある。これには、最も高い収入と富を持つ人々から収入を上げるためのより良い方法も含まれる。

年金は相続税の対象になるべき

住宅資産やその他の貯蓄とは異なり、誰かが亡くなり、年金資産を配偶者以外の相続人に引き継ぐ場合、その年金は相続税の計算上、遺産の一部とはみなされない。この不公平な扱いを終わらせれば、短期的には年間数億ポンドの増額が可能で、その後は急速に増加する（年間20億ポンドに達する可能性もあるが、おそらくそれ以下になるだろう）。2015年に「年金自由化」が導入され、年金資産を持って亡くなる人がますます増えることになるからだ。

25%の非課税部分は、高所得者ではなく、年金受給額が少ない人を対象にすべきである。

年金を引き出す場合、25% は非課税で受け取ることができます (1,073,100 ポンドの 25%、つまり 268,275 ポンドを上限とする)。その他の引き出しには所得税がかかります。この年金貯蓄への補助金は、長期的には年間 55 億ポンドのコストがかかると推定されており、その 70% は、上位 5 分の 1 の所得者が拠出時に積み立てた年金に充てられます。年金制度のこのよく知られた部分は、そうでなければあまり貯蓄しないであろう人々の貯蓄を奨励するのであれば、ある程度正当化される可能性があります。しかし、2 つの点で対象が適切ではありません。

まず、25%の非課税部分は、すでに多額の年金を受給している人に対しても、さらなる年金貯蓄を補助することになる。退職に備えて少なくとも一定額を貯蓄するよう奨励する理由はあるが、年金資産が1,073,100ポンドにわずかに満たない個人に対して、追加貯蓄を補助し続けることは正当化しにくい。

年金受給額が高額な人へのインセンティブは排除すべきである。例えば、非課税で受け取れる金額を286,275ポンドから100,000ポンドに減らすと、退職者の約5人に1人（公的部門で働いていた人のほぼ半数）に影響するが、年金資産の約40％が非課税部分の恩恵を失うことになる。このような変更により、長期的には年間約20億ポンド（非課税部分を完全に廃止した場合の長期的な収益の40％）の増収となり、損失は比較的裕福な層に集中する。

第二に、25% の非課税部分は、高税率納税者に対しては基本税率納税者よりも手厚い補助金となり、所得税個人控除額を下回る年金収入の部分、つまり年金の増額が最も必要である低所得年金受給者に対しては、補助金がまったく支給されない。より良い代替案は、年金からの引き出しすべてに均等に上乗せすることだ。例えば、6.25% (所得税適用前) の上乗せは、退職後の基本税率納税者に対する 25% の非課税部分と同等となる。しかし、このような変更は、非納税年金受給者に対する補助金が現在よりも大きくなり、退職後に高税率または追加税率の所得税を納税する人への補助金が減ることを意味する。全体として、長期的には年間約15億ポンドの減税となるだろう。ただし、こうした変更は、上乗せが適用される年金収入の累計額に上限を設けることと併せて実施される可能性があり、これにより、年金貯蓄額が大きい人への補助金がさらに削減され、全体的なコストも削減される。

このような変更に伴う複雑な点の 1 つは、（数世代にわたって実施されない限り）ある程度の遡及的影響が生じることです。つまり、年金の 25% を非課税で受け取ることができるという理解のもとで貯蓄していたと人々が主張するのは当然です。移行をゆっくり進めれば、遡及的影響は和らぎますが、多額の年金貯蓄を持つ個人に多額の税制優遇措置を提供する継続的なコストと比較検討する必要もあります。

雇用主の年金拠出金に対する寛大な国民保険料の扱いを改革する

雇用主の年金拠出金は、雇用主または従業員の国民保険料（NIC）の対象ではありません。貯蓄に対するこれらの補助金は、寛大で不透明、対象が不明確であり、賢明に改革できる可能性がありますが、労働党のマニフェストでは NIC を増額しないと約束しているため、改革は難しいかもしれません。

雇用主と従業員の NIC については、異なる方法で進める必要があります。雇用主の年金拠出金に雇用主の NIC を課す方向に進むのが賢明でしょう。全額 (13.8%) で課税された場合、年間約 170 億ポンドの増額となります。この増額のうち 140 億ポンドは、確定給付制度の赤字を補うための拠出ではなく、新しい年金積立金に関連し、その 140 億ポンドのうち約 60 億ポンドは、上位 10% の所得者が保有する年金への拠出によるものと推定されます。この補助金を完全に廃止する「ビッグバン」の変更は、年金への拠出額の大幅な減少を招くリスクがあります。雇用主の年金拠出金に雇用主の NIC を課し、雇用主拠出金への補助金を低い率で導入する、より慎重なアプローチを取ることもできます。たとえば、雇用主の国民保険料（13.8%）を課税し、同時に雇用主の年金拠出金に対する10%の新たな補助金を課すと、年間約45億ポンドの増税となる。

従業員 NIC の場合、従業員と雇用主の年金拠出金に対して前払いの軽減措置を講じるシステムに移行する十分な根拠がある。その見返りとして、従業員 NIC は民間の年金収入に対して課税される。長期的には、こうした変更によって相当な歳入が上がり (年金基金の投資収益が好調であれば)、貯蓄への金銭的インセンティブの対象が所得上位 10% から中間層の層へと移る可能性がある。こうしたシステムへの移行は慎重に検討する必要がある。従業員 NIC の軽減がすべての新規従業員年金拠出金に対して直ちに実施された場合、年間コストは約 20 億～ 30 億ポンドとなる。この初期支出は、雇用主年金拠出金に対する既存の雇用主 NIC 補助金を一律 10% の補助金に置き換えることで発生する 45 億ポンドよりも少ない。さらに、民間の年金収入に課税される NIC の 1 パーセントポイントごとに、現在約 35 億ポンドの増額となる。しかし、私的年金収入に従業員 NIC の全額を直ちに課すことは不公平だと見なされるかもしれない。なぜなら、現在の年金受給者は従業員拠出金に対して従業員 NIC を支払っている可能性があり (従業員 NIC を二重に支払っている人もいることを意味する)、また、退職時にこの税金を課されないことを期待して貯蓄している人も多いかもしれないからだ。完璧な解決策はないが、前進する方法の 1 つは、誕生日によって年金収入に対する NIC を段階的に導入し、後から生まれた世代 (年金拠出金に対して NIC の軽減を受けている人が多い) は年金収入に対してより高い税率の NIC を支払うという方法かもしれない。

安定性は価値がある

年金課税には賢明な改革があり、貯蓄不足のリスクが高い人々への年金貯蓄支援に再び焦点を当てることができる。上記に述べたような改革パッケージは、収入を増やすと同時に、所得の下位8割の人々が（長期的には）平均的に利益を得るように設計でき、彼らの年金貯蓄へのインセンティブが強化される。包括的な改革は、税制優遇年金資産の生涯上限を再導入するよりも望ましい（この変更は労働党が実施すると約束していたが、選挙運動中に取り下げられた）。一部の改革をどの程度迅速に段階的に導入するかについては、政治的な選択が必要になるだろう。

しかし、年金税制を絶えずいじくり回すのは歓迎されない。予算でどのような改革案が進められるにせよ、年金政策の方向性を明確かつ首尾一貫して示し、可能な限り、貯蓄者に予測可能な環境を提供することが重要だ。政府は、約束した年金制度の見直しに着手するにあたり、国営および民間年金の全体計画に税制がどのように適合するかを明確に示すべきだ。

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5分間休憩: 金利引き下げと政治、もう言わないで

ウォーレン・タクンダ

経済的

今週は、米国のインフレデータ、第3四半期決算発表、フランスの予算、そしてニュージーランドの大幅な利下げの可能性など、目白押しの1週間になりそうだ。

中東情勢の緊張が高まる中、投資家も神経をとがらせており、日本の新首相である石破茂氏も注目を浴びている。

ニューヨークのルイス・クラウスコフ氏、アムステルダムのヨルク・バフチェリ氏、ロンドンのカリン・ストロエッカー氏とアマンダ・クーパー氏、東京のケビン・バックランド氏から、今週の世界市場の動向について知っておくべきことをすべてお伝えします。

1/ 戦争の1年

ハマスによる10月7日のイスラエル攻撃から1年が経過し、この地域は石油資源の豊富な中東のあり方を一変させる可能性のある大規模な戦争の瀬戸際に立っている。

紛争により4万2000人以上が死亡し、その大半はガザ地区で発生している。イスラエル軍は現在、イランが支援するヒズボラの本拠地である隣国レバノンに展開しており、イランは先週イスラエルに対して大規模なミサイル攻撃を開始した。

世界の市場は概ね動揺していない。遠く離れた地域での動揺の主な経路である原油価格は先週約8％上昇したが、世界的な需要の低迷と供給過剰により値上がりは抑えられている。イランとイスラエルの間の緊張がさらに高まれば、特にイスラエルがイランの石油施設を攻撃すれば状況は一変する可能性がある。ジョー・バイデン米大統領は、この選択肢は検討中だと述べている。

紛争の傷跡はイスラエル経済に顕著に表れており、同国は数々の国債格下げに見舞われ、デフォルト保険料が急上昇し、国債価格が下落している。

Take Five: Rate Cuts and Politics, Say No More_1

このチャートは、9月28日にイスラエルの空爆でヒズボラの最高指導者サイード・ハッサン・ナスララが殺害されて以来、ブレント原油先物が約5％上昇し、1バレル75ドルを超えたことを示している。

2/ 忙しい時期

米国の第3四半期決算シーズンが本格化しようとしており、過去最高値に近づき、高値で取引されている株式市場にとって試練となるだろう。

金曜日にはJPモルガン・チェース、ウェルズ・ファーゴ、ブラックロックが決算を発表する。今週初めにはペプシコとデルタ航空も決算を発表。LSEG IBESによると、SP 500企業全体では第3四半期の利益が前年比5.3%増加すると予想されている。

一方、木曜日に発表される９月の米国消費者物価指数は、インフレが緩和している兆候が見られるかどうか注目されるだろう。

堅調な雇用統計は、先月金融緩和サイクルを開始した連邦準備制度理事会による利下げ幅の縮小を意味する可能性がある。

一方、投資家らは、米国東海岸とメキシコ湾岸の港が木曜日に再開されたことを受けて、港湾労働者のストライキによる経済的影響を見極めようとするだろう。

Take Five: Rate Cuts and Politics, Say No More_2

棒グラフは、9月27日時点のSP 500の各セクターにおける2024年第3四半期の前年比収益成長予測を示しています。

3/ 清算

フランスの新政府は木曜日、待望の予算を議会に提出する。来年はGDPの約2％に相当する600億ユーロの緊縮財政を計画している。

最新の上方修正では今年の6.1％に上昇するとみられている財政赤字は、支出削減と増税によって2025年末までに5％にまで下がると見込まれている。ユーロ圏の財政赤字上限である3％の達成目標日も、2027年から2029年に延期されている。

これは、金曜日にフィッチによる格付け見直しが始まる直前の悪いニュースだ。

市場は感銘を受けていない。若干緩和したため、フランスの10年債に対するドイツの10年債に対する追加プレミアムは再び80ベーシスポイント弱に拡大し、8月以来の高水準に近づいた。

結局のところ、より重要なのは、議会が分裂し、投資家が首相の政権がいつまで続くのか疑問視している状況で、ミシェル・バルニエ首相が予算案を可決できるかどうかだろう。左派議員らは金曜日にバルニエ政権に対する不信任決議を提出したが、可決は見込まれていない。

グラフによれば、フランスの財政赤字は今年のEUの制限額の2倍に達すると予想されている。

4/ 恥ずかしい気持ち

世界的な金融緩和には消極的だったニュージーランド準備銀行だが、急速に追いついている。

水曜日に会合が開かれ、トレーダーらは中央銀行がＦＲＢの例に倣い、金利を０．５ポイント引き下げる可能性があるとみている。

RBNZは8月に政策金利を25ベーシスポイント引き下げて5.25%としたが、これは自らの予想より1年早い。

市場は2025年末までに3%を下回ると予測している。それでも、トレーダーが米国とユーロ圏の金利がどうなると考えているかは上回る。

短期投資家はニュージーランドドルに対して中立的だが、ヘッジファンドは今年ニュージーランドドルを買いあさっている。

ポジショニングと他国よりも高い金利の可能性は、ニュージーランドの通貨を保護するかもしれない。いわゆるキャリートレードの復活もそうかもしれない。この場合、基本的には円への弱気な賭けと、キウイのような高利回り国への強気な賭けが優先される。 Take Five: Rate Cuts and Politics, Say No More_4

Take Five: Rate Cuts and Politics, Say No More_4

グラフには2本の線があり、1本はニュージーランドの基準金利を示し、もう1本は2020年から2024年までのインフレ率を示しています。

5/ 世論調査の位置づけ

石破茂氏が日本の首相選で勝利して市場を驚かせたとき、投資家たちは金利上昇に備えて急いでポジションを再構築した。

1週間が経ち、状況は一変した。石破首相は金融政策だけでなく、法人税やキャピタルゲイン税の増税という市場に不利なこれまでの支持も撤回したからだ。

10月27日に総選挙が迫る中、タカ派が爪を隠すのはおそらく驚くことではない。

それでも、石破総裁は、日本銀行との会談後（石破総裁は日本銀行の独立性を尊重すると誓っている）、経済はさらなる利上げの準備ができていないと恥ずかしげもなく率直に語った。

急騰していた円は月曜日に149円を割り、7週間ぶりの安値を付けた。日本株は8月初旬以来の大幅な下落から回復した。

さらなる政策変更があるかどうかは、1 か月後に再度確認してください。

Take Five: Rate Cuts and Politics, Say No More_5

2024年の米ドルと日経平均株価に対する円の推移を示す折れ線グラフ。

出典：ロイター

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米国の経済例外主義が復活

ペッパーストーン

経済的

市場が米国の雇用統計をどう受け止めたかにはまったく曖昧さがなかった。すべての指標で堅調で、米国の景気後退予測は再び後退した。より適切な疑問は、コンセンサスとなっている「ソフトランディング」説が「ノーランディング」シナリオになるリスクがあるかどうかだ。

先週を通して見られた米国経済データの好転により、米国金利スワップは、11月と12月のFOMC会合の両方で25bpの利下げが確実に見込まれることから、FRBの緩和へのより緩やかな道筋を織り込んでいる。しかし、利下げは依然としてデフォルトの立場であり、明るい収益見通しと中国の流動性と財政への取り組みと相まって、株式の強気シナリオと米ドルは勢いづく。地政学的な見出しとエネルギー供給ショックの可能性は引き続きセンチメントに対する脅威となっているが、リスクをロングに設定した人々は、週末を通して市場が大きく動くことは何も聞いておらず、さらなる上昇の見通しについてかなり良い気持ちで新しい取引週を迎える。

米国の経済的例外主義は持続可能か？

市場では、米国のデータフローの持続的な悪化をめぐる懸念の高まりが、一連の主要経済データ（JOLTS、ISMサービス指数、NFP）の改善と衝突するという、また別のケーススタディが見られた。その結果、市場参加者は、特に利回りが週で急上昇した米国債へのエクスポージャーを急速に再考する必要に迫られた。その結果、米国経済例外主義のトレードが復活し、戦術的トレーダーは、特にトランプ氏の勝算が改善した場合、このテーマが11月の米国大統領選挙まで続くかどうか疑問視している。

シティグループの米国経済サプライズ指数は4月以来の最高水準に上昇しており（上図参照）、米国のデータ発表がエコノミストの予想を上回っている傾向が浮き彫りになっている。また、米国経済サプライズ指数は他の主要国の経済サプライズ指数と比較して最も強いプラス傾向を示していることが分かる。米国例外主義/米ドル買いポジション取引のコンセンサスを実際に固める水準にはまだ達していないが、現在の上昇の勢いに確実に加わっている。

米国債が米ドルの流入を牽引

米2年国債は米国サプライズ指数の動きと足並みを揃え、前週比36bpの大幅上昇で週を終えた。米金利カーブから調整されたFRBの利下げにより、利回りは4%水準の再テストを視野に入れている。米ドルは大きく反応し、2022年9月以来の好調な週となり、DXY（米ドル指数）は先週、連日上昇して引けた。より広い意味では、米ドルはすべてのG10通貨に対して、特に対円で上昇した。これは、日銀（および新首相の石破氏）がよりハト派的な姿勢に転じ、さらなる利上げを控えることで政策ミスを犯している可能性があるとの見方に後押しされた。

相対的な財政動向にも注目が集まっており、フランスは2029年までにGDPの3%の赤字に段階的に移行していく計画を発表する予定だ。フランス、イタリア、スペインのより緊縮的な財政プログラムは、米国の増え続ける債務水準と比較すると見劣りし、時間が経つにつれてこれがEURUSDを下落させるもう1つの要因となる可能性がある。

USDにとって重要なのは、G10諸国の利回り格差がUSDのアウトパフォーマンスを牽引する主な要因となっているG10諸国と比較して、米国債利回りが急上昇すると見ていることだ。米国債利回りプレミアムが他の先進国債券（ドイツ国債、英国国債など）に対して引き続き上昇すれば、USDの動きは持続するだろう。

USDを取引する顧客フローが増加しており、EURUSDの1.1000突破は明らかに注目を集めており、GBPUSDでは50日移動平均線をテストし、USDJPYは148を突破しました。今週はUSDの方向性リスクの偏りが引き続き高水準に向かっており、USDJPYの弱さとEURUSDの上昇により、新しいポジションを開始するエントリーの機会が生まれていると見ています。

米国のCPIは来週の注目データとなる

今週は欧州、オーストラリア、英国、中国で第1層経済指標が発表されないため、再び米国の経済指標に注目が集まり、9月のCPIとPPIが注目される。FRBは労働市場をはるかに重視し、インフレとの戦いは（今のところ）終わったと感じているため、米国のCPIがコンセンサスを下回ったとしても、50bpの利下げへの障壁が十分に取り除かれたことを考えると、11月の25bpの利下げ期待はそれほど高まらないだろう。

逆に、11月のFOMC会合で25bpの利下げが行われるかどうかについて市場が本当に疑念を抱くには、コアCPIの予想値である前年比3.2%に対して大幅な上振れサプライズが必要になるだろう。

今週は20人ほどのFRBの講演者が予定されており、金曜日のNFP発表が各FRB当局者らの政策思考プロセスにどのような影響を与えると考えているかが明らかになるはずだ。11月の利下げは25bpと予想する人が多いと思われるが、利下げサイクルの一時停止を示唆する兆候があれば、米ドルは引き続き米国債利回りの上昇に追随するはずだ。

米国第3四半期の業績が発表され始める

SP500は金曜日にセッション高値で引けたが、ロングは週末のエクスポージャーの保持や、イスラエル/イランの見出しから生じるギャップリスクの見通しについてほとんど懸念を示していない。SP500の新たな最高値はわずか15ポイント先にあり、株式トレーダーは第3四半期の決算シーズンの開始に目を向けており、金曜日にJPモルガンが先導する中、ロングはSP500、ダウ、ラッセル2k、NAS100の強気の勢いが維持されると確信しているだろう。

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投資家は株式市場の下落時に買いを入れるチャンスがあるかもしれない

ゴールドマン・サックス

経済的

株式

ゴールドマン・サックス・リサーチのクリスチャン・ミューラー・グリスマン氏によると、米国株が前月の高値から8％下落した8月の株式市場の下落は警告だった可能性がある。その後市場はほぼ回復したが、株価下落のスピードと要因は、さらなる後退のリスクが高まっていることを示唆している。

「これは、より脆弱なマクロ経済環境に突入しつつあることを示している」と、ポートフォリオ戦略における資産配分調査の責任者であるミュラー・グリスマン氏は言う。「長い間で初めて、成長に対する懸念が高まっている。そして、成長に対する懸念が高まると、株式は成長に非常に敏感であるため、株式の下落幅が大きくなる可能性がある。」

米国の労働市場は軟化しており、世界の製造業データはさらなる弱体化の兆しを見せている。中国経済は失速し、欧州の消費者支出は一部エコノミストの予想を下回っている。「これにより株式の脆弱性が全般的に高まっている」とミュラー・グリスマン氏は言う。

しかし、だからといって投資家が弱気になって株を避けるべき時だというわけではない。株価の下落は起こりやすくなっているが、その下落、つまり下落はチャンスになる可能性がある。「結局のところ、下落が起きたら買いたいのです」と同氏は言う。「8月の下落は、株価が史上最高値を更新したばかりで、後から考えれば明らかに買いのチャンスでした」

弱気相場のリスクはまだ比較的低い

ミューラー・グリスマン氏のチームは、マクロ経済と市場の変数を用いた枠組みを使用して、12か月間で20％を超える株式の大規模な弱気相場（ピークから底への下落）の可能性と、約10％の短期的な一時的な落ち込み（調整）のリスクを評価している。

Investors May Have Opportunities to Buy the Dips in the Stock Market_1

「これは、安値で買いたいかどうかという疑問に答えるのに本当に役立ちます」とミュラー・グリスマン氏はこのモデルについて語る。

ミュラー・グリスマン氏によると、現在、同チームの調査では、株価下落のリスクが「少し」高まっていることが示されており、これはマイナス成長の勢いと株価の若干の上昇によるものだという。これは、過去 12 か月間の株価のプラスの勢いによって相殺されており、これは堅調なマクロ経済状況を反映している。「こうしたマクロ状況は通常、長引くものであり、一夜にして消えることはない」とミュラー・グリスマン氏は言う。「株式の強いプラス傾向は、差し迫った弱気相場のリスクが低いことを示している。なぜなら、マクロ状況がそのような健全な出発点から悪化するには通常時間がかかるからだ」

さらに重要なのは、インフレの勢いが1年以上にわたって低下し続けていることだ。

米連邦準備制度理事会は9月下旬に政策金利を50ポイント引き下げて4.75～5％とし、インフレ抑制よりも経済成長に重点を置く姿勢を示した。政策担当者には経済を支えるために金利を引き下げる余地がある。

「調整はあり得るが、中央銀行が介入して株式市場と経済を緩和する可能性が高い」とミュラー・グリスマン氏は言う。「FRBのプットは株式の弱気相場のリスクを軽減するが、株式の調整のリスクを軽減することはできない。」

ミュラー・グリスマン氏のチームは、今後12カ月間のポートフォリオ構築において「ややリスク志向」だ。金融市場は経済成長の「後期サイクルの初期」にある。例えば、失業率は低く、利益率は比較的高く、金融資産のリスクプレミアムは低い。「これらはすべて、典型的な後期サイクルの傾向だ」と同氏は言う。

消費者と企業のバランスシートが良好なため、株価はいくらか支援を受けるはずだ。欧州の消費者の貯蓄率は15％前後と非常に高く、企業の負債負担も大幅に増加していない。景気サイクルの初期段階でインフレが急上昇することはめったにないが、サプライチェーンのボトルネックと潜在需要が広がる中、新型コロナのパンデミック後にはまさにそれが起きた。その結果、金利が急上昇し、消費者と企業のレバレッジの蓄積が妨げられた。

「民間部門には成長を牽引できるレバレッジ再活用の余地が残っている」とミュラー・グリスマン氏は言う。「長期にわたる可能性がある景気循環後期の初期段階では、資産配分において適度にリスクを負うことが望ましい。なぜなら、株式はこうした時期にも依然として良好なリターンをもたらす資産だからだ」

対照的に、企業信用はより難しい提案となる可能性がある。国債に対する追加利回りはすでに低く、信用投資家は依然として景気後退懸念にさらされている。

60-40ポートフォリオの見通し

多くの安全資産は、最近のハト派的なFRB会合に向けてすでに上昇している。そのため、一部の資産がポートフォリオの緩衝材として機能しにくくなるかもしれない。しかし、それでもミューラー・グリスマン氏は、米国債が株式にいくらかの緩衝材を提供する余地があると考えている。経済状況は、株式と国債を配分する伝統的な60-40ポートフォリオに有利となる可能性がある。

「ここから株式と債券の相関関係はよりマイナスになるはずだ」と同氏は言う。「これは、市場がインフレ懸念から成長懸念へと移行していることと一致しており、60-40型ポートフォリオのメリットが大きくなることを意味する」

Investors May Have Opportunities to Buy the Dips in the Stock Market_2

しかし、長期債のバッファーが小さくなる可能性があるため、金投資などの代替安全資産の価値が高まっています。防御的な特性を持つ株式も、オプションオーバーレイを使用する一部の戦略と同様に、経済サイクルのこの時点ではより価値が高くなる可能性があります。

ミュラー・グリスマン氏は、全体としてポートフォリオのリスクを完全に回避する時期ではないと述べている。「調整リスクはおそらく少し高まっているが、弱気相場リスクはかなり低いようだ」と同氏は付け加えた。

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年金税制改革による歳入増

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年金は相続税の対象になるべき

25%の非課税部分は、高所得者ではなく、年金受給額が少ない人を対象にすべきである。

雇用主の年金拠出金に対する寛大な国民保険料の扱いを改革する

安定性は価値がある

5分間休憩: 金利引き下げと政治、もう言わないで

1/ 戦争の1年

このチャートは、9月28日にイスラエルの空爆でヒズボラの最高指導者サイード・ハッサン・ナスララが殺害されて以来、ブレント原油先物が約5％上昇し、1バレル75ドルを超えたことを示している。

2/ 忙しい時期

棒グラフは、9月27日時点のSP 500の各セクターにおける2024年第3四半期の前年比収益成長予測を示しています。

3/ 清算

グラフによれば、フランスの財政赤字は今年のEUの制限額の2倍に達すると予想されている。

4/ 恥ずかしい気持ち

グラフには2本の線があり、1本はニュージーランドの基準金利を示し、もう1本は2020年から2024年までのインフレ率を示しています。

5/ 世論調査の位置づけ

2024年の米ドルと日経平均株価に対する円の推移を示す折れ線グラフ。

出典：ロイター

米国の経済例外主義が復活

米国の経済的例外主義は持続可能か？

米国債が米ドルの流入を牽引

米国のCPIは来週の注目データとなる

米国第3四半期の業績が発表され始める

投資家は株式市場の下落時に買いを入れるチャンスがあるかもしれない

弱気相場のリスクはまだ比較的低い

60-40ポートフォリオの見通し

リスク開示

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