中国の金融政策の変更は経済不安の兆候だが、「バズーカ砲型」の景気刺激策はありそうにないと専門家は言う

経済的

中央銀行

概要:

テネオのマネージングディレクター、ガブリエル・ウィルダウ氏は、中国政府は2008年に「世界的金融危機への対応として、史上最大の金融刺激策」を実施したと述べた。UBSインベストメントバンクのアジア経済責任者兼中国担当チーフエコノミスト、タオ・ワン氏は「金融緩和の余地は15年前よりもはるかに限られている」と述べた。中国人民銀行は2008年の金融緩和サイクル中に、基準となる1年物貸出金利を合計156ベーシスポイント、現金準備率を1.5パーセントポイント引き下げた。

中国最高指導部は月曜日、14年ぶりに金融政策の姿勢を転換する意向を示して市場を驚かせた。専門家によると、中国が直面している経済的課題は根深いが、大規模な景気刺激策が実施される可能性は低いことを示している。

中国は来年、政策姿勢を「慎重」から「適度に緩和」に転換することを目指している。中国は2008年の世界金融危機の最中に政策を緩和し、2010年までそれを維持して以来、「慎重」という表現を使っていない。

マッコーリー銀行の主任エコノミスト、ラリー・フー氏は、現指導部が金融政策を緩和すべきだと認めたのは今回が初めてであり、「新たな金融緩和サイクル」の準備が整ったと述べた。

「こうした姿勢は、国内需要の低迷と新たな貿易戦争の脅威を踏まえ、政策担当者らが経済の見通しを深く懸念していることを示唆している」と胡氏は付け加えた。

9月下旬以来相次いで景気刺激策が打ち出されたにもかかわらず、最近の経済指標は、世界第2位の経済大国である中国が、消費者需要の低迷と住宅市場の長期低迷により、依然としてデフレ圧力に苦しんでいることを示している。

ＵＢＳインベストメント・バンクのアジア経済責任者兼中国担当チーフエコノミスト、タオ・ワン氏は「金融緩和の余地は１５年前に比べてはるかに限られている」と述べ、今後２年間で「５０ベーシスポイントを超える政策金利の引き下げ」を予想している。

政策転換

テネオのマネージングディレクター、ガブリエル・ウィルダウ氏は、中国政府は「世界的な金融危機に対応して、史上最大の金融刺激策」を実施したと述べた。

中国政府は2008年11月、成長を持続させ、70年以上で最悪の世界的景気後退の影響から脱却するために、当時の中国のGDPの約13％に相当する4兆元（5860億ドル）のパッケージを発表した。

中国人民銀行の金融政策部門の元職員であるミンミン氏は、当局が2008年に「適度に緩和した」政策スタンスを採用した際、緩和サイクル中に人民銀行は基準となる1年物貸出金利を合計156ベーシスポイント引き下げ、現金準備率を1.5パーセントポイント引き下げたと、国営メディアのエコノミック・オブザーバーに語った。

中国は先月、地方政府の債務問題に対処するため総額10兆元に上る5年間の景気刺激策を発表し、来年にはさらなる経済支援を実施すると示唆した。野村の中国担当チーフエコノミスト、ティン・ルー氏は10月に、これは中国の年間GDPのわずか2.5％程度だと述べている。

モルガン・スタンレーのエコノミストらは、国のGDPのほぼ半分にあたる地方政府金融機関の負債を相殺するために、債務交換プログラムを大幅に拡大する必要があると述べた。

モルガン・スタンレーは、政府が経済を支えるために借金を増やすため、来年の中央政府の財政赤字が1.4パーセントポイント拡大すると予想している。中国は今年の中央政府の財政赤字目標を3％に据え置いている。

中国人民銀行の制約

中国人民銀行は、米連邦準備制度理事会（FRB）が9月中旬に50ベーシスポイントの大幅利下げで金融緩和サイクルを開始したことを受けて、9月下旬から主要金利を引き下げている。

米連邦準備制度理事会（FRB）の利下げは、人民元の急落を招くことなく中国に国内の借入コストを引き下げる余地を与えた。しかし、中国人民銀行は、中国と他国の金利格差が拡大した場合の資本逃避の可能性を懸念し、より積極的な利下げを控えている。

為替レートの安定よりも、成長の勢いを確保することの方が優先されるだろう。

ＢＮＰパリバのグレーター・チャイナＦＸ金利戦略責任者、ジュ・ワン氏は火曜日のメモで、月曜日の政治局会合の調子は、中国人民銀行が２０２５年末にかけて主要金利を４０～５０ベーシスポイント引き下げて１％近くまで引き下げる可能性が高いとの市場の期待を強めるものだと述べた。

さらなる利下げへの期待から中国国債の長期上昇が加速し、火曜日には10年国債の指標利回りが過去最低を記録した。

金融緩和は人民元に下落圧力をかける可能性があるが、「（経済）成長の勢いを確保することは為替レートの安定よりも優先されるだろう」と、JLLのグレーターチャイナ担当チーフエコノミスト、ブルース・パン氏はCNBCに語った。

パン氏は、中央銀行が流動性調整の重要な手段である預金準備率（RRR）を1カ月以内に引き下げると予想している。

「バズーカ」ではない

ＵＢＳの王氏は、北京のマクロ政策計画の詳細は、現在開催中で木曜日に終了すると報じられている年次経済工作会議で明らかになるだろうと付け加えた。

とはいえ、主要な政策目標や景気刺激策の詳細のほとんどは来年3月の全国人民代表大会で初めて発表されるだろうと彼女は付け加えた。

投資家や経済学者は、特に追加財政支援や直接的な消費インセンティブに関する具体的な政策の実施を注視している。

月曜日のより強い表現は「バズーカ砲のような刺激策が直ちに実施される」ことを示唆するものではないとウィルダウ氏は述べ、来年の米国による追加関税の可能性に備えて、トップリーダーらが「弾薬をいくらか温存しつつ、段階的に、データに基づいた形で」新たな刺激策を展開すると見ている。

王氏は、家計消費の回復は政策担当者の最優先課題だと述べ、国内支出を刺激するために政府が下取りプログラムを2倍以上に拡大し、3000億元以上にすると予想した。

中国は7月、消費者需要の拡大を目指し、下取りや設備更新政策を支援するため、超長期特別国債3000億元（415億ドル）を割り当てると発表した。

オックスフォード・エコノミクスの主任エコノミスト、サニー・リュー氏は水曜日のメモで、下取りプログラム以外では、既存の財政刺激策は経済再浮上の鍵となる消費の拡大にほとんど重点を置いていないと述べ、中国は短期的には引き続きデフレ圧力に直面すると強調した。

出典:CNBC

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米国の重要なインフレ報告が迫る中、S&P先物は上昇

ウォーレン・タクンダ

株式

12月のSP 500 E-Mini先物は今朝、+0.10%上昇傾向にあります。これは投資家が、来週連邦準備制度理事会が金利を引き下げるか据え置くかの手がかりを得るために、極めて重要な米国のインフレ報告を待っているためです。

昨日の取引セッションでは、ウォール街の主要株価指数は下落して終了した。MongoDBは、最高執行責任者兼最高財務責任者のマイケル・ゴードン氏が1月31日に退任すると発表した後、16%以上下落し、ナスダック100指数の中で最も下落率の高い銘柄となった。

また、モデナは、バンク・オブ・アメリカがアンダーパフォーム格付けで同株の取り扱いを再開した後、-9%以上下落し、SP 500指数で最大の下落率となった。さらに、オラクルは、IT大手が予想を下回る第2四半期の業績を発表した後、-6%以上下落した。強気の面では、ドラッグストアチェーンのウォルグリーン・ブーツ・アライアンスが、ウォール・ストリート・ジャーナル紙が、この会社がプライベートエクイティ会社シカモア・パートナーズへの売却交渉中であると報じた後、+17%以上急騰し、SP 500指数で最大の上昇率となった。

また、このテクノロジー大手が、新しいウィロー量子コンピューティングチップの使用による画期的な進歩について語った後、アルファベットは5％以上上昇し、ナスダック100指数で最大の上昇率を記録した。

火曜日に発表された経済データによると、米国の第3四半期の非農業生産性は前期比+2.2%で修正されず、第3四半期の単位労働コストは前期比+1.9%から前期比+0.8%に下方修正され、前期比+1.3%の予想よりも小さな増加となった。

今日、すべての注目は、数時間後に発表される予定の米国消費者物価指数レポートに集まっています。経済学者の平均予想では、11月の米国消費者物価指数は前月比+0.3%、前年比+2.7%となり、これまでの前月比+0.2%、前年比+2.6%から上昇しています。

米国のコアCPIも本日注目される。エコノミストは、11月のコアCPIが前月比+0.3%、前年比+3.3%となり、10月の数字と一致すると予想している。

22Vリサーチが実施した調査によると、投資家の37%が消費者物価指数報告に対する市場の反応は「リスクオフ」になると予想している。また、投資家の間では「リスクオン」反応を予想する人々と「まちまち/無視できる」反応を予想する人々に半々に分かれている。

「12月後半は今年で2番目に強い時期なので、より軟調な数値は年末の上昇への道を開く可能性がある。逆に、より堅調な数値はボラティリティを一新する可能性がある」とオーソン・クォン氏が率いるチームは述べた。

米金利先物では、12月のFOMC会合で25ベーシスポイントの利下げが行われる確率が86.1％、金利が変更されない確率が13.9％と織り込まれている。

収益面では、Photoshop メーカーの Adobe が本日、第 4 四半期の収益結果を発表する予定です。

債券市場では、指標となる10年米国債の利回りは4.245%で、0.52%上昇した。

投資家が一連の悲観的な企業業績報告を消化し、米国の主要インフレデータを注視したため、ユーロ・ストックス50先物は今朝0.04%下落した。水曜日は小売株が下落を主導し、メディア株は上昇した。

一方、市場参加者は木曜日の欧州中央銀行の金融政策決定にも備えており、経済見通しの悪化とフランスとドイツの政情不安が続く中、欧州中央銀行は今年4回目となる25ベーシスポイントの政策金利引き下げを行うと広く予想されている。

企業ニュースでは、Zaraの親会社Industria DE Diseno Textil Inditex Ord Sが、予想を下回る第3四半期の売上を発表したことを受けて6%以上下落した。また、ドイツの小売業者Zalando Seは、同業About You Holding SEの買収に合意したことを受けて4%以上下落した。さらに、米国のライバルGE VernovaのCEOが、苦戦する風力エネルギー部門について慎重な見通しを示したことを受けて、Siemens Energy Agは1%以上下落した。

水曜日の欧州経済データは発表されない。

アジア株式市場は本日、上昇して終了した。中国の上海総合指数（SHCOMP）は+0.29%上昇し、日本の日経平均株価（NIK）は+0.01%上昇して終了した。

中国の上海総合指数は本日、前日の上昇幅を拡大し、上昇して引けた。小売株は水曜日に好調だった。投資家の注目は、本日始まった年次中央経済工作会議に移った。この重要な政策会議では、中国の2025年に向けた経済の優先事項と目標が概説されると予想されており、投資家は今週初めの政治局会議の発表による景気刺激のシグナルに勇気づけられている。

経済学者によると、中国は財政赤字を過去30年間で最高水準にまで拡大し、2015年以来最も大幅な金利引き下げを実施する可能性がある。少なくとも7つの中国の証券会社は、来年の財政赤字目標が国内総生産の4％に拡大する可能性があると予測している。

一方、ロイター通信が、中国の政策当局がドナルド・トランプ政権の再選による関税引き上げを見越して人民元安を容認することを検討していると報じたことを受け、オフショア人民元は水曜日に最大0.5％下落した。その他のニュースでは、アジア開発銀行が中国本土の国内総生産（GDP）予測を2024年が4.8％、2025年が4.5％に据え置いた。企業ニュースでは、JCHXマイニング・マネジメントがテラ・マイニングの株式51％取得を発表し、3％以上上昇した。

日本の日経平均株価は、投資家が国内のまちまちな経済データを消化し、米国の主要インフレ報告を慎重に待つ中、本日横ばいをわずかに上回る水準で引けた。防衛関連株の値上がりは、水曜日の公益事業関連株の下落を相殺した。水曜日に発表されたロイター短観調査によると、米国の保護主義政策と中国経済への懸念から、日本の製造業の景況感は12月に大幅に悪化し、10か月ぶりに悲観論者が楽観論者を上回った。

同時に、内閣府は、日本の大手製造業の景況感指数が10～12月期に3年ぶりの高水準に達したと発表した。一方、日本の生産者物価指数が11月に16か月ぶりの高水準で上昇したことを受けて円は若干上昇し、経済におけるインフレ圧力の高まりを浮き彫りにし、日本銀行によるさらなる政策正常化への期待を高めた。

その他のニュースでは、共同通信が水曜日、日本政府が防衛費増額の財源確保のため、2026年4月から法人税率の引き上げを提案する計画だと報じた。企業ニュースでは、アイケア製品メーカーのトプコンが企業価値を高めるために非公開化などを検討していると発表した後、株価が23％以上急騰した。日経225オプションのインプライドボラティリティを考慮に入れた日経ボラティリティは、-0.71％の22.40で引けた。

日本のBSI大手企業製造業景況指数は第4四半期に6.3となり、予想の1.8を上回った。

日本の11月の生産者物価指数は前月比+0.3%、前年比+3.7%と報告され、前月比+0.2%、前年比+3.4%の予想を上回りました。

市場前米国株動向

デイブバスターズは、予想を上回る第3四半期の損失を報告し、CEO交代を発表したことを受けて、市場前取引で15%以上急落した。

スティッチ・フィックスは、予想を上回る第1四半期の業績を報告し、通年の収益見通しを引き上げた後、市場前取引で20％以上急騰した。

出典: 棒グラフ

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財政赤字の補填に関しては米国債券市場は危機に瀕している

ING

中央銀行

経済的

四半期ごとの再資金調達は約1兆ドルで推移しており、今後もその水準を維持すると予想されている。

現金ベースで見ると、米国の財政赤字は約2兆ドルである。このうち約半分は純利子で、残り半分は基礎的財政赤字である。それに加えて、債務償還は約2兆ドルで、年間4兆ドル強の再資金調達が必要となる。これは四半期ごとの再資金調達額1兆ドルに相当します。ドナルド・トランプが初めて大統領に選出された2016年第4四半期には、約0.4兆ドルで、当時の赤字はGDPの約3％（現在は6％以上）であった。

2025 年を見据えると、裁量的支出の削減が実質的な成果を上げるかどうかはまだ分からない。裁量的支出は現在 GDP の約 6% で推移している。実際、これは財政赤字自体とほぼ同じレベルだ。利払いの増加を補うために、今後数年間で裁量的支出が GDP の割合として削減されることが重要だ。議会予算局は、利払いが現在の GDP の 3% から今後 10 年間で GDP の 4% に増加すると予測している。裁量的支出はそれを相殺するために削減されなければならない。

金利支出の上昇を相殺するため、裁量的支出が対GDP比で減少しても、何らかの実質的な措置が取られない限り、財政赤字を削減するには不十分だ。トランプ政権の最初の任期中に実施された減税は自己財源で賄えると宣伝されていたが、実際はそうではなかった。今回予定されている減税がこれと異なることを示唆するものは何もない。また、関税が実質的な歳入をどの程度もたらすかについては、結論が出ていない。そして、何も変わらなければ、債務対GDP比は上昇し続けるだろう。

現在のレベルでの再資金調達は、全体的な負債にとって依然として悪い結果をもたらすことになります...

10年SOFRから10年国債利回りへの50bpのスプレッドには、すでに25bpの譲歩が含まれている。

これらは、2025年に向けて国債市場が取り組まなければならない問題です。そして、立法プロセスを通過した減税は2026年1月以降に発効するため、2026年も引き続き取り組む必要があります。一方、財政赤字の増大により、市場における国債の供給は増加し続けています。これは、すでに約2兆ドル相当の国債が市場に再投入されている連邦準備制度理事会の量的引き締めと並行して起こっています。

この財政圧力の主な影響は、SOFR レートに対する国債利回りの低下です。たとえば、10 年物では、SOFR レートと国債利回りのスプレッドは現在約 50bp です。これは 2023 年半ばまで平均約 25bp でした。それ以降、スプレッドは徐々に上昇しています。これは不安定化を招くものではありません。むしろ、ゆっくりと着実に進んでいます。簡単に言えば、これは実質的に、国債を引き下げるために投資家が要求する追加の 25bp に相当します。

2025年が進むにつれて、財政赤字削減に関して実質的な進展がない限り、このスプレッドが縮小すると予想する理由はない。財政赤字の抑制でさえ、市場に累積的な国債の供給が増加することを意味するため、スプレッドを拡大する圧力をかける可能性がある。財政赤字の数字が悪化した場合、50bpのスプレッドがさらに25bp拡大して75bpの領域に達するリスクがある。これまでの拡大が繰り返される可能性がある以外、これに対する実際の科学的根拠はない。

我々はこれが、財政赤字の増大が国債市場に影響を及ぼす最も可能性の高いメカニズムだと見ている。四半期ごとの再調達要件の段階的な引き上げを市場が許容することはほとんどないだろう。市場の基本的な想定は、経済規模に応じた自然な上昇を除けば、再調達額は概ねピークに達したということだ。ここからの上昇は、純粋に財政的圧力の反映であり、国債参加者にさらなる価格譲歩を求めるよう迫るリスクがある。

財政ストレスの指標としてSOFRと国債の利回り格差に注目

結論としては、財政赤字の圧力により国債市場が破綻しそうだと結論付けるのは時期尚早だ。しかし、財政赤字削減策が実現しない場合、あるいはさらに悪いことに財政赤字が増加傾向に転じた場合、こうした圧力が増大するリスクは明らかにある。実際、これは減税案が施行される2026年の方がリスクが高いように思える。しかし、財政赤字を2025年までに減少軌道に乗せる対策が講じられなかったとしても、国債市場の脆弱性に波及する可能性がある。

そうは言っても、国債とSOFRのスプレッドの拡大という観点から、すでに影響は感じられています。このスプレッドは、2025年までのストレス（またはストレス緩和）の最も明確なバロメーターとして注目してください。

出典:ING

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米国のインフレに注目が集まり米ドルが上昇し、USD/JPYは152.50近くまで上昇

アレックス

経済的

外国為替

水曜日の欧州取引セッションで、米ドル/円ペアは152.50近くまで上昇した。13:30 GMTに発表される11月の米国消費者物価指数（CPI）データを前に、水曜日の取引セッションで米ドル（USD）が4回目の連勝を伸ばす中、資産は強化された。

インフレ報告では、年間総合消費者物価指数（CPI）が前回発表の2.6%から2.7%へと加速すると予想されている。変動の激しい食品とエネルギー価格を除いたコアCPIは3.3%と着実に上昇した。

米国のインフレデータは、12月18日の政策会合における連邦準備制度理事会（FRB）の金利行動に対する予想に影響を与えるため、投資家はこれに細心の注意を払うだろう。CME FedWatchツールによると、FRBが金利を25bps引き下げて4.25%～4.50%にする可能性は86%である。

来週、FRBが主要借入金利を引き下げると広く予想されているため、投資家は金利ガイダンスに細心の注意を払うことになるだろう。マクワイアのアナリストは、FRBが来週の金利引き下げについて市場の予想に同意しているが、FRBがややタカ派的な金利ガイダンスを発表すると予想している。

マッコーリーのアナリストらは「米国のデインフレペースの最近の鈍化、９月に連邦準備制度理事会が予測したよりも低い失業率、そして米国金融市場の活況が、このよりタカ派的な姿勢につながっている」と述べた。

一方、日本円（JPY）は、日本銀行（BoJ）が12月19日の金融政策決定会合で金利を引き上げるかどうかの予想に左右されるだろう。ブルームバーグは水曜日、データや市場の動向次第では来週の利上げに前向きな姿勢を崩さない日銀関係者が少数いると一部の情報筋が語ったと報じた。彼らは、次の利上げを待つことに何の影響も見ていない。

出典: FXSTREET

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欧州中央銀行は今年最後の利下げに向かうが、大規模な利下げはあり得そうにない

デビン

中央銀行

欧州中央銀行は木曜日に今年最後の利下げに臨む。同銀行は利下げ幅を0.5パーセントポイントではなく0.25パーセントポイントにとどめるとみられるが、経済学者たちは今後金融緩和のペースが加速すると予想している。

今年の会合は、ECBスタッフが四半期ごとに成長とインフレに関するマクロ経済予測を発表することもあり、今後1年の指針を定める上で依然として重要な会合となる。これらの予測には、ドナルド・トランプ氏のホワイトハウス復帰と広範囲にわたる貿易関税の脅威が世界に及ぼす非常に不確実な影響が考慮されることになる。

欧州中央銀行は今年これまでに、 6月から 10月にかけて3回にわたり25ベーシスポイントずつ政策金利を4％から3.25％に引き下げてきた。

ECBが2024年の締めくくりに50ベーシスポイントの利下げを選択する可能性は、直近の秋の会合後に確実に浮上したように思われ、複数の政策担当者は CNBCに対し、政策は引き続きデータ次第だが、ユーロ圏のインフレ率の大幅な減速と同圏の経済見通しの悪化により、12月に大幅な動きが正当化される可能性があると語った。

金融市場の価格設定は、現在、大幅な利下げの可能性は低いことを示唆している。水曜日朝の時点で、12月の利下げは29ベーシスポイント程度が織り込まれており、エコノミストらは、交渉による賃金上昇が11月に上向くことは注意を要すると述べている。

総合インフレ率は 11月に目標を上回り、10月の2％から2.3％に上昇した。一方、ユーロ圏経済は第3四半期に0.4％にとどまったものの、2年ぶりの高成長を記録した。

「ECBは現段階で急ぐ必要はない」とSPグローバル・レーティングのEMEA担当チーフエコノミスト、シルバン・ブロイヤー氏は月曜日、CNBCの「スクワーク・ボックス・ヨーロッパ」で語った。

「インフレは、少なくとも短期的には、抑制されている。しかし、労働コストが生産性を上回って上昇する限り、ECBは利下げに関して慎重な姿勢を維持するか、様子見姿勢を維持するべきだ。」

ブロイヤー氏は、これが12月の25ベーシスポイントの利下げにつながる可能性が高いとし、その後は「急速なペースで」利下げを行い、金融政策を成長を抑制も刺激もしない中立的な立場に導くと述べた。

「重い荷物を持ち上げること」

いくつかの予測では、このペースは2025年9月までのECBの6回の会合すべてで25ベーシスポイントの利下げを意味し、その結果、主要金利である預金金利が3％から1.5％に下がるとみられている。

これにはデンマークのダンスケ銀行の研究員も含まれ、同研究員らは火曜日のメモで、ECB政策担当者らは12月の会合で50ベーシスポイントの利下げを議論するが、最終的にはより小規模な利下げに落ち着くだろうと述べている。

同氏らは、たとえ欧州中央銀行（ECB）のクリスティーヌ・ラガルド総裁がメッセージをよりハト派的な方向に転換したとしても、「市場の反応は穏やか」だと予想していると付け加えた。

バンク・オブ・アメリカ・グローバル・リサーチは火曜日、来年6月までに預金金利を2％に引き下げるという利下げペースの予想を、9月までに1.5％に引き下げるペースに更新した。

「2025年の大半の期間、経済はトレンド並みかそれを下回る成長を続けるとみられるため、預金ファシリティがECBが想定する中立金利（2％）をわずかに下回り、われわれが想定する水準（1.5％）になるまで、ECBが会合を欠席するのは難しいだろう」とバンク・オブ・アメリカのストラテジストらは金融政策の中間点について述べた。

地政学的背景が、2025年の見通しがよりハト派的となっている主な理由です。

ＩＮＧリサーチのマクロ部門グローバル責任者、カーステン・ブルゼスキ氏は先週、２０２５年の見通しを発表したイベントで、ＥＣＢはユーロ圏の成長鈍化を支えるために「大変な仕事」の１年を覚悟している一方、主要経済国ドイツとフランスにおける政情不安により、これら主要地域の債券利回りが上昇していると述べた。

ブレゼスキ氏は、トランプ政権下では米国は減税、規制緩和、欧州からの投資誘致によって重要な部門への資金の流れを食いつぶすと述べ、これがユーロ圏経済に関税よりも大きな打撃を与える可能性があると指摘した。しかし、ブレゼスキ氏を含むマクロ経済予測は、トランプ氏が実際にどのような政策を実行するかについては不確実性が高いと広く指摘している。

「南欧諸国の経済はパンデミック後の観光ブームの恩恵を受け続けるだろうし、中国の製造業と競争する必要はない。しかし、今年前半はドイツとフランスでも政治的に停滞するだろう」とブレゼスキ氏は語った。

ユーロ圏にとっての潜在的な上振れサプライズは、最近の実質所得と貯蓄の伸びの影響を遅らせてもたらす可能性があり、2025年を通じて経済を強力に支えるだろうと、ブレゼスキ氏は続けた。逆に、下振れの「大胆な予測」では、欧州がトランプ大統領の政策に対する反発として独自の保護主義的措置に傾き、「世界の物品貿易が本格的な貿易戦争に突入する」と予想している。