JPMorgan, 관세 우려 속 40억 달러 규모의 미국 금 인도 계획

미국 성장 전망에 대한 시장의 흥분은 이자율과 미국 달러를 끌어올렸고, 미국 재정 ​​정책의 입장도 마찬가지였다. 하지만 높은 이자율과 과대평가된 환율이 '미국 예외주의'와 양립할 수 있을까?

금융 시장이 주로 미래에 대한 믿음에 따라 가격을 책정한다는 것을 확인해야 한다면 이번 주가 그 확인을 제공했습니다. 트럼프 대통령이 1일차에 행정 명령으로 광범위한 관세를 부과하지 않을 것이라는 것이 분명해지자, 가격 책정의 원동력인 '트럼프 거래'와 '미국 예외주의'가 다소 역전되었습니다. 미국 달러가 하락하고 채권 수익률이 하락했으며 미국 주가가 하락했습니다. 호주 달러는 몇 시간 만에 미국 달러에 대해 약 3/4센트가 반등했습니다. 이러한 움직임은 미국 대선 이후의 변화를 완전히 되돌리지는 않았지만, 트럼프 거래가 얼마나 과매수되었는지를 잘 보여주었습니다. 사람들은 믿음을 거래한 다음, 현실이 다르게 드러날 때 방향을 바꿉니다. (그리고 실제 발표에 따라 다시 방향을 바꿉니다. 하지만 그건 또 다른 이야기입니다.)

미국 금리의 미래 방향에 대한 더 심각한 의문은 여전히 ​​남아 있습니다.

작년의 경기 침체 우려와는 달리, 미국의 경제 성장은 과거의 추세 평가보다 훨씬 높습니다. 실업률은 낮고 고용 성장은 견실합니다. 인플레이션은 감소했지만 연방준비제도의 2% 목표보다 여전히 높습니다. 다른 주요 선진국과 비교했을 때, 미국은 긴축 통화 정책에 놀라울 정도로 회복력이 강했습니다. 미국 경제는 마치 연방 기금 금리가 그렇게 높지 않았던 것처럼 계속 발전해 왔습니다.

이러한 회복력은 퍼즐과도 같았습니다. 낮은 고정금리 모기지는 오랫동안 그 요인이었기 때문에 이러한 차이를 완전히 설명할 수 없습니다. 거시경제 통계가 그런 것이라면 '모든 것이 신기루였고 결국 개정될 것'이라는 설명을 완전히 배제할 수 없습니다. 팬데믹 동안 정책 지원에 따른 강력한 대차대조표가 기여했을 수 있습니다. 그러나 또한 관련 있는 것은 통화 정책과 반대 방향으로 작동하는 재정 정책의 역할입니다. 이는 우리가 이전에 강조한 주제입니다.

기존의 거시 분석에 따르면 재정 적자(때로는 '재정적 충동'이라고도 함)의 변화가 경제 성장에 기여한다고 합니다. 그렇긴 하지만 적자 수준은 산출 수준에 확실히 중요하며, 따라서 수요와 공급을 비교하는 방법에 대한 평가도 중요합니다. 그리고 GDP의 5%가 넘는 미국 연방 적자는 이미 완전 고용된 미국 경제에서 수요를 엄청나게 늘리는 데 도움이 됩니다. 반면 호주에서 급증하는 공공 지출은 세금 인상과 거의 맞먹기 때문에 전반적인 수요 수준의 증가는 더 작습니다.

이 규모에서 재정 입장의 차이는 통화 정책 금리 경로에 영향을 미칠 수 있습니다. 넓은 의미에서 지난 몇 년 동안의 이야기는 중앙 은행이 인플레이션을 목표치로 낮추기 위해 통화 정책을 제한적으로 설정해야 한다는 것이었습니다. 중앙 은행이 디스인플레이션이 궤도에 올랐다고 합리적으로 확신하면, 금리를 중립으로 인하하기 시작할 것입니다. 통화 정책은 지연과 함께 작동하기 때문에 이 과정은 인플레이션이 목표치로 완전히 돌아오기 전에 시작되어야 합니다.

인플레이션이 목표에 접근함에 따라 통화 정책이 덜 제한적이어야 한다는 생각은 여전히 ​​그대로입니다. 그러나 단기적으로 금리가 '중립'(경제학 용어로는 r*)으로 수렴해야 하는지, 아니면 다른 금리로 수렴해야 하는지는 덜 분명합니다.

따라서 향후 1년여 동안 각 경제권에서 정책 금리가 어디에서 바닥을 찍을지는 두 가지 질문에 대한 답에 달려 있습니다.

첫째, (장기) 중립금리는 중앙은행의 추정치와 어떤 관련이 있습니까?

중립이 어디에 있든 예전보다 더 높다는 것이 오랫동안 우리 집의 견해였습니다. 연방준비제도와 다른 중앙은행들은 같은 진전을 보았고 지난 1년 정도 동안 중립에 대한 추정치를 수정했습니다. FOMC 위원들의 '장기' 금리 수준에 대한 견해에 대한 '점선도'에 따르면, 연방준비제도의 중립에 대한 추정치는 3% 또는 그보다 약간 낮은 수준에 집중되어 있습니다. 이는 중립에 대한 이 장기적 개념이 3%대 중반에서 하반대 어딘가에 있을 가능성이 높다는 우리의 견해보다 여전히 약간 낮습니다.

중앙은행이 얼마나 빨리 사고방식을 전환하느냐에 따라, 일부 중앙은행은 중립금리가 실제로 생각했던 것보다 높다는 것을 알게 되면서 후퇴해야 할 가능성이 있습니다. 이러한 진화와 트럼프 행정부의 정책적 조치 가능성은 Fed가 2026년에 다시 금리를 인상할 것이라는 우리의 현재 예측을 뒷받침합니다. 정책 입안자들은 후퇴할 것이라고 결코 예측하지 않았기 때문에 '점도표'는 전환점 없이 더 매끄러운 수렴을 보여줍니다. 하지만 '점도표'가 암시하는 더 매끄러운 경로는 정책 입안자들이 중립에 대한 추정치를 더 많이 수정했기 때문에 발생할 가능성도 있습니다.

(우리는 RBA가 단기적으로 중립에 대한 추정치를 상향 조정할 동일한 위험에 노출되어 있다고 생각하지 않습니다. 그들의 모델은 이미 중립 명목 현금 금리가 3대 중반임을 의미하며, 최근 채택된 광범위한 통화 조건을 평가하기 위한 체크리스트 접근 방식은 이러한 모델의 통계적 관성으로 인해 중립이 과소평가될 위험을 줄일 것입니다.)

둘째, 장기적으로 통화 정책이 수렴해야 할 '중립'인가요? 아니면 인플레이션을 목표 수준으로 유지하기 위해 통화 정책이 결국 의지해야 할 것(예: 재정 정책)이 있나요?

이는 차이 없이 구별을 하는 것이라고 주장할 수 있습니다. 이러한 힘은 '진정한 r*'를 움직이는 원인일 뿐입니다. 문제는 중앙은행이 중립금리를 추정하는 데 사용하는 표준 모델에 재정 정책이나 통화 정책이 직접 영향을 미치지 않는 다른 요인의 원동력이 포함되지 않는다는 것입니다. 이 분야의 연구자들은 재정 정책의 지속적인 변화가 중립 수준에 영향을 미칠 수 있다는 것을 인정합니다. 하지만 그들의 모델에는 재정 변수가 없기 때문에 그 효과를 정량화할 수 없습니다.

모델의 이러한 단점에도 불구하고 FOMC 위원들은 이 문제를 분명히 인식하고 있습니다. '점선도'는 그들이 연방 기금 금리가 2027년 이후까지 '중립'에 도달하지 않을 것으로 예상한다는 것을 보여줍니다. 따라서 중립에 대한 그들의 견해가 여전히 너무 낮더라도 다른 요인들이 중립으로의 빠른 복귀에 불리하다는 그들의 인식은 이를 상쇄하는 데 도움이 될 것입니다.

다른 주요 경제권은 재정(및 성장) 전망이 다르기 때문에 미국 금리에 대한 시장 관점의 변화는 금리 차이와 환율에 대한 관점의 변화를 의미했습니다. 하지만 이로 인해 미국 달러는 구매력이 동등해지는 수준보다 훨씬 더 높은 수준에 도달하게 되었고, 환율은 수년에 걸쳐 이 기준점으로 이동하는 경향이 있습니다. 대부분의 발표된 실질적 실효 미국 달러 환율 측정치는 플라자 합의로 끝난 1980년대 중반 이후로는 넘어선 수준에 도달한 것으로 나타났습니다.

더 높은 이자율과 겉보기에 과대평가된 환율. 현실이 조만간 미국 예외주의 서사에 영향을 미칠 것이라고 생각하지 않을 수 없습니다.

출처: ACTIONFOREX

재무부와 외환

하지만 무엇에 주의해야 할까?

재무부와 행정부에는 어떤 옵션이 있나요?

가능한 탈출구는 무엇인가?

출처: OMFIF

일본은행(BoJ)은 예측 기간 동안 인플레이션 전망을 2% 이상으로 상향 조정했습니다.

BoJ의 금리 인상 자체는 이미 시장에 완전히 반영되어 있었기 때문에 놀랄 일이 아니었습니다. 하지만 최근의 분기별 전망 보고서는 시장이 예상했던 것보다 더 일찍 금리가 인상될 것이라는 더 명확한 메시지를 보냈습니다. BoJ는 2026 회계연도까지 인플레이션이 2% 이상을 유지할 것으로 예상합니다. Kazuo Ueda 총재는 기자 회견에서 다음 금리 인상 시점과 최종 금리에 대해 다소 모호하게 전달했지만, 이는 어느 정도 예상된 것이었습니다. Ueda 총재는 실질 금리가 여전히 마이너스이고 따라서 통화 여건이 완화적이라고 거듭 강조했습니다. 따라서 시장은 지속 가능한 인플레이션 전망에 대한 예측을 더욱 면밀히 따르는 것으로 보입니다.

일본은행(BoJ)이 인플레이션 전망을 꽤 급격하게 상향 조정했다.

출처: CEIC

견고한 임금 성장은 광범위한 인플레이션 상승을 뒷받침합니다.

12월 인플레이션 결과는 대체로 시장 컨센서스와 일치합니다. 인플레이션은 12월에 전년 대비 3.6%로 급등했습니다(11월의 2.9% 대비, 시장 컨센서스 3.4%). 주로 유틸리티(11.4%)와 신선식품 가격(17.3%)이 상승했기 때문입니다. 유틸리티 가격이 상승한 것은 주로 정부 보조금 프로그램이 종료되었기 때문입니다. 쌀 가격이 계속 급등하여 서비스 가격(외식)이 시차를 두고 상승할 것이므로, 일본은행은 가격 추세를 주의 깊게 지켜봐야 합니다.

신선 식품을 제외한 핵심 인플레이션도 3.0%로 상승했고(11월 2.7% 대비, 시장 컨센서스 3.0%) 신선 식품과 에너지를 제외한 핵심-핵심 인플레이션은 2.4%로 유지되었습니다(11월 2.4% 대비, 시장 컨센서스). 월별 비교에서 인플레이션 성장률은 계절적으로 조정된 전월 대비 0.6%로 가속화되었고(11월 0.4% 대비), 상품과 서비스는 각각 1.1%와 0.1% 상승했습니다. 에너지 보조금 종료와 신선 식품 가격 상승을 제외하면 서비스 가격은 꾸준히 상승하고 있으며, 이는 헤드라인 인플레이션 상승보다 더 중요하다고 생각합니다.

서비스 가격이 꾸준히 상승했습니다

출처: CEIC

BoJ 시계

우에다 총재의 발언은 은행이 금리를 다시 인상하기 위해 서두르지 않는다는 것을 분명히 했습니다. 그러나 우리는 봄 임금 협상에 대한 그의 낙관적인 견해가 5월 인상 옵션이 있다는 신호라는 것을 알았습니다. 5월 인상이 실현되려면 슌토의 결과가 작년만큼 강력해야 하는데, 이것이 우리의 기본 시나리오입니다.

정부가 에너지 보조금 프로그램을 갱신함에 따라 1월부터 인플레이션이 완화될 것으로 예상되지만, 쌀 가격 상승은 보다 광범위한 서비스 가격을 끌어올리는 2차적 효과를 가져올 가능성이 높습니다.

또 다른 견고한 임금 협상과 서비스 가격의 꾸준한 상승이 확인되면 5월에 25bp의 추가 인상이 예상됩니다.

주요 위험 요인 중 하나는 트럼프 대통령의 무역 정책입니다. 지금까지 트럼프의 무역 정책은 대부분 시장 합의에 부합했으며 일본에 대한 특별한 부정적인 소식은 없었습니다. 그러나 이는 앞으로 바뀔 수 있으며 BoJ의 금리 인상이 지연될 수 있습니다.

JPY: 긍정적인 뉴스지만 미국 수익률이 여전히 주요 동인

시장이 인플레이션 예측의 상향 조정을 강경한 신호로 인식함에 따라 엔화에 대한 뒷바람이 약간 더 있는 듯합니다. USD/JPY는 여전히 광범위한 롱 포지션을 풀 수 있는 여지가 있으며, 달러는 트럼프 취임 이후 임박한 관세 위협이 감소함에 따라 계속해서 모멘텀을 잃었습니다.

2년 JPY 스와프 금리는 BoJ 발표 이후 3bp 상승하여 0.74%에 그쳤는데, 이는 2025년에 두 번 더 인상할 것이라는 우리의 예상이 맞다면 향후 몇 달 동안 커브에서 강경한 재평가의 여지가 더 많다는 신호입니다. 이는 트럼프 정책이 미국 국채 수익률에 미치는 영향에 크게 의존하는 엔화에 좋은 징조입니다.

저희 금리팀은 UST에 대한 약세 콜을 유지하고 있으며, 이는 USD/JPY에 대한 하향 경사 프로필로 전환하는 것을 아직 주저하게 만듭니다. 그럼에도 불구하고 미국 수익률의 상승 여지가 제한적임이 증명된다면, 비교적 강경한 BoJ와 여전히 쌍의 상당한 중기적 과대평가를 감안할 때 USD/JPY가 올해 155-150 범위로 이동할 수 있는 사례가 상당히 설득력이 있습니다.

출처: ING

수년 동안 실리콘 밸리는 기술 주식이 기본 원칙보다는 집단적 낙관주의에 따라 평가되는 이성을 넘어 기술 범위를 확장해 왔습니다. NVIDIA의 2025년 1월 27일 주가 조정은 20% 가까이 하락하여 단 몇 시간 만에 시장 가치가 무려 5,800억 달러 하락했습니다. 이는 단순한 조정이 아니라 미국 주식 시장 역사상 가장 큰 시장 가치 하락입니다(블룸버그).

위대한 기술의 환상

투자자들은 기본에 의문을 제기하지 않고 무한한 잠재력을 믿으며 AI 주식에 돈을 쏟아부었습니다. NVIDIA의 놀라운 상승은 AI 붐에 의해 촉진되었지만, 분명히 하자면, 그 조정은 우연이 아닐 수도 있습니다. 불가피한 일이었을까요? 단일 주식의 시가총액이 전체 경제와 맞먹을 때, 우리는 더 이상 건전한 투자에 대해 이야기하는 것이 아닙니다. 우리는 투자자들의 낙관주의에 의해 촉진된 과도한 투기에 대해 이야기하고 있습니다.

2025년 1월 28일 기준, 엔비디아의 P/E 비율은 약 50.67이었습니다. 정점에 이르렀을 때, 엔비디아의 가치는 3조 3,000억 달러를 넘어섰고, 이는 2024년 영국의 GDP보다 더 컸습니다. 하지만 월요일의 손실로 애플은 다시 세계에서 가장 가치 있는 회사가 되었습니다. 반대로 엔비디아의 가치 평가는 약 2조 8,000억 달러로 떨어졌습니다.

이것은 단지 NVIDIA에 대한 것이 아닙니다. 실리콘 밸리 모델 전체가 수년간 하이퍼 밸류에이션 경쟁을 벌여왔고, 밸류에이션을 터무니없는 수준으로 끌어올리는 한편, 이 기술 회사들이 천문학적 성장을 유지할 수 있을지, 아니면 이 부문을 특징짓는 무한한 강세의 일부일 뿐인지에 대한 질문을 무시했습니다.

최근 몇 달 동안 1억 달러 미만의 연간 수익을 창출했음에도 불구하고 700% 이상 성장한 음성 인식 회사인 SoundHound AI를 생각해 보세요. 50억 달러가 넘는 가치 평가는 Google, Amazon 등과 같은 거대 기업과 경쟁함에도 불구하고 AI 분야를 지배할 미래를 암시합니다.

한편, 중국에서는: 더 적은 것으로 더 많은 것을 하세요

실리콘 밸리가 계속해서 평가 과잉을 타고 있는 동안, DeepSeek과 같은 중국 AI 기업들은 조용히 이 분야의 선두 주자로 부상하고 있습니다. 미국 제재 하에 운영되는 그들은 제약과 적은 리소스가 더 많은 독창성으로 이어질 수 있음을 증명하고 있습니다. 과장된 GPU에 수십억 달러를 쏟아붓는 대신, 그들은 은행을 털지 않고도 결과를 제공하는 더 가볍고 비용 효율적인 모델을 개발하고 있습니다.

DeepSeek이 최근 OpenAI만큼 강력하지만 칩이 덜 필요한 기술을 발표한 것은 NVIDIA의 시장 가치 하락에 영향을 미쳤습니다. 하지만 AI 경쟁은 가장 큰 이름들만의 것이 아닙니다. 미국, 중국 등의 더 작고 비용 효율적인 회사들이 더 똑똑하고 더 가벼운 모델을 개발하고 있습니다. 과장된 광고가 가라앉으면서 진정한 돌파구는 끝없는 지출보다는 효율성과 실용적인 솔루션에 집중하는 사람들로부터 나올 수 있습니다. NVIDIA의 하락이 어떤 신호라면 AI의 다음 단계는 더 적은 것으로 더 많은 것을 할 수 있는 사람들에 의해 형성될 수 있습니다.

기술적 계산이 여기에 있습니다. 그러나 관점이 중요합니다.

너무 오랫동안 시장은 실리콘 밸리를 결코 실패할 수 없는 특권적인 투자 허브처럼 취급했습니다. 하지만 NVIDIA의 수정이 증명하듯이 중력은 여전히 ​​존재합니다. AI 골드 러시는 영원히 지속되지 않을 수 있는 거품을 부풀렸습니다. 시장 이해 관계자는 이를 경고로 받아들이고 미래의 시장 공포에 대비해야 합니다. 제가 할 일은 그저 흥미진진한 것이 아니라 장기적으로 재정적으로 합리적이며 공공재를 제공할 수 있는 제품을 실제로 제공하는 기술을 구축하는 이러한 린 스타트업에 주의를 기울이는 것입니다.

하지만 이번 매도에도 관점을 유지하는 것이 중요합니다. NVIDIA는 이 분야에서 세계적 리더이며 가까운 미래에도 그럴 가능성이 큽니다. 주가는 지난 2년 동안 480% 이상 상승했습니다. 이는 급격한 조정이지만 회사의 급격한 상승과 성공을 지우지는 못합니다.

출처: FXSTREET

출처: Manufacturing Today

한국 경제는 작년에 수출 성장 둔화, 국내 수요 침체, 정치적 위기 등으로 예상보다 낮은 성장률을 기록했습니다.

한국은행에 따르면, 4분기 경제 성장은 윤석열 총재의 충격적인 계엄령 선언으로 촉발된 정치적 혼란으로 민간 지출과 투자가 침체되면서 한국은행이 이전에 예측했던 것보다 훨씬 낮았습니다.

BOK의 예비 데이터에 따르면, 경제 성장의 주요 척도인 국가의 실질 국내총생산(GDP)은 2024년에 2% 증가했습니다.

2024년 수치는 중앙은행이 예측한 2.2% 성장률보다 낮지만, 2023년 1.4% 성장에서 성장률이 가속화되었습니다.

작년 성장을 주도한 것은 수출로, 전년 대비 6.9%나 급증했으며, 2023년에는 전년 대비 3.5% 증가할 것으로 예상됩니다.

2024년 민간 지출은 1.1% 증가했는데, 이는 전년도의 1.8% 증가보다 둔화된 수치입니다.

시설 투자는 1.8% 증가한 반면, 건설 투자는 2.7% 감소했습니다.

아시아에서 4번째로 큰 경제대국인 한국은 4분기에만 전분기 대비 0.1% 성장했는데, 이는 한국은행이 예측한 0.4% 성장률보다 훨씬 낮은 수치입니다.

연간 기준으로 경제는 4분기에 1.2% 성장했는데, 이는 이전 분기의 1.5% 성장에 비해 둔화된 수치입니다.

4분기 수출은 3개월 전 대비 0.3% 증가했지만, 수입은 0.1% 감소했습니다.

민간 소비는 분기별로 0.2% 증가했고, 정부 지출은 0.5% 증가했습니다. 시설 투자도 1.6% 증가했습니다.

하지만 건설 투자는 3.2% 감소한 것으로 나타났습니다.

"정치적 불확실성이 고조되면서 소비자 심리와 민간 지출이 영향을 받았습니다. 건설업계 상황은 예상보다 더 나빴습니다." BOK 관계자 신승철이 기자 브리핑에서 말했습니다.

윤씨는 12월 3일에 충격적인 계엄령을 선포하였고, 국회는 그에 대한 탄핵소추안을 의결하였다.

윤은 이번 달 초 체포되어 반란을 주도하고 권력남용을 저지른 혐의로 조사를 받고 있습니다.

한국은 2024년 초에 경제 회복 궤도에 올랐으나, 수출 성장이 둔화되고 국내 수요가 침체되면서 회복 추세가 약해졌습니다.

경제는 1분기에 3개월 전 대비 1.3% 성장했지만, 2분기에 0.2% 위축되었고, 3분기에는 겨우 0.1% 성장했습니다.

한국은행은 앞서 2025년 한국 경제 성장률 전망을 1.9%로 제시한 바 있으며, 이 수치는 더 낮아질 것으로 널리 예상됩니다.

신 씨는 "내수 수요 약세와 건설업 침체는 올해 1분기까지 이어질 것으로 예상된다"며 도널드 트럼프 신임 행정부에서 추가 예산과 정책 변화가 향후 경제에 영향을 미칠 주요 요인이라고 언급했다. (연합뉴스)

출처: Koreatimes