歐盟經濟專員：美國關稅威脅正在衝擊經濟

領頭羊發出預警，煉廠開工率和利潤都下降

圖：近20年中國煉油產能及成品油產量

圖：新能源汽車對燃油車的替代情況

淘汰賽開啟，裕龍石化模式或為出路

來源：《財經》雜誌

上週，全球股市「春意」盎然。據不完全統計，在2月10日至2月14日當週，全球多數股市達到正收益。其中，恆生指數大幅上漲7.04%，表現最為突出；德國DAX上漲3.33%，巴西IBOVESPA指數上漲2.89%。韓國綜合指數上漲2.74%，那斯達克指數和法國CAC40均上漲2.58%。標普500上漲1.47%，上證指數上漲1.30%，日經225上漲0.93%，道瓊工業指數上漲0.55%。另據QUICK FactSet的數據顯示，上週全球股市總市值超過了125兆美元，刷新歷史最高紀錄。

這與2025年開局以來，全球股市飄紅一脈相承。根據Wind數據顯示，年初至今，美國道瓊工業指數、那斯達克指數、標普500指數的漲幅分別在3%以上；法國CAC40、德國DAX、義大利富時MIB、歐元區STOXX50指數的漲幅則高達10%以上；俄羅斯RTS指數更是暴漲了28.85%。全球股市緣何走高？未來還需關注哪些風險？

人工智慧受關注，中國因素添助力

歐洲股市成漲幅「領頭羊」。截至2月13日，德國股市DAX指數連續4天刷新史上最高紀錄。英國富時100指數（FTSE）也在2月12日創下歷史最高點。法國CAC40、德國DAX、義大利富時MIB、歐元區STOXX50指數年初以來的漲幅分別為10.95%、14.51%、12.11%、12.74%；與之對比的是，美國道瓊工業指數、那斯達克指數、標普500指數年初以來的漲幅為4.71%、3.71%年初以來的漲幅為3.71%。英國富時100指數、韓國綜合指數年初漲幅分別為7.28%、9.22%。

但全球悲喜尚未同步。在多地股市走高之下，今年以來也有不少股指收跌的國家。例如，年初至今，日本日經225指數、印度的SENSEX30指數跌幅分別為1.50%、2.74%。

綜合來看，在全球股市走高的背後有多重原因。首當其衝的是，全球經濟持續復甦、多國企業財報好於預期；人工智能領域備受投資者追捧；全球央行持續貨幣寬鬆的預期尚未逆轉；同時，美國總統特朗普推遲實施對等關稅的決定緩解了市場對貿易緊張局勢的擔憂，俄烏衝突的和平談判進展也有效減輕了風險情緒……這都助推市場樂觀，從而有利於全球情緒股市呈現的和平談判主義。

值得一提的是，自2025年以來，中國創新領域好消息不斷，也助燃全球市場的樂觀情緒。例如，中國科技公司深度求索（DeepSeek）的開源AI模型橫空出世，「低成本、高性能」的標籤令其迅速火爆國內外。除此之外，截至2月17日，中國動畫電影《哪吒2》的全球票房取得新突破，闖入全球影史票房榜前九。這部創造了全球單一電影市場最高票房紀錄的影片，在海內外掀起觀影熱潮；也為全球消費市場增添火熱氣氛。

關稅壁壘成威脅，估值過高存憂

展望未來，全球股市前路仍存在許多不確定性風險。例如，海外央行降息不確定風險、川普新政策不確定風險、地緣因素擾動風險、市場情緒不穩定風險等等。

在此之中，川普的關稅壁壘或將是全球股市走高的最大威脅。川普2月14日明確表示考慮對進口汽車加徵關稅。如果真正實施，對日本、歐洲和韓國的汽車製造商來說將是沉重打擊。根據摩根大通估算，如若美國實施一系列關稅壁壘的話，預計歐洲股指成分企業的2025年業績預測（市場預期增長8%）將下調5至8個百分點，而美國股指成分股（市場預期增長11%）也將下調約8個百分點。更進一步而言，如後續各國都開始加碼關稅壁壘，全球股市的浩劫將難以避免。

除此之外，美股高估值也引發投資人的擔憂。 FactSet的數據顯示，標準普爾500指數成分股企業目前的本益比高達22倍。這不僅高於19倍的10年平均值，也正向著2000年網路泡沫破滅時26倍漸行漸近。有投資人擔憂，美股的市場漲幅已經超過了典型的潛在價值衡量指標。信安資產管理公司首席全球策略師西馬•沙阿表示，美股泡沫跡像已經存在一段時間了，將很容易受到失望消息的影響。但也有反對者認為，估值過高不一定預示拋售。企業強勁的獲利成長成為美股漲勢的支撐；伴隨著人工智慧銷售和需求走高，未來美股或仍有持續上行的潛能。

來源: 新浪財經

去年，日本一度被籠罩在「米荒」的緊張氛圍中。讓人意想不到的是，時隔9個月，日本民眾不得不面對新一輪的米價飆升。

「日本米漲價尤其明顯，」住在日本福岡的陳玲向21世紀經濟報道記者展示了她在網上購買大米的記錄，去年11月買的30公斤大米價格是17580日元（約合人民幣837元），到今年1月底，同大米的價格已飆升至19500098日元（約合元）。

日本「令和米騷動」仍在持續。 2月15日，根據日本農林水產省的最新調查，截至1月27日，每公斤大米折合人民幣近35元。米價長期居高不下，也一定程度上推升了日本國內的物價。日本1月的批發通膨率躍升至7個月來的高點，達到4.2%，且已連續5個月呈現加速態勢。持續的價格壓力增強了市場對近期升息的押注。

有見及此，近日日本農林水產大臣江藤拓宣布，將最多投放21萬噸政府儲備米。有報導稱，這是日本首次以保障大米流通為目的而動用儲備米，日本政府希望透過增加流通量以降低超市等的米價。

引發外界關注的是，去年，日本還以擔心對大米流通造成影響為由拒絕投放儲備米，如今一改初衷是為什麼？米價帶動家庭生活成本上漲，且在日本GDP連續第三個季度實現擴張的情況下，日本是否會加快升息節奏？

高米價的根源在於農業政策

日本米價漲了近一年，仍未見停歇。

陳玲告訴記者，市面上米價上漲的態勢迅猛，但跟去年不同的是，如今市場不再限購米。根據日本農林水產省數據，截至1月27日，日本5公斤裝米的平均零售價為3,688日圓（1元人民幣約21日圓），較去年同期上漲82%，每公斤米折合人民幣近35元。而在此一週前，米價的漲幅為78%，可見漲幅之快。有日本網友發文抱怨稱，「已經吃不起米了」。

數月的米價暴漲，導致日本市面上出現了「有價無市」的情況。一家位於東京的米店老闆表示，由於米價整體上漲，他們也不得不上調對外銷售的米價，目前出售的米價已經接近去年同期的兩倍，而且銷售的米品種也減半。

「米荒」雖然抬高了米價，但並未為農民帶來利多。根據Teikoku Databank的一項調查，日本稻農破產和關閉的數量預計在2024年創下歷史新高。一方面是因為農業生產所需的化肥、汽油、農藥等材料價格都在上漲；另一方面由於大米的消費量下降，農民實際上獲得的收益並不能覆蓋掉成本的上升，導致許多農民放棄種植水稻，這引起了人們對未來大米供應穩定性的擔憂。

去年9月，日本民眾曾迎來一波新米上市，他們以為等到新米上市米價就能回落。但如今看來，米供應量的增加對抑制米價上漲的作用似乎不大。數據顯示，去年12月，日本新米交易價格創下歷史新高，達每60公斤24665日元，為1990年有可比較數據以來的最高值。之後米價持續攀升，如今更是錄得年增82%的漲幅。

中國農業大學經濟管理學院教授陳永福向21世紀經濟報道記者表示，“大米價格上漲如此迅猛，在日本大米市場中是很少見到的情形，也是去年大米供求緊張導致的結果。”

對於日本米價表現異常，有不少市場分析認為，去年夏天日本多地接連遭受颱風侵襲，導致不少消費者、批發商競相囤購大米，進一步推高了米價。此外，受訪專家也把矛頭指向日本米種植的「減反」政策。

中國農業科學院農業經濟與發展研究所技術經濟研究室副主任、研究員錢加榮向21世紀經濟報道記者表示，「減反」政策後日本水稻產能長期被削減，造成市場大米供應不足或緊平衡，當出現地震、海嘯等自然災害或其他重大突發事件時，就會引發囤積、漲價等一系列問題，大米市場市場就會顯現。

為了維持國內稻米價格，日本政府每年會對各都道府縣的主食用米規定生產指標，並把指標分配給稻米農戶，這就是日本從1971年開始推行的「減反」政策。這項政策將日本水稻種植面積限制在水田的60%左右，剩餘的水田要麼轉種其他作物，要麼休耕，政府也會發給改種其他農作物的農民補貼。當初日本政府執行米“減反政策”，主要是為了維持米價和市場穩定，保障農民利益。

農林水產省前官員、佳能全球戰略研究所研究主任山下和仁（Kazuhito Yamashita）去年曾撰文稱，在調控政策的影響下，日本大米產量逐年減少，提高單位面積產量的稻米品種培育計劃也陷入停滯，一旦需求增加就很容易出現短缺。

隨著日本國內人口減少，以及民眾的消費習慣逐漸轉向麵包等主食，日本對米的需求量減少，2018年安倍政府時期就取消了這項政策。但不少分析認為廢除「減反」政策扮演的角色不大，僅是廢除了米產量的目標，對農民的補貼仍在。

「雖然名義上政府在2018年取消了大米'減反'政策，但仍透過農協和農業補貼進行種植面積計劃的調控，而且農協為主導的大米收購途徑在不斷弱化。」陳永福向記者表示，日本大米價格還受到多重因素影響，包括出口量上漲、旅日大米消費需求增加，以及不同公司的生產率和外國市場都增加了這些市場價格並從日本市場上漲，以及不同部分增加了日本市場的價錢。

投放儲備米能平抑米價嗎？

為因應米價的飆升，近日，日本農林水產省宣布，將從政府儲備中釋放21萬噸大米。這是日本首次專門為穩定供應而發放儲備米。

根據日本政府的方案，預計最快將於3月下旬向市場投放首批15萬噸大米，緩解大米流通緊張，這批大米將在3月下旬至4月上旬出現在各地超市貨架。雖然政府投放如此大量的米實屬罕見，但此舉並未得到大部分民眾的認可。 2月17日，日本一項民意調查中，對於政府將投放最多21萬噸儲備米的應對，81.3%的受訪者認為「為時已晚」。

事實上，此次日本決定投放儲備米頗為突然。去年9月，大阪府官員曾多次呼籲日本中央政府盡快投放儲備米，以緩解供應緊張，卻遭到中央政府官員拒絕，稱政府儲備米是在全年大米供應不足的情況下投放。

然而「米荒」遲遲無法解決，日本政府也只好一改初衷進行投放，並要求在一年內再次回購等量的米。日本相關部門認為，在目前投放庫存米後又在一年內繼續回購，理論上可以有效調控日本市場上流通的米數、穩定米價。就連投放的數量也有考究，日本農林水產省解釋，之所以向市場投放庫存大米“21萬噸”，是因為日本相關部門統計到今年在日本市場上流通的大米數量比2024年少了21萬噸。

但這項措施的實際效果備受質疑。上海社會科學院經濟研究所助理研究員王佳向21世紀經濟報道記者分析稱，儲備米的投放主要是短期應急措施，可能難以從根本上解決供需失衡和市場僵化等深層問題。因此，米價能否回歸正常水平，取決於政府能否採取更有效的長期政策來調整供需關係和改革市場機制。

陳永福也認為，考慮到農業產業公司和外國人不斷湧入日本大米市場進行直接採購和囤積，再加之出口需求旺盛、旅日外國人不斷增加，預計今年日本很難出現大米價格急劇下降的情況，後續米價的表現還要看今年10月以後日本新米生產和上市情況。

「若米價持續上升可能會產生需求替代，增加麵包等小麥消費的需求，同時進口米也會成為消費者的選擇之一。」陳永福說。

日本央行或加速升息節奏

米是日本人餐桌上的重要主食。而且日本的米自給率幾乎是100%，因此在日本米價的帶動下，其他物價也在悄悄上漲。

根據日本央行最新統計數據，今年1月，日本國內企業物價指數較去年同期上漲4.2%，超出市場預期的4%，該指數是衡量企業相互收取商品和服務價格的企業商品價格指數。有分析指，企業對企業價格的上漲可能會推高家庭為商品和服務支付的價格。在各類商品價格方面，由於米、雞蛋和肉類價格的穩定上揚，包括米在內的農林水產品價格較去年同期上漲36.2%，食品成本上漲2.9%。

中國社會科學院亞太與全球戰略研究院副研究員、全國日本經濟學會常務理事肖宇向21世紀經濟報道記者表示，米價上漲是日本近期物價上漲的重要推手。在日本家庭的飲食結構中，對米的依賴性較強。在一些地方婚禮、喬遷、升學、添丁等重要場合，米都是重要的伴手禮。作為生活必需品，若這種趨勢持續，勢必會壓縮居民消費的空間。畢竟日本2024年實際GDP實際成長只有約0.1%，幾乎是停滯狀態，生活必需品價格的暴漲，勢必將擠出部分消費。

受物價上漲的影響，日本家庭消費呈現下降趨勢。日本總務省公佈的調查結果顯示，日本家庭月均消費支出較上年下滑1.1%，連續2年呈現負成長。此外，日本2024年反映食品支出佔家庭消費支出比例的恩格爾係數為28.3%，創1981年以來新高。

日本央行正在關注食品價格的波動。日本央行行長植田和男上週表示，央行在執行貨幣政策時，將把食品價格可能繼續高企並影響人們通膨預期的風險納入考量，「我們深刻地意識到，新鮮食品和其他常購產品價格超過2%的漲幅正在對人們的生活產生負面影響。包括生鮮食品在內的食品價格漲勢不一定是暫時的，有可能會影響人們的心態和預期價格」。

「米價的突然上漲，可能會導致日本央行被動加息，這一點也已經得到了日本央行的確認。」肖宇認為，自去年10月以來，日本米類食品價格突然出現了較大幅度的同比上漲，推高了日本的CPI，繼而觸發了日本央行的防通脹職能，若漲勢持續，日本加快加息將不可避免。

王佳則認為，日本央行的決策還要考慮多重因素，「一方面，大米價格上漲將直接推高食品價格，如果通脹率持續超出日本央行目標水平，央行可能會加快加息步伐；但另一方面，大米價格上漲將增加家庭生活成本，可能導致民眾減少其他方面的消費支出，導致消費持續低迷，日本央行可能會放緩

近期日本經濟成長呈現向好的一面。 2月17日，日本內閣府公佈的最新數據顯示，2024年第四季日本經濟表現超出市場預期，日本GDP較上季折年率為2.8%，遠高於市場普遍預期的1.1%，也超過上一季的修正值1.7%。儘管私人消費小幅上漲且超過預期，但成長速度較上季明顯放緩，另外淨出口成長的部分原因是進口下降，引發外界對日本國內需求減弱的擔憂。

目前，經濟學家預期日本央行將在今年夏季再次升息。隔夜指數掉期則顯示，市場認為日本央行7月前升息的可能性超過80%，9月前升息已完全定價。

來源: 21經濟網

由於黃金在全球關鍵市場的定價差異擴大，新加坡1月向美國出口的黃金量攀升至近三年來的最高水準。

新加坡企業發展局（Enterprise Singapore）的數據顯示，上月從新加坡運往美國的黃金量較上季成長27%，達到約11噸，為2022年3月以來的最高水準。而通常情況下，新加坡的黃金出口主要流向亞洲目的地。

新加坡對美國的黃金出口激增

近幾週，在金價屢創歷史高點之際，全球黃金市場陷入動盪。市場擔憂川普政府可能對貴金屬徵收關稅，導致紐約黃金期貨對倫敦金的溢價擴大至異常高位。這一價差隨後吸引了大量黃金流入美國。

貴金屬顧問公司Metals Focus Ltd.董事總經理Nikos Kavalis指出，在正常情況下，新加坡的金條出口主要流向亞洲各地，取決於哪裡的需求較好。當該地區消費不足時，這些金條會流向黃金的主要終端市場—倫敦。

但現在，「黃金正從所有有精煉廠的地方運往美國，」Kavalis說。

上一次新加坡向美國的黃金出口量激增發生在疫情期間，當時邊境和貿易限制引發了人們對期貨合約結算能力的擔憂。 2020年7月，新加坡向美國的黃金出口量升至約26噸。

根據彭博社報道，自美國大選日以來，美國的黃金庫存已增加了一倍多，這是自新冠疫情以來迄今最大幅度的激增。目前美國金庫的黃金價值約為1,060億美元，而去年11月5日約為500億美元。

週二，紐約商品交易所（Comex）的黃金期貨價格約為每盎司2,925美元，而倫敦現貨黃金價格約為每盎司2,912美元，價差約13美元。在1月份，這筆溢價更大，月底時一度超過50美元。

大銀行將黃金運回美國的原因

黃金期現價格的巨大溢價吸引瞭如今世界上一些最大的金融機構在黃金市場上套利。 《華爾街日報》已將摩根大通和匯豐銀行確定為跨大西洋黃金遷徙中最大的兩個參與者。

這些銀行經常將它們的黃金（其中大部分存放在倫敦）借給那些需要將金條用作抵押品的借款人。銀行透過對貸款收取利息來產生收益，同時透過在紐約出售黃金期貨來對沖標的資產價格下跌的風險。這意味著這些銀行實際上是在做空黃金，但在過去12個月裡，金價已大幅上漲了約45%。

通常情況下，交易商無意交割實體黃金，而是透過購買期貨合約來平倉。然而，一些交易商發現，與其承受損失，不如支付黃金的運輸費用更划算。這也就是為什麼據報道摩根大通將向紐約交付價值超過40億美元的金條，而匯豐銀行也在運送大量金條。

不過，這些銀行運送黃金不僅是為了彌補損失，同時也是在利用套利機會。存放在紐約的一根金條與存放在倫敦金庫中的金條具有相同的內在價值。但如果你願意出售金條，目前在美國你可以獲得更高的價格。

由於很少有交易員有能力運輸足夠多的黃金以使這筆交易有利可圖，更不用說能夠同時進入大西洋兩岸的交易所，並擁有足夠的資源來遵守嚴格的交割規則，因此，「這（指黃金期現套利）是一筆有趣的交易，但規模較小，」美國銀行財富管理部的高級投資策略師兼大宗商品研究員羅布·霍沃思研究員。

不過，他認為，如果這種趨勢在其他大宗商品上重現，那就值得關注了，尤其是在川普宣布對作為關鍵製造業投入的金屬徵收關稅的情況下。

來源: 金十數據

週二（2月18日）歐盤時段，輕質原油期貨價格攀升，從早盤的跌勢中強勁反彈。價格最初觸及12月31日以來的最低水平，但很快回升。市場在200日移動均線70.64美元處獲得支撐，目前正突破50日移動均線71.57美元，試圖進一步累積上漲動力。

儘管早盤波動較大，原油仍處於72.08美元至70.35美元的關鍵回檔區間內。若能持續突破72.08美元，可能推動價格邁向73.65美元；而跌破70.35美元則將預示新一輪疲軟，可能加速下跌至67.06美元。

哈薩克供應中斷提供暫時價格支撐

週二，布蘭特原油價格也有所上漲，延續了前一交易日的漲勢，此前俄羅斯一座輸油管泵站遭到無人機襲擊。這起事件擾亂了來自哈薩克的石油運輸，暫時收緊了供應。

IG市場策略師YeapJunRong表示，油價在很大程度上受供應預期驅動。近期原油價格的疲軟因哈薩克輸油管中斷而部分抵消，促使交易員解除看跌押注。

一位俄羅斯高級官員證實，烏克蘭無人機襲擊了一條輸送全球約1%原油供應的管道。雖然這次襲擊引發了對短期供應中斷的擔憂，但有消息稱，2月黑海CPC混合原油裝載計畫保持不變。

歐佩克+供應計畫與需求不確定性拖累長期價格

儘管供應中斷提供了短期支撐，但長期價格上漲似乎受限。分析師預計，今年稍後歐佩克+和俄羅斯將增加石油供應，可能限制上漲動力。全球部分地區經濟復甦仍不確定，加劇了對需求成長的擔憂。

BMI分析師預測，由於供應過剩、關稅和貿易緊張局勢，2025年布蘭特原油平均價格將為每桶76美元，較2024年下降5%。此外，根據俄羅斯官方媒體報道，歐佩克+不考慮延後原計畫於4月開始的每月增產計畫。此前，由於需求疲軟和非歐佩克供應增加，歐佩克已將增產計畫延後至4月。

地緣政治不確定性可能加劇市場波動

交易員也正在關注俄烏和談的潛在進展，因為美國和俄羅斯官員在沙烏地阿拉伯舉行會晤。任何進展都可能影響俄羅斯的石油供應和市場情緒。

Sparta大宗商品分析師尼爾?克羅斯比指出，市場仍受看跌因素拖累，烏克蘭衝突是一個重大不確定因素。如果俄羅斯石油重新流入正規市場，可能進一步打壓價格，不過仍有多種可能性。

市場展望：謹慎樂觀，前方阻力猶存

（WTI原油日圖來源：易匯通）

儘管原油已從關鍵技術支撐位反彈，但進一步上漲將取決於能否在72.08美元上方保持持續動力。短期供應中斷提供暫時支撐，但長期看跌因素——歐佩克+供應增加、需求不確定以及地緣政治風險——可能限制漲幅。

交易員應注意是否確認突破73.65美元的看漲訊號，或跌破70.35美元的疲軟跡象，後者可能引發更急劇的下跌，跌至67.06美元。

來源: 匯通網

俄烏三週年，商品市場的變化與轉機－從黑海封鎖到黃金避險，全球供應鏈重建的商品邏輯

當地時間2月17日，俄羅斯總統新聞秘書佩斯科夫證實，俄美雙方預計將於2月18日在沙烏地阿拉伯舉行會晤，討論烏克蘭問題等內容。俄美會談雙方也於17日抵達沙烏地阿拉伯。會談的議題是就如何啟動烏克蘭問題談判達成一致。

根據雙方披露的消息，此次會晤，美方代表包括國務卿魯比奧、美國總統國家安全事務助理華爾茲以及美國中東問題特使威特科夫等，俄方代表包括俄羅斯外長拉夫羅夫和俄總統助理烏沙科夫等。俄烏三週年之際，商品市場有何變化？又將帶來哪些機會？

一、黑海通道封鎖：全球農產品的「心臟驟停」與重建

自2022年俄烏衝突爆發以來，黑海作為全球糧食出口的核心通道，其封鎖與協議一再成為農產品市場的風向標。

1. 協議中止與價格衝擊

2023年7月，俄羅斯宣布不再延長《黑海港口農產品外運協議》，直接導致烏克蘭糧食出口量斷崖式下跌。協議執行期間，全球透過該通道運出的3,280萬噸農產品中，70%流向高收入國家，僅3%進入最貧窮國家。協議中止後，全球小麥、玉米價格一度飆升超20%，非洲之角等依賴烏克蘭糧食的地區面臨嚴重短缺。

2.供應鏈重構與替代競爭

俄羅斯藉機擴大自身市場佔有率。 2025年俄糧食出口預計將突破5,000萬噸，並宣稱可「完全取代烏克蘭供應」。然而，烏克蘭透過陸路向西歐出口的嘗試因波蘭等國的糧食禁令受阻，東歐國家擔憂低價糧食衝擊本土農業，進一步加劇了區域矛盾。

未來展望

協議重啟可能性：俄方態度明確，要求西方解除對其農產品出口的金融與物流限制，作為重返協議的前提。

長期結構矛盾：全球糧食分配不均問題難以根治，黑海通道的脆弱性將推動非洲國家加速糧食自給計畫。

二、油氣資源變故：能化品的“冰火兩重天”

俄乌冲突对能源市场的冲击远超预期，天然气与原油的分化表现尤为显著。

1.天然氣：從“斷供恐慌”到“過剩風險”

2022年北溪管線爆炸事件導致歐洲天然氣價格（TTF）一度突破300歐元/兆瓦時。但2025年局勢緩和後，高盛預測若俄烏達成和平協議，俄羅斯恢復戰前輸氣量（42Bcm/年），TTF價格或暴跌36%-56%至20歐元/兆瓦時以下，甚至引發美國LNG出口受阻。

CME-荷蘭TTF天然氣期貨價格，圖片來源：macromicro

2.原油：制裁與供應的博弈

儘管西方對俄油限價，但俄羅斯透過「影子船隊」和亞洲市場轉移出口，2024年日均出口量仍達500萬桶。高盛指出，和平協議對俄油增產影響有限（受制於OPEC+減產），但可能釋放6,000萬桶海上滯留原油庫存，短期壓製油價2美元/桶。

俄羅斯對西方、東方和其他地區原油出口量，圖片來源：wind

未來展望

能源轉型加速：歐洲天然氣價格波動將推動再生能源投資，氫能基礎設施或成新焦點。

地緣溢價消退：若制裁解除，俄羅斯能源重返歐洲市場或重塑全球貿易流向，上週油價的回檔說明市場已開始對此進行計價。

三、金屬出口稅：俄羅斯的「資源武器化」與有色市場震盪

2024年起，俄羅斯對鋁、鎳等關鍵金屬徵收高出口稅，試圖以資源槓桿對沖西方制裁。

1.鋁市場：供需錯配與區域轉移

俄羅斯鋁產量佔全球6%，出口稅推升歐洲現貨溢價。但亞洲成為俄鋁新目的地，中國進口量較去年同期增加30%。高盛認為，歐洲鋁需求僅因經濟復甦小幅成長，整體影響有限。

2.鋼鐵與稀有金屬：重建需求與策略博弈

烏克蘭重建預計每年新增100萬噸鋼鐵需求，疊加歐元區經濟復甦，2026年歐洲鋼鐵需求或增加600萬噸。此外，美國提議控制烏克蘭稀土礦所有權，並凸顯戰略資源爭奪白熱化。

未來展望

產業鏈區域化：金屬加工產能加速東南亞、印度轉移趨勢。

政策風險溢酬：資源出口國的稅收與貿易限製或成常態。

四、黃金：地緣動盪中的“永恆燈塔”

黃金作為避險資產，在俄烏衝突中展現了強烈的抗風險屬性。

1.央行購金潮與去美元化

2022年俄羅斯央行資產被凍結後，新興市場加速囤積黃金。全球央行購金量從年均17噸躍升至41噸，預計此一趨勢將持續至2026年。

全球央行季度購金量，圖片來源：wind

2.價格驅動邏輯

衝突初期，金價因恐慌情緒衝上2,070美元/盎司；2025年伴隨和平預期回落，但川普關稅政策、聯準會降息預期及地緣不確定性仍支撐金價週線七連漲。

倫敦黃金現貨報價（週線），圖片來源：wind

未來展望

雙重屬性強化：黃金兼具避險與抗通膨功能，央行儲備多元化需求長期存在。

技術面突破：若突破3000美元/盎司心理關口，或觸發演算法交易助推新一輪漲勢。

結論：供應鏈韌性決定商品新秩序

俄烏衝突三週年，商品市場從「斷供恐慌」轉向「重構適應」。未來核心變數包括：

1. 黑海協議能否重啟－決定全球糧食分配與價格中樞；

2. 歐洲能源轉型速度－影響天然氣長期定價權；

3. 資源國政策博弈－金屬與稀有礦產供應鏈區域化不可逆；

4. 美元信用與黃金地位－央行購金潮折射全球貨幣體系裂痕。

在這場地緣與經濟的雙重變局中，唯有提升供應鏈韌性，方能立於不敗之地。

來源: 金十數據