สกุลเงินเอเชียเริ่มฟื้นตัวหลังสัปดาห์ผันผวน ริงกิตทรงตัว

โตเกียว (15 พ.ย.) ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) กล่าวว่า นายคาซูโอะ อูเอดะ จะกล่าวสุนทรพจน์และจัดการแถลงข่าวที่เมืองนาโกย่า ทางตอนกลางของญี่ปุ่นในวันจันทร์หน้า โดยตลาดจะจับตามองเหตุการณ์ดังกล่าวอย่างใกล้ชิด เพื่อดูว่าธนาคารกลางญี่ปุ่นอาจจะขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือนหน้าหรือไม่

จะเป็นโอกาสแรกของอุเอดะที่จะพูดคุยโดยตรงเกี่ยวกับนโยบายการเงินนับตั้งแต่ชัยชนะของโดนัลด์ ทรัมป์ในการเลือกตั้งประธานาธิบดีสหรัฐฯ เมื่อวันที่ 5 พฤศจิกายน และติดตามข้อมูลผลิตภัณฑ์มวลรวมภายในประเทศ (GDP) ไตรมาส 3 ของญี่ปุ่น ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความยืดหยุ่นที่น่าประหลาดใจในการบริโภค

ความคิดเห็นของอุเอดะจะถูกตรวจสอบโดยตลาดเพื่อหาเบาะแสว่า BOJ จะสามารถขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งได้เร็วเพียงใด โดยนักวิเคราะห์มีความเห็นแตกต่างกันว่าจะเกิดขึ้นในช่วงเดือนธันวาคมหรือมกราคมปีหน้า

นักวิเคราะห์บางคนมองว่า อุเอดะอาจแสดงท่าทีแข็งกร้าวหาก BOJ ต้องการเตรียมตลาดให้พร้อมสำหรับโอกาสที่จะเกิดการขึ้นอัตราดอกเบี้ยในการประชุมวันที่ 18-19 ธันวาคม เนื่องจากเผชิญคำวิจารณ์ว่าทำให้ตลาดผันผวนอย่างหนักในเดือนสิงหาคมด้วยการขึ้นอัตราดอกเบี้ยแบบกะทันหันในเดือนกรกฎาคม

การที่เงินเยนอ่อนค่าลงอีกครั้งเมื่อเร็วๆ นี้ส่งผลให้ BOJ มีแรงกดดันที่จะต้องขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเร็วๆ นี้ เนื่องจากการที่สกุลเงินเยนอ่อนค่าลงส่งผลให้เงินเฟ้อสูงขึ้น และส่งผลกระทบต่อครัวเรือนเนื่องจากทำให้ต้นทุนการนำเข้าสูงขึ้น พวกเขากล่าว

หลังจากดีดตัวกลับเล็กน้อยมาอยู่ที่ประมาณ 141 เยนต่อดอลลาร์ในเดือนกันยายน เงินเยนก็อ่อนตัวลงสู่ระดับก่อนที่ธนาคารกลางญี่ปุ่นจะขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือนกรกฎาคม ปัจจุบัน เงินเยนอยู่ที่ประมาณ 156 เยน โดยเข้าใกล้เส้น 160 ซึ่งถือเป็นระดับที่ผู้กำหนดนโยบายกังวลมากขึ้น

นาโอมิ มูกูรูมา หัวหน้านักกลยุทธ์ด้านพันธบัตรของ Mitsubishi UFJ Morgan Stanley Securities กล่าวว่า “ตราบใดที่ค่าจ้างและราคาบริการยังคงเพิ่มขึ้นในอัตราประมาณปัจจุบัน BOJ อาจพบว่าเพียงพอที่จะปรับระดับการสนับสนุนทางการเงิน”

“ยังมีความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อที่เกิดขึ้นใหม่จากค่าเงินเยนที่อ่อนค่าลง” ซึ่งทำให้มีโอกาสที่อัตราดอกเบี้ยจะขึ้นในเดือนธันวาคมมากขึ้น เธอกล่าว

ข้อมูลเมื่อวันพุธแสดงให้เห็นว่าอัตราเงินเฟ้อภาคค้าส่งเร่งตัวขึ้นในเดือนตุลาคมในอัตรารายปีที่เร็วที่สุดในรอบมากกว่า 1 ปี เนื่องมาจากค่าเงินเยนที่อ่อนค่าลงส่งผลให้ต้นทุนการนำเข้าสินค้าบางรายการสูงขึ้น

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นของญี่ปุ่นพุ่งขึ้นแตะระดับสูงสุดในรอบกว่า 10 ปีเมื่อวันพฤหัสบดี เนื่องจากนักลงทุนเตรียมรับมือกับโอกาสที่ BOJ จะขึ้นอัตราดอกเบี้ยในระยะใกล้

ที่นาโกย่า อุเอดะจะกล่าวสุนทรพจน์และตอบคำถามจากผู้บริหารธุรกิจตั้งแต่เวลา 10.00 น. ถึง 11.30 น. (0100-0230 GMT) จากนั้นจะมีการแถลงข่าวตั้งแต่เวลา 13.45 น. ถึง 14.15 น. (0445-0515 GMT) ธนาคารกลางญี่ปุ่นกล่าวเมื่อวันศุกร์

ตามประวัติแล้ว ผู้ว่าการธนาคารกลางญี่ปุ่นจะเดินทางไปเยือนโอซากะและนาโกย่าทุกปี เพื่อแลกเปลี่ยนมุมมองกับผู้บริหารธุรกิจและอธิบายเหตุผลเบื้องหลังการตัดสินใจนโยบายการเงินของธนาคารกลาง

BOJ ได้ยุติอัตราดอกเบี้ยติดลบในเดือนมีนาคม และปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นเป็น 0.25% ในเดือนกรกฎาคม โดยมองว่าญี่ปุ่นใกล้ที่จะบรรลุเป้าหมายเงินเฟ้อ 2% ได้อย่างมั่นคง

ผลสำรวจของรอยเตอร์ซึ่งดำเนินการระหว่างวันที่ 3-11 ตุลาคม แสดงให้เห็นว่านักเศรษฐศาสตร์ส่วนใหญ่เพียงเล็กน้อยคาดการณ์ว่า BOJ จะไม่ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งในปีนี้ แม้ว่าเกือบ 90% คาดว่าอัตราดอกเบี้ยจะเพิ่มขึ้นภายในสิ้นเดือนมีนาคมก็ตาม

ที่มา: Theedgemarkets

ดัชนีราคาค่าจ้างเพิ่มขึ้น 0.8% ในไตรมาสเดือนกันยายนและ 3.5% เมื่อเทียบกับปีที่แล้ว ซึ่งสอดคล้องกับที่เราคาดการณ์ไว้ แต่ต่ำกว่าที่คาดไว้เล็กน้อยตามที่จัสติน สเมิร์ก นักเศรษฐศาสตร์อาวุโสของ Westpac Economics ชี้ให้เห็น การลดระดับของอัตราการเติบโตในช่วงปลายปีนั้นได้รับการคาดหมายเป็นอย่างดี เนื่องจากสะท้อนถึงการลดลงของกรณีค่าจ้างระดับชาติปี 2023 ที่มีจำนวนมากเกินไปและการตัดสินใจที่เกี่ยวข้องจากการคำนวณ

ธนาคารกลางออสเตรเลียไม่ได้เผยแพร่โปรไฟล์การคาดการณ์ค่าจ้างรายไตรมาสฉบับสมบูรณ์ แต่เผยแพร่เฉพาะการคาดการณ์การเติบโตในช่วงสิ้นปีในไตรมาสเดือนมิถุนายนและธันวาคมเท่านั้น ดังนั้น เราจึงไม่ทราบแน่ชัดว่าธนาคารกลางคาดการณ์การเติบโตในไตรมาสเดือนกันยายนอย่างไร อย่างไรก็ตาม ขณะนี้ธนาคารกลางจำเป็นต้องเห็นการเติบโตรายไตรมาสฟื้นตัวขึ้นมาอยู่ที่ประมาณ 1% ในไตรมาสเดือนธันวาคมเพื่อให้การคาดการณ์สิ้นปี 2024 เป็นจริง แม้จะคำนึงถึงข้อตกลงด้านการดูแลสุขภาพบางส่วนเมื่อไม่นานนี้ เราก็ถือว่าการฟื้นตัวดังกล่าวเกินขอบเขตความน่าจะเป็น เนื่องจากซีรีส์นี้มีแนวโน้มราบรื่น และไม่มีเหตุผลที่ชัดเจนสำหรับการเปลี่ยนแปลงทิศทางในลักษณะนี้เช่นกัน การสำรวจ ข้อมูลเกี่ยวกับรางวัลและข้อตกลงขององค์กร และข้อเสนอแนะจากลูกค้าของเราเอง ล้วนบ่งชี้ว่าการเติบโตของค่าจ้างไม่ได้ฟื้นตัวขึ้นอย่างกะทันหัน

ดังนั้นเราจึงคาดหวังว่า RBA จะต้องปรับลดคาดการณ์การเติบโตของค่าจ้างในระยะใกล้ลงอีกครั้งในเดือนกุมภาพันธ์ ซึ่งได้ทำไปแล้วเมื่อเดือนพฤศจิกายน

การพยากรณ์เป็นเรื่องยาก ดังนั้น การแก้ไขและความผิดพลาดในระยะสั้นจึงถือเป็นเรื่องปกติ แม้จะเป็นเช่นนั้น มีบางอย่างเกิดขึ้นกับวิธีที่ผู้สังเกตการณ์บางคนคิดเกี่ยวกับต้นทุนแรงงานในประเทศ ซึ่งอาจส่งผลต่อการตีความแนวโน้มเศรษฐกิจของพวกเขาหรือไม่ และในกรณีของ RBA สิ่งนี้อาจส่งผลต่อการตัดสินใจเกี่ยวกับนโยบายการเงินหรือไม่

สามารถสรุปข้อมูลเชิงลึกบางส่วนได้จากข้อความต่อไปนี้ในแถลงการณ์ล่าสุดเกี่ยวกับนโยบายการเงิน:

ด้วยอัตราการเติบโตของผลผลิตในปัจจุบัน การเติบโตของดัชนีราคาผู้ผลิต (WPI) ยังคงสูงกว่าอัตราที่สามารถคงอยู่ได้ในระยะยาวโดยไม่เพิ่มแรงกดดันต่ออัตราเงินเฟ้อ หากปัจจัยอื่นๆ เท่ากัน เมื่อการเติบโตของผลผลิตเป็นไปในทางบวก การเติบโตของดัชนีราคาผู้ผลิตจะแซงหน้าอัตราเงินเฟ้อได้ในขณะที่ยังคงสอดคล้องกับอัตราเงินเฟ้อที่จุดกึ่งกลางของช่วงเป้าหมาย เนื่องจากการเติบโตของผลผลิตแรงงานตามแนวโน้มน่าจะต่ำกว่าอัตราในทศวรรษก่อน อัตราการเติบโตของดัชนีราคาผู้ผลิตที่ยั่งยืนน่าจะต่ำกว่าในอดีตและต่ำกว่าอัตราการเติบโตในปัจจุบัน ซึ่งแสดงให้เห็นว่าการรักษาการเติบโตของค่าจ้างในอัตราปัจจุบันในระยะยาวเป็นเรื่องยากหากไม่มีการเติบโตของผลผลิตตามแนวโน้มในอัตราที่สูงขึ้น

มีบางสิ่งที่น่าสังเกตเกี่ยวกับข้อความนี้

ประการแรก เหตุผลนี้มาจากแบบจำลองมาร์กอัปสำหรับการคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อ ตามที่อธิบายไว้ใน บันทึกก่อนหน้านี้ แบบจำลองนี้เริ่มต้นจากสมมติฐานที่ว่าราคาเป็นมาร์กอัป (ที่ค่อนข้างเสถียร) เมื่อเทียบกับต้นทุน รวมถึงต้นทุนแรงงาน พีชคณิตเล็กน้อยในภายหลังนำไปสู่ความสัมพันธ์ที่ระบุว่าการเติบโตของค่าจ้างลบด้วยการเติบโตของผลผลิตจะเท่ากับอัตราเงินเฟ้อโดยประมาณ (การเติบโตของราคา) ตามที่ได้กล่าวไว้ในบันทึกก่อนหน้านี้ มีสมมติฐานมากมายที่อยู่เบื้องหลังการใช้ความสัมพันธ์นี้สำหรับการคาดการณ์ แต่โดยพื้นฐานแล้ว ดัชนีราคาผู้ผลิตไม่ใช่การวัดการเติบโตของต้นทุนแรงงานที่ใกล้เคียงกับค่าที่แสดงในความสัมพันธ์นั้นมากที่สุด ในทางกลับกัน การวัดรายได้เฉลี่ยจากบัญชีประชาชาติที่มีความผันผวนมากกว่าจะมีความเกี่ยวข้องมากกว่า

สันนิษฐานว่า RBA ได้ใช้การวัด WPI ที่ราบรื่นกว่าเพื่อให้ง่ายต่อการเปิดเผย อย่างไรก็ตาม ในกรณีนั้น เราควรพิจารณาอย่างรอบคอบมากขึ้นว่าความสัมพันธ์ควรแน่นแฟ้นแค่ไหน

ประการที่สอง มีตัวเลือกที่น่าสนใจบางอย่างสำหรับช่วงเวลาที่ใช้ในย่อหน้านั้น ตัวอย่างเช่น ระบุว่าการเติบโตของผลผลิตตามแนวโน้มในอนาคตคาดว่าจะช้ากว่าค่าเฉลี่ยของทศวรรษที่ผ่านมา ซึ่งไม่ใช่เรื่องที่ถกเถียงกัน เพราะช่วงปลายทศวรรษ 1990 เป็นช่วงที่ผลผลิตทั่วโลกเติบโตอย่างแข็งแกร่ง ซึ่งส่วนใหญ่เกิดจากการนำคอมพิวเตอร์ส่วนบุคคลและเทคโนโลยีใหม่ๆ มาใช้ การเติบโตของผลผลิตในช่วงหลังช้าลง แต่ไม่ใช่ศูนย์ คำถามที่แท้จริงคือการเติบโตของผลผลิตในอนาคตจะช้ากว่าค่าเฉลี่ยในช่วงเวลาล่าสุดหรือไม่ เช่น ปีที่นำไปสู่การระบาดใหญ่ บางทีอาจเป็นจริง แต่สาเหตุของการชะลอตัวต่อไปนั้นยังไม่ชัดเจน แม้ว่าการเพิ่มขึ้นใดๆ จาก AI และเทคโนโลยีอื่นๆ จะต้องใช้เวลาพอสมควรจึงจะปรากฏในตัวเลขผลผลิต เช่นเดียวกับพีซี แต่การลดลงต่อไปของการเติบโตของผลผลิตตามแนวโน้มทั่วโลกนั้นไม่ใช่กรณีฐานสำหรับอาชีพนี้ในวงกว้าง

ประการที่สาม แม้จะยอมรับถึงการลดเสียงรบกวนจากการใช้ดัชนีราคาผู้ผลิต (WPI) และสมมติว่าผลผลิตทั่วโลกจะชะลอตัวลงอีก ก็ยังมีคำถามว่าเหตุใด RBA จึงอ้างถึงความยั่งยืนของอัตราการเติบโตในปัจจุบันซ้ำแล้วซ้ำเล่า ในเวลาที่เผยแพร่ นี่คือตัวเลขไตรมาสเดือนมิถุนายนที่ 4.1% ไม่ใช่ตัวเลขไตรมาสเดือนกันยายนที่ 3.5% ที่เพิ่งรายงานไป อย่างไรก็ตาม RBA คาดการณ์ไว้ล่วงหน้าอย่างแน่นอนว่าการเติบโตที่ลดลงนั้นรวมอยู่ในรางวัลและข้อตกลงขององค์กรต่างๆ มากมายแล้ว เหตุใดจึงเน้นที่ความยั่งยืนของอัตราการเติบโตที่ทุกคนรู้ดีว่าจะไม่ยั่งยืน คำถามยังเกิดขึ้นว่าเราจะปรับสมดุลการเติบโตของค่าจ้างที่เปลี่ยนไปแล้วเป็นอัตราต่อปีที่ 3% ต้นๆ กับมุมมองของ RBA ที่ว่าตลาดแรงงานยังคงตึงตัวได้อย่างไร

ต่อมาในเอกสาร ได้มีการระบุถึงการลดการเติบโตของต้นทุนแรงงานต่อหน่วยลงจากร้อยละ 7 ต่อปีเป็นร้อยละ 3½ ต่อปีภายในเวลาเพียงหกเดือน (ดังที่เราได้คาดการณ์และ เขียนไว้ ก่อนหน้านี้) แล้วทำไมจึงนัยว่าการเติบโตของต้นทุนแรงงานจึงมีความเหนียวแน่นมากกว่านั้นมาก?

คำถามที่ลึกซึ้งกว่านั้นคือ: ในเมื่อการติดตามการเติบโตของค่าจ้างอยู่ในระดับ 3 ต้นๆ และการเติบโตของผลิตภาพไม่เป็นศูนย์ เหตุใด RBA จึงเน้นมากที่ความเสี่ยงที่การเติบโตของค่าจ้างจะไม่ยั่งยืน?

ฉันอดคิดไม่ได้ว่าเรื่องนี้สะท้อนให้เห็นเรื่องเล่าที่ฝังรากลึกเกี่ยวกับเศรษฐกิจออสเตรเลียที่ไม่สามารถแข่งขันได้ เรื่องเล่าเหล่านี้มีต้นตอมาจากสิ่งที่เรียกว่า 'ค่าจ้างส่วนเกินที่แท้จริง' ซึ่งเกิดขึ้นในช่วงทศวรรษ 1970 หลังจากการปรับขึ้นค่าจ้างที่เกิดจากนโยบายในครั้งนั้น ระบบความเชื่อนี้เกิดขึ้นอีกครั้งหลังจากการขยายตัวของอุตสาหกรรมเหมืองแร่และการเติบโตของรายได้ที่แข็งแกร่ง นับแต่นั้นมา การฟื้นฟูความสามารถในการแข่งขันโดยการลดการเติบโตของค่าจ้างได้กลายเป็นแนวทางทั่วไปในการอภิปรายนโยบายในออสเตรเลีย มากกว่าที่อื่น ๆ จากการสังเกตของฉัน ดูเหมือนว่าผู้คนจะลืมไปว่าอัตราแลกเปลี่ยนมักจะเคลื่อนไหวเร็วกว่าต้นทุนแรงงานในประเทศมาก

ไม่ว่าในกรณีใด แม้ว่าอัตราการเติบโตของผลผลิตโดยเฉลี่ยจะต่ำกว่า 1% เล็กน้อย (แย่กว่าประวัติศาสตร์เมื่อไม่นานมานี้) แต่หากพิจารณาจากตัวเลขของ RBA เอง อัตราการเติบโตของ WPI โดยเฉลี่ยอยู่ที่ 3.2% (อัตราต่อปีของสามไตรมาสที่ผ่านมา) ถือว่าสอดคล้องและดีกับอัตราเงินเฟ้อโดยเฉลี่ยที่ 2½% หรือต่ำกว่านั้น บางทีเราอาจต้องเลิกยึดติดกับภาวะโรคระบาด

ธนาคารกลางคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในเดือนตุลาคม

ธนาคารแห่งชาติฮังการี (NBH) คงอัตราดอกเบี้ยพื้นฐานไว้ที่ 6.50% ในเดือนตุลาคม ส่วนอัตราดอกเบี้ยก็ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง โดยมีช่วงอยู่ที่ +/- 100bp รอบอัตราดอกเบี้ยพื้นฐาน สอดคล้องกับแนวทางที่มุ่งเน้นเสถียรภาพ การตัดสินใจครั้งนี้ได้รับแรงผลักดันจากการอ่อนค่าลงอย่างมีนัยสำคัญของเงินฟอรินต์ฮังการีอันเนื่องมาจากความเสี่ยงจากทั่วโลก แม้ว่าจะมีการพัฒนาในเชิงบวกบางอย่างในเศรษฐกิจจากมุมมองของนโยบายการเงิน แต่การตัดสินใจครั้งนี้ไม่ได้สร้างความประหลาดใจมากนักเนื่องจากปัญหาเสถียรภาพของตลาด เราสามารถพูดได้เช่นเดียวกันเกี่ยวกับการตัดสินใจที่จะมีขึ้นในเดือนพฤศจิกายนนี้

อัตราดอกเบี้ยหลัก (%)

ที่มา : NBH

แนวโน้มอัตราเงินเฟ้อและการรับรู้ความเสี่ยงยังคงอยู่ข้างๆ อีกครั้ง

อัตราเงินเฟ้อทั่วไปเพิ่มขึ้นเล็กน้อย 0.2ppt เป็น 3.2% เมื่อเทียบกับปีก่อนในเดือนตุลาคม ซึ่งต่ำกว่าที่คาดไว้ โดยราคาบริการลดลง 0.9% เมื่อเทียบเป็นรายเดือน ส่วนหนึ่งเป็นผลจากการเดินทางอื่นๆ (ตั๋วเครื่องบิน) และบริการด้านสุขภาพที่ถูกกว่า แต่ความประหลาดใจด้านลบนั้นส่วนใหญ่มาจากราคาบริการโทรคมนาคมที่ลดลงอย่างไม่คาดคิด (-6.8% เมื่อเทียบเป็นรายเดือน) อย่างไรก็ตาม อาจเป็นไปได้ว่านี่เป็นเพียงผลสะท้อนของแพ็กเกจข้อมูลฟรีที่เสนอในช่วงน้ำท่วมในเดือนกันยายนเท่านั้น หากเป็นเช่นนั้น แสดงว่าเหตุการณ์นี้เป็นเพียงเหตุการณ์ครั้งเดียวที่อาจเร่งให้เงินเฟ้อสูงขึ้นอีกครั้งในเดือนหน้า อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาจากข้อมูลแล้ว ภาพรวมก็ถือว่าน่าพอใจในระยะสั้น แต่ในระยะกลางมีความไม่แน่นอนอยู่มาก เช่น จากการที่คาดว่าจะมีการขึ้นค่าจ้างสูงในปีหน้า โดยรวมแล้ว สถานการณ์เงินเฟ้อในระยะสั้นอาจเป็นช่องทางให้เงินเฟ้อผ่อนคลายลงได้ แต่เมื่อพิจารณาปัจจัยอื่นๆ แล้ว เห็นได้ชัดว่าไม่ใช่กรณีนี้อีกต่อไป

ในแง่ของการรับรู้ความเสี่ยง ธนาคารแห่งชาติฮังการีมองเรื่องนี้ผ่านมุมมองของการพัฒนาทางการคลังและดุลยภาพภายนอก การขาดดุลงบประมาณในเดือนตุลาคมถือเป็นการขาดดุลครั้งใหญ่เป็นอันดับสองนับตั้งแต่ปี 2545 แต่ก็อาจเป็นเหตุการณ์ที่เกิดขึ้นครั้งเดียวเนื่องมาจากอุทกภัยในเดือนกันยายน รัฐบาลได้เผยแพร่ร่างงบประมาณสำหรับปี 2568 ซึ่งมีเป้าหมายที่จะรักษาระดับการขาดดุลที่ 3.7% ของ GDP ตามที่เคยรายงานไว้ก่อนหน้านี้ และดูเหมือนว่าจะสมจริงมากขึ้นหรือน้อยลง แม้ว่าเราอาจชี้ให้เห็นถึงความเสี่ยงหลายประการก็ตาม ในด้านดุลยภาพภายนอก เราไม่ได้เห็นการเสื่อมถอยอย่างมีนัยสำคัญใดๆ จากแนวโน้มล่าสุด โดยรวมแล้ว การรับรู้ความเสี่ยงเพียงอย่างเดียวจะไม่มีบทบาทสำคัญในกระบวนการตัดสินใจในครั้งนี้

อัตราเงินเฟ้อทั่วไปและอัตราเงินเฟ้อพื้นฐาน (% YoY)

ที่มา: HCSO, NBH, ING

ความไม่แน่นอนของตลาดการเงินเป็นแรงผลักดันการตัดสินใจนโยบายการเงิน

ภายใต้สถานการณ์ปกติ ภาพรวมของอัตราเงินเฟ้อและการรับรู้ความเสี่ยงอาจทำให้ทิศทางของการผ่อนคลายนโยบายการเงินเริ่มคลี่คลายลงได้บ้าง แต่ด้วยความไม่แน่นอนในตลาดการเงิน แนวคิดนี้จึงไม่สามารถเกิดขึ้นได้อีกต่อไป และเมื่อพิจารณาจากการสื่อสารครั้งล่าสุดของธนาคารกลาง ประตูสู่การผ่อนคลายนโยบายการเงินก็ปิดลงแล้ว

นับตั้งแต่การประชุมครั้งล่าสุดของ NBH เกี่ยวกับการกำหนดอัตราผลตอบแทน (22 ตุลาคม) อัตราผลตอบแทนหลักได้ปรับตัวสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ โดยอัตราผลตอบแทนระยะสั้นและระยะยาวของเส้นอัตราผลตอบแทนของสหรัฐฯ เพิ่มขึ้นประมาณ 25bp ภายในวันที่ 13 พฤศจิกายน พันธบัตรบุนด์ 10 ปีก็ปรับตัวสูงขึ้นประมาณ 7bp เช่นกัน อย่างไรก็ตาม ในครั้งนี้ การปรับตัวขึ้นของอัตราผลตอบแทนหลักดังกล่าวไม่ได้ส่งผลให้ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลฮังการีมีเบี้ยประกันความเสี่ยงสูงขึ้น เนื่องจากส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลฮังการี 10 ปีและ PLN แคบลง 7bp เมื่อเทียบกับการประชุมในเดือนตุลาคม

อัตราแลกเปลี่ยน EUR/HUF จึงเป็นประเด็นสำคัญสำหรับเสถียรภาพของตลาดการเงินในปัจจุบัน นับตั้งแต่การประชุมในเดือนตุลาคม อัตราแลกเปลี่ยนได้ปรับตัวสูงขึ้นอย่างรวดเร็วจากความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ที่เพิ่มขึ้นและผลการเลือกตั้งประธานาธิบดีสหรัฐฯ โดยทรัมป์และพรรครีพับลิกันได้รับชัยชนะอย่างถล่มทลาย สกุลเงินที่เปราะบางอยู่แล้วและการเปลี่ยนแปลงเหล่านี้ทำให้ EUR/HUF พุ่งสูงถึง 412 (อ่อนค่าลง 3% จากช่วงกลางเดือนตุลาคม) และฟอรินต์ยังคงทำผลงานต่ำกว่าคาดเมื่อพิจารณาจากภูมิภาค สัญญาณเตือนภัยที่ชัดเจนในการเคลื่อนไหวของสกุลเงินนี้คือ ตลาดได้กำหนดราคาความเป็นไปได้ของการปรับลดอัตราดอกเบี้ยในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้าไปแล้ว ซึ่งหมายความว่าการตัดสินใจระงับอัตราดอกเบี้ยจะสอดคล้องกับการคาดการณ์ของตลาด ซึ่งถือเป็นสิ่งสำคัญเมื่อพิจารณาจากความเปราะบางของ HUF

ผลการดำเนินงานของ CEE FX เทียบกับ EUR (สิ้นปี 2023 = 100%)

ที่มา: NBH, ING

การโทรของเรา

ในความเห็นของเรา ธนาคารแห่งชาติฮังการีจะคงอัตราดอกเบี้ยไว้เท่าเดิมในการประชุมกำหนดอัตราดอกเบี้ยครั้งต่อไปในวันที่ 19 พฤศจิกายน ซึ่งจะทำให้อัตราดอกเบี้ยหลักยังคงอยู่ที่ 6.50% ซึ่งถือเป็นการตัดสินใจที่น่าเชื่ออย่างยิ่ง นอกจากนี้ เรายังคาดว่าสภาการเงินจะคงอัตราดอกเบี้ยทั้งสองฝั่งไว้เท่าเดิม

เนื่องจากตลาดมีความคาดหวังเช่นเดียวกัน จุดเน้นจึงอยู่ที่การสื่อสารและแนวทางในอนาคต แม้ว่าบางคนอาจคาดหวังให้มีการสื่อสารอย่างเปิดเผยเกี่ยวกับการขึ้นอัตราดอกเบี้ยโดยอ้างถึงกรณีฉุกเฉิน แต่การยอมรับดังกล่าวอาจกลายเป็นคำทำนายที่เป็นจริงได้เองและยังเร็วเกินไป นอกจากนี้ เราไม่เห็นว่าธนาคารกลางจะดึงไกปืนเพื่อกระชับสภาพคล่องใดๆ ในตอนนี้ เนื่องจากทางเลือกที่เป็นไปได้ทั้งหมดมีข้อจำกัดบางประการ และอาจเปิดกล่องแพนโดร่าให้ตลาดทดสอบขีดจำกัดความเจ็บปวดของธนาคารกลางได้ ดังนั้น เราจึงคาดว่าธนาคารกลางจะรักษาสมดุลของข้อความ แข็งกร้าวแต่ไม่ทำเกินขอบเขต

หากมองไปข้างหน้า เราไม่คาดว่าจะมีการปรับลดอัตราดอกเบี้ยอีกภายใต้การบริหารปัจจุบัน (สิ้นเดือนกุมภาพันธ์ 2025) และแม้ว่าการตัดสินใจครั้งนี้จะไม่น่าเชื่อนัก แต่การบริหารใหม่ก็อาจไม่สามารถเริ่มปรับลดอัตราดอกเบี้ยได้ทันทีเช่นกัน เรามองว่าดอลลาร์ยังคงแข็งค่าขึ้นเรื่อยๆ บัญชีเดินสะพัดอาจอ่อนค่าลง และงบประมาณอาจเกิดการลื่นไถลได้ เมื่อพิจารณาจากปัจจัยต่างๆ แล้ว เราคาดว่าวัฏจักรการปรับลดอัตราดอกเบี้ยจะยังคงดำเนินต่อไป แต่ไม่ใช่จนกว่าจะถึงฤดูร้อนหน้า

มุมมองตลาดของเรา

ในการวางตำแหน่งตลาดก่อนการเลือกตั้ง HUF เป็นสกุลเงินที่ขายชอร์ตมากที่สุดสกุลเงินหนึ่งในพื้นที่ EM อย่างไรก็ตาม ปฏิกิริยาของตลาดทำให้ผิดหวัง ทำให้มีการปิดตำแหน่งขายชอร์ตบางส่วนและ HUF ก็คลายความกังวล อย่างไรก็ตาม ตลาดก็หันกลับไปมองมุมมองเดิมอย่างรวดเร็วว่าสถานการณ์เชิงลบของทรัมป์สำหรับ CEE นั้นจะเกิดขึ้นจริง เราควรจะเห็นประสิทธิภาพที่อ่อนแอลงในภูมิภาค CEE อุปสรรคทางการค้าโลก และมีพื้นที่มากขึ้นสำหรับการปรับลดอัตราดอกเบี้ยโดยทั่วไป HUF ลดลงจากตำแหน่งที่อ่อนแออยู่แล้วไปสู่มุมมองระดับโลก ซึ่งทำให้การฟื้นตัวของสกุลเงินนั้นเป็นไปได้ยาก การวางตำแหน่งอาจจะอ่อนลงเล็กน้อยเมื่อเทียบกับก่อนการเลือกตั้ง แต่ยังคงชัดเจนว่าเป็นการขายชอร์ต HUF ในขณะเดียวกัน ตลาดได้หยุดกำหนดราคาการขึ้นอัตราดอกเบี้ยใน FRA ที่เป็นแนวหน้ามาก ซึ่งสิ่งนี้บอกเราว่าแม้ว่าตลาดจะไม่ได้เป็นลบอย่างรุนแรงต่อสินทรัพย์ HUF แต่ก็ยังเร็วเกินไปสำหรับการคลายความกังวลที่สำคัญ และตลาดมีพื้นที่ในการเพิ่มการขายชอร์ตหากเห็นเหตุผล ซึ่งอาจทำได้ทั้งในระดับท้องถิ่นและระดับโลก

การประชุม NBH ในสัปดาห์หน้าอาจทำให้ HUF ตกอยู่ภายใต้แรงกดดันอีกครั้ง ดังนั้นเราจึงคาดว่า EUR/HUF จะอยู่ที่ประมาณ 410 โดยมีแรงกดดันอย่างต่อเนื่องจากดอลลาร์ และในระยะกลาง เราคาดว่า EUR/HUF จะขยับสูงขึ้นไปที่ 420 ในปีหน้า ตลาดได้กำหนดราคาสูงกว่าที่คาดไว้เกือบทั้งหมดจาก FRAs ล่วงหน้าและผลตอบแทนโดยนัยจากอัตราแลกเปลี่ยน ขณะที่การปรับลดอัตราดอกเบี้ยสองครั้งได้กลับมากำหนดราคาในระยะยาวหลังจากที่ตลาด HUF ได้เห็นการบรรเทาลงบ้างหลังจากการเลือกตั้งสหรัฐฯ การประเมินมูลค่ายังคงดูถูกสำหรับทั้ง IRS และ HGB จากมุมมองนี้ อย่างไรก็ตาม เช่นเดียวกับอัตราแลกเปลี่ยน เป็นเรื่องยากที่จะเห็นการพุ่งขึ้นครั้งใหญ่ในขณะนี้ แม้ว่าข้อมูลในท้องถิ่นเกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้อที่ต่ำและการเติบโตที่อ่อนแอกว่าจะบ่งชี้ถึงการปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติม แต่ดูเหมือนว่า NBH จะไม่ต้องการที่จะไปในทิศทางนั้นอีกสักระยะ และความเสี่ยงของการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยยังไม่ถูกขจัดออกไปโดยสิ้นเชิงโดยตลาดเนื่องจากอัตราแลกเปลี่ยนที่เปราะบาง อย่างไรก็ตาม ภายใต้เงื่อนไขเหล่านี้ ท้องทะเลและปลายน้ำน่าจะมีโอกาสกลับสู่ภาวะปกติเล็กน้อยและกลับสู่ความชันบางส่วนที่เราเคยเห็นในช่วงหลายเดือนที่ผ่านมา โดยรวมแล้ว เราชอบที่จะรออยู่ข้างสนามอีกสักหน่อยก่อนที่จะเห็นสัญญาณการบรรเทาที่ชัดเจนใดๆ