宏觀經濟點評：中國寬信用的正面因素正在積累

經濟

摘要:

9月社會融資規模成長37634億元，預期35167億元，前值增加30323億元；新增人民幣貸款15900億元，預期17450億元，前值9000億元。

信貸：信貸見底，實體部門融資需求可望回暖

9月信貸總量增加15,900億元，較去年同期少增加7,200億元，低於預期。

居民貸款新增5,000億元，年比少增加3,585億元（前值少增加2,022億元），居民信貸增量持續下滑。居民中長貸新增2,300億元，年比少增加3,170億元，居民短貸新增2,700億，較去年同期少增加515億元。居民中長貸或即將觸底，9月底央行宣布調降存量房貸利率，同時下調政策利率，預計將提振居民加槓桿的意願，改善提前還貸情況，居民中長貸預計邊際回升。

企業貸款較去年同期少增，結構延續票據弱支撐。企業貸款新增14,900億元，年比少增加1,934億元。 9月新增9,600億企業中長期貸款，較去年同期少增2,944億元；企業短貸較去年同期少增1,086億元；表內票據新增686億元，較去年同期多增2,186億元。企業貸款的轉折點仍未至，10.12財政部發布會指出年內還有2.3萬億專項債資金待落地，將推動加快債券發行和使用速度，後續專項債資金加快使用、大規模化債有望拉動項目配套貸款投放。非銀貸款年減860億元。

信貸增速或已見底，融資需求改善可期。 9月信貸結構延續8月的偏弱水平，但政策底已到，後續基本面可望邊際改善。一方面，寬貨幣可望向寬信用傳導。 9月底央行推出一攬子貨幣政策，包括降準釋放流動性、降息及降存量房貸利率刺激實體融資需求等。寬鬆的流動性對信用擴張提供正面環境。另一方面，需求端刺激加碼。央行提出地產一系列放寬措施、財政部宣布政府公債擴圍收儲，短期地產穩定的路徑得到保障，居民去槓桿的趨勢有望扭轉。此外，資本市場、民生、就業端的政策整體利好居民信心的修復。預計Q4人民幣信貸增量可望回升。

社融：9月公債發行加速，後續或逐漸走強

9月社融增加37634億元，年比少增加3692億元。社融存量成長率下降0.1個百分點至8%，剔除政府公債的社融成長率下降0.32個百分點至6.16%。結構上，政府公債繼續大幅上行。 9月新增人民幣貸款19742億元，年比少增加5627億元。企業債券融資偏弱，年減2576億元。 9月新增政府公債15357億元，較去年增加5437億元。 9月地方專案債發行節奏為年內最快，新增專案債淨融資額9741億元，國債淨融資額3895億元。表外融資方面，未貼現銀行承兌匯票年減1,085億元，反映企業開票需求不佳。信託貸款年增396億元，委託貸款年增184億元。股票融資方面，年減198億元。

後續支撐社融走強的因素增加。一方面，四季專款或仍有一部分額度待發行使用。另一方面，一次性大規模債券限額用於化債，具體細則還未落地，但參考歷史（如2015-2018年），大概率為發行政府債券置換隱性債的方式。而由於地方隱債可能包括部分不在社融口徑內的貸款、債務或是欠款等，發行債券置換或帶來社融增量。因此，兩重邏輯下長期社融或走強。

廣義貨幣：非銀存款大幅成長拉動M2回升

M1增速下降0.1個百分點至-7.4%。 M2增速有所回升，由6.3%成長至6.8%。存款結構方面，非銀存款較去年同期大幅多增、企業存款較去年同期多增，居民存款較去年同期少增，財政支出發力小幅提升。

M2回升主要得益於9月底市場交易的活躍度提升。非銀存款年增1.58兆元，為近4年同期最高增幅。 9月信貸與M2的背離某程度上反映貨幣衍生方式的變化，即股市上漲帶來居民存款向非銀存款的轉移。 9-10月股市邊際轉暖，居民存款轉移至非銀存款階段性增加，持續性或取決於後續市場表現。居民存款較去年同期少增加3,316億元，企業存款較去年同期多增加5,690億元。財政存款年減231億元，反映財政支出力道小幅上行。

9月M1成長率走低，企業經營預期的改善還需時間。我們認為，隨著一攬子增量政策落地起效，信貸社融或先於M1見底回升，化債後節省的財政支出和撬動的政府投資可望拉動企業經營活動回暖。

風險提示：政策執行力道不如預期，經濟超預期下行。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

Thomas

經濟

10月12日在萬眾矚目中舉辦的國務院新聞發布會，可能是財政部部長藍佛安距離美聯儲主席鮑威爾最近的一次：談及具體的財政刺激規模，他表示「已經制定了方案，規模是近年來來力度最大，但是需要走法定程序”，獲得了市場人士對其預期管理水平堪比鮑威爾的評價。

但其實在此之前，央行已經打造了一個預期管理的範本。 9月24日，中國人民銀行公佈了一系列刺激經濟的政策“組合拳”，包括降準降息、降低房貸利率及首付比例、設立股市支持工具等，尤其是對股市幾乎不限量支持的表態，推動中國股市大反攻，但此後又劇烈回調，當此之際財政大招能否為股市再添動力也變得更加關鍵。

在記者會上，藍佛安宣布了財政方面的四項增量政策，並稱關於地方化債的一項是近年來出台的支持化債力度最大的措施，「這無疑是一場政策及時雨，將大大減輕地方發債壓力，可以騰出更多的資源發展經濟，提振經營主體信心，鞏固基層三保」。儘管這前所未有的表態廣受市場人士的好評，但他在最受關注的消費民生方面著墨不多，也給市場留下一些懸念。

發表會之後截至目前的兩個交易日，A股在持續震盪中先漲後跌，顯示市場對於後續財政刺激以及經濟復甦情況的觀點分歧較大。但無論如何，在經濟和市場信心持續疲軟的2024年，這場發表會仍意味著關鍵的轉捩點。

樓市「止跌回穩」已成核心政策目標

除了力度較弱的消費民生方面，藍佛安宣布的其它三項政策力度都堪稱超預期。首先（也是最重要的一項），擬一次性增加較大規模債務限額，置換地方政府存量隱性債務，從而為地方騰出財力空間，促進發展和保障民生；其次，政府計劃發行特別國債，以支持國營大型商業銀行補充一級核心資本，更好地服務實體經濟發展；第三，政策將疊加運用地方政府專款債券、專款、稅收政策等工具，以支持推動房地產市場止跌回穩。

藍佛安強調，這些政策已經進入決策程序，還有其他政策工具正在研究中，並罕見地表示「中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間」。天風證券宏觀研究團隊稱，從此次發布會宣布的政策內容看來，幾乎是財政部權限內能夠給出的頂格政策支持，最重要的不是具體規模有幾萬億，而是確立了從收縮性財政重新轉變為擴張性財政的訊號。

訊號意義層面特別值得關注的是，在各項增量政策中，房地產被單列一項，且財政部副部長廖岷同時透露了三項旨在促進房地產平穩發展的新舉措，包括允許專項債用於土地儲備、支持收購存量房屋以加大保障房屋供給以及優化完善相關稅收政策。這是繼央行等金融三部委9月24日聯合出招以及26日中央政治局會議定調「要促進房地產市場止跌回穩」後，樓市再度迎來重磅利好，也顯示樓市「止跌回穩」已成為最高層的核心政策目標。

IPG中國區首席經濟學家柏文喜認為，有形之手終於下場，對房地產可能產生深遠影響。一方面，透過專案債務支持，地方政府可更靈活地安排土地供應節奏和規模，有助於穩定市場預期；另一方面，支持收購存量房屋不僅有助於緩解房地產市場庫存壓力，也有助於滿足中低收入群體的住房需求，促進社會公平與穩定。同時，明確和取消普通住宅和非普通住宅標準相銜接的增值稅政策，有望降低購房者和開發商的交易成本，提高市場的透明度和公平性，更好地發揮稅收在房地產市場調控中的作用，促進市場的平穩健康發展。

另外，發行特別國債以補充商業銀行一級核心資本金的措施，雖然不是直接面向房地產但也利好房地產。銀行資本金的增加，意味著銀行有更多的空間來擴大信貸規模，這對於需要大量資金支持的房地產市場尤其重要，因為它可降低房地產開發商的融資成本，增加其融資管道，從而有幫助於房地產市場的穩定與發展。同時，銀行增加的流動性也有助於房貸成本降低，提高購屋者的購買力，進而推動房地產市場的交易活躍度。

顯而易見的是，房地產市場的問題並不僅限於供給端，需求端的復甦也同樣關鍵，因此更廣泛的購屋刺激或支持政策未來可期。而與各項具體措施相比，更重要的是，政府在這一輪政策調控中展現出對維護房地產市場穩定的空前決心。這意味著房地產市場和產業預計將持續得到政策的呵護，從而形成中長期穩定發展的態勢——考慮到房地產市場和產業低迷對近兩年居民收入和財富增長及宏觀經濟穩定所產生的深刻衝擊，這態勢的重要性不言而喻。

預期管理、經濟政策與結構性改革

事實上，在宏觀經濟整體調控層面，與具體措施相比，更重要的也是決策層所展現的決心。冰凍三尺非一日之寒，經濟轉型也不會一蹴而就，但在內外形勢愈發錯綜複雜的環境下，這種決心的展現以及建基於此的預期管理正在成為金融市場和經濟政策中的一個核心要義。

在金融市場中，如果市場參與者相信政府和中央銀行有能力並且決心實現經濟目標，他們就更有可能保持投資和消費，從而支持經濟成長。相反，如果市場預期不穩定，就會導致投資和消費的減少，進而影響經濟活動，反過來打壓市場。政策制定者透過言論和行動傳達出的決心，可以強化市場對政策效果的信心，甚至達到「不戰而屈人之兵」的效果，也是成熟市場屢試不爽的預期管理操作，例如聯準會無論拯救經濟還是抗通膨的時候都會直接表示，“必要時，將不惜一切代價”，而藍佛安所述“中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間”，為財政刺激規模打開了空間，也是一種類似的預期管理方式。

高金智庫研究員肖蕾近期撰文稱，對中國而言，當前的政策組合為穩定經濟成長、提振市場信心創造了有利條件，然而，要避免政策效果短期化，中國需要更加重視預期管理，及時跟進結構性改革措施，確保政策的長期有效性。中國應借鏡「安倍三箭」的經驗教訓，制定更務實有效的經濟政策，並透過有效的預期管理，引導市場和民眾對中國經濟的未來保持信心。

「安倍三箭」包括大膽的金融政策、機動的財政政策以及喚起民間投資的成長策略。在她看來，這對中國政策制定和實施帶來了四個方面的啟示：首先，應注重結構性改革，因為單純依靠貨幣政策和財政政策的短期刺激，難以實現經濟的長期健康發展，只有持續推動結構性改革才能增強市場和民眾信心；第二，強化預期管理，政策溝通和宣傳需更加透明有效，及時回應市場關切，引導市場預期，避免出現過度樂觀或悲觀情緒；第三，政策制定需兼顧短期目標和長期目標，在刺激短期經濟成長的同時，更要注重提升經濟的長期競爭力和永續發展能力；最後，政策調整需保持連續性和穩定性，避免頻繁變動，以增強市場可預測性。

毫無疑問，財政和金融政策都是宏觀經濟管理的重要工具，只有兩方面相互配合，同時輔以結構性改革，才能實現宏觀經濟的穩定增長以及股票市場健康的「慢牛」。結構性改革也是926中央政治局會議所強調「惠民生」的題中之義，興業證券全球首席策略分析師、興證國際首席經濟學家張憶東認為，這其中有很大一塊內容就是兜底工程，其中可以做的事情很多。

「惠民生恰恰需要貨幣政策、財政政策一起發力，而它最終的結果一定是可以促消費的。當然一些細枝末節，比如能不能發消費券、帶薪休假等等一攬子惠民生的措施，都是財政政策發力的方向，也是貨幣政策可以加大力度的方向。資產負債表和企業資產負債表輪番向下收縮的惡性循環，這就是政策方向性轉向的價值，也是資本市場反轉的價值。

再回到10月12日這場有轉折性意義的發布會，如果說財政決定了中國宏觀經濟的底層運作邏輯，那麼不容忽視的是，財政也並非萬能，同樣關鍵的還有市場建設和分配機制改革，只有盡量減少市場幹預，增加勞動者所得分配比例，讓經濟內循環更加順暢，或許才是治本之策。

來源：財富中文網

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經濟

金融財報短期及長期前景分化

進入美股財報季的首周，金融類股首先成為市場的焦點，這個行業中在本週將公佈財報的主要公司包括美國銀行（全時段）、花旗集團（全時段）、高盛集團（全時段）、摩根大通銀行（全時段）、摩根士丹利及富國銀行。目前預期，金融類股預計第三季的收益將年減0.4%。聯準會在九月正式正式進入貨幣放鬆週期，雖然對第三季的結果影響不大，但可能會對短期淨利差預期施加壓力。

從產業層面來看，銀行業是金融部門內唯一預期收益將年減的產業，下降幅度為12%。若排除銀行業，投資銀行與經紀（15%）、金融交易所與數據（9%）以及資產管理與保管銀行（8%）都預估將出現較高的收益成長。

展望未來，華爾街預測金融類股的收益成長率將在第四季出現大反彈（如下圖），主要是因為與2023年第四季較弱的收益相比，基數較低。 2025年第一季的前景也較為看好。

奈飛Netflix財報

除了銀行股之外，下週的一個焦點是奈飛網飛公司（全時段）。奈飛將於2024年10月17日美股盤後公佈其2024年第三季（Q3 2024）財報。此次財報將涵蓋截至2024年9月30日的三個月期間的業績。

作為科技股在財報季打響的第一炮，奈飛的財報在財報季的波動通常會吸引市場的目光。儘管網飛公司（全時段）在2024年第二季超過了訂閱目標，但對第三季的前景表現謹慎。

根據第二季財報提供的指引，網飛公司（全時段）預測第三季的總營收年比成長可能會比上兩季有所下降，從16.8%下降到13.9%，不過利潤率有望回到第一季的28.1%的記錄。

此外網飛公司（全時段）也預期第三季新增的付費用戶會低於去年同期，主要受到帳戶分享機制的影響。每個用戶創造的營收（ARM）預估會和去年持平。

對於2024年第三季度， Netflix Inc - Ger的訂閱成長預計將低於去年同期，去年同期在實施更嚴格的密碼共享規則後出現了上升。根據Refinitiv的估算，Netflix的整體訂閱成長預計約為13.8%，低於先前的16.5%。這反映出在不斷變化的市場條件和公司策略轉變中，維持高成長率的持續挑戰。

奈飛股價技術分析

奈飛的股價今年年內已經上漲了57%，尤其是在八月中以來上漲了25%。從日線圖來看，網路飛行公司（全時段）的長期趨勢仍然看漲，但短期來說也到了一個關鍵的轉捩點。

近期的上升動能已經形成上升楔形形態，股價正在觸及這個上行通道的上緣，顯示近期將面臨在$730附近的重要壓力區，其他需關注的關鍵水平包括：

阻力位：九月的前高，目前約在$723

支撐位：楔形的下趨勢線和20日均線所在処，約在$700-710

關鍵回檔位：$690，在開啟八月這波上升趨勢前的前高美股第三季财报本周看点：银行股和奈飞财报看什么？_3

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Glendon

央行

經濟

大宗商品

外匯

歐洲央行將在本週四的會議上進行今年第三次降息，因為政策制定者表示通膨風險正在以快於預期的速度緩解。

歐元區9月的整體通膨率降至1.8%，已低於央行2%的目標。核心通膨率降至2.7%，為兩年半以來的最低水準。

這些數據在歐洲央行6月將利率下調25個基點，並在9月再次下調25個基點後，整體持續下降，歐洲央行已將關鍵利率——存款便利利率從創紀錄的4%降至3.5% 。

目前，貨幣市場不僅將歐洲央行10月會議的降息幅度定為25個基點，也預期該央行將12月的最後一次會議上降息50個基點。

自從歐洲央行9月議息會議以來，市場對其將更快寬鬆的預期一直在上升，原因是官員們發表了一系列鴿派言論，以及歐元區國家（包括德國）的通膨數據低於預期。法國央行行長Francois Villeroy de Galhau上週表示，10月降息“很有可能”，並稱此舉“不會是最後一次”。

Villeroy在接受法國新聞廣播電台採訪時表示，“戰勝通膨已經近在眼前”，他指出，通膨率可能會出現一些波動和上漲。

歐洲央行行長拉加德上月底告訴歐洲議會議員，最新的發展加強了央行“對通膨將及時回落至目標水平的信心”，並表示將在10月份考慮這一點。花旗分析師將此訊號描述為與拉加德9月12日資訊的“轉向”，當時她建議，鑑於通膨前景面臨風險，採取“逐步”降息的方式更為合適。

就連歐洲央行知名的鷹派人物、德國央行行長內格爾也於本月初表示，通膨趨勢是“好消息”，他願意討論進一步降息。

疲軟成長

歐元區經濟活動持續低迷，以及聯準會9月18日決定繼續降息50個基點的基調，也提升了歐洲央行將連續降息的預期。

巴克萊策略師在上週日的一份報告中表示，“明顯較弱的活動數據和更快的反通膨進程對歐洲央行的溝通和市場都產生了直接影響。”

據顧問公司凱投宏觀稱，衡量服務業和製造業活動的綜合採購經理人指數顯示，歐元區第三季經濟停滯不前，第二季僅成長0.3%。

凱投宏觀副首席歐元區經濟學家Jack Allen-Reynolds上週表示，除德國工業競爭力下降等結構性問題外，緊縮的貨幣政策也拖累經濟成長。這促使他預測，歐洲央行將在本周和未來每次會議上降息，直到存款利率降至2.5%。

他補充說，這項預期也源自於勞動市場降溫以及薪資成長放緩，有助於未來幾個月降低服務業通膨。

歐洲央行上個月在國內需求疲軟的背景下下調了對歐元區全年經濟成長的預測，目前預計GDP將成長0.8%，而此前預計為0.9%。

措詞調整

美銀全球研究的經濟學家在上週日的報告中表示，他們預計歐洲央行將在本週降息，但不會對其指引進行重大調整。

他們表示，「我們認為，這是到2025年6月將利率降至2%、到2025年底進一步降至1.5%的加速軌道的開始。然而，歐洲央行極不可能傳達任何此類訊息。逐次會議進行決策和數據依賴性可能會繼續牢牢佔據主導地位，也許只是用口頭提及對通膨將回歸目標的信心上升來點綴。

貝倫貝格首席經濟學家Holger Schmieding表示，拉加德不太可能在周四的新聞發布會上糾正市場對12月降息的預期。他預測，歐洲央行可能在12月發布新的工作人員預測時，不得不進一步下調2024年經濟成長的預測。

然而，Schmieding也警告稱，歐洲央行目前存在過度反應和過快放鬆貨幣政策的風險。

他在周一的一份報告中表示，“明年，通膨應該不會成為主要問題……然而，我們認為，這種情況在2026年和2027年將不會持續。”

他認為，一旦歐元區經濟成長率在明年春季恢復正常，正如歐洲央行所預期的那樣，薪資通膨將會反彈，更強勁的需求將使企業能夠將更高的成本轉嫁給消費者。 Schmieding表示：

“如果歐洲央行在2025年將存款利率降至遠低於3%的水平，它可能不得不在2026年底或2027年初將其重新提高到3%。”

來源: 金十數據

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Thomas

經濟

10月14日，中國央行公佈2024年9月金融數據。數據顯示，9月新增社會融資規模為37,604億元，表現強於市場預期。從季節性來看，此一增量高於過去六年(2018-2023年)同期的平均值。

直接融資中，9月公債淨融資為15,357億元，較去年同期多5,437億元，為社融主要的增量來源。

9月末，狹義貨幣(M1)餘額62.82兆元，年減7.4%；廣義貨幣(M2)餘額309.48兆元，年增6.8%。

我們認為，整體來看9月金融數據在總量層面表現平穩，呈現「兩高」特徵。 9月末社會融資規模存量為402.19兆元，年增8%，季增8%，季減0.1個百分點，但客觀上仍呈現「兩高」特徵。其一，整體成長率高於名義經濟成長；其二，當月新增值高於市場一致預期以及季節性表現。

向前看，信貸成長面臨三個有利因素：其一，9月底消費品以舊換新方案在多地推出，有利於優化居民端信貸增量表現；其二，存量利率調降，可能緩解居民提前還貸行為；其三，股市上漲形成的財富效應預期，或能提升居民加槓桿意願。

此外，季末理財回表推動存款成長，股市大漲推動M2年增率改善。 9月存款規模成長較快，非金融企業與非銀行金融機構存款均同比多增，前者反映的是季末理財回表，持續且強勁的存款「脫媒(資金供給繞過商業銀行體系，直接輸送給需求方和融資者)」情況得到邊際緩和，有利於穩定銀行間流動性；後者反映的是保證金存款大幅增長，主要受到股市大幅反彈影響，而保證金存款計入M2口徑，因此當月M2年比增速明顯好轉。

另外，值得關注的是財政存款釋放的速度加快。一方面，季節性因素下，財政可能在季末“突擊”用錢；另一方面，7月份中共中央政治局會議要求宏觀政策要“持續用力、更加給力”，要“加快全面落實已確定的政策舉措”，因而地方專項債發行和使用的節奏均加快，財政存款也加速釋放。

考慮到去年同期高基數的影響，先前市場主流預期為年內社融年成長溫和但有一定壓力。然而從9月金融數據發布當日(2024年10月14日)的股債市場表現來看，上證指數收盤上漲2.07%，30年國債期貨主力合約TL2412收盤下跌0.33%。股強債弱意味著市場對三季經濟數據已經預期充分而逐漸走向“脫敏”，交易的主要邏輯切換到“強預期”。

當然，在這過程中，預期仍有反覆的可能，市場因而也會產生波動。從大方向來看，股市方面，政策底出現，A股相關指數將緩慢上升。後續有三個因素利多共振，包括增量政策的觀察時間窗口延續到明年兩會，第四季度名義經濟成長反彈，政策和經濟預期推動風險偏好持續回升。債市方面，政策利率，即7天逆回購利率下調至1.5%，帶動利率中樞整體下移，利好債券市場定價。主要不確定性在於接近四季度，多數機構存在止盈落袋為安的考慮，10年期公債利率預計暫時圍繞2.1%-2.2%波動。

來源: 中新經緯

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Damon

股市

• 上週，美股創下歷史新高，首批財報也加強了投資人的樂觀情緒。

• 宏觀經濟數據超預期，加上降息前景，美股可望延續漲勢。

• 歷史走勢顯示，近期的漲勢可能預示，美股到年底還會進一步上漲。

上周美股收創歷史新高，反映投資人普遍樂觀。目前，市場焦點轉向財報和11月聯準會議息會議的降息前景，目前人們預計降息25個基點的機率高達84%。

回到美股，上周全週來看，那斯達克、標準普爾500指數和道瓊斯指數均實現了超過1%的升幅，其中道瓊斯和標準普爾500指數在上週五（11日）共同創下了歷史新高。

不過，創下新高後，引發了一個問題：此輪漲勢能否延續至年底？考慮到降息前景、強勁的宏觀經濟數據以及穩健的企業獲利預期，美股有牢固的基礎延續升勢。

接下來，文章將深入探討三個跡象，說明美股可能延續漲勢。

一、十月創紀錄新高，未來續漲或可期

根據歷史數據，標準普爾500指數在十月創下的歷史新高，往往是正向訊號。自1950年以來，當標普500在十月創下紀錄新高後，該指數到年底往往會再漲約5%。

過去有20年，標普500層在四月創歷史新高，其中有18次美股在後市都延續了升勢，2021年升幅更是達10.6%。僅在1983年和2007年兩次，該指數未能在第四季延續升勢。

二、年初表現強勁，年終也很可能上升

標準普爾500指數在過去12個月中已經上升了35.2%，創下了歷史上的最佳表現之一。

標普500走勢圖

當該指數在前九個月上升超過20%時，到年底往往會表現更強勁。這種情況之前已經發生過九次（不包括今年），僅在1967年和1987年兩次例外中，市場未能延續升勢。

三、道指和納指

道瓊指數今年至今已上升超過10%，自1950年以來，有29次出現這種情況，其中有22次美股都進一步上升。

道瓊走勢圖

根據歷史數據，道瓊指數如果年初至今升超10%，第四季也會繼續上升約5%。同樣，那斯達克指數今年迄今已上升20%，過去出現這種情況後，納指在最後三個月裡也會再上升6.6%，僅在1987年和1997年等少數崩盤年份中出現例外。

納指走勢圖

目前，所有主要美國股指趨勢強勁，且歷史數據也支持上升。因此，美股似乎有望在2024年底前延續升勢。當然，我們也需要牢記，過去的表現並不能保證未來的結果。

來源：英為財情

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中金公司

經濟

A股上市公司三季報業績將在10月中下旬集中披露，近期市場大幅上漲後顯現波折，基本面可能成為交易重點，我們預期三季報好於預期的公司及產業將成為市場階段主線。截至10月14日已揭露三季報預告的A股公司約為2.1%，我們結合產業分析員自下而上預測，整理三季報績效預覽供投資人參考：

三季可能為今年A股單季業績成長低點，非金融企業營收及獲利年減或擴大

9月底的中央政治局會議強調“正視困難”，今年三季度經濟基本面動能邊際放緩，PPI環比在7-9月連續三個月下降，PPI同比降幅三季度擴大至1.8%，在此背景下上市公司經營受到階段性挑戰。我們由上而下計算A股三季非金融營收年比可能小幅下滑；獲利端方面，2023年三季A股獲利的基數相對偏高，且PPI年比回落可能拖累週期產業利潤率，我們估算三季度非金融盈利年減幅可能相比二季度有所走擴，金融板塊同比或保持平穩，其中保險預計將明顯改善。已有部分參考指標包括：

截至10月14日根據中金公司重點涵蓋A股公司不完全統計（約835家），整體覆蓋企業/非金融三季度盈利同比增速預測為13.0%/8.4%，但考慮覆蓋公司中業績不佳的企業樣本偏少可能整體有下修空間；

自8月31日以來Wind統計的市場分析師對A股2024年獲利一致預期整體下修2.0個百分點，其中部分產業如非銀金融、農林牧漁及銀行的獲利預期有所上修；

2024年7-8月工業企業獲利年減7.7%，同期製造業獲利年減9.4%，獲利年減幅較二季走闊。

部分資源產業、出口鏈及TMT板塊為結構亮點

結構上：除貴金屬外能源及原物料產業價格整體回落。 2024年第三季國內外大宗商品價格出現不同程度下滑，原油、有色金屬等全球定價的大宗商品價格受美國大選博弈以及海外經濟降溫擔憂情緒影響高位回落，與內需及地產相關的商品價格延續整體偏弱（如黑色金屬、煤炭和建築材料等）。相較之下，黃金價格在聯準會貨幣寬鬆和地緣衝突升溫影響下持續上行，獲利仍有望延續高成長。

部分出口/出海產業業績仍有韌性。三季我國出口成長率第二季放緩，7-9月人民幣計價的中國出口金額較去年同期成長6.4%/8.4%/1.6%，人民幣升值影響出口鏈企業匯兌損益，但相關企業獲利能力仍具韌性，家電、乘用車及電網設備等行業業績仍相對亮眼。但部分產業內銷不佳可能抵銷出口帶來績效成長，出口產業機會需自下而上因應。

消費產業績效或相對平淡。三季宏觀層面消費數據成長和房地產銷售和竣工數據較二季度再度邊際走弱，我們預計多數以內銷為主的消費行業業績增長可能相對平淡，養殖業受益豬價同比高增長而有望實現明顯扭虧為盈。

TMT板塊呈現結構性高景氣。目前全球半導體銷售週期持續回升，8月全球半導體銷售額年比+20.6%，AI產業趨勢快速發展，消費性電子和光學光電等領域供應面持續出清，但手機等傳統需求相對平淡，TMT板塊可能呈現結構性高景氣。

結合中金產業分析師自下而上回饋，細分領域有哪些亮點？

能源、原料產業：三季原油價格較上季下滑，但獲利下滑程度預期低於預期；化工品獲利受需求偏弱、上游原油價格下跌、人民幣升值等影響季承壓；有色金屬價格普遍較去年同期回落，後期受惠於海外降息週期以及旺季開啟，價格整體有所穩定；需求偏弱疊加地產基建持續下行，煤炭、建材及鋼鐵獲利仍相對偏弱。

中游製造：中游製造的高景氣領域相對稀缺，新能源汽車下游需求持續向好但產業鏈中游仍處於業績磨底階段，光伏產業鏈盈利仍相對偏弱，主產降價壓力緩解，三季度普遍減虧，但輔材價格持續下滑，僅逆變器受海外出貨量增加驅動而業績有所改善；機械行業整體呈現外需好於內需；交運行業中的港口、集運及乾散運可望同比增長，跨境物流可望同比高增，業績或超預期。

下游消費：可選消費方面，去年暑期高基數拖累旅遊酒店餐飲業績同比表現，內需偏弱環境下零售、輕工日化及品牌服飾業績趨弱，家電、乘用車及家居內銷受以舊換新政策支撐，外銷持續受惠於出口成長；必需消費方面，食品飲料需求整體偏弱，業績成長或相對平淡，生豬養殖板塊受益於豬價上漲獲利預計季比高增。細分領域中潮玩國內同店維持高增，海外開店加速，業績可望超預期。

TMT領域：半導體消費性下游需求呈現高景氣，記憶體晶片、PCB漲價動能仍在，設計端需求成長持續，雲端/端側AI算力晶片供應商可望受益，中國產雲側算力晶片可望迎來商業化落地元年，端側AIoT、汽車等智慧終端機利好SoC供應商。軟體服務前期訂單疲軟，後續仍待財政政策發力，AI在應用端表現尚需時間，出海領域可望超預期；電信服務傳統業務收入平穩，成本費用控制延續；傳媒互聯網各子板塊三季度業績或相對平淡。

金融地產：銀行息差壓力仍存，三季度盈利表現與第二季度基本相當；非銀板塊受益於市場上漲業績得到支撐，互聯網券商及壽險業績或超預期；房地產開發企業盈利仍相對承壓，物管核心企業三季獲利可望較上半年改善。