2月14日財經要聞

這兩年，孫正義毫不掩飾對AI的高度看好，但最近他想在AI投資上大展拳腳的時候，卻發現手上的彈藥可能不夠了。

2月12日，軟銀集團發布2024年第三財季（10月-12月）報告，財報顯示，該財季集團淨虧損達3,691.7億日圓。這筆巨額虧損讓市場大跌眼鏡，此前分析師普遍預期軟銀Q3能實現2,340億日圓的淨利潤，去年同期的淨利更達9,500億日圓。

財報發布後，2月13日，軟銀集團股價早盤跳水5%，創1月28日以來最大跌幅，當日收跌3.57%。

面對巨額虧損，軟銀在財報會上繼續用AI「畫餅」。同時據媒體消息，軟銀最近計劃400億投OpenAI，領投5000億美元的大項目“星際之門”，孫正義的投資風格一如以往激進。

但是馬斯克率先發出質疑，表示發起“星際之門”計劃的公司根本“拿不出那麼多錢”，“我有可靠消息，軟銀獲得的資金遠低於100 億美元”。在實現AI雄心之前，孫正義能存出「入場的門票」嗎？

近一年半來最大虧損

軟銀集團2024年第三財季報告顯示，軟銀Q3淨銷售額1.843兆日圓，年增近4%，淨虧損達3,691.7億日元，投資虧損4810億日圓。

最大的虧損還是來自於專投科技賽道的願景基金。根據財報數據，軟銀願景基金第三財季錄得3099.3億日圓的虧損，主要受韓國最大電商平台Coupang、印度最大的電動滑板車製造商Ola Electric Mobility Ltd.、挪威倉庫自動化公司AutoStore的股價和市值大跌拖累。

易方資本投資組合經理王逸研向21世紀經濟報道記者解讀，軟銀在Q3的虧損主要和股權貶值有關，願景基金投資了很多東南亞、印度、韓國的初創公司，近年來這些公司的股權大幅減值，衝擊軟銀業績。

另外，據知情人士向媒體表示，願景基金的減計很大一部分和匯率變動有關。

繼續押注AI

2023年，軟銀旗下晶片設計公司ARM上市，創下當年美股最大IPO，一定程度為孫正義近幾年的投資失意正名。而現在，孫正義把軟銀帝國擴張的關鍵戰場押在了AI。

在三季報電話會上，軟銀財務長後藤義光（Yoshimitsu Goto）表示，第三季投資活動有所放緩，但隨著「星際之門」計畫​​的開展，投資活動可能會在2025年回升。 「我們提高資產淨值的目標沒有改變，攀登這座山的路徑之一是投資OpenAI，還有就是佈局'星際之門'和'Cristal'（軟銀和OpenAI在日本成立的合資公司）」。

「我確實看好軟銀向AI賽道的轉型，」王逸研說道，首先孫正義投資OpenAI，雖然企業還沒有實現盈利，但今年開始新的一波「淘金熱潮」是AI Agent，類似於智能助理的AI可以變成程式設計師、客服、投顧等去處理特定行業、特定場景的複雜任務，進一步走向應用程式速度，OpenAI。此時軟銀斥巨資投OpenAI會為資產負債表帶來壓力，但獲利的時間點不會太遠。

其次，雖然DeepSeek的橫空出世，開闢了低成本研發大模型的可能性，利空先進晶片和資料中心，但在王逸研看來，AI基礎設施的剛需還沒有消退。 Google、亞馬遜等科技公司公佈的新一年資本開支還在大幅增長，因為巨頭們要開發最前沿的大模型，依然需要大量算力、資料中心、通訊硬體的支撐。此外，隨著今年AI Agent的爆發，AI滲透率持續提高，都會支撐硬體的需求。所以軟銀聯手OpenAI、甲骨文開啟「星際之門」計劃，豪砸5000億美元大興AI基建還不一定是「過度投資」。

「錢荒」何解？

在上個月底「星際之門」計畫​​公佈後，馬斯克就當頭潑冷水，質疑「資金缺口很大」。

眼下，軟銀三季報業績疲軟，更引發分析師擔憂，質疑孫正義大筆投資AI的可行性。最近，根據媒體報道，軟銀即將敲定400億美元對OpenAI的首輪投資，雖然5000億美元的「星際之門」計畫​​由軟銀、甲骨文、OpenAI、阿布達比的MGX共同出資，但軟銀還能掏出多少真金白銀令人懷疑。

後藤義光在12日的財報電話會上則表達出了對融資的自信。他強調，大量投資資金將從外部籌措，對軟銀集團的財務影響有限。

王逸研提及，原本外界擔心軟銀是否需要變賣ARM股票變現，但現在看來，軟銀將主要透過專案融資的方式獲得資金，也就是專門成立「星際之門」專案公司尋找投資，資金全部用於這個專案的建設當中。此外，軟銀也可能從銀行和保險公司等其他投資者獲得一些債務融資。

不過，即使依賴外部投資，業界人士仍質疑軟銀的融資能力。傑富瑞亞洲董事總經理Atul Goyal表示，孫正義要考慮投資的錢從哪裡來，雖然軟銀擁有價值1200億-1300億美元的ARM股權，賣出一部分ARM的股票可以變現，但是一旦開始拋售，ARM的股價肯定就會出現劇烈波動。另外，軟銀的淨債務水準已經很高了。過去五、六年來，孫正義幾乎沒有找到任何外部投資者，現在他要說服其他投資人給「星際之門」注資也很難，因為這不是對英偉達、博通的投資，不會在短期內帶來資本回報或產生現金流。對投資人來說，投資「星際之門」是單純的資本開支，他們很難找到理由給軟銀買單。

來源: 21經濟網

來源：路透

據央視新聞報道，當地時間2月13日，美國總統川普宣布，他已決定徵收“對等關稅”，即讓美國與貿易夥伴彼此徵收的關稅稅率相等，並稱將考慮對使用增值稅制度的國家加徵關稅。

此前，美國新任財長貝森特（Scott Bessent）也確認，在川普領導下，美國將繼續實施「強勢美元」政策。

大部分接受第一財經記者採訪的專家都認為，目前仍無法完全捋清川普在貿易、匯率和吸引外資、推動製造業回歸方面的思維邏輯，其政策訴求仍有矛盾之處。

在強勢美元方面，牛津經濟研究院首席全球經濟學家卡馬戈（Felipe Camargo）認為，美元走強很可能持續下去，這將對全球經濟（除美國以外）產生重大通膨影響。

對等「關稅」和強勢美元政策不變

當地時間13日，川普簽署了一份備忘錄，命令其顧問計算全球其他國家新的關稅水平，這項任務恐打破全球貿易體系的規則，並可能在未來幾個月內引發激烈的談判。

據悉，川普指示其顧問在考慮一系列貿易壁壘和美國貿易夥伴所採取的其他經濟手段的基礎上，提出新的關稅水平。

這不僅包括其他國家向美國徵收的關稅，還包括這些國家對外國產品徵收的稅款、給予本國工業的補貼、匯率以及其他川普認為不公平的行為。

川普表示，透過其他國家運送商品以避開關稅的做法將不被接受。

此前，貝森特則表示，在川普總統的領導下，強勢美元政策是完全不動搖的。 “我們希望美元走強。我們不希望的是其他國家削弱其貨幣，操縱其貿易。”

貝森特說，由於一些國家「積累了大量盈餘，因此不存在自由形式的貿易體系」。

他表示，這部分可能是匯率造成的，「利率壓制」也可能是某些地方的因素，但他沒有點名任何具體國家。

數十年以來，美國高層官員一直強調強勢美元的價值，並將其作為美國經濟活力的證據。但是，在川普政府的第一個任期內，許多人認為所謂的強勢美元政策被推到了一邊，因為有人認為強勢美元抑制了美國的出口，也減少了美國跨國公司的海外收益。

儘管如此，在川普於2024年11月當選前後，美元仍一路飆升。原因在於，人們預期川普在提高關稅和減稅方面的政策——將促進經濟成長和通貨膨脹，並減緩聯準會的降息步伐。

自2024年以來，美元指數已上漲超過7%，或2015年以來的最佳表現。疊加川普政府的關稅2.0政策，強化通膨預期，積極財政政策也將推升通膨，這些都將支撐美​​元。

卡馬戈就表示，美元升值的四分之三集中在2024年最後一個季度，這有可能是因為各界預期到了美國新任總統川普威脅發動的貿易戰。

不過魚肉與熊掌不可兼得。上海交通大學上海高級金融學院教授胡捷在接受第一財經採訪時就解釋了川普政策訴求的矛盾之處。

他解釋道，一方面，川普政府希望透過弱美元來平衡貿易，增強美國出口競爭力，另一方面，川普政府希望吸引外資回流，推動製造業回流，這時“強美元就更為有利，因為強美元能吸引外資進入美國，支持企業投資。”

胡捷表示，關稅政策肯定是會直接影響到匯率的波動的，“因為關稅一上去的話，往往對方國家一個可能的應對手段之一就是降低匯率。所以這是非常直接的一個衝擊因素。”

胡捷說，決定匯率的有三個因素包括各自利率、貿易順差和逆差以及兩個國家的綜合的經濟成長。

他表示，目前，美國相對處在一個比較正常的成長狀態上，也就是處於其2%~3%的成長常態之中，這也有利於美元走強。原因在於，當一個國家出現強勁經濟成長時，能夠吸引更多的外資投資，其進入的量其實是會直接影響到匯率的。

他解釋道，目前美元指數‌是由歐元、日圓、英鎊、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎等六種主要貨幣的加權幾何平均數構成的。可以看到，在以上三個因素的邏輯下，目前美元相對這些貨幣是佔優的，基於這個情況而言，“我認為美元指數未來走低的可能性比較低，但是也不會很戲劇地誇張上升，畢竟美國目前進入到降息週期，當然其他經濟體像歐盟也在降息的周期當中。”

美元強勢將如何為全球通膨帶來壓力

在關稅政策和強勢美元的加持下，如何看待美國本土以及全球的通膨問題？

針對美國國內，胡捷對第一財經記者解釋道，關稅影響的是商業週期/生產週期。如果進口的是直接消費品，其影響要在三個月左右就會顯現出來。

同時，美國國內由於通膨導致的高利率對於經濟的影響一直在，這導致「美國的經濟還是有內在的一些脆弱點，是令人擔心的。」他解釋道，譬如以美國老百姓都能夠感受到的30年期按揭貸款利率為例，目前在6.87%，是非常高了，這個利率應該在3%-4%左右，也就是目前的百分比可持續的。

“通膨的後果對於美國經濟而言，還是有很多隱憂的。如果沒有很好管理的話，後續美國經濟會有很大潛在風險。”他解釋道，“在這種大前提之下，特朗普如果真要所謂'全方位開戰'，把關稅搞得很高的話，這對他而言是不利的。”

不過，「如果具體到經濟指標裡面的通膨問題本身，倒還相對樂觀。」胡捷表示，過去三四個月通膨有點震盪，甚至有時候還會往上翹，但是從最近的數據看，似乎有跡象顯示進入下行通道，不過近期美國通膨下行通道並不是特別穩定。

2月12日晚間，美國勞工部發表了最新一期的美國消費者物價指數（CPI）數據。 1月CPI年漲幅錄得3.0%，較2024年12月份擴大了0.1個百分點，重回“3字頭”，也超出了此前市場預期（2.9%）的水平。

在全球方面，卡馬戈認為，美元近期的反彈將在未來幾年促使大多數經濟體的通膨環境加劇。

他對第一財經記者表示，“在2025年，我們測算的20個樣本經濟體的物價水平累計漲幅中位數約為0.8%，長期漲幅將達到3%。不過，不同國家的結果差異很大。”

他補充道，雙邊匯率與未來通膨的相關性更強：雖然美元的主導地位正在下降，但全球貿易總額60%仍以美元開立發票，遠遠超過排名第二的歐元（20%）。

而「只要出口商對其商品收取美元，這最終意味著美元走強會阻礙國際貿易，因為美元走強會擠壓商業中的流動性，使進口商品更加昂貴，進而導致通膨。」他解釋道。

來源: 第一財經

在與本田合併談判告吹的陰影下，日產再次交出了一份糟糕的業績成績單。

2月13日，日產汽車公佈2024財年第三季業績顯示，截至12月31日的三個月期間，合併淨收入為3.159兆日元，合併營業利潤為311億日元，營業利率為1.0%；淨淨收益達141億日元，淨較損此前第二財日的淨虧損前1.0億元，進一步擴大財日。

日產汽車也宣布下調2024財年全年展望，預計淨營收為12.5兆日圓，營業利潤為1,200億日圓。日產汽車預計，2024財年將錄得800億日圓淨虧損。

為緊急措施扭轉業績，日產在去年11月宣布，將把全球產能降低20%，並在全球裁員9,000人。公司表示，正在實施多項措施，包括降低銷售、綜合及行政開支，降低商品成本，優化資產組合等。同時，執行長內田誠將從2024年11月起自願放棄50%的月薪，其他執行委員會成員也將自願相應減薪。

日產計畫持續優化成本結構，在概述2026財年目標和關鍵舉措時，公司表示，在2026財年將固定成本和可變成本合計削減約4000億日元，此外計劃精簡運營、削減招聘力度和加速自願離職計劃，在全球範圍減少2500名員工。

日產目標到2026財年將全球產能從目前的500萬輛削減至400萬輛。為提高決策速度，日產計畫將高階主管職位減少20%並簡化組織層級。

同日，本田和日產正式取消合併談判，雙方合併計畫僅持續一個半月，便宣告破裂，未能完成合併成為全球第三大汽車集團的計畫。

本田社長三部敏宏表示，「雖然結果令人遺憾，但我們都意識到可在現有策略夥伴關係中發揮協同效應」。他還稱，本田並未也不會考慮對日產發動惡意收購。

根據日產的聲明，日產將進行策略評估，積極探索新的合作關係。有外媒引述知情人士消息報道，KKR正考慮投資日產以改善後者財務狀況，洽談正在進行中。

來源: 界面新聞

圖：COMEX黃金庫存近期快速上升

關稅戰稀釋美元價值

來源：大公報

2024年中國央行縮表約1.65兆元，是自2016年以來央行資產規模減少最多的一年，因此引發市場對央行貨幣政策緊縮的擔憂。

央行資產負債表是反映央行資產負債總量與結構變化的統計報表，一直以來廣為市場關注。如何看待央行縮表1.65兆？央行縮表是否意味著貨幣政策緊縮？

綜合市場分析來看，2024年透過廣義再貸款、外匯佔款投放的基礎貨幣在減少，不過國債淨買進增加，四季度以來買斷式回購替代了MLF資金投放功能，這些原因造成了央行資產規模收縮。

國信證券銀行業首席分析師王劍更是表示，從央行資產負債表各科目變化來看，一是可以發現央行縮表主要發生在降準後，顯示縮表並不意味著貨幣政策緊縮；二是可以發現國債買賣和買斷式逆回購等創新貨幣政策工具正在逐步取代傳統貨幣政策工具。

縮表不等於緊縮

需要強調的是，央行縮表並不代表貨幣緊縮。

「事實是現階段我國央行縮表和擴表與貨幣政策取向並沒有明確的相關性。」王劍寫道。

與美國實施非常規貨幣政策QE不同，我國央行現階段實施常態化貨幣政策。常規貨幣政策工具（數量型）主要包括三個面向。

一是傳統的廣義再貸款，透過OMO、再貸款、再貼現、SLO、SLF、PSL、MLF等工具投放和收回流動性。

王劍稱，本質是央行向銀行借出基礎貨幣，反映為央行資產負債表的擴表（償還則是縮表）。

二是調節法定存款準備率，不影響央行資產負債表科目，但透過改變基礎貨幣（即「其他存款性公司存款」）內部結構，使部分法定準備金「解凍」為超額準備金，進而調節市場的流動性。

第三是透過國債買賣和買斷式逆回購來投放基礎貨幣。

王劍解釋，近年，央行透過降準釋放大量流動性後，銀行可能會主動償還MLF等債務，央行也可以透過MLF等到期不續作方式平衡流動性。該操作會帶來央行縮表，但並不意味著流動性收緊，而是對銀行負債結構的一種最佳化。由於MLF利率較高，將其償還會降低銀行負債成本，因此反而是一種寬鬆。

2023年，央行降準兩次，幅度為50bps，2024年央行兩度降準幅度為100bps。

中信證券首席經濟學家明明對第一財經表示，一方面，央行縮表的同時加大了降準幅度，實質上更多體現了貨幣寬鬆取向；另一方面，儘管央行在貨幣政策變革中選擇回籠MLF，但從原因上看，MLF利率遠高於同期限的同業資金利率，回籠MLF也是為了降低商業銀行負債成本，是寬貨幣銀行負債成本，是寬貨幣的一環。再者，MLF回籠的過程中央行透過投放買斷式逆回購的方式補充流動性，其幅度較大，可見央行寬鬆貨幣政策取向並未轉向，縮表更多是政策改革轉型下的附帶效果。

兩分項引起大幅縮表

截至2024年末，央行總資產為44.1兆，相較於上年末縮表1.64萬億，主要由於國債買賣和買斷式逆回購等創新型貨幣政策工具正逐步取代傳統貨幣政策工具。

明明表示，從資產端看，央行2024年對其他存款性公司債權較上季降幅最大，幅度高達2,9130億元，是1997年有紀錄以來最大降幅。與之相對，負債端儲備貨幣分項中其他存款性公司存款分項較上月大幅減少3,5101億元，同樣是有紀錄以來的最大降幅。 “這兩分項是引起央行2024年大幅縮表的主導因素。”

他進一步解釋稱，對其他存款性公司債權主要反映了央行貨幣工具的淨投放，其他存款性公司存款則體現了商業銀行的準備金總量，兩者存在高度相關性且通常同向變動。 2024年基於降準釋放了2兆的流動性；由於降準對應負債端其他存款性公司存款中準備金在法準和超儲間的轉化，並不會引起擴表。另一方面，2024年淡化MLF主要政策工具地位以來，MLF持續大幅回籠，也引起了央行的縮表。

梳理來看，2024年央行縮表主要在兩個階段，一是1月至4月，總資產從45.6兆下降至42.8兆，二是9月至12月，總資產從45.5兆下降至44.1兆。

拆解央行資產負債表中的各分項，則可整理分析2024年央行資產負債表各科目變化背後所反映的各種行為。

在資產端，央行「縮表」主要反映在「對其他存款性公司債權」上，2024年「對其他存款性公司債權」下降規模較大。

這一分項主要指央行透過各種貨幣政策工具操作形成的對商業銀行、政策性銀行等機構的債權，包括PSL、MLF、各類再貸款、逆回購等。數據顯示，「對其他存款性公司債權」2024年末餘額為15.6兆，相比去年末下降近3兆元。

而「對其他存款性公司債權」減少主要由於MLF、PSL（抵押補充貸款）等工具規模的萎縮。其中，MLF餘額下降2萬億，由2023年末的7萬億下降至近5.1萬億；PSL餘額下降約0.9萬億，由2023年末的3.25萬億下降至2.36萬億。

在負債端，「其他存款性公司存款」與去年末相比減少了3.51兆元。王劍表示，調節存款準備率會導致負債端「其他存款性公司存款」內部結構變動。 2024年1月及9月央行分別調降存款準備金率0.5個百分點，每次操作各向市場投放長期資金約1兆元。相對應的，2024年央行縮表也發生在1-4月和10-12月，這也說明央行縮表主要是因為降準釋放的流動性用來償還MLF等工具。

光大證券金融業首席分析師王一峰先前也表示，從報表屬性看，一般而言，在央行採取降準措施後，流動性較為寬鬆，此時央行往往會暫停或縮量投放OMO和MLF，加之繳稅、政府債券發行等因素影響，在降性準表機構但這段時期的貨幣政策並非轉為收緊，相反處於較為寬鬆狀態。從近10年實務來看，有兩段時期央行縮表較為顯著，即2015-2016年Q1、2018年4月-2019年Q1，期間央行先後降準4-5次，縮表規模在1.1-1.2兆。可以看到，在央行資產負債表單月波動超過兆時期，一般為央行採取降準措施後，流動性投放工具大幅縮量所致，此時貨幣政策並非轉為緊縮，相反還可能處於偏寬鬆狀態。

基礎貨幣投放方式生變

事實上，2024年我國央行縮表背後是基礎貨幣投放方式之變。

長期以來，中國基礎貨幣的提供方式主要是外匯佔款及廣義再貸款。此外，基礎貨幣提供方式由外匯佔款轉變為廣義再貸款。

2014年後，外匯流入放緩，央行轉而透過MLF、PSL等廣義再貸款提供基礎貨幣。

2024年，基礎貨幣投放方式再度發生變化，央行開啟國債買賣操作。數據顯示，2024年央行對中央政府債權餘額增加1.35兆，意味著央行透過國債買賣提供了相當規模的基礎貨幣。

對於國債買賣操作，央行行長潘功勝此前在陸家嘴論壇上這樣解釋：“把國債買賣納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬鬆，而是將其定位於基礎貨幣投放渠道和流動性管理工具。”

從主要已開發國家來看，央行買賣政府公債是常規操作。目前，美國、日本、歐洲、英國、加拿大等主要國家及地區央行均會進行國債買賣操作。其中，聯準會買賣國債的歷史長達百年。可以說，買賣國債是主要已開發國家央行投放基礎貨幣的主要方式。

王劍認為，國債買賣和買斷式逆回購等創新貨幣政策工具正逐步取代傳統貨幣政策工具。

華源證券固定收益首席分析師廖志明認為，中國基礎貨幣投放面臨重大轉型，中長期來看，央行或將主要透過買進政府公債來投放基礎貨幣。金融機構加權平均法定存款準備率已從2014年的20%左右降至2024年9月底的6.6%，未來降準空間已大幅縮小。 MLF等方式面臨掣肘，央行投放基礎貨幣需要尋找新的手段。過去20年，中國央行基礎貨幣投放的主要方式從外匯佔款轉型到MLF、PSL、再貸款等工具，參考主要已開發國家央行的經驗，未來或將逐步過渡到買賣政府公債。

依照中央經濟工作會議要求，2025年央行將實施適度寬鬆的貨幣政策。市場預計，2025年新創設的流動性調節工具、存量結構性工具與傳統的總量工具操作一起，共同引導並激勵金融資源促進經濟平穩成長和結構轉型優化。

來源: 第一財經