출처: AP

독일 산업 생산은 8월의 +2.6% MoM에서 9월에는 전월 대비 2.5% 감소했습니다. 연간 산업 생산은 거의 5% 감소했습니다. 감소는 모든 부문에서 주도되었습니다. 건설 부문의 활동은 여름철에 바닥을 치는 첫 번째 잠정적 징후가 나타난 후 전월 대비 1% 이상 감소했습니다.

동시에, 독일 수출은 8월의 +1.5% MoM에서 9월에는 1.7% MoM으로 감소했습니다. 수입이 2.1% MoM으로 급증하면서, 독일의 무역 흑자는 8월의 €22.7bn에서 €17bn으로 줄었습니다.

독일 산업 데이터의 지그재그는 독일 산업이 아직 완전한 바닥을 찍는 기간에 들어가지 않았음을 시사합니다. 사실, 3분기 산업 생산은 2분기에 비해 여전히 약 2% 감소했습니다.

우리는 이제 독일에서 겨울 경기 침체를 예상합니다.

독일 산업은 지난 몇 년 동안 전체 경제 문제의 가장 좋은 사례였습니다. 순환적, 구조적 역풍 사이에 갇혀 저렴한 에너지와 쉽게 접근할 수 있는 대규모 수출 시장의 기존 거시적 비즈니스 모델이 더 이상 작동하지 않는다는 사실을 받아들이고 있습니다. 이것이 팬데믹이 시작된 지 4년 반이 지난 지금도 독일 산업 생산이 여전히 팬데믹 이전 수준보다 10% 이상 낮은 이유입니다.

재고는 전례 없는 오랜 시간 동안 높은 수준을 유지했습니다. 그럼에도 불구하고 최근 몇 달 동안 산업 주문이 안정화되면서 산업에서 적어도 약한 순환적 반등이 있을 것이라는 희망이 살아 있습니다. 그러나 동시에 제조업의 가동률은 2020년 이후 최저 수준입니다. 가동률이 현재 역사적 평균 수준인 것은 식품 및 의류 생산에서만 가능합니다. 이는 산업 강국에 대한 그다지 좋은 그림은 아닙니다.

앞으로 지난 24시간 동안 독일 경제의 단기 및 장기 전망이 모두 어두워졌습니다. 도널드 트럼프가 미국에서 2번째 임기를 시작하면서 예상되는 새로운 무역 긴장이 독일 경제에 타격을 줄 것입니다. 독일 경제는 수출의 10%를 미국으로 수출합니다. 유럽 자동차에 대한 미국의 관세가 독일 자동차 산업을 더 심각한 문제에 빠뜨리는 것을 보는 데는 많은 상상력이 필요하지 않습니다.

우크라이나에 대한 미국의 지원에 대한 불확실성은 투자와 소비 전망에 부담을 줄 뿐만 아니라 독일의 중요한 정치적 주제이기도 합니다. 이는 어젯밤 독일 정부의 붕괴와 내년 3월에 실시될 가능성이 있는 새로운 선거에 대한 뉴스 로 이어집니다. 단기적으로 이 붕괴는 감정에 부담을 줄 가능성이 높고 투자와 소비를 억제할 가능성이 높습니다. 좀 더 긍정적인 측면에서, 새로운 정부는 독일의 현재 경제 정책 마비를 마침내 종식시키고 국가에 오랫동안 기다려온 경제 정책의 확실성과 성장과 경쟁력을 회복하는 방법에 대한 지침을 제공할 수 있으며, 강조할 수는 없습니다. 규제 완화, 세금 인하, 번잡한 절차 감소, 인프라, 디지털화 및 교육에 대한 투자라는 정책 처방은 모두 잘 알려져 있습니다. 현재 재정 부채 브레이크에서 벗어나지 않고(적어도 일시적으로는) 이를 실행하는 것은 거의 불가능한 과제처럼 보입니다.

지난 24시간의 결과로, 독일의 겨울 동안 기술적 경기 침체가 우리의 기본 사례가 되었습니다. 겨울을 넘어 독일의 성장 전망은 잠재적인 무역 전쟁과 미국의 더욱 강력한 산업 정책 속에서 국내 경제를 강화할 수 있는 새 정부의 능력에 크게 좌우될 것입니다.

매크로:

주식 :

2024년 미국 대선은 도널드 트럼프에게 압도적인 승리를 안겨주었고, 공화당은 의회 양원을 모두 장악할 수 있는 위치에 서게 되었습니다.

SP500은 2.5% 상승하여 새로운 기록을 세웠고 선거 이후 가장 큰 상승률을 기록했습니다. 에너지 주식은 약 4% 급등했습니다. 나스닥 100도 2.74% 상승하여 새로운 최고 기록을 세웠습니다. 테슬라는 테크노킹 엘론 머스크가 도널드 트럼프를 위해 열심히 캠페인을 벌이면서 백악관과 매우 가까운 관계를 맺게 되면서 약 15% 급등했습니다. 그런 다음 다우 존스도 3.5% 이상 급등하여 새로운 기록을 세웠고, 트럼프의 규제 완화 약속에 따라 은행 주식이 급등했습니다. 예를 들어, Invesco의 KBW Bank ETF는 10% 이상 급등했습니다. 물론 비트코인은 새로운 최고 기록을 세웠고, 트럼프의 보호무역적 입장이 사업에 도움이 될 것이라는 기대에 따라 소규모 주식은 약 6% 상승했습니다.

FX에서 미국 달러는 여름 이후 최고 수준으로 치솟았습니다. 금은 선거 결과가 명확하다는 안도감에 50일 이동평균선으로 급락했습니다. 그리고 USDCHF는 중기 강세 통합 구역으로 진입할 수 있는 허가를 받았습니다.

따라서 트럼프 거래는 계획대로 진행되었습니다. 미국 주식이 상승했고, 은행과 소형 주식이 상승을 주도했으며, 미국 달러가 상승했고, 미국 수익률은 국가 부채가 더 늘어날 것으로 예상되면서 상승했습니다. 녹색, 대체, 깨끗한 에너지와 관련된 모든 것이 사라졌습니다.

국경 너머로

저는 어제 시장이 열리기 전에 DAX와 Eurostoxx 선물이 트럼프가 유럽 기업에 새로운 관세를 부과할 것이라는 우려로 하락했다고 글을 썼습니다. 글쎄요, 트럼프 대통령이 유럽 중앙은행(ECB)의 신속한 비둘기파적 대응을 요구하여 충격을 상쇄할 것이라는 기대로 개장 시 상승세로 돌아섰습니다. 하지만 상승세는 잠시 그쳤고 유럽 지수는 세션을 하락세로 마감했습니다.

올라프 숄츠는 경제적 어려움으로 3자 연정이 붕괴되면서 독일에서 조기 총선을 요구했습니다. 유럽 자동차 제조업체들은 관세 인상에 대한 두려움에 짓눌려 힘든 하루를 보냈습니다.

유럽 지수 중에서 스위스 SMI와 FTSE 100은 비교적 작은 손실로 마감했습니다. SMI는 본질적으로 방어적 성격을 띠고 있고 FTSE 100은 미국 달러의 급등으로 해외에서 매출의 대부분을 얻는 FTSE 100 기업에 활력을 불어넣었기 때문입니다. 하지만 트럼프 정책은 친미적 성장이고 반세계적 성장입니다. 따라서 SMI는 방어적 종목을 찾는 투자자에게 좋은 선택입니다. 하지만 트럼프가 광산 회사 매출에 미치는 중기적 영향은 반드시 긍정적일 수는 없습니다. 세계적 성장의 척도인 구리 선물은 트럼프의 승리에 대한 반응으로 5% 이상 폭락했습니다.

트럼프 인플레이션

미국의 경우, 이는 분명합니다. 친성장 정책, 감세, 관세는 미국에서 더 높은 인플레이션을 시사합니다. 연방준비제도(Fed)는 오늘 25bp 인하를 발표할 것으로 예상되지만, 오늘의 결정 이후의 정책은 이에 따라 재조정되어야 합니다. 지금까지의 예상은 Fed가 오늘 25bp 인하하고, 12월에 25bp를 더 인하하고, 내년에는 전체 포인트 인하를 할 것이라는 것이었습니다. 이제 12월 인하는 미끄러운 지경에 있으며 Fed는 내년에 2~3회 이상의 금리 인하를 고려하지 않아야 합니다. 적어도 경제학자로서 중앙은행에서 합리적으로 기대할 수 있는 정책 대응입니다.

다른 곳에서는 의견이 엇갈린다. 어떤 사람들은 미국이 트럼프플레이션을 수출할 것이라고 믿는다. 적어도 미국 달러가 강세를 보일 것이라고 믿는 반면, 다른 사람들은 미국에서 과중한 세금을 부과하는 저렴한 중국 상품이 전 세계로 퍼져나가 다른 곳의 가격 압박을 억제할 가능성이 있다고 주장한다.

이 새로운 맥락에서(에마뉘엘 마크롱의 말처럼) 영국 중앙은행(BoE)은 트럼프 이후 첫 정책 결정을 내려야 하는 어려운 과제를 안고 있습니다. BoE는 오늘 금리를 25bp 인하할 것으로 예상됩니다. 시장은 내년 말까지 두 차례 더 금리를 인하할 것으로 예상하고 있으며, 세 번째 인하 가능성은 35%입니다. 물론 BoE는 레이첼 리브스가 며칠 전 약속했던 정부 지출 증가에도 대처해야 합니다. 이는 BoE의 매파들에게 재정 확대에 대응하기 위해 완화 조치를 신중하게 측정해야 한다는 경고를 했습니다. 하지만 그 이후로 국채 수익률이 급등하여 영국의 재정 여유가 모두 사라졌습니다. 그리고 이제 영국 중앙은행 분석가들은 트럼프 이후 영국의 성장 예상치를 낮추고 있습니다. 이는 BoE의 베팅에 비둘기파적인 태도를 보이는 대가입니다.

오늘의 초점

오늘은 투자자들이 미국 선거 결과를 소화하는 데 집중할 것입니다. 또한 독일의 정치적 불확실성이 다시 부상했으며(아래 참조) 몇 가지 중요한 통화 정책 결정이 내려질 예정입니다. Fed가 금리를 25bp 인하하여 4.75%로, BoE가 25bp 인하하여 2.75%로, Riksbank가 50bp 인하하여 2.75%로, Norges Bank가 4.5%로 유지할 것으로 예상합니다. 이는 시장 예상과 일치합니다. 그럼에도 불구하고 영국의 최근 예산 불확실성으로 인해 Bank of England 커뮤니케이션은 금리 결정과 관계없이 시장을 움직일 가능성이 있습니다.

또한 우리는 전 세계적으로 꽤 많은 데이터 포인트를 얻습니다. 유로존의 9월 소매 판매 데이터, 독일의 9월 산업 생산 데이터, 스웨덴의 10월 플래시 인플레이션 데이터와 예산 균형, 일본의 9월 당일 임금 데이터, 중국의 10월 무역 데이터 등이 있습니다.

경제 및 시장 뉴스

밤새 무슨 일이 일어났나요?

중국에서 총 수출은 12.7% Y/Y로 상류에 크게 놀랐습니다(단점: 5.2% Y/Y, 이전: 2.4% Y/Y). 선거를 앞두고 중국 공장은 트럼프의 승리 가능성이 커지면서 생산을 서두르며 관세 위협과 궁극적으로 무역 전쟁이 커졌습니다. 동시에 수입은 -2.3% Y/Y로 마이너스로 돌아섰습니다(단점: -1.5% Y/Y, 이전: 0.3% Y/Y). 트럼프의 당선은 이번 달에 보인 것처럼 단기적으로 중국의 수출을 끌어올릴 수 있는데, 수입업체가 잠재적인 미국과 EU 관세에 앞서 구매를 늘리기 때문입니다.

어제 무슨 일이 있었나요?

미국에서 공화당은 도널드 트럼프 대통령이 재선되고 공화당이 상원을 장악한 반면 하원을 둘러싼 경쟁은 아직 결정되지 않은 가운데, 공화당에 유리하게 기울어지면서 레드 스윕을 노렸습니다. 미국 선거 결과에 따라 달러 지수는 2022년 9월 이후 가장 큰 상승세를 보였고, 미국 수익률은 급등했으며, 미국 주식은 사상 최고치를 기록했습니다.

민주당이 하원을 차지하면(현재 예측 시장에서 5%의 가능성으로만 가격이 책정됨) 일부 시장 반응은 반전될 수 있으며, 특히 고정 수익 시장에서 그렇습니다. 공화당이 다수를 차지하면 재정 우선순위가 예산 적자와 공공 부채를 늘리는 것으로 수반되어 잠재적으로 인플레이션 압박이 높아질 수 있습니다. 이러한 발전에 대응하여 미국 수익률이 상승했고, 10년 미국 손익분기 인플레이션율은 약 2.40%에 도달했습니다. 이 비율은 연방준비제도의 허용 범위 내에 있지만, 추가 상승은 더 강경한 입장을 촉발할 수 있습니다.

앞으로 시장 초점은 오늘 FOMC 회의와 다음 주에 발표될 미국 CPI 보고서를 시작으로 경제 기본으로 돌아갈 것으로 예상됩니다. 선거 결과는 더 강력한 미국 성장 동력에 힘입어 2025년까지 EUR/USD에 대한 약세 전망을 강화합니다.

유로존에서 10월 최종 PMI는 다음과 같습니다. Composite는 50.0(단점: 49.7, 이전: 49.7), Services는 51.6(단점: 51.2, 이전: 51.2), Manufacturing은 46.0(단점: 45.9, 이전: 45.9). 또한 독일에서는 9월 공장 주문에 대한 데이터를 받아 목요일에 산업 생산 데이터가 어떻게 나타날지 알 수 있습니다. 최종 PMI는 이탈리아, 프랑스, 독일의 서비스 부문 성장으로 인해 약간 상승했습니다. 제조업의 감소에도 불구하고 서비스 부문의 활동은 유로존의 성장을 계속 뒷받침하고 있습니다.

트럼프의 승리는 유로존 경제 전망의 불확실성을 증가시키지만, 단기적으로는 경제에 영향을 미치지 않을 것으로 예상하고, 중기적 효과는 부정적입니다. 중기적 성장 전망의 불확실성 증가는 잠재 성장률 이하에 대한 우려로 인해 ECB가 연이어 금리를 인하할 것이라는 우리의 예상을 뒷받침합니다.

독일에서는 올라프 숄츠 총리가 재무장관 크리스티안 린드너를 해고하고 3월에 조기 선거를 요구하면서 국가가 정치적 혼란에 빠졌습니다. 자유당에서 린드너를 해고한 것은 2025년 예산과 독일 사업 모델을 되살리려는 장기 계획에 대한 수개월간의 의견 불일치 이후에 이루어졌습니다. 정치적 불확실성이 커지면 이미 취약한 독일 경제에 긍정적이지 않을 것이고 투자 감소로 인해 성장이 급격히 타격을 입을 것입니다.

스웨덴에서 월별 인플레이션 기대 조사에 따르면 인플레이션과 금리가 낮아져도 소비자에게 아직 긍정적인 영향을 미치지 못했으며, 타격을 입은 건설 부문이 여전히 악화되고 있습니다. 헤드라인 PMI는 견고해졌지만 서비스 고용 지수는 폭락했습니다. 인플레이션은 Riksbank의 예측보다 약간 높지만, 예상보다 암울한 회복을 감안하면 오늘 금리 인하 가능성은 50bp로 기울어졌습니다. 금리 결정은 CET 09:30에 발표됩니다.

주식: 글로벌 주식은 어제 미국 대선 결과에 힘입어 1.7% 상승했습니다. 오늘 아침의 공개 현금 거래와 선물 거래의 움직임을 살펴보면, 시장은 정상화된 방식으로 변동하는 것으로 보입니다. 하원의 결과는 아직 확실히 말할 수 없지만, 붉은색 휩쓸기가 나타날 가능성이 가장 높아 보입니다. 글로벌 차원에서 선거 자체는 엄청난 집중을 감안할 때 주식 수익률에 압도적인 영향을 미치지 않았습니다. 표면 아래에서 우리는 미국 주식의 엄청난 아웃퍼포먼스와 강세를 관찰했습니다. 예상대로, 순환 주식은 방어 주식을 상당한 마진으로 아웃퍼포먼스했으며, 특히 미국에서 은행이 강력한 성과를 보였습니다. 미국 KBW 지역 은행 지수는 어제 10.7% 상승하여 마감했습니다. 유럽 은행은 주로 대서양 수익률 차이와 상대적 통화 정책 전망의 변화로 인해 미국 은행에 비해 저조한 성과를 보였습니다. 스페인과 포르투갈 시장은 은행 부문에 힘입어 가장 큰 손실을 보았습니다. 일부 은행이 이익의 최대 50%를 멕시코에서 얻는 "멕시코 효과"에 주목하는 것이 중요합니다.

소형주는 어제 수혜를 입어 글로벌 수준에서 대형주보다 1% 이상 높은 성과를 거두었으며, 다시 미국이 선두를 차지했고 Russell 2000 지수는 5.8% 상승했습니다. 소형주의 강력한 성과는 일반적으로 높은 수익률로 어려움을 겪기 때문에 많은 사람에게 놀라운 일일 수 있습니다. 그러나 선거로 이어지는 상황을 고려하면 이는 그렇게 놀라운 일이 아닙니다. 높은 수익률로 어려움을 겪고 있음에도 불구하고 소형주는 규제 완화와 미국 우선 정책의 혜택을 받고 있습니다. 주목할 만한 측면 중 하나는 새로운 행정부 하에서 소형주에서 대형주 거래에 이르기까지 전반적인 MA 활동입니다.

가장 큰 손실을 본 것은 유틸리티 회사였는데, 둘 다 녹색 전환과 관련이 있고 높은 수익률에 부정적으로 노출되어 있기 때문입니다. 어제 미국에서 다우는 3.6%, SP 500은 2.5%, 나스닥은 3.0%, 러셀 2000은 5.8% 상승했습니다. 오늘 아침 아시아 시장은 엇갈려 어제의 일부 차이를 뒤집었습니다. 중국 정책 발표의 효과를 미국 선거 효과와 분리하기 어려울 수 있지만, 적어도 미국 선거 결과가 투자자들이 중국에서 도망치게 하지 않았다는 결론을 부분적으로 내릴 수 있습니다. 미국과 유럽 시장은 오늘 아침 평온했고 두 시장 모두 소폭 상승했습니다.

FI: 시장은 더 높은 수익률, 더 높은 BEI 금리, 롱 엔드에서 주도된 더 가파른 미국 수익률 곡선으로 "트럼프 거래"를 확대하고 있습니다. 그러나 유럽 수익률 곡선에 대한 영향은 다소 달랐습니다. 단기 수익률이 하락하고 시장이 유럽에서 더 많은 금리 인하와 미국에서 더 적은 금리 인하를 고려함에 따라 곡선이 단기에서 가파른 것으로 나타났습니다. 그러나 우리는 여전히 연방준비제도가 오늘 밤 25bp로 금리를 인하할 것으로 예상합니다.

FX: EUR/USD는 약 두 자릿수 하락하여 1.07-1.08 중간 범위에서 거래되었습니다. 트럼프의 승리 이후 USD와 EUR 환율 사이에 상당한 차이가 나타났습니다. USD는 G10 영역 내에서뿐만 아니라 CNH 및 MXN과 같은 관세 노출 통화에 대해서도 전반적으로 상승했습니다. USD/JPY는 154 마크 위로 상승했습니다. EUR/GBP는 어제 세션 동안 하락세를 보였고 BoE가 오늘 25bp의 금리를 인하할 것으로 예상되기 전에 하락했습니다. 달러 랠리가 장기화되었음에도 불구하고 EUR/Scandies는 안정을 유지했으며 당일에는 하락세를 보였습니다. Riksbank가 오늘 50bp의 금리 인하를 선택하면 SEK에 초기에 부정적인 영향이 있을 수 있지만, EUR/SEK의 상승은 광범위하게 예상되고 단기 모델에 따르면 교차가 매수 과다로 늘어났다는 점을 감안할 때 제한적일 것입니다.