“緊繃已久的橡皮筋終於斷掉了”，隨著股市繼續清除過剩的流動性，投資者應為更多的下跌做好準備。

聯準會週三（12月18日）對2025年利率和通膨前景做出的冷靜預測給市場帶來衝擊，市場回檔或許已經開始，但現在還沒到恐慌的時候。

聯準會主席鮑威爾傳達了一個沒人願意聽到的訊息：通膨下降進程慢於預期，預計2025年只會降息兩次，每次25個基點。和先前更大幅度的降息預測和降低通膨取得更多進展的表述相比，鮑威爾週三釋放的訊號讓投資者感到失望。

週三降息25個基點後，聯邦基金利率目標區間降至4.25%-4.5%，但聯準會內部對於降息分歧較大，有四位官員反對降息。

受聯準會「鷹派」基調和鮑威爾講話的影響，標普500指數、道瓊工業平均指數和納斯達克綜合指數全線下跌。標普500指數週三3%的跌幅是近15年來該指數在聯準會宣布利率決定當日出現的最大跌幅。道瓊指數收跌2.6%，連續第10個交易日走低。納指收跌3.6%，是2020年3月以來在聯準會宣布利率決定當日表現最差的一次。

對利率敏感的小型股受到的打擊更大，羅素2000指數下跌4.4%。同時，市場波動性大幅上升，根據道瓊市場數據(Dow Jones Market Data)，VIX恐慌指數飆升74%，至27.62，創下2018年2月以來最大的單日百分比升幅。

VIX恐慌指數飆升

債券也未能倖免，10年期美債殖利率飆升至4.5%。過去八個交易日中，10年期美債殖利率有六個交易日出現上升，並且較9月創下的52週低點3.62%上升了0.87個百分點。

10年期美債殖利率升至5月31日以來最高水平

鮑威爾傳達的訊息其實沒有那麼聳人聽聞，不過，由於市場已經站在了懸崖邊上，因此，無需太多力量就能把它們推下懸崖。 BTIG技術分析師喬納森·克林斯基(Jonathan Krinsky)週三在研發中寫道：“今天，已經繃得很緊的橡皮筋斷掉了。”

克林斯基注意到，股市的技術指標已經「精疲力竭」：下跌股票數量連續13個交易日超過上漲股票數量，標普500指數成分股中只有8%的股票高於各自的20日移動均線。此外，LPL Financial首席技術策略師亞當‧特恩奎斯特(Adam Turnquist)指出，目前只有53%的股票的交易價格高於200日移動均線，處於年內低點。

克林斯基指出，高動量股票先前就已接近崩潰，週三這種情況終於發生了：高動量股票下跌近6%，經歷了2022年5月以來表現最差的一天。

隨著股市繼續清除過剩的流動性，投資人應為更多的下跌做好準備。策略師埃德·亞德尼(Ed Yardeni)在研報中寫道：“今天金融市場在美聯儲'鷹派'降息後出現的動盪，可能是我們一直以來預期中的回調的開始。”

同時，投資者也沒有一味拋售。下跌了8.3%的特斯拉(TSLA)未能倖免，但英偉達(NVDA)跌幅相對較小，為1.1%，反映出最近幾個交易日該公司股價已經下跌了不少。

此外，聯合健康(UNH)是道瓊指數中唯一上漲的成分股，漲幅2.9%，其他醫療保險公司也紛紛上漲，包括信諾(CI)、Centene (CNC)和CVS Health (CVS)。聯合健康一名高階主管被殺害以來，醫療保健部門一直在下跌，投資者似乎認為利空已經出盡。

投資者仍有充足的理由來預期市場可以消化和應對聯準會給出的更悲觀的前景。首先，鮑威爾重申美國經濟依然健康。其次，通膨率在2%-3%區間波動，難以進一步下降，但不像通膨大幅上升那麼糟糕，通膨大幅上升曾是導致2022年股市遭到拋售的罪魁禍首。最後，目前還沒有出現企業利潤將開始下降的跡象。

同樣值得注意的是，目前股市距離回檔（至少下跌10%）還很遠。標普500指數週三收在5,872點，較12月6日觸及的6,090點歷史收盤高點僅下跌了3.6%。

當技術指標如近期這樣惡化時，它們可能需要一段時間才能恢復。克林斯基指出，他無法排除股市進一步下跌的可能性，預計2025年初股市將出現「幅度更大、持續時間更長的下跌」。

不過，企業獲利仍擁有不少支撐因素，同時，川普提出的放鬆監管和減稅計畫有望為美國經濟成長帶來一些刺激，同時幫助企業獲利繼續成長（前提是關稅不會導緻美國經濟脫離成長軌道和通膨再次飆升）。

一直以來看漲的亞德尼沒有改變自己的立場，他在研報中寫道：「政府關門、碼頭工人罷工、川普新政府上任第一天徵收關稅等問題令人擔憂，可能會導致股市回檔持續到明年1月，不過，我們為明年年底標普500指數給出的目標價仍為7000點。

來源：巴倫中文

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繼瑞士、加拿大等國央行上週繼續降息後，日前聯準會也公佈最新利率決議，如期降息25個基點。但相較先前較為洶湧的全球降息潮，經歷明顯寬鬆後，市場普遍預計，不少央行將在明年放緩降息。

對中國資產而言，業內人士認為，外圍寬鬆環境延續疊加國內強有力政策持續釋放，使得其明年配置價值仍獲得看好，A股及港股中的紅利、電子、互聯網等細分領域值得關注。

流動性環境維持寬鬆

北京時間12月19日凌晨，聯準會公佈最新利率決議，如期降息25個基點。不過，從聯準會主席鮑威爾的表態來看，聯準會此次堪稱「鷹派」降息，釋放出傾向明年更少降息的訊號，並引發美股明顯調整。

自2024年3月瑞士打響海外主要已開發經濟體降息「第一槍」以來，瑞典、加拿大、英國、歐盟、美國、紐西蘭等多個經濟體陸續加入降息行列，新一輪全球降息潮為權益市場走強提供了重要的流動性支撐。不過，與聯準會本次降息聲明相似，隨著利率不斷下行以及國內通膨持續降溫，近期多個經濟體央行在繼續降息的同時，也釋放出後續或放緩降息步伐的信號。

以加拿大央行為例，其於北京時間12月11日晚間將政策利率調降50個基點，至此其年內累計降息幅度已達175個基點。從該國央行發布的聲明來看，其不再提及「如果經濟發展與預測一致，預期進一步降息是合理的」的措辭，這被市場視為可能放慢貨幣寬鬆步伐的信號。

展望2025年，外圍市場流動性會出現什麼樣的變化？對此，中航證券首席經濟學家董忠雲判斷，美國國內諸如對內減稅、對外加徵關稅等政策如果落地，可能引發美國二次通脹，對2025年美聯儲降息節奏和幅度的擾動可能較大，聯準會大概率將在後續政策討論中計入此風險。 “後續外部流動性環境依然維持寬鬆，但寬鬆幅度邊際減弱且不確定性提升。”

結合對全球經濟景氣度下行趨勢、朱格拉週期下行趨勢以及主動去庫存週期的判斷，國金證券首席策略分析師張弛認為，至少到2025年上半年，海外流動性向好的環境仍然可以延續。

科技、內需仍是中期主線

如果海外流動性寬鬆延續為中國資產提供了積極的外部環境，那麼國內政策端的強勁發力以及A股市場相對較低的估值，則有望成為市場資金進一步加大配置中國資產的動力。

「12月政治局會議和中央經濟工作會議對於2025年經濟工作的安排，出現了多個歷史上的首次表述和罕見表述，如'加強超常規逆週期調節''適度寬鬆的貨幣政策'等，體現了中央對於明年做好經濟工作的迫切感和堅定決心。

隨著「政策底」「市場底」陸續出現，A股「獲利底」何時出現成為投資人下一步關注的重點。張弛表示，預計2025年全A獲利成長率約7.2%，全年估值擴張空間約19%，這表示A股市場2025年或有26%的上漲空間。整體上，張弛對後市行情並不悲觀，但預計真正的發力點將在2025年下半年。

立足當下，A股市場哪些產業板塊更值得事先佈局？對此，董忠雲認為，短期看，降準降息可望較快落地，紅利板塊性價比將有所提升；中期看，內需板塊有望成為未來市場的主線之一，以科技創新引領新質生產力發展也是2025年重要任務，當下由人工智慧引領的新一波科技浪潮正持續升溫，建議關注人工智慧+、半導體、量子資訊科技等相關領域的投資機會。

張弛判斷，2025年上半年A股市場或以主題投資為主，「春季躁動」期間，電子、電腦、機械、軍工相對比較佔優，其中機械板塊主要關注機器人相關投資主題；2025年第二季度投資機會主要集中在三個方向：黃金及黃金股、創新藥、內循環主題。

相對而言更受惠於聯準會降息的港股市場，後市投資價值同樣受到重視。平安證券首席策略分析師魏偉建議專注於三條主線：一是供給清後需求再度回升且獲利趨勢平穩的網路板塊；二是政策支援與產業轉型方向，如中端製造業出海等；三是紅利板塊，如明年財政政策發力，紅利板塊中的大金融板塊投資機會或更突出。

來源: 中證網

在華爾街交易員應對聯準會放慢降息步伐的前景之際，週五歷來引發市場動盪的「三巫日」是他們進入年底平靜期的最後障礙。

根據衍生性商品分析公司Asym 500的估計，本次「三巫日」將有約6.5兆美元選擇權到期，規模為今年以來最大，在歷史上也位居前列，儘管略低於一年前。

「三巫日」指的是每季一次的ETF、股票和指數選擇權同時到期的日子，分別發生在每年3、6、9、12月的第三個星期五，通常會導緻美股交易量飆升和價格突然波動。

本季選擇權到期之際正值市場調整的關鍵時刻，此前聯準會週三決定連續第三次會議降息，同時暗示準備放慢降息速度。雖然華爾街投資者有時會誇大風險，但在選擇權到期期間，隨著交易者展期現有部位或建立新頭寸，股票交易量通常會飆升，導致價格突然波動。

選擇權平台SpotGamma創辦人Brent Kochuba表示，在即將到期的選擇權中，看漲與看跌選擇權的比例為2比1，這種情況幫助股市在過去六週實現了四周上漲。個股方面，到期選擇權規模最大的包括一些在標普500指數（SPX）中權重也最大的股票，例如特斯拉（TSLA）、英偉達（NVDA）、蘋果（AAPL）、Meta Platforms（META）、微軟（MSFT）和亞馬遜（AMZN）。

Kochuba說，“我們懷疑交易員將在周四和周五出售一些12月到期的看跌期權，這就是市場稍微穩定的原因。取消頭寸可能會在年底再次釋放波動性。”

此外，選擇權到期時間再一次與包括標普500指數在內的基準指數再平衡同日，這也顯示一大批投資者將圍繞這些部位積極交易。在周一市場開盤前，阿波羅全球管理公司（APO）和Workday Inc． （WDAY）將取代Qorvo（QRVO）和Amentum Holdings（AMTM）成為標普500指數成分股。

雖然這仍然是一個備受關注的事件，但短期期權的興起使交易者能夠以更精細的方式對沖風險，從而減少對每月第三個星期五到期的合約的依賴，從而削弱了“三巫日”的戲劇性。

Susquehanna International Group衍生性商品策略聯合主管Chris Murphy表示：「由於零日期權的存在，每天到期的合約很多，因此每個特定到期日合約影響都較小。此外，由於標普500指數自大選以來一直在上漲，因此大部分看跌期權未平倉合約都已經是虛值，不能行使。

根據彭博社彙編的數據，雖然標普500指數在2024年創下了57項歷史新高，但周三它打破了連續21個交易日沒有跌超1%的紀錄。這推動芝加哥選擇權交易所波動率指數（VIX，衡量標普500指數的預期波動）達到8月初以來的最高水平，當時恰逢令全球債券市場感到不安的大規模日圓套利交易平倉。

Asym 500創辦人Rocky Fishman表示，標普500指數自選舉日以來上漲了2.3%，「使大部分到期合約的執行價格遠低於當前市場水平，因此伽馬效應可能有限」。

年終選擇權市場的再一次大變動，可能為2025年的波動性加大鋪路。 Kochuba指出，12月31日，摩根大通對沖股票基金（JHEQX）將對價值210億美元的標普500指數看漲期權空頭倉位進行展期，這將解除45000份以6055的行權價成交的合約，預計將為市場帶來更大的波動。

來源: 金十數據

圖：阮春福

從“體面下台”到“意外缺席”

追責等級“無上限”

來源：中國新聞周刊

當地時間16日，加拿大副總理兼財政部長克里斯蒂婭·弗里蘭（Chrystia Freeland）公開致信加拿大總理特魯多並宣布辭職。她在信中表示，在過去的幾周里，她和特魯多“在加拿大前進的最佳道路上產生了分歧。”

這項決定宣布得頗為突然，因為就在幾小時後，弗里蘭將作為財政部長發表2023-2024財年的秋季經濟報告。

廣東外語外貿大學加拿大研究中心兼任研究員劉江韻在接受第一財經記者採訪時表示：「弗里蘭在特魯多內閣中聲望最高，她徹底辭去內閣工作，宣告特魯多甚至不能籠絡這位已經為其連續工作9年的重臣，其領導的政府面臨嚴重的信任危機。

“深層矛盾是權力鬥爭”

12月初，杜魯道政府宣布了一系列新措施，包括向每位年收入低於15萬加元的加拿大勞工發放250加元的支票，預計將覆蓋1870萬人口並花費聯邦政府46.8億加元。但該措施未能在國會獲得通過，另一項措施是假日期間對必需品實施臨時減稅，預計將造成16億加元的稅收損失，該措施從本週六開始生效至明年2月中旬。

劉江韻表示，減稅和派錢計畫一方面是為了滿足其它左翼政黨關於提高社會福利的需求，另一方面是為了幫助選民抵抗通膨以爭取民意支持。

但據稱，弗里蘭則一直對這兩項政策感到擔憂，認為在國家赤字不斷增長的情況下，這兩項政策在經濟上是不明智的。今年4月提交2024年聯邦預算時，弗里蘭強調了為了支撐「負責任的經濟計畫」將採取三項財政指導方針，其中之一就是將2023-24年赤字維持在401億加元或以下。

然而16日發布的秋季經濟報告顯示，2023-2024財年的赤字達到619億加元，高出目標200多億。此外，報告也表示要在未來六年新增211億加幣的支出，其中絕大部分將用於激勵投資及工業生產。值得注意的是，加拿大政府還將斥資13億加元用於邊境安全計劃，被外界認為體現了對川普的承諾。

「簡單來說，杜魯道與弗里蘭當前的分歧是對短期政治收益與中期國家利益之間的取捨。」劉江韻表示，雖然弗里蘭和特魯多的直接分歧在於當前的財政支出方案，但深層的矛盾實際上是權力鬥爭，“二人之間的摩擦在今年9月就已經浮出水面，並且在川普上台之後迅速加劇。”

弗里蘭在前述公開信中提到「美國新政府正在推行激進的經濟民族主義政策，包括威脅徵收25%的關稅」並表示加拿大需要認真應對這項威脅。她還表示，要保持財政穩定以為即將到來的關稅戰做儲備，並且避免“代價高昂的政治花招。”

今年9月，杜魯道任命加拿大央行前行長馬克卡尼(Mark Carney)擔任經濟成長特別工作組主席，劉江韻表示，這是直接服務於總理辦公室的非政府職位，等於在弗里蘭掌權的財政部以外另立了一個財權中心，而弗里蘭則被削弱了權力。

劉江韻進一步分析，川普上台後，杜魯道要求卡尼與弗里蘭合作商討新的預算方案，以應對通膨問題和美國新政府可能帶來的經濟衝擊。卡尼與弗里蘭在預算問題上出現嚴重分歧，而杜魯道站在了卡尼的一邊。這或是壓倒弗里蘭對杜魯道信任的最後一根稻草，直接導致她決定徹底離開杜魯道政府。

「臨危」的新財長

有消息人士稱，杜魯道上週五告訴弗里蘭，接替她財長職位的是前加拿大央行行長卡尼。但最後，接替弗里蘭財政部長一職的是杜魯道的「密友」、公共安全部長多明尼克‧勒布朗(Dominic LeBlanc) 。上個月，杜魯道因關稅威脅緊急趕往川普的海湖莊園與其共進晚餐時，負責處理邊境安全的詹皇也在席中。

劉江韻表示，若杜魯道希望讓卡尼擔任財長的消息屬實，勒布朗最後「臨危受命」則說明了卡尼不願意接任財長職位，可能是對特魯多繼續執政的信心不足，更有消息稱其可能有意與杜魯道競爭自由黨黨魁。

而關於新任財長勒布朗，劉江韻認為勒布朗雖然是特魯多的“鐵桿好友”，但並沒有任何財經工作經驗。因此他預計，勒布朗最多是一位政策執行者，而非政策制定者。他分析：「杜魯道可能會更直接參與政策制定，而現時擔任總理經濟顧問的卡尼也會繼續扮演重要的諮詢角色。在新的內閣架構下，杜魯道的財政政策失去內部製衡，加拿大財政赤字恐將進一步攀升。

目前兼任聯邦公共安全部長和財政部長勒布朗在接受媒體採訪時表示，他對避免對加拿大輸美產品徵收關稅持樂觀態度，並表示與“即將上任的美國政府的朋友進行溝通”是他需要“加倍努力」的一項工作。而對於引起爭議的節日稅收減免政策，勒布朗在訪談中稱這是為了暫時緩解生活成本壓力。

杜魯道會辭職嗎

弗里蘭辭職後，至少七名自由黨議員以及反對黨領袖呼籲杜魯道辭職。自由黨議員查德‧柯林斯(Chad Collins) 估計，希望他下台的黨團成員人數在40到50人之間。

對此，劉江韻表示，現時並沒有有效機制可以逼迫杜魯道立即解散政府，是否繼續執政的主動權仍在掌握杜魯道手中。他解釋：「其一，自由黨沒有機制可以在大選前罷免黨魁，只有當特魯多輸掉大選後才會觸發辭職程序；其二，加拿大議會在12月17日已經進入休會期，反對黨的不信任動議需要等到明年1月27日以後才能提出。

已經執政九年的加拿大總理杜魯道近年來支持率持續下跌。一項民調顯示，杜魯多的支持率已降至21.8%，位居第二。第一則是獲得42.9%支持率的保守黨領袖皮耶‧波利耶夫雷(Pierre Poilievre) 。

杜魯道先前與一位鋼鐵工人的對話也被視為其支持率持續下降的縮影。這位工人拒絕了杜魯道的握手並質疑為何自己有穩定的工作卻仍難以維持生計。 “我認為你只會在這裡待一年。” 他對特魯多說，“我一點也不相信你。”

近幾個月來，已有6位內閣部長表示不會參與下一屆選舉，包括與弗里蘭同日宣布辭職的住房部長肖恩·弗雷澤(Sean Fraser) 。算上弗里蘭和上個月因原住民血統主張和商業交易醜聞辭職的就業部長蘭迪·博伊索諾(Randy Boissonnault) ，特魯多的內閣將有8名空缺。

外界預計，杜魯道將很快改組內閣。弗里蘭則表示，她將繼續擔任自由黨議員，並「致力於」在下次選舉中再次參選。

根據杜魯多的多位盟友表示，他正在反思領導能力的不足。在當地時間17日晚間舉行的自由黨議會會議結束儀式上，杜魯道提到了弗里蘭的離職，並表示過去幾天過得併不輕鬆。特魯多說：“我們真的是一個大家庭。現在像大多數家庭一樣，有時我們在節日期間也會吵架，但當然，像大多數家庭一樣，我們會找到解決方案。”

來源: 第一財經