诺亚财富(NOAH.N)：最新机构观点 2024-11-29

　　一则利空消息突袭美股军工板块。

　　美东时间2月13日，美国总统特朗普表示，美国可能大幅削减国防开支。受此影响，美国军工股集体跳水，洛克希德·马丁、诺斯洛普·格鲁曼、通用动力等个股全线收跌。

　　华尔街分析人士称，特朗普的最新表态令市场感到非常意外，目前市场对特朗普在国防开支方面的多种相互矛盾的说法感到困惑。另外，特朗普授权马斯克领导政府效率部审查美国国防部的支出，也持续引发美国舆论关注。

　　一系列利空信号的持续释放，令华尔街对军工行业的前景展望愈发悲观。高盛警告称，当前估值未充分反映政策冲击，固定价格合同普及和生成式AI的潜在替代可能引发二次估值下修。

　　集体跳水

　　美东时间2月13日，美国总统唐纳德·特朗普表示，美国可能大幅削减国防开支。受此影响，美国军工股集体跳水，多只军工股股价迅速由涨转跌，截止当日美股收盘，洛克希德·马丁股价下跌1.6%；诺斯洛普·格鲁曼股价大跌3.4%；通用动力股价跌超2%。

　　另外，小型国防公司亨廷顿英格尔斯工业、克拉托斯防务与安全解决方案公司、宇航环境公司的股价亦全线下跌，跌幅分别为1.6%、7.9%、3.8%。

　　特朗普周四在白宫表示，美国可能会在未来某个时候将国防开支削减一半。

　　他补充道：“我想说让我们把军事预算削减一半。我们可以做到这一点，我认为我们能够做到这一点。”

　　根据美联储的数据，美国目前每年的国防开支约为1万亿美元，约占当前国内生产总值（GDP）的3.4%。

　　特朗普的最新表态令市场感到非常意外。因为，他在2024年竞选期间曾表示，将要求北约成员国将国防开支提高至GDP的5%。

　　据白宫管理和预算办公室称，美国在2024年的国防开支预计约为GDP的3.1%。在特朗普第一任期的最后一年（2020年），美国国防支出达到了GDP的3.4%。

　　去年12月，时任美国总统拜登签署2025财年国防授权法案，将美国军费支出提升至约8950亿美元，较上一财年增长1%。美国军费冠居全球，远超其他任何国家。世界银行有关统计显示，2023年，美国国防开支占GDP比例为3.4%。

　　另外，美国国防部长海格塞斯也在此前的听证会上表示，美国需进一步增加国防开支，这项费用将不低于美国国内生产总值（GDP）的3%。

　　特朗普宣扬拥有一支强大军队的重要性，并签署行政命令，探索建立“美国铁穹”导弹防御系统。特朗普周四还表示，美国拥有“世界上最伟大的军事装备”。

　　TD Cowen 政策分析师Roman Schweizer表示：“目前，市场对特朗普在国防开支方面的多种相互矛盾的说法感到困惑。”

　　另外，特朗普还推动迅速解决俄乌冲突，而这场持续的冲突涉及购买大量美国武器。随着局势缓和，市场预期，美国军工企业未来的订单量将大幅承压。

　　马斯克的动作

　　近期，特朗普在军费问题上发出了诸多复杂信号。

　　据央视新闻消息，特朗普授权埃隆·马斯克领导政府效率部（DOGE）审查美国国防部的支出，引发美国舆论关注。作为当前美国政府中预算拨款最多、但花费最为不透明的部门，五角大楼从来没有通过财务审计，就连美国媒体也对其背后庞大的支出黑洞批评不断。

　　特朗普曾直言：“我们会审查军费开支，我们会找出数十亿美元，甚至上千亿美元被欺诈和滥用的资金。”

　　美国国防部的2025财年预算已达8950亿美元，是美国联邦政府中预算拨款最多的部门，但直到2018年才开始履行接受审计的法律义务，而且至今已连续7年未能通过审计，这在美国联邦政府机构中独一无二。

　　美国《国会山报》曾警告，在2023财年的审计中，五角大楼有一半的资产无法入账，意味着高达1.9万亿美元的资产“下落不明”。

　　马斯克就曾公开批评F-35战斗机项目，而这是美国国防部最大的项目之一。其总成本预计将超过1.7万亿美元，但对该项目的审计工作却遇到了重大障碍。

　　根据美国政府问责办公室2023年发布的一份报告，自2018年5月以来，一家F-35主承包商丢失了超过100万个零部件，包括螺栓、轮胎和起落架等，价值约8500万美元。然而，自2018年以来，美国国防部仅审查了已确定部件损失情况的2%。报告将零部件损失的部分原因归咎于美国国防部在监督和问责方面的缺失。

　　五角大楼种种财务黑洞的背后往往与军方、军工企业与政客捆绑形成的特殊利益集团脱不了干系，例如很多美国国防部门官员“入则为官，出则为商”，在政商“旋转门”间不断穿梭，从而实现政治套利。

　　为了持续敛财，军工复合体不断在全球范围内挑起冲突、制造战乱。俄乌冲突、巴以冲突硝烟弥漫的背后，隐藏着一场场军工复合体的逐利盛宴。

　　高盛警告

　　一系列利空信号的持续释放，令华尔街对军工行业的前景展望愈发悲观。

　　高盛分析师Noah Poponak、Connor Dessert团队在此前发布的报告中表示，DOGE推动的“降本增效”可能进一步削弱行业收入和利润率，使政府IT服务股和大型国防军工股普遍承压。

　　高盛表示，“考虑到客户预算方面的风险，我们对政府IT部门持相对谨慎的态度；考虑到收入、利润率和估值方面，我们对国防部门的评级为卖出。”

　　高盛认为，DOGE运作的核心逻辑是通过技术替代和合同改革压缩政府开支。例如，陆军采购项目一度暂停以审查财务条款，尽管美国国防部澄清“合同未全面暂停”，但政策不确定性已导致美股的政府IT服务股、军工股股价持续承压下行。

　　值得注意的是，美股四大军工企业近期的财报也传递出悲观信号。其中，洛克希德·马丁表示，因机密航空项目计提额外费用，国防部可能转向“固定价格合同”，这将压缩利润率；通用动力的航空航天部门收入低于预期，2025年自由现金流指引疲软；诺斯罗普·格鲁曼和L3哈里斯的财报也显示，订单增速开始。L3哈里斯明确表示，新行政命令可能导致一季度订单延迟。

　　高盛进一步警告称，当前估值未充分反映政策冲击，“固定价格合同普及和生成式AI的潜在替代可能引发二次估值下修”，DOGE的议程可能持续压制行业至2025年。

　　来源：华尔街见闻

　　高盛认为，DOGE旨在通过技术替代和合同改革压缩政府开支，其推动的“降本增效”可能进一步削弱行业收入和利润率，使政府IT服务股和大型国防军工股普遍承压。数据显示，DOGE成立次日，政府IT服务股即暴跌15%-20%，洛克希德·马丁、通用动力等军工巨头的股价也持续承压。

　　“政府效率部”（DOGE）旨在削减政府预算，引发华尔街对政府IT服务股和军工股的担忧，高盛称其股价表现可能在年内持续受DOGE拖累。

　　高盛分析师Noah Poponak、Connor Dessert等人在其最新报告中表示，DOGE推动的“降本增效”可能进一步削弱行业收入和利润率，使政府IT服务股和大型国防军工股普遍承压。

　　2024年11月，特朗普胜选后宣布成立DOGE，由马斯克和Vivek Ramaswamy领导，目标直指“精简政府架构、削减浪费性支出”。

　　报告数据显示，自特朗普去年11月赢得总统大选以来，政府IT服务股平均下跌了27%，DOGE成立次日，政府IT服务股即暴跌15%-20%，洛克希德·马丁（LMT）、通用动力（GD）等军工巨头的股价也因合同条款变化和支出缩减预期持续承压。

　　高盛表示：

“考虑到客户预算方面的风险，我们对政府IT部门持相对谨慎的态度；考虑到收入、利润率和估值方面，我们对国防部门的评级为卖出。”

　　高盛：DOGE的行业压制尚未被完全定价

　　高盛认为，DOGE运作的核心逻辑是通过技术替代和合同改革压缩政府开支。

　　例如，陆军采购项目一度暂停以审查财务条款，尽管美国国防部澄清“合同未全面暂停”，但政策不确定性已导致今年1月底政府IT服务股再跌5%，而OpenAI推出的“ChatGPT Gov”进一步引发市场担忧（生成式AI可能取代部分外包服务）。

　　高盛总结称，政府IT服务板块的抛售潮集中在三大事件发生时点附近：

政策转向预期（2024年11月）：DOGE的成立标志政府IT预算进入紧缩周期，投资者对行业收入前景的确定性崩塌。

财报暴露风险（2025年1月22日）：CACI等公司虽盈利超预期，但订单增速放缓引发市场对短期现金流的担忧，股价单日暴跌近10%。

技术与合同变革（2025年1月27日-28日）：美国新任国防部长上任、OpenAI推出Chatgpt Gov，美国陆军合同审查与AI技术替代双重冲击加剧了市场对行业长期逻辑的质疑。

　　并且，高盛覆盖的四大军工企业近期的财报也传递出悲观信号：

洛克希德·马丁（LMT）：因机密航空项目计提额外费用，股价在1月28日下跌9%。公司承认，国防部可能转向“固定价格合同”，这将压缩利润率。

通用动力（GD）：航空航天部门收入低于预期8%，2025年自由现金流指引疲软，股价在1月29日跌4%。

诺斯罗普·格鲁曼（NOC）和L3哈里斯（LHX）：尽管股价暂稳，但订单增速放缓已反映在财报中。LHX明确表示，新行政命令可能导致一季度订单延迟。

　　高盛进一步警告称，当前估值未充分反映政策冲击，“固定价格合同普及和生成式AI的潜在替代可能引发二次估值下修”，DOGE的议程可能持续压制行业至2025年。

　　风险提示及免责条款

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