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USD: La inflación podría mantenerse demasiado alta

La segunda ronda de operaciones posteriores a las elecciones de Trump ha llevado al índice del dólar DXY a máximos de 2022, mientras los mercados se aferran a la doble narrativa de una brecha más amplia en tasas y crecimiento entre Estados Unidos y otros países desarrollados. La última noticia en el lado de los nombramientos gubernamentales es que Elon Musk y Vivek Ramaswamy liderarán un "departamento de eficiencia gubernamental", que tiene como objetivo reducir la burocracia y el gasto. Es demasiado pronto para decir qué significará esto efectivamente para las finanzas públicas, pero esto confirma que Musk desempeñará un papel asesor clave en la administración Trump, lo que probablemente alimente las expectativas de desregulación y una tributación más flexible.

El dólar fuerte está incorporando en los precios una buena parte de la combinación de políticas de Trump, y la publicación de datos y los comentarios moderados de la Fed podrían ofrecer buenas oportunidades para obtener ganancias en posiciones alcistas en el dólar. Sin embargo, nuestra opinión sobre el informe de inflación de EE. UU. de hoy es que el IPC básico siguió aumentando a un consenso de 0,3% intermensual en octubre, y el IPC general a 0,2%. Esto está por encima de la tasa de 0,17% intermensual que debe promediarse a lo largo del tiempo para alcanzar el objetivo de inflación del 2%, y debería mantener a los mercados en el lado moderado de los precios para la Fed.

Aun así, los precios ya son bastante cautelosos en cuanto a una mayor flexibilización de la Fed, con solo 15 puntos básicos descontados en el precio para diciembre y 23 puntos básicos para enero. Esto significa que probablemente exista un riesgo asimétrico de caída para el dólar hoy en caso de que el IPC básico sea ligeramente inferior al esperado. También hay algunos oradores de la Fed a los que hay que prestar atención hoy: Kashkari, Williams, Musalem y Schmid.

Si estamos en lo cierto con nuestro pronóstico sobre el IPC, el repunte del dólar podría encontrar un poco más de fuerza y el índice DXY podría consolidarse por encima de 106. Sin embargo, el reciente movimiento alcista está empezando a parecer un poco forzado, y el riesgo de una corrección del dólar a corto plazo impulsada por el posicionamiento similar a la del 7 de noviembre es bastante alto.

EUR: 1,06 está en línea con la brecha de tipos

El EUR/USD ha permanecido bajo una intensa presión debido a la amplia subida del dólar estadounidense y es posible que hoy se sitúe por debajo de 1,06 si el IPC básico de EE. UU. se sitúa en el 0,3 % intermensual. A pesar de la magnitud de la reciente caída del EUR/USD, debemos tener en cuenta que 1,060 es el nivel de valor justo a corto plazo que implican los diferenciales de tipos a corto plazo. La brecha de tipos swap a dos años entre el dólar y el euro ha seguido ampliándose rápidamente y actualmente ronda los 185 puntos básicos.

En otras palabras, no se está añadiendo mucha prima de riesgo adicional al EUR/USD en comparación con lo que sugieren las tasas, ya que los mercados están redoblando las expectativas de que el BCE recortará las tasas más que la Fed antes del impacto de los aranceles en el crecimiento.

Estamos, sin lugar a dudas, en el bando moderado con nuestro llamado al BCE, y realmente creemos que los mercados todavía están subestimando (30 puntos básicos) las probabilidades de un recorte de 50 puntos básicos en diciembre.

El calendario de la eurozona está bastante tranquilo hoy y las noticias de EE. UU. impulsarán el EUR/USD. Un posicionamiento extendido sugiere una corrección alcista a corto plazo en el par, pero como se mencionó en la sección del USD anterior, no esperamos que esto suceda hoy dado que el IPC estadounidense sigue siendo alto. Independientemente de los ajustes a corto plazo, la dirección del viaje es bajista para el EUR/USD, en nuestra opinión, y nuestro objetivo es 1,04 para fin de año .

GBP: Mann, la mira puesta hoy

El evento principal en los mercados de la libra esterlina hoy es un discurso de Catherine Mann, del Banco de Inglaterra, el miembro más agresivo del Comité de Política Monetaria. Los mercados estarán atentos a cualquier comentario sobre las implicaciones del reciente presupuesto para la política monetaria y cualquier comentario sobre las últimas cifras de empleo y salarios. Dada su postura ultra agresiva, sospechamos que podría enfatizar –si acaso– el aspecto inflacionario del aumento del gasto del gobierno y tal vez centrarse más en la rígida cifra de salarios que en el aumento de la tasa de desempleo en septiembre.

En definitiva, la curva de la libra esterlina no necesita muchas más señales agresivas para moverse en esta etapa. Los mercados están descontando poca o ninguna posibilidad de un recorte en diciembre, y solo 50 puntos básicos en total para septiembre de 2025. En nuestra opinión, los riesgos siguen sesgados hacia una revisión de precios moderada y el consiguiente impacto negativo en la libra esterlina, aunque una revisión de precios a la baja de los tipos puede tardar algún tiempo en materializarse, ya que los mercados actuarán con cautela al evaluar las implicaciones inflacionarias del presupuesto. El débil impulso del euro significa que el EUR/GBP podría permanecer cerca de la línea de gravedad de 0,8300.

CEE: El fortalecimiento del dólar hace caer aún más a CEE

El mercado casi ha ignorado las cifras de inflación de los últimos dos días en la región de Europa central y oriental y la historia global parece seguir en el centro de atención.

Hoy no será muy diferente. El calendario ofrece cifras de las cuentas corrientes de septiembre en Polonia, la República Checa y Rumanía. El mes pasado, en la República Checa, se produjo una sorpresa positiva y en Polonia una negativa, que el mercado podría estar atento esta vez para ver si se trata de un hecho aislado o de un cambio de tendencia.

Sin embargo, la historia principal sigue siendo la caída del EUR/USD, que debería mantener la presión sobre las monedas de Europa central y oriental. Seguimos siendo bajistas en este sentido. En todo caso, vemos que el PLN superará a la región, pero quizás más tarde que temprano; sin embargo, ayer el EUR/PLN rebotó desde 4,360, que parece un nivel clave. Si bien el HUF parece una historia aparte, el PLN/CZK puede captar la atención del mercado dado el repunte desde 5,800, que parece un límite a la debilidad del PLN aquí y podría obtener algo de soporte.

Los mercados se muestran más agresivos con la Fed

Las tasas estadounidenses están subiendo, y este podría ser el camino de menor resistencia en los próximos días, dada la victoria de Trump y las cifras del IPC y del IPP potencialmente más altas del miércoles y el jueves.

Los mercados siguen reduciendo sus expectativas de flexibilización de las tasas por parte de la Reserva Federal. Un recorte en diciembre es un evento con una probabilidad de casi 50/50 a los ojos del mercado. La franja de futuros de SOFR toca fondo justo por encima del 3,80% y solo entre finales de 2026 y mediados de 2027. La curva más amplia de los bonos del Tesoro, es decir, los bonos a 2 años y 10 años, se ha vuelto a empinar un poco, impulsada también por la reanudación de las actividades de emisión del mercado en general.

En general, todavía nos encontramos en una especie de limbo en cuanto al momento y el impacto de las políticas de Trump. Esta situación en la que pasamos de las promesas de precios a analizar las políticas reales podría durar algunos meses, y mientras tanto creemos que todavía existe la posibilidad de que los datos se estropeen y provoquen una caída (temporal) de las tasas. Pero primero tenemos que ver esa señal en los datos.

Los tipos de cambio del euro siguen divergiendo de los de EE.UU.

En cuanto a la eurozona, vemos que sigue habiendo una divergencia con respecto a Estados Unidos. Tras la decepcionante lectura del ZEW, los tipos de interés a corto plazo bajaron, incluso se descuenta un posible recorte aún mayor de 50 puntos básicos por parte del Banco Central Europeo en diciembre.

El tipo ESTR OIS a 2 años probó la tendencia bajista y ahora está ligeramente por debajo del nivel de la semana pasada, mientras que los tipos SOFR a 2 años de EE. UU. aumentaron 9 pb después del feriado del lunes. El back end del euro no pudo escapar por completo de la tendencia global de tasas al alza el martes cuando los mercados estadounidenses reabrieron. El tipo ESTR OIS a 10 años ahora ha subido 1 pb después del aumento tardío del martes, pero el diferencial con SOFR se ha ampliado en 9 pb a más de 170 pb, el más amplio desde fines de 2019.

La situación empieza a aclararse un poco más cuando se celebran elecciones en Alemania tras la reciente agitación gubernamental: ahora se ha fijado un voto de confianza para el 16 de diciembre y se espera que se celebren nuevas elecciones el 23 de febrero. El Bund a 10 años ya se ha estabilizado en los últimos días en torno a 1-2 puntos básicos por encima del tipo swap basado en el Euribor a 6 meses. Aunque los niveles de swaps anteriores son una novedad para los Bunds, hemos señalado antes que, al compararlos con el OIS (una medida de expectativas de tipos en gran medida libre de riesgo), los niveles observados actualmente “simplemente” representan un retorno a la situación anterior a la flexibilización cuantitativa de 2014.

Eventos del miércoles y visión del mercado

Las cifras del IPC de EE. UU. atraerán la mayor atención, ya que se espera que el IPC básico alcance un nivel relativamente alto de 0,3% intermensual. Las cifras del IPC de EE. UU. provocaron fuertes reacciones en los tipos de interés a nivel mundial durante el verano, pero más recientemente la atención se ha desplazado hacia las preocupaciones sobre el crecimiento. Más tarde en el día, tendremos varios oradores de la Reserva Federal, incluido Musalem de la Reserva Federal de St. Louis, que hablará sobre la economía y la política monetaria.

En cuanto a las emisiones, Italia subastará bonos del Tesoro a 3, 6, 8 y 15 años por un total de 8.250 millones de euros. Alemania ha programado un Bund a 10 años por 4.000 millones de euros, y Portugal un OT a 10 y 20 años por un total de 1.250 millones de euros. El Reino Unido subastará 4.000 millones de libras esterlinas en nuevos Gilts a 3 años.

Gráfico lineal que muestra varias medidas de inflación y la tasa de interés de política de la Reserva Federal.

Fuente: Reuters