民生證券

納指近四周跌超12%，跌出了「經濟衰退」的味道。那麼美股究竟在跌什麼？我們認為核心原因是衰退預期下的流動性緊縮恐慌：一方面，川普的“衰退”引導正好碰上了經濟數據的走弱；另一方面，流動性擔憂背後，既有美聯儲縮表末期的不適，更有來自中國和歐洲的“分流”，以及日本央行進一步緊縮的“陰影”。

3月4日川普關稅措施升級，而當前美國經濟數據偏弱，通膨仍高居不下，「滯脹」預期進一步發酵。

下周是貿易保護主義的關鍵一周，不僅美國對加墨兩國加徵關稅的「暫緩措施」將到期，更為聚焦的是川普對華加徵關稅要「翻倍」至20%。

美股連續4個交易日下跌，背後是宏觀、微觀、政策多重因素的演繹，帶來流動性和部位衝擊。美東時間2月20日至25日（上週四~本週二）標普500、納指連續下跌，分別累跌3.1%、5.1%；道指上週下跌，本週轉漲。

如果說關稅是川普1.0的“遺產”，那麼什麼可能會是川普2.0的“新衝擊”？很可能是「投資」和「金融」。

中右翼的聯盟黨（CDU/CSU）將在德國重新掌權。當地時間2 月23 日傍晚大選投票結束後，出口民調顯示，聯盟黨（CDU/CSU）得票率29%穩居第一，聯盟黨黨首默茨宣布「贏得了2025 年德國聯邦議院選舉」。

回望川普1 月20 日宣誓就職以來，政策多管齊下，我們化繁為簡，從三個問題對其就任首月的表現進行提煉：這一個月，川普做了什麼？ 「變」了什麼？後續有什麼關注的伏筆？

北京時間週五凌晨，川普終於推出了對等關稅的計畫。 「好消息」是，簽署的不是行政令，不會立即執行，而且之前競選中宣稱的對全球普徵關稅的可能性大大下降。 「壞消息」是，其「野心」仍然很大，未來全球經貿或面臨更大的不確定性——白宮的目標不僅是關稅，而是整個貿易互惠體系的重構，甚至涉及改變貿易夥伴國自身的製度。

自上任以來，有兩個詞來形容川普的關稅政策——頻繁、多變。接連不斷的行政令、左右搖擺的決策變化，川普如魚得水般地游弋在白宮工作、社群媒體和新聞訪談之間，卻讓市場痛苦地感受到關稅、甚至廣義上川普2.0政策框架似乎越來越模糊。那要怎麼去捕捉一些真正有用的資訊和「蛛絲馬跡」呢？我們在本篇報告中提供幾個視角。