협력 선언 8년차

간결한

요약:

OPEC 회원국과 비OPEC 산유국 간 협력 선언이 오늘인 2024년 12월 10일로 8주년을 맞았습니다.

8년 전 오늘, OPEC 회원국과 아제르바이잔, 바레인 왕국, 브루나이 다루살람, 나중에 OPEC에 가입한 적도 기니, 카자흐스탄, 말레이시아, 멕시코, 오만 술탄국, 러시아 연방, 수단 공화국, 남수단 공화국이 오스트리아의 비엔나에 모여 세계 석유 시장의 상황을 논의하고 시장 안정을 회복하기 위한 가능한 방안을 모색했습니다.

이러한 역사적이고 건설적인 노력의 결과로 참여자 간의 협력과 대화를 촉진하는 독특한 플랫폼인 협력 선언(DoC)이 설립되었습니다. 주목할 점은 다른 비OPEC 석유 생산국이 이 이니셔티브를 지지하기 위해 회의에 참석했다는 것입니다.

12월 10일에 이루어진 엄청난 성공은 글로벌 석유 산업 역사상 두 가지 획기적인 이정표를 달성한 데 이어 이루어졌습니다. 알제 협정은 2016년 9월 28일에 알제리 알제에서 열린 OPEC 총회 제170차(특별) 회의에서 서명되었고, 같은 해 11월 30일에 오스트리아 비엔나에서 열린 OPEC 총회 제171차(정기) 회의에서 채택되었습니다.

HE Haitham Al Ghais, OPEC 사무총장은 이 행사를 회고하며 다음과 같이 말했습니다. "8년 전, OPEC 회원국과 일부 비OPEC 산유국을 포함한 주요 산유국 그룹이 당시 세계 석유 시장이 직면한 불안정성을 해결하기 위해 힘을 합치기로 결정했으며, 이는 다자주의, 국제 협력 및 석유 산업 역사의 새로운 장을 여는 것을 의미합니다."

HE 알 가이스는 "이러한 용감하고 중요한 노력은 일부 산업 이해 관계자의 비판과 회의에도 불구하고 COVID-19 팬데믹으로 인한 시장 침체에서 분명히 입증되었듯이 산업 전체, 이해 관계자 및 세계 경제에 지속적으로 혜택을 주었습니다."라고 덧붙였습니다.

DoC 프레임워크는 창설 이래 석유 시장 안정을 위해 참여자 간의 기술 및 연구 수준을 포함한 협력과 대화를 촉진하는 것을 목표로 했습니다.

출처:OPEC

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ING

간결한

SSA는 국가 위험의 기본 재평가로 인해 지속적인 압박에 직면합니다.

초국가적, 준주권적 및 기관(SSA) 채권의 경우, 2024년은 대체로 스왑에 대한 스프레드가 점진적으로 확대된 한 해였습니다. 이는 주로 유럽 중앙은행이 전반적인 공급 흐름이 증가한 가운데 정책 실행을 정상화한 데 따른 효과였습니다. 이는 정부 채권 분야와 특히 Bunds에서 시작하여 전체 신용 스펙트럼을 확대했습니다. 일부 발행자는 다른 발행자보다 마지막 확대 움직임에서 뒤처졌습니다. 특히 유동성이 낮은 이름의 경우, 화면 가격은 채권이 실제로 손을 바꿀 가격을 반영하지 않을 수 있습니다. 많은 경우 가격 발견은 일반적으로 1차 시장을 통해 이루어집니다.

내년 초는 주요 시장이 재개되고 발행자가 보통 그 해 자금의 상당 부분을 앞당겨 투자할 때 핵심이 될 것입니다. 이는 스프레드에 압박을 가할 수 있습니다. 연초에 나오는 대형 발행자는 특히 다른 발행자에게 분위기를 조성할 것입니다. 모든 시선은 KFW, EIB, 그리고 물론 EU에 집중될 것입니다.

당장은, Bunds의 회복이 상대적 평가가 이제 덜 늘어진 것처럼 보이기 때문에 약간의 안도감을 줄 수 있습니다. 즉, 국가에 비해, 하지만 유동적 이름에 비해 덜 유동적입니다(예를 들어, 독일 Laender 대 KFW). 하지만 프랑스의 정치적 혼란이 근본적인 이유라는 점에서, 핵심 및 더 유동적인 이름만이 실제로 혜택을 볼 수 있는 양날의 검이 될 수 있습니다. 긍정적인 측면에서, 최근의 에스컬레이션조차도 벨기에를 어느 정도 제외하고 다른 관할권으로의 확산이 미미했습니다.

SSA 스프레드는 Bunds에 의해 더 크게 압박되었습니다.

올해의 시작은 분위기를 정할 것입니다

한 가지 의문은 현재 프랑스와 독일의 정치적 불확실성 속에서 자금 조달을 앞당길 이유가 있는지, 아니면 일부 자금을 연기할 여지가 있는지에 대한 것입니다.

2024년 EUR을 통한 SSA 자금 조달은 1월에 총 800억 유로의 발행량으로 새로운 기록을 세우면서 두드러진 선불을 보였습니다. 이유는 여러 가지가 있었는데, ECB가 재투자를 늦추고, 여름에 EU 선거가 있고, 나중에 미국 대선이 다가왔기 때문입니다. 앞서 나갈 것이 많았습니다. 하지만 전체적으로 자금 조달량이 많았기 때문이기도 했습니다. 결국 1월은 전체 자금 조달의 20%에 약간 못 미치는 수치를 차지했는데, 이는 2023년과 비슷한 수준입니다.

2025년에도 전반적인 자금 조달 규모가 높을 것으로 예상됨에 따라 지금은 여유 공간이 제한적인 것으로 보입니다. 시기적으로 볼 때 프랑스 정치는 계속 우려되는 문제이며 여름에 또 다른 의회 선거가 있을 수 있습니다. 프랑스 관련 스프레드는 계속 높을 가능성이 있지만 다른 관할권은 일단은 보호받는 것으로 보입니다.

잠재적인 프랑스 선거가 더 넓은 스프레드 혼란과 Bunds의 또 다른 아웃퍼포먼스 레그를 유발하지 않는다면, 우리는 지속적인 공급 역풍 속에서 스와프 대비 점진적인 저퍼포먼스 추세가 계속될 가능성이 있다고 생각합니다. 이는 아마도 다시 SSA로 이어질 것입니다. 동시에 ECB는 연중에 완화가 거의 끝났다는 신호를 보낼 수 있으며, 장기 금리는 계속 상승할 것으로 보입니다. 우리는 그러한 환경에서 신용 곡선이 더 가파를 가능성이 높다고 생각합니다.

그러나 SSA가 스왑에 비해 더 좁은 스프레드로 이어지지 않더라도 주권에 비해 성과를 낼 여지가 여전히 있습니다. 더 중요한 것은 SSA 부문의 평가가 현재 커버드에서 (비)금융 기업에 이르기까지 다른 자산 클래스에 비해 더 매력적이어서 스왑에 비해 저조한 성과도 완화될 수 있다는 것입니다.

SSA는 더 넓지만 상대적으로 더 매력적입니다.

순 공급량이 많아 여전히 역풍이다

우리가 추적하는 지역(서유럽, 북미, 일본, 호주, 뉴질랜드 및 글로벌 초국적 기업)에서 발행된 고등급 € SSA는 2024년에 €4120억을 넘어 2023년의 €3600억을 훌쩍 넘어서 새로운 기록을 세웠습니다. 서유럽은 일반적으로 유로화 발행의 90% 이상을 차지하며, 그 중 3분의 1 이상은 다시 한 번 단일 발행자(유럽 연합)에 기인합니다. 2025년에는 표면 아래에서 약간의 변동이 있지만 총 발행 수준이 €4200억에 가까워 약간 더 높을 것으로 예상합니다.

EU가 향후 6개월 동안 세부 계획을 발표하는 동안, 2025년 총 발행이 1,500억~1,600억 유로로 증가할 수 있다는 신호가 이미 나타났습니다. 이는 내년에 만기가 돌아오는 채권이 280억 유로로 늘어나면서 재융자 수요가 증가하고 있는 가운데 나온 것입니다. 이는 2024년 30억 유로에서 순 발행이 1,350억 유로에서 1,220억~1,320억 유로로 실제로 감소할 수 있음을 의미합니다.

ESM과 EFSF는 2025년에 285억 유로를 발행할 예정이며, 이는 2024년의 260억 유로에서 증가한 수치이며, 여기에는 ESM에서 매년 발행하는 1달러 채권이 포함됩니다. EIB의 경우, 우리는 다시 약 600억 유로의 총액에서 약 300억 유로의 유로화 자금을 예상합니다. E-Names와 EU를 합치면 2025년에 예측하는 총 유로화 발행량의 45%에 도달합니다.

전체 발행의 25%는 독일 기관과 Lander에서 나올 것입니다. 우리는 다시 €1050억에 가까운 발행량을 가정하고, KFW는 €450억을 차지할 가능성이 높습니다. 이는 유로화로 표시된 자금 점유율입니다. 나머지를 채우기 위해 우리는 프랑스와 네덜란드 기관을 살펴봅니다. 작년에 비해 규모가 약간 낮거나 비슷한 €180억과 €150억이며, E-names를 제외한 초국적 기관과 캐나다 기관 및 지방에 이어 두 번째로 큰 블록입니다. 두 기관 모두 약간 낮은 양을 예상합니다. 특히 후자는 EUR로 더 기회주의적으로 자금을 조달하는 경향이 있기 때문입니다.

The overall EUR net funding volume could come in at €200bn, up from €195bn in 2024, but still below the peak levels of 2020 through 2022. However, this does not account for the ECB no longer reinvesting any maturing bonds from its portfolio holdings.

SSA supply will remain at elevated levels

EU bonds' role within SSAs: challenges and opportunities

The EU remains a focus: for one it dominates the SSA space with its high issuance levels. Paired with its high rating AAA/Aaa/AA+, it also serves as a benchmark to a degree.

The further evolution of that benchmark role was dented this year when MSCI and ICE decided against incorporating the EU into sovereign debt indices. It is not the end of the story, as other index providers iboxx and SP/Barclays still have to report back on their consultations where feedback rounds just closed in November. It would be surprising if the feedback resulted in materially different conclusions from the earlier two exercises. Still, this topic could be revisited, especially if there were more indications that the NGEU would not remain a one-off. Funding a common defence strategy amid a changing geopolitical landscape for instance could have significant supply implications for the future, although recent headlines suggest that options via a separate financing vehicle are being explored.

Further development was made on other fronts, though. ICE has just launched a Long EU bond futures contract, although it is cash-settled and based on an 8-13Y bond index rather than a basket of deliverable bonds as markets are accustomed to in the eurozone government bonds space. That might hinder it from gaining wider traction. But Eurex – the name behind the government bond contracts – has indicated that the EU is meeting the conditions for a launch of its own contract, especially since the EU has established a repo facility and also joined the Eurex repo platform for clearing and trading.

EU bonds have so far managed to stay aloof of French political

Those are the more technical underpinnings, but the EU will be closely watched for the impact that France may have on its credit perceptions. Fitch bases its AAA rating for the EU mainly on the capacity of AAA-rated member states to provide financial support if needed. Moody’s, meanwhile, highlights that the rating is more sensitive “to changes in the ratings of the three countries rated Aaa to Aa2 that make large contributions to the EU budget, i.e. Germany, France, and the Netherlands,” though notes a degree of resilience if downgrades are limited in extent and focussed on one member state. SP seems to follow a GDP-weighted average rating approach more mechanically than currently results in its AA+ assessment.

시장은 정점에 프랑스 스와프 스프레드를 현재의 AA- 등급에서 최대 3단계 낮은 등급으로 평가한 수준에 두었습니다. 두 가지 부정적인 전망으로 내년에 1단계 하향 조정이 가능할 것으로 보입니다. 이것만으로도 EU를 뒷받침하는 평균 계산에 영향을 미칠 가능성이 낮습니다. 프랑스는 EU에서 거의 17%의 비중을 차지하고 있습니다. 하지만 프랑스 정치가 예산 문제에서 전환점을 맞이할 조짐을 보이지 않는다면 시장은 이를 주기의 시작으로 볼 가능성이 큽니다. 상쇄 요인은 특히 이탈리아와 스페인에 대한 긍정적인 감정으로 남을 수 있으며, 20%가 조금 넘는 비중을 차지합니다.

EU 채권은 프랑스 국채에 비해 풍부해 보이는데, 후자의 확대가 약간의 스필오버 효과를 가져왔지만 장기적으로는 독일 SSA와 더 상관관계가 있는 경향이 있습니다. 이 측면에서 EU는 현재 일반적으로 비교적 좁은 범위에 고착된 스프레드 역학의 더 넓은 쪽에 있습니다.

출처:ING

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워렌 타쿤다

간결한

파운드 대 유로 환율은 목요일 유럽 중앙 은행(ECB) 정책 결정을 앞두고 확립된 상승 추세가 확대되면서 화요일에 1.2110으로 2024년 새로운 최고치까지 치솟았습니다.

즉, 유로를 매수하는 사람들은 주요 제공자의 스프레드나 수수료를 고려할 때 1.2050~1.2070 정도의 환율을 보게 됩니다.

GBP/EUR의 움직임은 EUR 약세에 의해 주도되는 것으로 보이며, EUR/USD도 어느 정도 압박을 받고 있습니다. 이는 투자자들이 목요일 정오에 발표될 ECB 결정에 '선두'하고 있음을 시사합니다.

ECB는 금리를 25bp 인하할 것으로 예상되지만, 시장 일부는 ECB가 더 대담한 접근 방식을 취하고 50bp 인하할 수 있다고 생각합니다. 후자의 움직임은 유로의 추가 약세를 유발할 것입니다.

50bp 인하한다는 것은 ECB 의사 결정권자들이 유로존 경제가 어려움을 겪고 있으며 지원이 필요하다고 우려한다는 것을 의미하는데, 낮은 금리를 통해 이를 제공할 수 있습니다.

그러나 유로존의 금리 하락은 영국의 금리 하락과는 대조적이며, 영국의 금리 하락 속도는 더 느릴 것으로 예상된다.

인테사 산파올로의 경제학자 아스마라 자말레는 "영국 중앙은행이 다음 주에 금리를 인하하지 않고 내년에는 금리를 온건하게 인하할 것으로 예상됨에 따라 파운드화는 "달러화와 유로화에 비해 강세를 보이고 있다"고 말했습니다.

영국 경제는 회복력을 유지할 것으로 예상되는 반면, 유로존은 도널드 트럼프의 새 행정부가 무역 관세를 부과할 가능성에 더 많이 노출될 것으로 알려졌습니다.

"EU-영국의 긴밀한 관계로 인한 영국 공급 측의 구조적 개선은 여전히 범위에 있으며, 특히 새로 부임하는 행정부의 미국 정책을 감안할 때 더욱 그렇습니다. 이와 관련하여 영국은 유로존보다 직접적인 관세 위험에 덜 노출될 가능성이 높습니다." Barclays의 외환 분석가의 메모에 나와 있습니다.

파운드 스털링은 영국 은행이 G10에서 가장 신중한 커터 중 하나가 될 것이라는 예상에 따라 2024년에 다른 통화보다 성과가 좋았습니다. 즉, 영국의 금리는 다른 곳에 비해 높은 수준을 유지할 것입니다.

이로 인해 유로존 등의 지역에서 영국으로 자본이 유입되어 파운드화가 유로화에 비해 상승할 수 있습니다.

"새해를 맞아 우리는 중기적으로 추가 상승이 있을 가능성이 높다는 확신을 강조하기 위해 GBP 프로필을 일부 조정했습니다. 항상 그렇듯이 모든 예측 프로필에는 위험 요소가 있습니다. 위험 감정 악화, 변동성 증가입니다. 하지만 현재로서는 영국 예산이 임박한 위협이라고 생각하지 않습니다." Bank of America의 외환 분석가 카말 샤르마의 말입니다.

하지만 주의해야 할 이유도 몇 가지 있습니다.

1) 이것은 ECB 결정에 대한 시장 '선두 달리기'일 수 있습니다. 종종 트레이더는 수익을 극대화하기 위해 실제로 발생하기 전에 가능성 있는 이벤트를 거래하려고 합니다.

이는 ECB가 결정을 내리는 목요일에 움직임이 거의 없을 수 있음을 의미합니다. 또한 투자자들이 "소문을 팔고 사실을 사"면서 유로가 강세를 보일 수 있음을 의미합니다.

ECB가 25bp 인하하고 데이터에 따라 대응하겠다고 주장하면, 극단적인 50bp 인하 시나리오가 실현되지 않으면서 유로화는 상승할 것입니다.

우리가 따르는 여러 은행 분석가들은 아직 당황하기에는 너무 이르다고 생각하며 ECB가 금리를 25bp 인하할 것이라고 생각합니다.

2) 환율은 상당한 기술적 장벽이 될 수 있는 수준에 접근하고 있습니다. 아래의 GBP/EUR 주간 차트는 이 쌍이 2022년에 실패했음을 보여줍니다.

수평선은 브렉시트 이후 범위의 상한을 표시하며, 거래자들은 또 다른 실패를 예상하고 이 근처에서 이익을 확보하거나 파운드화를 적극적으로 매도할 가능성이 있습니다.

하지만 이 저항선이 붕괴되면 1.2188로 이어지고, 그 다음에는 1.25로 나아갈 수 있습니다.

Barclays의 분석가들은 2025년에 EUR/GBP가 0.80까지 하락할 것으로 예측하고 있으며, 이는 GBP/EUR 환산으로 1.25가 된다는 의미입니다.

3) 오늘 아침 파운드 스털링 라이브는 2025년 파운드에 잠재적으로 부정적인 영향을 미칠 수 있는 요인을 분석한 보고서를 발표했습니다. 바로 노동 시장입니다.

REC는 레이첼 리브스의 일자리 부담 예산으로 인한 잠재적 일자리 손실에 대해 경고한 최신 기관입니다. REC는 정규직 배치 지수가 10월의 44.1에서 11월에는 40.7로 떨어져 2010년대 후반의 평균인 54.2보다 훨씬 낮다고 보고했습니다.

이는 2023년 11월 이후 가장 큰 월별 감소폭으로, 잔액은 15개월 만에 최저치를 기록했습니다.

"REC 조사에 따르면 재무장관이 예산에서 급여세를 인상한 후 기업들이 채용을 축소하면서 11월 노동 시장이 급격히 악화됐다는 사실이 드러났습니다." Pantheon Macroeconomics의 영국 수석 경제학자 엘리엇 조던-도크의 말입니다.

이는 영국 중앙은행이 임금 감소를 인플레이션 행렬의 디플레이션 요인으로 판단함에 따라 2025년에 금리를 인하할 여지가 더 커질 수 있음을 의미합니다.

이러한 결과는 영국 중앙은행이 다른 통화권 국가 중에서 가장 느리게 금리를 인하할 것이라는 예상 속에서 상승하고 있는 파운드화에 상당한 역풍을 초래할 것입니다.

출처: Poundsterlinglive

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오웬 리

간결한

탄소세는 프랑스의 옐로 베스트 시위와 다른 지역의 시위에서 볼 수 있듯이 악명 높게 인기가 없습니다. 저소득층은 이러한 세금으로 인한 가격 상승이 일반적으로 퇴보적이기 때문에 불균형적으로 피해를 입습니다(예: Bento et al. 2009, Fullerton et al. 2012, Williams et al. 2015, Goulder et al. 2019, Cronin et al. 2019, Kaenzig 2023). 따라서 정치인들은 탄소에 가격을 책정하는 것을 주저합니다. 또한 기업들은 기후 정책의 비용을 비판합니다.

대중의 반대를 극복하는 한 가지 전략은 탄소세 수입을 모든 시민에게 일시금 배당금으로 돌려주는 것입니다. 이러한 기후 배당금은 가난한 사람들에게 유리하며 탄소세의 퇴보적 성격을 상쇄할 수 있습니다. 오스트리아, 캐나다, 스위스는 탄소 가격 책정과 기후 배당금을 결합했습니다(Keohane 2009).

하지만 기후 배당금은 비효율적이고, 탄소세의 기업에 대한 부정적 비용을 상쇄할 수 없으며, 소득세 기반과 공공 수입을 줄이는 경향이 있습니다. 따라서 탄소세 수입은 소득세 삭감을 위한 자금 조달과 기업 보상에도 사용되어야 합니다. 이는 더 효율적이지만 고소득 계층에 더 많은 혜택을 줍니다. 게다가 재무 장관들은 탄소세 수입을 사용하여 확대되는 예산 홀을 메우고 싶어합니다.

따라서 공공 재정을 해치지 않고도 유권자의 승인을 얻을 수 있는 새로운 탄소 가격 책정 제도가 필요합니다. 차선책 정책은 정부가 개별 투표세에 접근할 수 없고 노동 소득세와 같은 왜곡된 세금에 의존하여 공공 서비스를 재정 지원해야 함을 의미합니다. 저희의 작업(van der Ploeg et al. 2024)에서 저희는 세 번째 차선책 탄소세 개혁을 고려함으로써 더 나아가는데, 이는 탄소세 수입만을 세금 개혁에 사용할 수 있다는 의미에서 증분적 세금 개혁과 관련이 있습니다.

우리는 탄소세가 소득 분포 전반에 걸쳐 가계에 어떤 영향을 미치는지, 그리고 정책 입안자들이 탄소세 수단과 그에 따른 수익을 어떻게 사용하고 싶어하는지에 대한 새로운 통찰력을 제공합니다. 우리는 기후 배당금을 분배하고 공정한 탄소세 개혁을 보장하기 위해 추가 공공 수익을 올리려면 지구 온난화로 인한 총 피해 이상의 탄소세를 부과해야 한다고 주장합니다.

미시 시뮬레이션 모델

We investigate these issues in a micro-based simulation model for Germany. In our model, households choose to consume from key carbon-intensive consumption categories (e.g. electricity, heating, transport) and other consumption categories. We estimate a flexible disaggregated demand system using the German consumption expenditure survey. For each commodity, we generate a carbon footprint. Households also choose their labour supply depending on their after-tax consumption wage. Demands for consumption and leisure are specific to each household (e.g. marital status, household size, number of children). The government raises revenues using income and carbon taxes. It sets policy to maximise welfare (a weighted sum of the utilities of each household), allowing for inequality aversion. Income taxes paid by each household are captured by a log-linear income tax schedule. We calibrate the preferred value of the coefficient of inequality aversion (1.6) to reproduce Germany’s observed income tax schedule and use this in Table 1 below.

Firms respond to carbon taxes by mitigating emissions, which lowers factor returns, even though they pass on some of the burden to consumers via higher prices. This is the regulatory (efficiency) cost of climate policy. Carbon taxes increase prices according to their carbon intensity. They lower the real wage and employment, which represent efficiency costs. Poorer households are impacted relatively more by carbon taxes. Carbon taxes thus lower emissions at the expense of equity.

We consider three scenarios: (1) recycle carbon tax revenue as climate dividends; (2) use revenue to lower income taxes and make income taxes more progressive; and (3) use revenue for climate dividends and for adjusting the progressivity of the income tax system. In all scenarios, the carbon tax and the way it is recycled are set optimally.

Table 1 Three different recycling scenarios (relative to a no-damages and no-carbon-tax baseline)

Scenario (1): Recycling all carbon tax revenue as climate dividends

Recycling revenue as climate dividends helps to offset the regressive impact of the tax on the poor. The dividends improve equity by transferring some of the burden away from lower-income households. To illustrate this, Table 1 shows this for Germany when the social marginal damages from global warming are €100/tCO2. (In our paper, we also discuss marginal damages of €0 and €50 per tCO2.) The carbon tax is set at €77/tCO2, below marginal social damages, and each household receives a climate dividend of €341 per year. As a result, emissions fall by more than a third and employment drops by slightly more than 1%.

It is useful to contrast this with scenario (3), where all carbon revenue is optimally recycled to solely reform the income tax system with no climate dividends. While this option is better for efficiency, it is worse for equity, and emissions fall by less as the carbon tax is now only €51/tCO2. As a result, emissions only drop by about a quarter rather than a third. The inability to directly protect the poor is why carbon taxes are lower. Total welfare is much higher if the carbon taxes are set higher and all carbon tax revenue is recycled as climate dividends, as in scenario (1).

Scenario (2): Third-best optimal carbon tax reform

Even higher welfare can be achieved if the income tax system, the carbon tax, and the climate dividend are simultaneously optimised. The carbon tax revenue is thus split between providing a climate dividend and reforming the income tax system. Table 1 indicates that the carbon tax is now much higher than before, €119/tCO2, and even higher than the marginal damages of €100/tCO2. Emissions thus fall much more, by nearly half. Since demand for energy-intensive goods is not very sensitive to price changes, the carbon tax is an efficient way to raise revenue. Hence, the climate dividend is now much higher, €732 per year, albeit employment falls a little bit more and the efficiency loss is much higher (3.7%). But this loss is more than offset by the higher equity gain. Total welfare increases by the most (3.3%) among the three scenarios.

The key insight is that the third-best optimal carbon tax is set above the marginal damages from global warming, as climate dividends are an efficient way to redistribute, with all carbon tax revenue rebated as climate dividends. Figure 1 indicates that both the level of the carbon tax and total climate dividends increase if policymakers are more concerned about inequality aversion. The third-best optimal carbon tax starts at half the marginal damages if policymakers do not care about inequality but rises to 120% of marginal damages at our preferred degree of inequality aversion.

Figure 1 Effects of different degrees of inequality aversion on carbon tax and climate dividend

Figure 2 shows that for third-best carbon tax reform emissions, employment and inequality fall as policymakers become more concerned about inequality. Emissions are less than when recycling only climate dividends, except for low degrees of inequality aversion, while employment and inequality are higher, except for very high degrees of inequality aversion.

Figure 2 Effects of optimal policy packages on emissions, hours worked, and inequality

Summing up

유권자들이 탄소 가격을 수용할 수 있도록 하려면 일부 탄소세 수입을 균일한 기후 배당금으로 환급해야 합니다. 이는 탄소세가 소득 분배에 미치는 부정적인 영향을 상쇄하는 데 도움이 됩니다. 기후 배당금을 사회 보장 지급금(Tovar et al. 2021, Paoli and van der Ploeg 2021)과 같이 가장 낮은 소득층을 대상으로 하면 더 나은 결과를 얻을 수 있습니다. 그러나 탄소세를 지구 온난화로 인한 한계 피해의 합계보다 높게 설정하고 추가 수입을 더 높은 기후 배당금을 조달하고 소득세 제도를 개혁하는 데 사용하면 효율성과 형평성 모두에서 더 나은 결과를 얻을 수 있습니다. 이를 통해 형평성을 해치지 않고 기후 정책의 규제(효율성) 비용 중 일부를 보상할 수 있습니다.

우리의 결과는 Fried et al. (2024)의 결과와 일치하는데, 이들은 일반 균형 프레임워크 내에서 탄소세 수입의 3분의 2를 자본 소득에 대한 왜곡세를 삭감하는 데 반환하고 나머지 3분의 1을 소득세 시스템을 더 진보적으로 만드는 데 사용하는 것이 최적임을 보여줍니다. 이 재활용 계획은 또한 모든 탄소세 수입을 기후 배당금으로 반환하거나 모든 수입을 왜곡세 삭감으로 반환하는 것보다 더 높은 복지를 달성합니다.

보다 일반적으로, 우리는 개발과 기후 목표를 동시에 달성하기 위해 불평등을 억제하고 성장을 보다 포괄적으로 만드는 것이 중요하다고 주장합니다(Wollburg et al. 2024 참조). 녹색 전환을 위해 추가로 고려해야 할 중요한 측면은 가정과 기업이 가스 연료 중앙 난방에서 히트 펌프와 태양광 패널로, 내연 기관 차량에서 전기 자동차로 전환하고 녹색 수소에 투자하도록 하는 것입니다. 이를 달성하기 위해 탄소세 수입의 일부를 사용하여 비례 가격 보조금을 통해 녹색 전환을 위한 이러한 전환 투자를 자금 지원하는 것이 도움이 될 것입니다(Kuhn and Schlattmann 2024). 현금이 없고 녹색 기술로 전환하기 위해 빌릴 수 없는 가난한 사람들을 돕는 것도 중요합니다.

출처:Armon Rezai Frederick Van Der Ploeg

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ING

간결한

확산 위험은 보다 제한적이고 독특해 보입니다.

시장은 유로존 위험이 이제 대체로 억제되었고 우리는 더 특이한 국가 스토리를 살펴보고 있다고 느끼는 듯합니다. 유로존 정치적 혼란에 대한 Bund 스와프 스프레드의 반응은 범위가 작아지고 수명이 짧아졌습니다. 주목할 점은 주변국 채권 스프레드가 프랑스의 정치적 불안에도 불구하고 좁아지는 추세를 유지하고 있다는 것입니다. 사실, 시장은 과거 몇 년간의 스프레드 계층 구조에 도전하고 있는데, 이탈리아, 스페인, 포르투갈과 같은 기존의 고위험 국가가 프랑스와 벨기에에 비해 비교적 잘 해내고 있기 때문입니다.

시장은 시장 기능 장애의 징후에 대한 유럽 중앙 은행의 대응 기능을 내재화했고 ECB의 도구 모음도 전송 보호 메커니즘(TPI)을 포함하여 진화했습니다. 여기에 EU가 과거 위기마다 더욱 가까워졌고 NGEU를 통한 공동 부채 발행으로 절정에 달했습니다.

반론은 정치적 불확실성이 프랑스와 독일의 리더십을 방해하는 한 더 이상의 진전을 기대할 수 없다는 것입니다. 전반적인 부채 수준이 여전히 높고 적자가 높으며 거시경제 전망이 취약한 상황에서 ECB조차도 최근 '재정적 침체'가 국가 부채 지속 가능성에 대한 시장의 우려를 다시 불러일으킬 수 있다고 경고했습니다. 정치적 상황으로 인해 ECB가 다시 잔해를 치우게 될 수 있습니다.

유로존 채권 내 새로운 위계 구조로

프랑스에 시선이 집중되고 있지만, 이미 많은 비관론이 가격에 반영되어 있다.

이번에는 모든 이목이 당연히 프랑스에 집중되어 있습니다. 프랑스 정부 채권의 10년 수익률 스프레드는 12월에 88bp로 확대된 후, 이미 높은 범위로 후퇴했습니다. 정치가 새로운 불확실성의 단계에 접어들고 2025년 여름에 새로운 의회 선거가 다가오면서 더욱 확대될 가능성이 있습니다. 하지만 시장은 이미 가격이 등급 하향에 대한 기대를 반영하고 있기 때문에 프랑스 재정 문제를 신속히 해결할 수 있을지에 대해 경계하고 있었습니다. 최근 확대로 인해 스와프에 대한 프랑스 10년 스프레드는 현재의 'AA-' 등급보다는 'A-' 등급에 더 가깝습니다. 3단계 낮습니다.

정부의 취약성은 항상 그림의 일부였지만, 그렇게 빨리 정점에 도달할 것으로 예상되지는 않았습니다. 이제 초점은 장기 부채 경로에 대한 의미와 프랑스가 다른 나라들과 비교했을 때 어떤 위치를 차지하는지에 맞춰져 있습니다. 프랑스의 스프레드는 이미 스페인보다 훨씬 높으며, 지금은 그리스와 거의 비슷합니다.

프랑스 국채 스프레드는 이미 많은 평가 비관론을 반영하고 있습니다.

... 그리고 더 광범위한 스필오버가 억제되어 다른 곳에서 더 많은 선택적 강화가 가능해졌습니다.

중요한 점은, 프랑스를 둘러싼 우려가 다시 불붙었지만, 예를 들어 이탈리아 정부 채권과 독일 국채의 스프레드가 2021년 이후 가장 좁은 수준에 가깝게 거래되는 것을 막지는 못했다는 것입니다. 우리가 여전히 유로존 주변국과 관련하여 보고 있는 것은 상대적인 정치적 안정성과 거시경제적 회복력에 힘입어 시장의 낙관론이 높아져 추가 등급 상향에 대한 기대가 높아지고 있다는 것입니다. 현재로서는 ECB의 전반적인 금리 인하 환경도 스프레드를 뒷받침하고 있어, 이는 ECB의 점진적인 양적 긴축의 영향을 상쇄하는 것 이상의 효과가 있습니다.

이러한 설정은 2025년 초반에 유지될 수 있습니다. 하지만 ECB 재투자가 완전히 중단됨에 따라 점점 더 어려워질 수 있습니다. 우리의 중심 시나리오는 또한 ECB가 연중에 중립 수준 바로 아래에서 정책 금리의 저점에 도달하고 장기 금리가 상승 추세를 보이기 시작하여 곡선이 후반부에서 가파르게 될 것으로 예상합니다. 하지만 전망은 미국 정치의 예측 불가능성 때문에 불확실성이 매우 큽니다. 변동성은 스프레드 상품의 친구가 아닙니다.

유로존 스프레드의 경우, 이는 정치적 긴장이 더 심화되지 않는다면 올해 초에 더 선택적으로 긴축할 수 있는 적당한 잠재력을 의미할 수 있습니다. 하지만 올해 후반에 스프레드 성과가 더 어려워 보입니다. ECB가 금리를 더 크게 인하하고 대차대조표 이익을 배치하는 것을 고려하는 하방 위험 시나리오가 스프레드에 가장 큰 영향을 미칠 가능성이 높으며, 이는 Bunds부터 시작됩니다.

출처: ING

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워렌 타쿤다

암호화폐

비트코인 청산은 3년 만에 최고 기록을 경신했습니다. BTC 가격 폭락으로 시장이 인기 있는 대상으로 이동했기 때문입니다.

X 계정 Ltrd의 새로운 연구에 따르면 전체 암호화폐 시장 총액이 12월 9일에 최대 11% 하락한 반면 "미친" 거래자 행동이 드러났습니다.

분석: Coinbase 거래자들이 비트코인을 "공격적으로" 판매

비트코인은 이번 주 첫 월가 거래 세션에서 기대에 부응하여 94,000달러 근처로 하락했습니다.

이는 12월 5일의 큰 하락 심지의 약 50%를 구성했으며, 분석에 따르면 이는 96%의 확률로 채워질 수 있는 시장 "비효율성"을 만들어냈습니다.

이것이 실현되기는 했지만, 가격 하락에 따른 청산은 지난 주의 연쇄 반응과는 거리가 멀어 보였다.

Ltrd는 "오늘의 덤프는 2021년 이후 가장 큰 청산으로 이어졌습니다."라고 요약했습니다. 비트코인, '미친' 리셋으로 16억 달러 손실로 2021년 이후 가장 많은 청산 발생_1

시장 영향이 있는 BTC/USD 차트. 출처: Ltrd/X

Ltrd는 거래소 움직임을 분석한 결과, 미국 최대 거래 플랫폼인 Coinbase가 하락 모멘텀을 촉발하는 데 중요한 역할을 했다고 밝혔습니다.

"우리는 미친 짓을 관찰했습니다. Coinbase 거래자들이 메가 덤프가 시작되기 거의 한 시간 전에 공격적으로 매도를 시작했습니다."라고 계속해서 말했습니다.

"물론 가장 큰 하락은 청산 폭포로 인해 발생했지만, 이러한 끊임없는 매도 압력은 가격을 과도하게 레버리지된 포지션이 강제로 마감되는 영역으로 끌어올리는 데 결정적인 역할을 했습니다." 비트코인, 2021년 이후 가장 많은 청산 발생, '미친' 재설정으로 16억 달러 손실_2

Binance, Coinbase의 CVD 데이터. 출처: Ltrd/X

첨부된 차트는 Coinbase와 세계 최대 거래소인 Binance의 누적 거래량 델타(CVD) 데이터를 비교한 것입니다.

“확실히 특이하다”

모니터링 리소스 CoinGlass의 데이터에 따르면, 본 글을 작성한 12월 10일까지의 24시간 동안의 총 암호화폐 청산 규모는 16억 달러에 달했습니다.

이 중 BTC 롱 포지션은 1억 4,200만 달러, Ether 롱 포지션은 2억 800만 달러로 손실이 적었습니다.

CoinGlass는 X명의 팔로워에게 "지금까지 이 강세 주기 중 가장 큰 장기 청산"이라고 확인했습니다. 비트코인, 2021년 이후 가장 많은 청산 발생, '미친' 재설정으로 16억 달러 손실_3

암호화폐 청산(스크린샷) 출처: 코인글래스

일부 반응은 알트코인에 영향을 미치는 "청산 학살"을 한탄했지만, 더 낙관적인 관점은 이를 시장이 더 안정적인 조건으로 전환할 수 있는 기회로 봅니다.

"그 레버리지가 없어지면서 시장은 재설정되었고, Altcoin은 주요 수준을 지지로 뒤집었습니다. 좋은 일이죠." 인기 트레이더 Jelle이 최근 X 논평의 일부에 이렇게 적었습니다.

한편, Ltrd는 XRP를 포함한 알트코인을 현미경으로 관찰하면서 캐스케이드의 "비정상적인" 특성에 주목했습니다.

"정말 이상한 일이 일어났습니다. 규모가 크고 비교적 성숙한 시장에서, 우리는 시장이 5% 이상 하락하게 만든 대량 매도 주문의 연쇄를 목격했습니다." 분석은 이렇게 말합니다.

"우리는 정확히 무슨 일이 일어났는지 모릅니다. 하지만 확실히 특이한 일이죠."

출처: Cointelegraph

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오웬 리

간결한

아시아는 여전히 세계 경제 성장의 핵심 엔진이지만, 올해는 다양한 요인에 걸친 불확실성이 증가했습니다. 일본의 놀라운 리더십 전환, 한국의 계엄령 실패, 트럼프의 관세 위협으로 인해 이 지역의 미래를 예측하기가 더 어려워졌습니다.

IMF 아시아태평양 부문 책임자인 알라스데어 스콧은 특정 국가나 정치 상황에 대한 언급을 피하면서도 이 지역의 회복력을 강조했으며, 여전히 상당한 성장 잠재력을 보유하고 있다고 말했습니다.

그는 일본은행의 7월 금리 인하 이후 8월 시장 혼란이 짧았던 점을 지적한 뒤, 서울에서 월요일에 한 인터뷰에서 "우리는 이미 실제로 그러한 회복력이 있다는 것을 보았습니다."라고 말했습니다. 그는 인구 통계 및 노동과 같은 장기적인 문제를 포함하여 탐색해야 할 과제가 있지만 "상향 성장 잠재력이 많이 있습니다."라고 말했습니다.

스콧과 아시아 태평양 지역 IMF 수석 경제학자 요하네스 비건드는 이번 주에 한국 대외경제정책연구원과 함께 트럼프 대통령과 세계 경제 전망에 관한 공동 컨퍼런스에 참석하기 위해 서울을 방문합니다.

이 지역을 뒤흔든 최근 사건은 윤석열 대통령 탄핵을 위한 야당 캠페인을 촉발한 한국의 계엄령 참사입니다. 윤석열은 지난 화요일 수 시간 동안 지속된 자신의 포고령에 대해 사과했고, 그 이후로 국정을 총리와 여당의 손에 맡겼습니다.

월요일에 한국 의회가 주말에 윤에 대한 탄핵안을 통과시키지 못한 후, 원은 달러에 대해 1.1%까지 하락했습니다. 야당은 이번 주 후반에 또 다른 안건을 추진할 계획입니다. 코스피 주가 지수는 월요일에 2.8%까지 하락하여 8월 이후 가장 큰 하락 중 하나가 되었습니다. 8월에는 일본은행의 예상치 못한 금리 인상으로 인해 지역 전체에서 시장이 폭락했습니다.

IMF의 스콧은 "8월 초 토픽스 시장이 매우 빠르게 하락했을 때처럼 잠깐의 혼란이 있었습니다."라고 말했습니다. "하지만 1~2주 후에 다시 돌아와 보면 상황이 돌아왔습니다. 그래서 우리 측에서는 더 긴 관점을 취하려고 노력하고 있습니다."

한국은행은 계엄령 논란이 터진 이후 시장을 안정시키기 위한 조치를 강화했고, 정부와 협력해 필요하다면 "무제한 유동성"을 약속했습니다. 그러나 한국은행 총재 리창용은 정치적 혼란의 영향을 제한하기 위해 기준 금리를 인하할 가능성을 일축했습니다.

블룸버그 경제학은 다음과 같이 말합니다...

“BOK가 무제한 유동성을 제공한 마지막 시기는 2020년으로, 경제가 초기 코로나 충격을 극복하도록 돕기 위해 제공한 시기로, 시장을 진정시키는 데 성공했습니다. 현재 상황에서도 마찬가지로 효과적일 것이라는 데 의심의 여지가 없습니다.”

IMF의 위건드는 이 지역이 "놀라운 회복력을 보였다"는 데 동의했으며 앞으로도 그럴 것으로 기대했습니다. 그는 또한 소비자 인플레이션이 둔화됨에 따라 아시아 중앙은행이 금리를 더 인하할 "여유"가 있으며, 연방준비제도도 자체 통화 정책을 완화할 계획으로 보인다고 말했습니다. 그는 환율이 "충격 흡수 장치" 역할을 하며 국가는 이를 그렇게 활용해야 한다고 말했습니다.

Wiegand는 "아시아 경제는 1990년대 후반 금융 위기 동안에 비해 엄청나게 발전했고 훨씬 더 회복력이 있는 것 같다"고 말했습니다.

출처: 김샘

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협력 선언 8년차

출처:OPEC

기본 주권 수준이 재평가됨에 따라 SSA 스프레드가 더 넓어짐

SSA는 국가 위험의 기본 재평가로 인해 지속적인 압박에 직면합니다.

SSA 스프레드는 Bunds에 의해 더 크게 압박되었습니다.

올해의 시작은 분위기를 정할 것입니다

SSA는 더 넓지만 상대적으로 더 매력적입니다.

순 공급량이 많아 여전히 역풍이다

SSA supply will remain at elevated levels

EU bonds' role within SSAs: challenges and opportunities

EU bonds have so far managed to stay aloof of French political

출처:ING

파운드 대 유로 환율이 2024년 최고치를 경신하다

출처: Poundsterlinglive

탄소세 개혁: 공정하고 효율적이며 예산 중립적

미시 시뮬레이션 모델

Scenario (1): Recycling all carbon tax revenue as climate dividends

Scenario (2): Third-best optimal carbon tax reform

Summing up

출처:Armon Rezai Frederick Van Der Ploeg

유로존 채권 스프레드: 진행 중인 재조정

확산 위험은 보다 제한적이고 독특해 보입니다.

유로존 채권 내 새로운 위계 구조로

프랑스에 시선이 집중되고 있지만, 이미 많은 비관론이 가격에 반영되어 있다.

프랑스 국채 스프레드는 이미 많은 평가 비관론을 반영하고 있습니다.

... 그리고 더 광범위한 스필오버가 억제되어 다른 곳에서 더 많은 선택적 강화가 가능해졌습니다.

출처: ING

비트코인, 2021년 이후 가장 많은 청산 발생, '미친' 재설정으로 16억 달러 손실

분석: Coinbase 거래자들이 비트코인을 "공격적으로" 판매

시장 영향이 있는 BTC/USD 차트. 출처: Ltrd/X

Binance, Coinbase의 CVD 데이터. 출처: Ltrd/X

“확실히 특이하다”

암호화폐 청산(스크린샷) 출처: 코인글래스

출처: Cointelegraph

IMF, 아시아 경제는 격변을 견뎌낼 만큼 회복력이 있다고 밝혀

출처: 김샘

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