高盛五大宏观情景模拟：当前局面最有利中国股票？

　　美国商务部计划任命前摩根士丹利银行家Michael Grimes领导计划成立的主权财富基金。特朗普希望通过成立该基金，让美国参与到他认为对国家安全至关重要的项目。

　　据知情人士透露，在摩根士丹利效力已有30年的Grimes将加入美国商务部，负责管理该基金。

　　该想法仍处于早期阶段，很多事情仍有可能变化，但该基金将成为公私合作计划的一环，打开大规模机构投资的选项。

　　Grimes在摩根士丹利工作期间，曾帮助埃隆·马斯克收购推特。

　　此举表明，美国商务部正在推进特朗普2月份要求成立主权财富基金的行政命令。特朗普去年在竞选活动中提出过这一想法，想以此作为工具，把关税收入投资于制造业中心以及国防和医学研究。其中一位知情人士称，该基金目前规划仍存变数，不会涉及收取关税收入。

　　来源：金十数据

　　周四，全球债券抛售在亚洲加速，在德国国债的大量抛售蔓延至整个固定收益市场后，日本基准国债收益率升至十多年来的最高点，澳大利亚和新西兰的国债收益率也在飙升。

　　日本10年期国债收益率攀升6.5个基点至1.5%，为2009年6月以来首次触及1.5%。40年期日本国债收益率跃升至2007年创设以来的新高，国债期货大幅下跌。

　　澳大利亚和新西兰的政府债券跟随大跌，其基准10年期国债收益率均上升了约10个基点。10年期美国国债收益率上涨了3个基点，连涨三天，达到4.31%。法债期货成交价从上日收盘的121.78跌至121.54。

　　德国候任总理默茨宣布，德国将“不惜一切代价”保卫自己，这一历史性的增加支出计划也对固定收益市场造成了压力。由于这一巨变，10年期德国国债收益率周三飙升了31个基点。市场也在降低对欧洲央行进一步降息的押注，因围绕为支出计划融资所需的借款规模的预期不断升温。欧元出现了自2015年以来最大的三天涨幅。

　　由Jamie Searle领衔的花旗策略师写道：“上一次债券市场注意到‘不惜一切代价’的承诺时，市场如释重负，他们引用了欧洲央行前行长德拉基在2012年拯救欧元的承诺。然而，这一次是对债券估值的警告。”

　　有一点是肯定的：德国的赤字和债务即将爆炸。在德国政策制定者公布史无前例的“不惜一切代价”的财政一揽子计划时，一项受到密切关注的衡量德国债券吸引力的指标跌至有记录以来最负面的水平，该计划的目的据说是为国防支出提供资金，但有分析认为，这实际上只是以最近的乌克兰惨败为借口，用债务充斥经济。

　　如下图所示，德国10年期国债收益率较可比掉期高出12个基点，创下2007年以来最高纪录。收益率与掉期利率之间的差额，即掉期利差，是衡量未来债券发行量的一个重要标准，因为当市场预期会有更多债券销售时，债券相对于掉期往往会走弱。正如高盛集团Alberto Bacis所强调的，欧洲正在杠杆化。他们正在进行大规模的杠杆作用，“你最不希望看到的就是主权债券收益率飙升：这就是今天正在发生的事情。”

　　金融博客零对冲称，如果债券收益率持续跳高，那么可能会发生三种情况：

情景1：一些主权国家在再杠杆化方面面临问题，认为成本太高；债券抛售变得残酷，收益率水平变得有问题，在欧盟改革计划出台之前，市场将面临一场“债券义勇军式”的价格行动，打击那些财政空间有限、评级轨迹不佳的国家。这种情况不利于欧元：如果您在主权收益率直接跳空高开时买入欧元，那么不确定是否会奏效。

情景2：德国决定用德国的钱来拯救整个欧洲，为其他国家债务提供担保。

情景3：市场趋于平稳，部分平息类似当下的疯狂走势。

　　在全球债券大跌之后，人们对日本周四的30年期国债拍卖持谨慎态度。30年期日本国债收益率上升了10.5个基点，达到2.51%，为2008年以来最高。

　　三菱日联资产管理公司执行首席基金经理Masayuki Koguchi表示：“投资者可能没有预料到德国的事态发展会发展到这种程度，他们今后需要重新构建自己的观点。昨天德国债券收益率大幅上升的影响非常大，美国国债也遭到抛售，因此人们对今天的30年期国债拍卖持谨慎态度。”

　　美国国债交易员还将关注美国总统特朗普在社交媒体上发布的关于美国政府资金将于下周耗尽的消息。特朗普表示，他正在制定一项持续决议议案，为政府提供资金至9月份。

　　东京Fivestar资产管理公司高级投资组合经理Hideo Shimomura说，“我们现在正处于经济和国防政策的历史性转变之中。在我们看到这种转变的方向之前，我们不能看涨债券。”

　　由于投资者猜测日本央行将继续加息，日本国债收益率也因此在上升。日本央行副行长内田真一在周三的讲话中暗示，基准利率仍将逐步上升。

　　“日本10年期国债收益率1.5%是一个心理里程碑，但并不是特别大的障碍，它可能会被打破，这取决于海外因素，”三菱日联摩根士丹利证券公司高级固定收益策略师Keisuke Tsuruta说。“日本央行可能会继续观察经济和物价走势以及特朗普的关税，同时等待加息的合适时机。”

　　另外值得注意的是，在评估最新关税进展和为周五美国非农就业报告做好准备的同时，交易员预计市场将继续疯狂波动。期权交易预计，标普500指数的潜在上下波动幅度将达到1.3%，这将是自2023年3月地区银行动荡以来非农日中波动幅度最大的一天。

　　当地时间3月5日，乌克兰总统办公室主任安德烈·叶尔马克在社交媒体发文宣布其与美国国家安全顾问迈克·华尔兹通话，并透露两国代表团将在“不远的将来”会面。

　　这也是自上周五乌克兰总统弗拉基米尔·泽连斯基与美国总统唐纳德·特朗普和副总体詹姆斯·万斯在白宫的历史性争吵后，乌克兰高层首次释放明确信号显示两国关系缓和。周二，泽连斯基在社交媒体发长文感谢美国和特朗普的支持，表示乌克兰随时准备好与美国签署矿产和安全协议，并在特朗普的领导下开启和平谈判。

　　在叶尔马克发文之前，美国中央情报局（CIA）局长约翰·拉特克利夫证实美国暂停了对乌克兰的情报支持。但拉特克利夫和美国国家安全顾问华尔兹均表示，叫停情报支持是暂时行动。

　　叶尔马克在贴文中透露，他与华尔兹在通话中讨论了“实现公平和持久和平的下一步措施”，两人就安全问题和乌美合作交换了意见。他宣布：“我们同意我们的团队会在不远的将来会晤，以继续这一重要工作。”

　　华尔兹证实了与叶尔马克的通话。他在就美国暂停对乌克兰的情报支持接受采访时表示，在采访前他刚刚与叶尔马克进行通话。两人就美乌下一轮谈判的地点、代表团和谈判内容进行了讨论。华尔兹表示，“我们很快就会看到行动。”

　　CIA局长拉特克利夫在证实美国暂停对乌克兰情报支持和武器供应时，也提到了泽连斯基周二发的长文。他表示，取决于乌克兰的回应，“这些暂停之后会消失。”

　　美国暂停对乌克兰的军事援助后，乌克兰还能临时依靠库存继续作战，但暂停对乌克兰的情报支持将对乌军作战立刻造成冲击。自俄乌冲突开始以来，美国向乌克兰提供了与俄罗斯军队动向和通讯有关的情报，并为乌克兰袭击俄罗斯本土目标提供情报协助。乌军还在使用埃隆·马斯克旗下的“星链”卫星互联网服务。

　　但对于美国在多大程度上切断了对乌克兰的情报支持，美军官员有不同的说法，有官员称与乌克兰的部分情报共享仍在继续。还有美军官员认为，如果美国持续暂停对乌克兰的军事援助和情报支持，乌克兰将在战场上溃败，也就不再需要和平协议。

迈威尔科技Marvell(MRVL.US)北京时间3月6日凌晨，美股盘后发布2025财年第四季度财报（截至2025年1月）：

1、整体业绩：经营面继续向好。迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度实现营收18.2亿美元，同比增长27.4%，符合市场预期（18亿美元）。季度收入增长，主要来自于ASIC及数据中心业务的带动。迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度实现净利润2亿美元，实现转正。若剔除收购摊销等影响后，公司本季度实现调整后的经营面利润3.9亿美元（上季度为2.16亿美元）。

2、具体业务细分：数据中心是最大增长点。从公司的分项业务情况看，在AI需求持续增长的带动下，公司数据中心业务占比已经提升至7成以上。

1）数据中心业务：本季度营收13.66亿美元，同比增长78.5%。公司数据中心业务增长，主要是受AISC及光模块DSP芯片增长的带动。其中本季度公司AI业务收入达7亿美元左右，主要是亚马逊等客户定制ASIC等产品需求增长的带动；

2）企业网络及运营商基建业务：本季度两项业务收入分别为1.71亿美元和1.06亿美元，同比跌幅收窄的同时，环比都有两位数的增长，两项业务都出现回暖复苏的迹象；3）消费电子及汽车/工业：本季度两项业务收入分别为0.89亿美元和0.86亿美元。从细分业务来看，汽车业务仍维持增长，但消费电子和工业类产品都相对低迷。

3、迈威尔科技Marvell业绩指引：2026财年第一季度预期收入18.8亿美元左右，市场预期（18.7亿美元），公司预期2026财年第一季度的GAAP毛利率为50.5%，市场预期（50%）。

海豚君整体观点：财报数据还行，而指引又加深了对AI成长性的担心

迈威尔科技Marvell本季度营收端实现两位数增长，达到了市场预期，这主要是受数据中心及AI需求的增长带来。由于公司上季度受收购摊销、重组费用等因素影响，毛利率出现大幅下滑。如果剔除该影响，公司本季度的毛利率也是稳中有升的。

从具体业务来看，受益于亚马逊等定制ASIC需求及光电产品的带动，公司本季度数据中心业务同比实现了78.5%的增长，是公司主要增长点。传统业务中的企业网络和运营商基建也出现了回暖复苏的表现。

然而市场对于公司最关心的是AI业务的表现：海豚君估算公司本季度数据中心业务13.66亿美元的收入中，AI部分贡献了7亿美元左右收入（其中定制ASIC收入大约贡献了3.4亿美元），环比增长30-40%。因此，本季度AI业务如期增长，还是不错的。

然后结合公司下季度的指引后，推测出公司下季度AI业务的增长将出现明显放缓。由于下季度公司企业网络及基建业务将继续回暖复苏，因而数据中心业务提供的增量将更少。海豚君推测公司下季度AI业务收入仅为8亿美元左右，其中ASIC收入大约在4亿美元左右，环比增长将直接下滑至20%以下。

由于云服务大厂在2025年的资本开支呈现“前低后高”的趋势，市场也将公司大客户亚马逊的关注度从Trainium 2转向Trainium 3。在本次财报前，市场已经有公司CoWoS订单削减和Trainium 3产品面临Alchip的激烈竞争的消息。然而，公司的下季度指引，无疑将进一步加剧市场对公司AI成长性的担心。

虽然公司也重申了2026财年的AI收入将超过此前25亿美元的指引预期，但买方普遍已经将公司AI收入的预期提高到了35亿美元左右。但公司给出下季度AI业务这样的预期表现，将在一定程度上动摇市场对公司AI及ASIC业务的信心。

当下的迈威尔科技Marvell，市场更关注的是，公司对于AI业务的预期表现、ASIC客户的产品进展情况，电话会纪要海豚君会在长桥App上随后发出，建议重点关注。

以下是详细分析

一、迈威尔科技Marvell业务

迈威尔科技Marvell公司凭借存储技术起家，后续通过一系列的“外延并购”实现业务拓展，数据中心业务已经成为公司最大的收入来源。

具体业务情况：

1）数据中心业务（75%左右）：高成长业务，受益于数据中心及ASIC需求的推动，是当前市场最主要的关注点。业务中包括SSD控制器、高端以太网交换机（Innovium）及定制ASIC业务（亚马逊AWS等定制化芯片），主要应用于云服务器、边缘计算等场景；

2）其他业务（25%左右）：传统业务，受5G大规模基建及下游需求的影响较大。①企业网络及运营商基础设施业务在5G大规模基建后，出现明显回落；②消费电子业务受下游电子产品及家庭宽带等需求影响；③汽车与工业受车联网等需求带动，但占比较小。

二、迈威尔科技Marvell的核心数据

2.1收入端

迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度实现营收18.17亿美元，同比增长27.4%，市场预期（18亿美元）。公司本季度的营收增长主要来自于数据中心及AI收入的带动。此前，公司已经与亚马逊签订了5年的合作协议。本季度亚马逊 Trainium 2、谷歌 Axion的量产加速，为公司收入端提供了增量。

2.2毛利端

迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度实现毛利9.17亿美元，同比增加38.1%。其中Marvell在本季度的毛利率为50.5%，明显回升。

公司上季度毛利率的大幅下滑，主要是受收购资产摊销等方面影响。而如果剔除该影响后，公司上季度调整后的毛利率回到了59.4%。而本季度调整后的毛利率为59.5%，稳中有升，主要是受益于本季度传统业务的回暖。

2.3经营费用

迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度的经营费用为6.82亿美元，上季度公司经营费用大幅增加，主要受重组相关费用的影响。

具体核心费用端，拆分来看：

1）研发费用：本季度公司的研发费用为4.99亿美元，同比增长8.6%。公司研发费用的增长，主要投向于定制ASIC和光模块技术方向。研发费用率当前回落至27.5%，主要是受收入端增长的影响；

2）销售及管理费用：本季度公司的销售及管理费用为1.96亿美元，同比下滑7.7%。在收入增长的规模效应下，当前公司销售及管理费用率继续下滑至10.8%；

2.4净利润

迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度实现净利润2亿美元，实现转正。公司上季度的亏损扩大，主要是受收购摊销、重组费用等因素影响。

而如果剔除这些影响后（重组费用及收购摊销等），公司上季度的经营面净利润（调整后）达到2.16亿美元，本季度进一步提升至3.9亿美元。公司核心费用端保持稳健，经营面利润的表现主要是由数据中心业务增长的带动。

三、迈威尔科技Marvell各业务具体情况

迈威尔科技Marvell从2018年起陆续收购了Cavium、Innovium等公司，从而增强了公司AISC及数据中心的相关能力。而随着亚马逊、谷歌等公司对定制ASIC和数据中心光模块DSP芯片需求的增长，公司的数据中心业务已经成长至公司整体收入的7成以上，是公司业绩的最大影响项。

此外，传统业务中的企业网络、运营商基建、消费电子和汽车及工业的收入占比都下滑至1成及以下。

3.1数据中心业务

迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度的数据中心业务实现营收13.66亿美元，同比增长78.5%。公司数据中心业务本季度的增长主要来自于定制ASIC和光模块DSP芯片等方面，而非AI业务本季度保持相对平稳。

由于公司将数据中心相关的ASIC、光模块DSP芯片、存储控制器以及网络交换机等产品都集中于数据中心业务内，其中的细分业务相对较多。

具体来看，海豚君认为公司本季度AI业务已经增长至7亿美元附近，其中定制ASIC业务达到3.4亿美元左右，主要受益于亚马逊 Trainium 2、谷歌 Axion的出货增加。此外的AI相关的光模块DSP芯片大约贡献了将近3.9亿美元的收入。

此外，数据中心业务中的非AI部分也有所增长，但增长幅度明显低于AI部分的表现。

迈威尔科技Marvell数据中心业务中的AI部分，是市场最主要的关注点。近一年以来，公司业绩的大幅提升，也主要是由AI业务带来的增量。公司当前已经为亚马逊、谷歌提供了相关的定制ASIC产品，而公司第三个客户（推测微软）的产品也有望在2026年（自然年）实现量产出货。

因而，大厂的资本开支将直接对公司数据中心业务的增长预期产生影响。从四大核心云厂商（亚马逊、微软、谷歌和Meta）的资本开支来看，2024年第四季度的合计资本开支达到795.7亿美元，同比增长22.6%。四家大厂也表达了继续增加资本开支的信心，预期2025年4家大厂的合计资本开支仍有望实现40%的增长。

虽然大厂当前仍给出了较好的指引预期，但迈威尔科技Marvell作为ASIC市场的主要参与者仍面临着两个风险：①对于2025年的资本开支，大厂基本都呈现出“前低后高”的趋势，公司ASIC大客户亚马逊也将把重心从Trainium 2转向Trainium 3；②迈威尔科技Marvell在亚马逊的定制AISC产品上还面临着Alchip的竞争。

再结合公司给出的下季度环比仅增3%的整体收入指引，这无疑进一步加深了市场对公司AI业务成长性的担心。

3.2企业网络及运营商基建

1）迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度的企业网络业务实现营收1.71亿美元，同比下滑35.3%。同比下滑幅度收窄，环比实现了13.6%的增长。公司企业网络业务主要是为公司及园区等提供网络产品，包括交换机芯片、PHY芯片等，本季度继续回暖复苏。

2）迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度的运营商基建业务实现营收1.06亿美元，同比下滑37.8%。业务主要面向于运营商的基建相关，包括光通信芯片、5G基站芯片等。此前的业务下滑，主要受大规模基建后，运营商资本开支下降的影响。而本季度运营商基建业务继续回暖复苏的趋势，环比增长25%。

3.3消费电子、汽车及工业

1）迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度的消费电子业务实现营收0.89亿美元，同比下滑38.4%。公司消费电子业务，主要包括存储控制器、WiFi芯片等产品，受终端产品影响较大。而公司预期下季度消费电子业务仍将环比下降35%，这主要是受季节性因素和游戏需求的影响。

2）迈威尔科技Marvell在2025财年第四季度的汽车/工业业务实现营收0.86亿美元，同比增长4.1%。公司汽车/工业业务，主要涵盖自动驾驶、车载娱乐系统、工业机器人等领域，公司主要提供车载以太网等相关产品。虽然汽车业务保持增长，但工业终端市场仍相对低迷。

本文转载自“海豚投研"微信公众号，智通财经编辑：陈筱亦。

CrowdStrike(CRWD.US)的股价发布了一份不及预期的盈利前景展望后迅速下跌，周三下跌约11% ，但华尔街对该股基本持乐观态度。

Wedbush 维持其“跑赢大盘”评级，并将其目标价从 390 美元上调至 395 美元。

以丹尼尔·艾夫斯为首的分析师表示：“总体而言，本季度再次证实了我们对 CrowdStrike 的长期乐观看法，因为该公司仍然是网络安全的黄金标准，此次中断大多已成为过去，而 NNARR 增长预计将重新加速。”

分析师指出，CrowdStrike 报告其 2025 财年第四季度收益强劲，营收和利润均超出预期，“但将被华尔街看好的 2026 财年指引所掩盖”，因为该公司将使用更高的非 GAAP 税率来确定非 GAAP 净收入/非 GAAP 每股净收入，以便在 2026 财年及以后的中期报告期间提供更好的一致性。

艾夫斯和他的团队指出，尽管公司在 IT 中断后仍面临持续的影响，但总体而言，CrowdStrike 已开始从去年夏天的事件中朝着正确的方向发展，交易的完成速度也开始快于预期。

分析师指出，最初人们认为该公司将在此次停电事件的影响下损失大量续约/新业务，但总留存率仍保持在 97% 以上。分析师指出，影响更多地体现在销售周期上，销售周期在结束客户承诺方案 (CCP) 计划的同时继续逐季改善，因为 CrowdStrike 对 2026 财年充满信心，净新 ARR 年度经常性收入 (NNARR) 将在下半年重新加速。

美银证券重申对CrowdStrike 的“买入”评级和 420 美元的目标价。

以塔尔·利安尼为首的分析师表示，“业绩强劲”，ARR/收入增长率分别为 24%/25%，而华尔街预期为 20%/22%。

然而，分析师也指出了一些薄弱领域，包括——净收入保留率(NRR)继续减速，排除 CCP 的影响，净新 ARR增长率为 -1%，这两者都表明维持上涨势头存在一些困难。

分析师指出，营业利润率指引比华尔街预期低近 400 个基点，部分原因是营业费用增加以及 SBC 会计核算方式的变更。其中一些费用与更大的 Flex 交易和与 CCP 计划相关的费用有关，而会计核算方式的变更使 CrowdStrike 与同行的会计惯例保持一致。

利安尼和他的团队表示，他们已经标记了这些风险因素，但核心基本面依然强劲，他们预计 ARR 增长将在今年下半年重新加速。

杰富瑞维持对 CrowdStrike 的“买入”评级，目标价为 425 美元。

以约瑟夫·加洛为首的分析师表示，CrowdStrike 公布第四季度 ARR 同比增长 23%，略高于预期，但由于近期自由现金流 (FCF) 的不确定性以及 CCP 阻力导致的营业收入指引差于预期，导致股价下跌。

加洛和他的团队表示：“尽管风险在于客户最终是否真的会为免费模块付费，但我们对 CRWD 的市场地位充满信心，相信它将推动 F2H26 NNARR 加速发展。”

瑞穗重申其“跑赢大盘”评级，但将其目标价从 450 美元下调至 410 美元。

分析师表示，积极的方面包括 CrowdStrike 比他们预期的更早结束了 CCP，分析师认为这为下半年财报的加速铺平了道路。他们补充说，Falcon Flex 的采用也正在发生改变。

　　3月6日凌晨，是DeepSeek 之后科技圈又一个不眠之夜，所有人都被一个名为Manus的产品刷屏了。

　　在苹果发布新品的同时，很多人彻夜蹲守Monica.im研发的全球首款AI Agent产品Manus的使用邀请码。

　　据其团队介绍，Manus是一个真正自主的AI代理，能够解决各类复杂多变的任务。与传统AI助手不同，Manus不仅能提供建议或答案，还能直接交付完整的任务成果。

　　Manus 来自拉丁语Mens et Manus，就是手脑并用（mind and hand）的意思。

　　Manus采用多重签名（multisig）系统，由多个独立模型驱动。今年晚些时候，官方将计划开源其中的一些模型，特别是 Manus的推理（postering）部分。

　　与 Manus 同步出圈的还有一段长达四分钟的演示 demo。在这些案例中，Manus完全自主地完成从规划到执行的全流程，展示了真正的Agent能力，而非简单的助手功能。

　　比如第一个任务从15份简历中筛选出适合强化学习算法工程师职位的人选，Manus已经展现出了像人类实习生的一面，手动解压缩文件，并逐页浏览每一份简历，同时记录其中的重要信息。官方表示，所展示的内容还仅仅是Manus能力的冰山一角。

　　当AI Agent通过调用一长串思维链和工具调用，最终输出一个完整、专业的结果时，用户们开始感叹AI真的能帮人类做事了。

　　为了确保结果的可重复性，Manus使用与其正式版本完全一致的配置进行评测。

　　根据官方网站信息，在GAIA基准测试（评估通用 AI 助手解决真实世界问题的能力）中，Manus在所有三个难度级别上都取得了新的最先进 （SOTA） 表现。

　　Manus AI 背后的创始人肖弘，毕业于华中科技大学软件工程专业。

　　毕业后，他连续创业，2015 年创立夜莺科技，推出壹伴助手和微伴助手，服务超 200 万 B 端用户，获腾讯、真格基金等投资。

　　他还开发了一款号称 All-in-One 的 AI 助手产品Monica，最初以浏览器插件的形式推出。通过集成主流大模型（如 Claude 3.5、DeepSeek 等），Monica 提供聊天、翻译、文案处理等功能。Monica早期以海外市场为主，用户规模破百万，成为 AI 插件领域头部产品。今年 2 月份，Monica 的中文版已开启内测，目前免费向国内用户开放。该版本基于DeepSeek R1 和 V3 模型打造，具备深度推理思考能力，并支持记忆功能和实时联网搜索。

　　Manus 奉行的技术理念“less structure more intelligence”（更少的结构、更多的智能），与主流也有些不同。他们认为，当数据足够优质、模型足够强大、架构足够灵活、工程足够扎实时，computer use、deep research、coding agent 等能力会自然涌现，无需被设计为特定的产品功能。

　　目前，几乎所有AI赛道的科技公司都在盯着“AI代理”，3月6日，OpenAI宣布将对达到博士水平的AI Agent每月收费2万美元（约合14.5万元人民币），主要面向企业用户的高端需求，尤其是在金融、医疗、制造等数据密集型行业。