Politique budgétaire du Royaume-Uni : une situation qui dure depuis toujours ?

Les obligations d’entreprises, qu’elles soient sous forme d’investissements individuels ou d’ETF, offrent une option intéressante pour diversifier votre portefeuille et générer un revenu stable dans un environnement économique difficile. En comprenant les principes de base, en évaluant le paysage macroéconomique et en choisissant des ETF adaptés, les investisseurs peuvent naviguer sur le marché obligataire en toute confiance et atteindre leurs objectifs financiers.

Les spreads des obligations d’entreprises américaines, qu’elles soient à haut rendement (HY) ou de qualité investissement (IG), se sont réduits à des niveaux jamais vus depuis la crise financière mondiale, ce qui reflète la forte confiance des investisseurs dans l’économie américaine. Les spreads de crédit désignent la différence de rendement entre les obligations d’entreprises et les obligations d’État sans risque de même échéance. Cet écart compense les investisseurs pour le risque supplémentaire qu’ils courent en prêtant à une entreprise plutôt qu’à un État. Lorsque les spreads se resserrent, cela indique une confiance accrue des investisseurs et une demande accrue pour les obligations d’entreprises, car le risque perçu de défaut diminue.

En Europe, les spreads de crédit se situent également près du bas de leur fourchette de 17 ans, mais ne se sont pas resserrés autant que ceux des obligations d’entreprises américaines. Cette disparité peut être attribuée à la performance relativement lente de l’économie européenne par rapport à la croissance robuste des États-Unis, ce qui a incité les investisseurs à se montrer plus prudents quant à la prise de risques de crédit supplémentaires en Europe. Cette divergence met en évidence l’influence de la dynamique économique régionale sur le marché des obligations d’entreprises, ce qui rend essentiel pour les investisseurs de prendre en compte ces facteurs lors de la constitution de leurs portefeuilles.

Naviguer dans un environnement macroéconomique complexe

Dans le contexte économique difficile actuel, les obligations d'entreprises gagnent en popularité, les investisseurs recherchant stabilité et revenus dans un contexte d'incertitude. Voici pourquoi :

Protection contre l'inflation : une inflation qui reste élevée et persistante érode la valeur des flux de trésorerie futurs. Les obligations d'entreprises, en particulier celles à rendement élevé, peuvent offrir des rendements plus élevés qui contribuent à amortir l'impact de l'inflation.

Incertitude de la politique monétaire : les banques centrales, notamment la Réserve fédérale et la Banque centrale européenne, doivent composer avec des conditions économiques incertaines. Les hausses de taux et les décisions politiques inattendues peuvent ébranler les marchés, ce qui fait des obligations d'entreprises un amortisseur intéressant contre la volatilité.

Diversification : les obligations d’entreprises ont souvent une faible corrélation avec les actions, ce qui procure un effet stabilisateur sur les marchés turbulents.

La qualité du crédit est importante : les obligations d’entreprises de qualité investissement sont considérées comme une valeur refuge plus sûre pour les investisseurs réticents au risque, tandis que les obligations à rendement élevé peuvent être attrayantes pour ceux qui recherchent des rendements plus élevés en échange d’une prise de risque supplémentaire.

L’attrait des obligations d’entreprises dans un contexte de volatilité des marchés

Les obligations d’entreprise offrent :

Revenu : Les paiements réguliers de coupons offrent un flux de revenus prévisible.

Préservation du capital : les détenteurs d’obligations sont prioritaires sur les actionnaires en cas de faillite, ce qui fait des obligations d’entreprise un investissement relativement plus sûr.

Flexibilité : les obligations peuvent être conservées jusqu’à leur échéance pour des rendements prévisibles ou négociées sur le marché secondaire pour des gains en capital potentiels.

Les obligations d'entreprise sont un moyen pour les investisseurs de prêter de l'argent aux entreprises en échange de paiements d'intérêts périodiques (appelés coupons) et du remboursement de la valeur nominale de l'obligation à l'échéance. Ces instruments sont généralement moins risqués que les actions, mais peuvent fournir un revenu stable et une préservation du capital, ce qui en fait un choix populaire pour diversifier les portefeuilles.

Comment fonctionnent les obligations d'entreprise : Lorsque vous investissez dans une obligation d'entreprise, vous accordez en fait un prêt à une entreprise. L'entreprise s'engage à vous verser des intérêts (le coupon) et à rembourser le montant principal à la fin de la durée de l'obligation. Par exemple, une obligation à 10 ans avec un coupon de 5 % achetée pour 1 000 $ vous rapporterait 50 $ par an jusqu'à l'échéance.

Pourquoi les entreprises émettent des obligations : Les entreprises utilisent les obligations pour lever des capitaux destinés à des projets, des acquisitions ou pour refinancer des dettes. L'émission d'obligations est souvent moins coûteuse et plus flexible que l'obtention d'un prêt bancaire ou l'émission d'actions supplémentaires.

Investment Grade (IG) : obligations à faible risque émises par des sociétés bénéficiant d’une bonne notation de crédit.

Haut rendement (HY) : obligations à risque plus élevé émises par des sociétés ayant une notation de crédit inférieure, offrant des rendements plus élevés pour compenser le risque accru.

Je travaille sur mon propre modèle économétrique de l'économie américaine depuis près de 30 ans. La structure de base est simple. On commence par prévoir les composantes de la demande, c'est-à-dire la consommation, l'investissement, le commerce et les dépenses publiques. On obtient ainsi une première projection de la croissance réelle du PIB. On intègre ensuite ces données dans les équations du marché du travail, ainsi que dans certaines hypothèses démographiques, pour prévoir la croissance de l'emploi, du taux de chômage et des salaires.

Tout cela, ainsi que les hypothèses sur les prix de l’énergie et le dollar, déterminent ensuite les prévisions d’inflation. Compte tenu de ces perspectives de croissance et d’inflation, vous formulez une hypothèse sur l’évolution du taux des fonds fédéraux, puis vous effectuez des prévisions sur d’autres taux d’intérêt. Avec tout cela en main, vous pouvez prévoir la productivité, les bénéfices des entreprises, le déficit budgétaire fédéral et la valeur nette des ménages. Ensuite, vous revenez au début pour voir comment tous ces changements affectent vos prévisions de demande initiales. Vous répétez le processus jusqu’à ce que vous parveniez à une solution raisonnablement cohérente.

Bien entendu, chacune de ces étapes comporte de nombreux détails et, au fil des ans, j'ai eu tendance à complexifier le modèle plutôt qu'à le réduire. C'est à cette période de l'année que je regrette le plus cette tendance puisque, chaque automne, après que le gouvernement a publié ses révisions annuelles du PIB de référence, je révise le modèle et j'ajoute une année supplémentaire aux prévisions. C'est un processus très fastidieux et cette année, je l'ai retardé d'un mois ou deux en faisant valoir que les élections pourraient avoir un impact significatif sur les prévisions, ce qui a été le cas.

Pourtant, au cours de la semaine dernière, j’ai dû prendre mon mal en patience et étendre les prévisions jusqu’en 2026, y compris certaines hypothèses importantes sur les effets des changements potentiels de politique à Washington, notamment dans les domaines des tarifs douaniers, de l’immigration et des impôts.

Afin d’évaluer l’impact potentiel des changements de politique, il convient d’examiner d’abord à quoi auraient ressemblé les prévisions en leur absence. Il y a un an, nous avions résumé nos prévisions pour 2024 comme suit : 2-0-2-4, c’est-à-dire une croissance réelle du PIB de 2 %, aucune récession, une inflation ramenée à 2 % et un taux de chômage maintenu à 4 % ou moins.

Ces prévisions se sont avérées plutôt concluantes : nous prévoyons désormais que les données du quatrième trimestre montreront une croissance du PIB réel d’une année sur l’autre de 2,2 %, une inflation du déflateur de la consommation d’une année sur l’autre de 2,3 %, un taux de chômage de 4,1 % et nous avons, bien sûr, évité la récession.

En l’absence de changement de politique, le modèle suggère quelque chose de très similaire pour 2025 et 2026, avec une croissance réelle du PIB et une inflation moyenne proches de 2 %, un taux de chômage restant à 4 % et une économie continuant d’éviter la récession.

Toutefois, ces prévisions sont en réalité le résultat d’un équilibre délicat entre des facteurs de compensation. Les dépenses de consommation sont stimulées par une croissance positive des salaires réels, une amélioration de la confiance des consommateurs et une hausse continue de la richesse. Cela étant dit, le ralentissement de la croissance de l’emploi, l’augmentation des défauts de paiement des crédits à la consommation et la baisse de l’immigration (même avant le changement de gouvernement) devraient ralentir la croissance des dépenses de consommation à 2,0 %, contre 3,0 % l’année dernière. La croissance des dépenses d’investissement était également en passe de ralentir en réaction décalée à la hausse des taux d’intérêt, le commerce était sur le point de nuire à la croissance en raison d’un dollar élevé et de la faiblesse des marchés étrangers, et les dépenses des États et des collectivités locales étaient susceptibles de croître plus lentement après une vague d’embauches post-pandémie retardée.

Cette croissance économique modérée impliquerait une croissance modérée de l’emploi, de l’ordre de 100 000 à 150 000 emplois par mois. Compte tenu de la baisse de l’immigration et de la stagnation de la croissance de la population née au pays en âge de travailler, cela aurait dû suffire à maintenir le taux de chômage à près de 4,0 %.

Dans le même temps, en l’absence de changement de politique, l’inflation aurait également dû être largement stable, l’inflation du déflateur de la consommation restant proche de 2,0 % en glissement annuel après avoir connu une petite hausse au cours des mois suivants.

Cette vision du monde est très proche de celle exposée par la Réserve fédérale lors de sa réunion de septembre et serait cohérente avec une lente normalisation des taux d’intérêt réduisant le taux des fonds fédéraux d’un pic de 5,25%-5,50% à une fourchette de 2,75%-3,00% d’ici l’été 2026.

Alors, comment les changements politiques potentiels pourraient-ils influencer ces perspectives ?

En ce qui concerne les droits de douane, le président élu a promis d’imposer un tarif de 10 % sur tous les biens importés et de 60 % sur les biens chinois. Cependant, environ 38 % des biens sont importés de pays avec lesquels les États-Unis ont un accord de libre-échange, notamment le Canada et le Mexique, qui interdisent ce type d’augmentation unilatérale des droits de douane. Si nous excluons ces pays, le taux moyen des droits de douane sur les biens importés passerait d’environ 3,0 % aujourd’hui à 11,8 %, soit une augmentation de 8,8 %. Cependant, nous supposons qu’en raison des négociations avec certains partenaires commerciaux, des pressions exercées par les entreprises pour exempter certains produits et du fait que les fournisseurs et importateurs étrangers assument une partie du coût, le prix moyen des biens importés n’augmenterait que de moitié, soit de 4,4 %, à partir du deuxième trimestre de 2025. Les importations de biens américains représentant 17 % des dépenses de consommation, cela pourrait, selon une estimation très approximative, ajouter 0,7 % à l’inflation de l’IPC l’année prochaine.

Les droits de douane réduiraient aussi les importations et les exportations. En supposant que les pays étrangers ripostent avec des droits de douane équivalents, les échanges commerciaux des deux côtés des États-Unis pourraient diminuer dans des proportions équivalentes. Étant donné que les États-Unis importent plus qu’ils n’exportent, cela pourrait, en théorie, contribuer à la croissance économique. Cependant, l’impact d’une guerre commerciale sur le ralentissement de l’économie mondiale et l’incertitude et les perturbations causées par la nécessité de réorienter les chaînes d’approvisionnement pourraient probablement plus qu’annuler cet effet.

En ce qui concerne l’immigration, si la rhétorique de campagne a été extrême, nous nous attendons à ce que les actes le soient moins. Le nouveau « tsar des frontières », Tom Homan, a souligné qu’il donnerait la priorité à l’expulsion des immigrants sans papiers ayant fait l’objet d’une condamnation pénale et d’un ordre d’expulsion définitif. Ce groupe a probablement une participation au marché du travail bien inférieure à celle des autres groupes d’immigrants. Par conséquent, nous ne nous attendons pas à une forte baisse de la population active due aux expulsions.

Cela étant dit, les élections pourraient décourager les gens de traverser la frontière et freiner l’immigration plus traditionnelle. En outre, les voies légales d’immigration pourraient être ralenties ou restreintes, comme ce fut le cas sous la première administration Trump. Il est tout à fait possible que la situation change avec l’adoption d’un projet de loi sur la réforme de l’immigration. Cependant, pour l’instant, nous partons du principe qu’une répression de l’immigration réduirait la croissance de la population active de 25 000 par mois ou de 300 000 par an, soit environ un quart de l’immigration nette de l’année se terminant en juin 2023.

En ce qui concerne les impôts , nous nous attendons à ce que le projet de loi de réconciliation omnibus, qui est le seul instrument budgétaire à l’abri des obstructions du Sénat, contienne des réductions d’impôts très importantes en 2025. Ce projet de loi contiendra probablement une extension complète des réductions du TCJA de 2017 qui devaient expirer à la fin de 2025. Le président élu a également promis une réduction de l’impôt sur les plus-values de 21 % à 15 % pour la production nationale, un rétablissement de la comptabilisation intégrale des achats de recherche et développement et d’équipement, également pour la production nationale, la suppression du plafond des déductions SALT, la déductibilité des intérêts sur les prêts automobiles et des exonérations d’impôt sur le revenu pour tous les revenus de sécurité sociale, les pourboires et les heures supplémentaires. Sur la base des calculs du Comité pour un budget fédéral responsable, nous estimons qu’une mise en œuvre complète de ces plans ajouterait plus de 5 000 milliards de dollars à la dette fédérale sur 10 ans, en plus d’une simple extension de la politique fiscale telle qu’elle est actuellement mise en œuvre. Cela pourrait représenter plus de 400 milliards de dollars supplémentaires en termes de relance budgétaire annuelle et de financement du déficit, à compter du début de 2026.

Le Congrès tentera cependant très probablement de réduire les coûts de ces propositions. Il pourrait par exemple relever plutôt qu’éliminer le plafond des déductions SALT et tester les allégements fiscaux sur la sécurité sociale, les pourboires et les heures supplémentaires. Pour l’instant, nous supposons une augmentation annuelle de 200 milliards de dollars des mesures de relance budgétaire et des déficits résultant des modifications du code des impôts à compter de 2026.

Certains diront que nous devrions également revoir à la hausse les estimations de productivité issues de la déréglementation sous une nouvelle administration Trump. Cependant, de tels gains sont très difficiles à estimer et pourraient être compensés par les distorsions causées par le réajustement des chaînes d’approvisionnement en réaction aux tarifs douaniers, la recherche de moyens de définir la production comme nationale, la tentative de remplacer les immigrants expulsés et la maximisation des revenus qui pourraient être classés dans la catégorie des pourboires et des heures supplémentaires pour les impôts. Ainsi, en intégrant les changements de politique dans les prévisions, nous n’incluons, à ce stade, que des hypothèses sur l’impact des tarifs douaniers sur l’inflation, l’impact d’une politique d’immigration plus stricte sur la population active et les impacts des réductions d’impôts sur les revenus et le déficit.

Le résultat net de cette situation est de déstabiliser quelque peu une prévision très stable.

La croissance économique ne serait pas affectée l'année prochaine, le PIB réel augmentant de 2,2 % en glissement annuel d'ici le quatrième trimestre 2025. Toutefois, de puissantes mesures de relance budgétaire provenant de réductions d'impôts entrant en vigueur au début de 2026 pourraient stimuler la croissance du PIB réel en glissement annuel à 2,8 % d'ici la fin de l'année.

La croissance de l’emploi serait également relativement peu affectée en 2025, mais elle reprendrait en 2026 en réponse aux mesures de relance budgétaire. Une croissance plus faible de la population active en raison d’une immigration plus faible réduirait le taux de chômage à 3,9 % d’ici la fin de 2025 et à 3,6 % d’ici la fin de 2026.

L'inflation, mesurée par le déflateur de la consommation personnelle, pourrait atteindre 2,7 % en glissement annuel d'ici le quatrième trimestre 2025, sous l'effet d'un effet de propagation ponctuel des tarifs douaniers, puis redescendre à 2,1 % en glissement annuel d'ici la fin 2026.

Pendant ce temps, la Réserve fédérale pourrait, comme le marché l’anticipe désormais, mettre un terme prématuré à son cycle d’assouplissement en procédant à seulement trois baisses supplémentaires de 25 points de base, ramenant le taux des fonds fédéraux à une fourchette de 3,75 % à 4,00 % d’ici l’été prochain et le maintenant à ce niveau. Il va sans dire que notre situation budgétaire se détériorerait, le déficit budgétaire fédéral passant potentiellement de 1 800 milliards de dollars au cours de l’exercice 2024 à 2 700 milliards de dollars, soit 8,4 % du PIB, au cours de l’exercice 2026.

Il convient de souligner que tout ceci est hautement spéculatif. Nous ne connaissons pas les détails de ces politiques ni l’agressivité avec laquelle la nouvelle administration les poursuivra. Cela étant dit, selon des prévisions très approximatives, rien de tout cela ne présage de catastrophe pour l’économie ou les marchés à court terme et les actions pourraient directement bénéficier d’une nouvelle réduction de l’impôt sur les sociétés.

Cela suggère néanmoins que, sauf récession, les rendements à long terme des bons du Trésor et les taux hypothécaires sont plus susceptibles de grimper que de baisser. De plus, un affaiblissement supplémentaire de nos finances publiques déjà sous tension ajoute un risque à long terme à tout scénario d’investissement. Pour cette raison, et parce que les actions américaines et le dollar ont considérablement augmenté au cours de cette année électorale, le moment serait opportun pour les investisseurs d’envisager une plus grande diversification, tant au niveau des actifs américains qu’à l’échelle mondiale.

Le PIB mondial devrait croître de 2,7 % l'année prochaine en moyenne annuelle, soit un peu plus que le consensus des économistes interrogés par Bloomberg et correspondant à la croissance estimée en 2024. Le PIB américain devrait augmenter de 2,5 % en 2025, bien au-dessus du consensus de 1,9 %. L'économie de la zone euro devrait croître de 0,8 %, contre un consensus de 1,2 %.

« Les marchés du travail mondiaux se sont rééquilibrés », écrit Jan Hatzius, économiste en chef de Goldman Sachs Research, dans le rapport de l’équipe intitulé « Macro Outlook 2025: Backwinds (Probably) Trump Tariffs ». « L’inflation a continué de baisser et se situe désormais à une distance de frappe des objectifs des banques centrales. Et la plupart des banques centrales sont bien engagées dans le processus de réduction des taux d’intérêt à des niveaux plus normaux. »

La première économie du monde devrait croître plus rapidement que les autres pays développés pour la troisième année consécutive. La réélection du président américain Donald Trump devrait se traduire par une augmentation des droits de douane sur la Chine et sur les voitures importées, une forte baisse de l'immigration, de nouvelles réductions d'impôts et un assouplissement réglementaire. « Le plus grand risque est l'instauration de droits de douane massifs et généralisés, qui pourraient avoir un impact négatif important sur la croissance », écrit Hatzius.

Aux États-Unis, l'inflation PCE de base devrait ralentir à 2,4 % d'ici fin 2025, un niveau supérieur aux prévisions précédentes de Goldman Sachs Research, qui tablaient sur 2,0 %, mais qui reste néanmoins modéré. Les prévisions augmenteraient à environ 3 % si les États-Unis imposaient un tarif général de 10 %. Dans la zone euro, nos économistes s'attendent à ce que l'inflation de base ralentisse à 2 % d'ici fin 2025. Le risque d'une inflation ultra-faible au Japon s'est atténué.

« L’une des principales raisons de l’optimisme concernant la croissance mondiale est la baisse spectaculaire de l’inflation au cours des deux dernières années », écrit Hatzius. « Cela soutient directement le revenu réel, car l’inflation des prix a baissé beaucoup plus rapidement que l’inflation des salaires. »

« Tout aussi important, la baisse de l’inflation soutient également indirectement la demande en permettant aux banques centrales de normaliser leur politique monétaire et ainsi d’assouplir les conditions financières », ajoute-t-il.

Goldman Sachs Research s'attend à ce que la Réserve fédérale américaine réduise son taux directeur à 3,25-3,5 % (contre 4,5 % à 4,75 % actuellement), avec des baisses séquentielles au cours du premier trimestre et un ralentissement par la suite. La Banque centrale européenne, quant à elle, devrait abaisser son taux directeur à un taux final de 1,75 %. Nos économistes estiment qu'il existe également une marge importante d'assouplissement de la politique monétaire dans les marchés émergents. En revanche, la Banque du Japon devrait relever son taux directeur à 0,75 % d'ici la fin de 2025.

Selon les prévisions de base de Goldman Sachs Research, les effets des nouvelles politiques commerciales américaines sur le PIB américain devraient être limités et largement compensés par d'autres facteurs. Les droits de douane potentiels entraîneraient une légère baisse du revenu disponible réel (corrigé de l'inflation) des particuliers via une hausse des prix à la consommation. L'incertitude quant à l'ampleur de l'escalade des tensions commerciales pèserait probablement sur l'investissement des entreprises.

« En supposant que la guerre commerciale ne s'intensifie pas davantage, nous nous attendons à ce que les impulsions positives provenant des réductions d'impôts, d'un environnement réglementaire plus favorable et d'un meilleur « esprit animal » parmi les entreprises dominent en 2026 », écrit Hatzius.

Dans le scénario de base de Goldman Sachs Research, les politiques commerciales pourraient avoir un effet net de 0,2 point de pourcentage sur le PIB américain en 2025. Si des droits de douane plus importants que prévu sont mis en œuvre, cela pourrait entraîner un effet net de 1 point de pourcentage en moyenne en 2026 (bien que ce chiffre pourrait être inférieur si les recettes douanières sont entièrement recyclées en réductions d'impôts).

Les États-Unis ont connu une croissance plus rapide que les autres grandes économies et cette tendance devrait se poursuivre. Goldman Sachs Research souligne que la productivité du travail aux États-Unis a augmenté à un taux annualisé de 1,7 % depuis fin 2019, ce qui représente une nette accélération par rapport à la tendance pré-pandémique de 1,3 %. En revanche, la productivité du travail dans la zone euro a augmenté à un taux annualisé de 0,2 % sur la même période, ce qui représente une nette décélération par rapport aux 0,7 % d’avant la pandémie.

« Nous nous attendons à ce que la croissance de la productivité américaine reste nettement plus forte qu’ailleurs, et c’est l’une des principales raisons pour lesquelles nous nous attendons à ce que la croissance du PIB américain continue de surperformer », écrit Hatzius.

Les effets négatifs de la politique commerciale américaine sur l’économie devraient être plus marqués en dehors des États-Unis. Dans la zone euro, une hausse de l’incertitude liée à la politique commerciale, qui atteindrait les niveaux record du conflit commercial de 2018-2019, entraînerait une baisse de 0,3 % du PIB aux États-Unis, mais de 0,9 % dans la zone euro.

Nos économistes ont réduit de 0,5 point de pourcentage (quatrième trimestre par rapport au quatrième trimestre) leurs prévisions de croissance pour la zone euro en 2025 suite aux résultats des élections américaines et les réduiraient probablement encore davantage si les États-Unis imposaient un tarif généralisé.

Goldman Sachs Research s'attend à ce que l'impact de la politique commerciale américaine sur la Chine soit encore plus direct. La deuxième économie mondiale pourrait être confrontée à des hausses de droits de douane allant jusqu'à 60 points de pourcentage et à une moyenne de 20 points de pourcentage sur l'ensemble des exportations vers les États-Unis. Cela devrait soustraire près de 0,7 point de pourcentage à la croissance de la Chine en 2025. Nos économistes ont réduit modestement leurs prévisions de croissance pour 2025, de 0,2 point de pourcentage net à 4,5 %, en supposant que les dirigeants politiques chinois fournissent des mesures de relance et qu'une partie de l'impact sur la croissance soit compensée par une dépréciation du renminbi.

« Cependant, nous procéderions probablement à des dégradations plus importantes si la guerre commerciale devait s’intensifier davantage », écrit Hatzius.

D’autres pays pourraient également être touchés par la politique commerciale américaine. Goldman Sachs Research s’attend à ce que les économies les plus exposées au commerce extérieur subissent des contrecoups plus importants, tandis que certains pays émergents pourraient bénéficier d’un regain de parts de marché à l’exportation si les échanges commerciaux se détournent de la Chine.

Dans l’ensemble, la croissance économique mondiale devrait toutefois être solide malgré l’éventualité d’une augmentation des droits de douane américains. Nos économistes estiment que les changements apportés à la politique commerciale américaine réduiront de 0,4 % le PIB mondial, tandis qu’un soutien politique accru devrait atténuer l’impact. Mais beaucoup dépend de l’ampleur des nouvelles restrictions commerciales. L’impact pourrait être deux à trois fois plus important si les États-Unis imposent un tarif général de 10 %.

« À moins d’une guerre commerciale plus large, les changements de politique au sein de la deuxième administration Trump ne sont pas susceptibles de modifier les grandes lignes de nos vues économiques mondiales », écrit Hatzius.

Comme beaucoup le craignaient et comme notre équipe l'a écrit cette semaine, les chiffres PMI européens plus faibles que prévu publiés aujourd'hui ont été le catalyseur d'une cassure à la baisse de l'euro. Ces chiffres alimentent le discours selon lequel la confiance des entreprises européennes s'effrite – ou du moins ne voit aucune issue à la stagnation – dans un contexte de guerres commerciales imminentes et d'impasse politique en Europe.

Notre équipe le répète depuis un certain temps déjà, mais il semble que les baisses de taux de la Banque centrale européenne devront à nouveau faire le gros du travail pour soutenir l'économie de la zone euro. Les données d'aujourd'hui ont déclenché une baisse de 8 à 10 pb des taux swap à court terme de la zone euro, poussant le différentiel de taux « Atlantique » à ses plus hauts niveaux de l'année. Le marché commence maintenant à pencher vers notre vision interne d'une baisse des taux de la BCE de 50 pb en décembre et d'un taux directeur sous-neutre de 1,75 % pour l'été prochain.

Lorsque nous avons abaissé nos prévisions EUR/USD plus tôt ce mois-ci, c'était en grande partie parce que nous pensions que les écarts de taux entre les États-Unis et la zone euro s'élargiraient et qu'une prime de risque liée aux guerres commerciales serait intégrée plus tard en 2025. En fait, nous avons un débat interne pour savoir si cette prime de risque devrait être intégrée plus tôt.

Dans le même temps, l’escalade de la guerre entre la Russie et l’Ukraine cette semaine a accentué la baisse de l’euro. La crainte compréhensible est désormais que cette crise s’aggrave d’ici la fin de l’année, les deux parties tentant d’obtenir le meilleur positionnement possible avant les éventuelles discussions sur un cessez-le-feu menées par Trump en janvier. Contrairement à 2022, les prix de l’énergie ont été remarquablement modérés, même si nous commençons à voir les prix du gaz naturel européen grimper à nouveau, ce qui est clairement négatif pour les devises européennes.

Les deux principaux arguments contre une nouvelle baisse de l’EUR/USD sont que l’EUR/USD a déjà beaucoup progressé et que le dollar s’affaiblit généralement en décembre. Sur le premier argument, la chute de près de 7 % en seulement deux mois est exceptionnelle. Cela pourrait-il réveiller les faucons de la BCE qui pourraient s’inquiéter d’une inflation importée, ou au moins inciter les responsables de la BCE à commenter une vitesse d’ajustement trop rapide pour les entreprises européennes ? Nous ne l’excluons pas, mais au mieux, de tels commentaires devraient ralentir, sans inverser, la baisse actuelle de l’EUR/USD.

Jusqu'où l'EUR/USD pourrait-il chuter ? Comme l'a écrit Francesco Pesole hier, l'EUR/USD est désormais un peu sous-évalué sur la base de notre modèle BEER à moyen terme – mais cela n'empêche pas un mouvement vers la parité. Maintenant que le plus bas EUR/USD de 2023 à 1,0448 a été cassé, nous voyons certainement une marge de manœuvre vers la prochaine zone de support à 1,0190/0200.

Et en termes de positionnement, nos collègues de l'équipe FX Options suggèrent que les investisseurs pourraient ne pas être aussi short EUR/USD qu'ils l'espéraient après que les barrières à la baisse ont été déclenchées aujourd'hui - ces barrières ayant été utilisées pour déprécier les structures d'options FX à la baisse mais, en étant déclenchées, ont maintenant annulé complètement ces structures EUR/USD à la baisse.

Les faibles écarts entre la paire EUR/USD au cours des deux dernières années ont été l’exception plutôt que la règle. Et il est tentant de dire que l’avènement de Trump 2.0 – ou Trump déchaîné, comme le qualifient de nombreux commentateurs – pourrait ouvrir la voie à une période de volatilité accrue. Le marché des options de change EUR/USD en prend certainement note et a poussé la volatilité des échanges EUR/USD sur un an à ses plus hauts niveaux depuis octobre.

Ce qui nous empêche de conclure que nous nous attendons à des niveaux structurellement plus élevés de volatilité des devises en 2025, c'est que les guerres commerciales de Trump en 2018-2019 ont en fait entraîné une baisse de la volatilité des échanges EUR/USD. Il semble que les investisseurs se soient habitués au protectionnisme de Trump en 2018/19. La différence en 2025, cependant, est que nous pourrions parler d'une guerre commerciale mondiale et pas seulement d'un protectionnisme contre la Chine, comme c'était le cas en 2018-19.

Nous notons également dans le graphique ci-dessus que l’EUR/USD est en train de casser à la baisse par rapport à un environnement de volatilité historiquement faible – un avertissement d’un changement de régime de volatilité.

Compte tenu des facteurs macro/géopolitiques lourds favorisant la baisse et du fait que l'EUR/USD n'est pas particulièrement sous-évalué sur la base de nos modèles à moyen terme, nous ne voulons certainement pas faire obstacle à un mouvement de l'EUR/USD vers la parité ni lutter contre la hausse des niveaux de volatilité négociés plus élevés.

Le Bitcoin s'est approché à 1 % des 100 000 $ le 22 novembre, les haussiers « rongeant » les derniers ordres de vente.

Les données de Cointelegraph Markets Pro et TradingView ont confirmé les derniers nouveaux sommets historiques du prix du Bitcoin à près de 99 500 $ sur Bitstamp.

Après une brève baisse en dessous de 96 000 $, le BTC/USD a rebondi au cours de la séance de négociation en Asie pour mettre en place ce qui pourrait être une confrontation à six chiffres.

Commentant l'action, le trader Skew a prédit qu'une « cassure violente » pourrait se produire une fois que le prix aura atteint la liquidité demandée près de la barre clé de 100 000 $.

« Nous constatons toujours une hausse des offres limitées avec des acheteurs au comptant sous-jacents ~ Signal de marché positif », peut-on lire dans une partie d'un article de X.

« Il y a beaucoup d'offre globale au comptant autour de 100 000 $. Le prix grignote actuellement cette offre, avant que cela ne précède une cassure assez violente. »

Un graphique d'accompagnement a montré des échelles de demandes regroupées dans la zone supérieure de 99 000 $ sur le carnet d'ordres de Binance.

Auparavant, Skew avait observé des demandes apparaissant au-dessus de 100 000 $, suggérant que le marché anticipait une nouvelle hausse « parabolique » une fois ce niveau atteint.

Keith Alan, cofondateur de la ressource commerciale Material Indicators, a noté que certains traders étaient tentés de vendre à découvert du BTC aux niveaux actuels.

« Les shorts sont attirés », a-t-il rapporté, faisant écho à Skew sur les conséquences probables.

« Si vous mordez à l’hameçon, préparez-vous à vous faire presser. »

La veille, les données de la ressource de surveillance CoinGlass ont confirmé que les liquidations courtes de BTC avaient atteint un peu moins de 115 millions de dollars.

En observant l'activité d'échange, la plateforme d'analyse en chaîne CryptoQuant a noté une tendance curieuse.

Après avoir grimpé en flèche alors que la capitalisation boursière globale des crypto-monnaies a battu ses anciens sommets historiques plus tôt ce mois-ci, le volume global des transactions de Binance a diminué.

« La récente augmentation du volume des transactions au comptant (60 milliards) sur Binance s'est produite le 12 novembre, coïncidant avec le moment où la capitalisation boursière des crypto-monnaies s'approchait de son précédent ATH.

« Cependant, le volume des échanges a depuis diminué de moitié tandis que la capitalisation boursière totale des crypto-monnaies entre en mode découverte des prix », a écrit le contributeur Darkfost dans un article de blog Quicktake.

« Cette baisse de l’activité de trading au comptant peut suggérer que le marché fait une pause, les investisseurs faisant preuve de prudence. »