黃金如期拉升，多頭主導方向

邵悅華

交易員觀點

大宗商品

摘要:

多頭方向明確，等待小時等級橫盤充分調整結束，憑藉趨勢線等支撐關注高機率破位多頭形態。

【技術分析】

現貨黃金天圖，昨天行情白天小幅震盪，最終於晚盤展開強勢拉升收出天圖堅決大陽線，並且突破了一些關鍵壓力位置，目前多頭方向明確，密切關注短期調整後的合理多頭機會。黃金如期拉升，多頭主導方向_2

現貨黃金4小時圖，行情堅決突破2676.6的水平壓力位置後強勢拉升，多頭主導方向，調整後有望繼續向上運行的機會，密切關注短期高概率多頭形態。黃金如期拉升，多頭主導方向_3

現貨黃金小時圖，行情一路憑藉均線支撐向上運行，調整後向上運行突破壓制，均線方向和趨勢線利於多頭發展，等待必要調整過程結束憑藉支撐關注合理多頭機會。

【交易思路】

多頭方向明確，等待小時等級橫盤充分調整結束，憑藉趨勢線等支撐關注高機率破位多頭形態。

【壓力位置】 2695.1 2721.2

【支撐位置】 2684.2 2676.6

【風險提示】

天圖堅決陽線奠定了多頭方向，並且突破了多個關鍵壓力位置，後市向上拉升的機會較大，密切關注短期級別市場做必要調整過程，憑藉小時圖的上升趨勢線和均線支撐關注更為重要的橫盤調整蠟燭形態，尋求合理破位多頭。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

Damon

經濟

政治

時值年底，歐元區最大兩個經濟體法國和德國政府都因財政預算問題面臨挑戰。在9日召開的歐元區財長會期間，多方擔憂因此加劇區域債務風險升高，政策協調和經濟成長不確定性增加。同時，為因應多重不利因素，歐洲央行預計本週進行年內第四次降息，以刺激經濟。

歐盟「財政紀律」再受關注

荷蘭財政部長海那在9日舉行的歐元區財長會期間表示對法國的不滿，稱其應該接受歐盟對像荷蘭一樣嚴格的監督，才能保證切實減少支出，回歸債務平衡。

他也稱，歐盟成員國目前在財政政策上面臨挑戰。荷蘭與法國在債務率居高不下方面相似。在債務和赤字率方面雖也超越了財政紀律，但荷蘭正接受歐盟嚴格的監管和督促。「希望在督促堅守財政紀律方面，歐盟應該一視同仁，讓法國也盡快降低債務。當然，荷蘭、法國等國家都需要付出努力減少開支。”

被稱為「財政紀律」的歐盟《穩定與成長公約》規定，歐盟成員國年度財政赤字不得超過其國內生產毛額的3%。依照規定，歐盟會對被認定有過度赤字的國家啟動過度赤字程序，要求這些國家採取措施降低赤字水平，從而保持低政府債務或將高債務降至可持續水平。相關國家應在指定時間內採取有效行動削減赤字，否則可能被處以罰款。

法國今年的赤字率預計將達到國內生產毛額的6.2%，是歐盟所要求上限的兩倍。在過去的22年裡，法國的赤字一直低於GDP的3%。

不過歐盟委員會也有意淡化區域內債務情勢的嚴重性，強調儘管法國有巨額債務，但其金融基礎狀況良好。市場人士也認為，目前提出所謂歐洲「債務危機」為時過早，市場反應也基本穩定。

葡萄牙財長薩爾門托同日也表示，當前歐盟面臨烏克蘭危機、美國關稅威脅等較多外部因素衝擊，令多項開支面臨「缺錢」壓力，需要各方努力協商一致達成共識，在財政政策方面加以協調。

德法政府因財政預算面臨挑戰

以法國、德國為代表的歐洲主要國家近期均因財政預算問題出現政局動盪，對歐洲財政平衡和債務負擔帶來較大不確定性。

上週法國巴尼耶政府因預算案倒台，原本計劃的社會福利、農業援助等措施將無法實施，法國財政赤字面臨進一步惡化風險。根據市場預測，法國2024年的財政赤字將從原定的4.4%飆升至超6%。法國每年還需支付600億歐元的債務利息，這筆支出已超過國防和高等教育經費。評級機構穆迪在法國政府倒台後發表聲明稱，這場政治危機將削弱法國整頓公共財政的能力，「加劇了政治僵局」。穆迪的評估再次為法國的信用評等敲響了警鐘。

法國當地媒體通報指出，如果在12月19日之前未能通過允許政府繼續徵稅和維持基本財政運作的特別法案，國家將面臨更大風險。目前來看，儘管反對黨可能會支持這項特別法案以避免全面癱瘓，但其只能提供短期解決方案，而長期財政規劃則需新政府重新制定。

德國執政聯盟也因財政預算案分歧嚴重而分裂，導致大選將於明年2月提前舉行。

德國前財長林德納提出財政政策“轉變基本導向”，主張嚴格執行憲法“債務剎車”條款、削減福利保障項目以大幅節省開支，反對增稅。社民黨則希望抬高債務上限、加大政府投資以刺激經濟成長。

路透社等外媒分析指出，德國因明年2月聯邦議院選舉提前進入“競選狀態”，法國政府也因預算案而垮台，這將使歐洲“心臟地帶”出現“空洞”，歐盟成員國相關政策協調將受到衝擊。

歐盟委員會近期發布的秋季財政預算方案顯示，部分歐盟成員國存在財政支出過高或過度赤字問題。

該方案對17個歐元區成員國提交的2025年預算草案進行了評估，重點關注其2024-2025年淨支出增長以及淨支出是否超過限定範圍。評估結果顯示，受新冠疫情和烏克蘭危機等因素影響，德國、奧地利和荷蘭等國經濟復甦緩慢，財政支出難以維持在低水準。

該方案同時顯示，奧地利的赤字2024年將超過國內生產毛額的3%，且預計在2025年和2026年仍無法降至3%以下，因此建議歐盟理事會認定奧地利存在過度赤字。

此外，針對比利時、法國、匈牙利、義大利、馬耳他、波蘭、羅馬尼亞和斯洛伐克等八個目前處於過度赤字程序的成員國，該方案提出多年度淨支出路徑建議，以幫助這些國家降低赤字水準。

年內第四次降息在望

歐元區經濟前景愈發黯淡之際，歐洲央行12日將召開貨幣政策會議，預計將再次宣布降息，刺激經濟的同時，平息德法兩大經濟體政治動盪的負面影響。

經濟學家普遍預期歐洲央行將再次降息25個基點，這將是今年第四次降息。不過，通膨壓力仍是一大疑慮，歐元區11月通膨率重返歐洲央行目標2%上方，多數分析師預期歐洲央行將持續以25個基點的速度降息。

凱投宏觀公司的最新報告分析稱，歐洲央行雖有充分理由降息50個基點以加速寬鬆政策腳步，但管理委員會大部分委員似乎傾向降息25個基點。

歐洲央行總裁拉加德日前出席歐洲議會經濟與貨幣事務委員會聽證會時表示，短期內歐元區經濟成長可能放緩，中期經濟面臨下行風險。

拉加德說，歐元區經濟在經歷五個季度的停滯後，今年上半年將溫和成長。實質國內生產毛額（GDP）的成長主要由出口和政府消費拉動。受經濟政策的高度不確定性和先前緊縮貨幣政策影響，國內私人需求依然疲軟。第三季歐元區實質GDP季增0.4%，部分原因是受到巴黎奧運等臨時因素提振。調查數據顯示，由於服務業成長放緩和製造業持續萎縮，短期內經濟成長將放緩。

她說，歐元區中期經濟前景也不明朗，下行風險占主導地位。地緣政治風險升高，國際貿易面臨的威脅與日俱增，潛在貿易壁壘對歐元區製造業和投資構成威脅。

談到通膨情勢，拉加德說，最近兩個月歐元區通膨率上升的主因是能源價格降幅放緩和食品通膨率上升，預計今年第四季通膨率仍將上升，明年將回落至目標水平。

來源：經濟參考報

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Devin

經濟

大宗商品

近年來，中國央行在外匯存底管理中不斷探索和調整策略，近期其重啟黃金購買模式引發了市場的廣泛關注。根據中國國家外匯管理局的統計數據，截至2024年11月末，中國的外匯存底規模達到了3,2,659億美元，較10月末小幅增加48億美元，增幅為0.15%。其中，黃金儲備的增加尤其引人注目，11月底達到了7,296萬盎司，相較於10月底增加了16萬盎司。這是央行在連續六個月的暫停增持後，首次恢復購金，這一舉動傳遞出一系列重要的經濟訊號。

外匯存底多元化需求的訊號

截至2024年11月末，中國外匯存底規模為3,2659億美元，較10月末上升48億美元，升幅為0.15%。在外匯存底的組成與管理方面，央行一直在尋求最佳化架構。先前央行連續六個月暫停增持黃金，而此次重新增持，顯示央行對於外匯存底多元化配置有著持續的需求。

中國外匯存底規模的變動受到多種因素影響。 11月，受主要央行貨幣政策及預期、宏觀經濟數據等因素影響，美元指數上漲，全球金融資產物價整體上漲。匯率折算及資產價格變動等因素綜合作用，使得當月外匯存底規模上升。而黃金作為重要的儲備資產，在外匯存底多元化的佈局中具有不可替代的作用。

金價與增持意願關聯的訊號

數據顯示，截至2024年11月末，中國央行黃金儲備報7,296萬盎司，較上個月增加16萬盎司。央行在金價回落後增持黃金儲備，顯示央行對金價走勢有著敏銳的判斷，並且在合適的價格區間有較強的增持意願。在全球經濟情勢複雜多變的背景下，黃金作為相對穩定的資產，其價格波動與多種因素有關。當金價回落時，增持黃金儲備可以在一定程度上提升中國外匯存底的穩定性和抗風險能力。

穩定匯率的需求訊號

近期強勢美元引致的人民幣貶值壓力，是央行增持黃金儲備的重要因素。從國際經濟情勢來看，中美貿易摩擦逼近，川普近期於社群媒體宣稱將對華額外加徵10%關稅，這對人民幣匯率產生了下行壓力。同時，美元本身走強也對人民幣兌美元匯率產生影響，短期內人民幣對美元匯率可能階段性突破7.3關卡向下貶值。

在這種情況下，增持黃金儲備可以為穩定匯率提供一定的支撐。黃金在國際市場上具有特殊的貨幣屬性，其價格與匯率之間有一定的關聯。透過增持黃金儲備，央行可在一定程度上調節外匯市場供需關係，緩解人民幣貶值壓力。

對中國金融穩定的長遠意義訊號

從長遠角度來看，增加黃金儲備對國家金融穩定有著重要意義。它可以優化外匯存底結構，目前中國外匯存底規模龐大，合理調整其結構有助於提高整體儲備的抗風險能力。黃金儲備能夠對沖經濟風險，在全球經濟面臨不確定性，如貿易摩擦、地緣政治緊張等情況下，黃金作為一種避險資產，可以在經濟下行或金融市場動盪時發揮穩定器的作用。

同時，增持黃金儲備也能增強國家和人民幣信用。在國際金融體系中，黃金儲備量在某種程度上反映了一個國家的經濟實力和金融信譽。隨著中國不斷增持黃金儲備，將有助於提升中國在國際金融領域的話語權和影響力。

央行重啟購金釋放出多方面的訊號，包括外匯存底多元化需求、對金價走勢的判斷、穩定匯率的要求以及對國家金融穩定的長遠考量等。這項措施在中國應對複雜的國際經濟情勢、保障金融安全等方面具有重要的戰略意義。

來源：中國金融網

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FastBull 精選

每日要聞

【要聞速覽】

1.EIA：美國2025年原油淨進口將大降20%

2.美國財政部宣佈為烏克蘭撥款200億美元貸款

3.歐洲多國宣布暫停受理敘利亞公民避難申請

4、耶倫：加徵關稅或將加劇通膨壓力

5.日本製造商的商業信心在12月進一步惡化

6.未經政府首肯，韓國國會通過明年預算削減案

【要聞詳情】

EIA：美國2025年原油淨進口將大降20%

美國能源資訊署（EIA）週二表示，EIA最新公佈的12月《短期能源展望》顯示，預計2025年美國石油產量將從2024年的1,324萬桶/日增至1,352萬桶/日。 2025年煉廠的原油加工量將為1,600萬桶/日，比2024年減少20萬桶/日。

EIA現預計2025年布蘭特原油現貨均價為每桶73.58美元，低於先前預測的每桶76.06美元。美國原油現貨均價為每桶69.12美元，低於上次預測的每桶71.60美元。

此外，預計明年美國原油淨進口量將下降20%，至190萬桶/日，將為1971年以來的最低水平，暗示美國產量增加，煉廠需求下降。

美國財政部宣佈為烏克蘭撥款200億美元貸款

當地時間12月10日，美國財政部表示，已將來自七國集團向烏克蘭提供的總額500億美元貸款中由美國提供的200億美元，撥付給世界銀行的一個中介基金，用於為烏克蘭提供經濟和金融援助。據悉，這筆撥款將在美國當選總統川普1月就職前完成，以保護這筆資金不被川普政府追回。這筆500億美元的貸款將以俄羅斯被凍結的約3000億美元主權資產的利息收益來償還，貸款期限為30年。

歐洲多國宣布暫停受理敘利亞公民避難申請

目前歐洲多國政府宣布暫停受理敘利亞公民避難申請。德國內政部9日表示，在敘利亞政治局勢進一步明晰前，不再受理該國公民避難申請。奧地利總理卡爾·內哈默已責成內政部暫停受理敘利亞公民避難申請，並評估先前已批准的全部申請。英國外交大臣戴維·拉米9日在議會通報敘利亞局勢時警告說，當前局勢或將導致更多難民湧入歐洲。此外，法國、比利時、荷蘭等國也已宣布暫停受理敘利亞公民避難申請。

耶倫：加徵關稅或將加劇通膨壓力

美國財政部部長耶倫當天表示，如果新一屆美國政府實施其加徵關稅的計劃，可能會破壞美國截至目前在遏制通膨方面所取得的進展，對美國經濟一些領域的競爭力產生不利影響，並顯著提高美國家庭和企業的成本。

此外，對美國財政的可持續性感到擔憂。延長2017年《減稅與就業法案》所有到期條款將在10年內使美國赤字增加5兆美元，國會需要找到抵銷措施，以避免債務「爆炸性成長」。

日本製造商的商業信心在12月進一步惡化

日本路透短觀調查發現，由於對美國保護主義政策擔憂，日本製造商的商業信心在12月進一步惡化，對505家日本大型非金融企業進行的這項調查顯示，製造商的信心指數從11月的5降至12月的-1，這是自去年2月以來首次出現負值，悲觀者數量在10個月來首次超過樂觀者。

商業信心的喪失可能會給日本央行的預測蒙上陰影，日本央行此前預計，由工資上漲和消費驅動的穩健復甦將有助於通膨可持續地達到2%的目標，並證明進一步加息是合理的。眾多製造業都報告商業信心下降，在電子機械製造商、鋼鐵及有色金屬製造商中，悲觀者遠超樂觀者。

未經政府首肯，韓國國會通過明年預算削減案

韓國國會10日召開全體會議，通過總額673.3兆韓元（約3.41兆元）的削減版2025年財政預算案。根據韓聯社報道，這是韓國國會首次在執政黨與在野黨未達成一致情況下通過預算案。在300席的國會中，278名議員參加預算案表決，183人贊成，94人反對，1人棄權。執政黨國民力量黨和部分在野黨議員投了反對票。

該預算案是韓國近來朝野相爭焦點和誘發當前政治亂局的因素之一。政府原先提出的預算為677.4兆韓元，但最大在野黨共同民主黨要求削減4.1兆韓元，主要涉及政府儲備基金、總統秘書室和國家安保室的特殊活動費、檢察院和監察院的特定工作經費及特殊活動費。

【今日關注】

15:00 澳洲聯邦儲備銀行副主席豪澤發表演講

21:30 美國11月CPI

22:45 加拿大央行12月利率決議

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Damon

經濟

將北京時間今晚21:30出爐的美國11月CPI數據，比喻為“2024年最後一份重量級的美國經濟指標”，似乎並不誇張。雖然到年底前還有另外一份關鍵通膨指數PCE數據將發布，但較晚出爐的PCE數據對市場的影響力往往能難以與CPI相提並論。

而在聯準會下週將召開12月議息會議之際，今晚的CPI也料將成為聯準會作出降息與否關鍵決策的重要依據…

頗有意思的是，與上週五非農前的市場處境頗為相似——週二美國股債市場再度在關鍵數據出爐前處於了弱勢整理的行情中。債券交易員正在匆忙撤出籌碼，選擇在周三CPI數據公佈之前採取更中性的立場。而美國三大股指也全線回落，道指更是已連續第四天下行…

摩根大通週二發布的周度調查顯示，在美國國債價格連續三週上揚之後，該銀行的客戶對美國國債的交投情緒已從今年以來最為火熱的多頭偏好轉為了中性立場。

雖然掉期市場預計聯準會本月降息25個基點的可能性約高達逾八成，但美國經濟的韌性以及當選總統川普的政策將刺激通膨加速的猜測，仍為押注美聯儲將在某個時候暫停升息敞開大門。不少業內人士預計，聯準會在明年的降息空間可能已不足50個基點，這與聯準會9月利率點陣圖中對明年降息100個基點的預測中位數，存在著巨大的差距。

密切追蹤聯準會預期的聯邦基金期貨市場也呈現類似的趨勢，即對未來幾個月降息押注有所減少。 1月和2月期貨的最新未平倉合約數據均有所下降，顯示投資者正在平倉多頭部位。

截至紐約時段尾盤，各期限美債殖利率在隔夜普遍有所走高，殖利率與債券價格反向。其中，2年期美債殖利率上漲2個基點報4.153%，5年期美債殖利率漲2.9個基點報4.104%，10年期美債殖利率漲3.1個基點報4.231%，30年期美債殖利率漲3.9個基點報4.424%。

美股在周二也普遍承壓，許多投資人選擇在關鍵CPI數據出爐前離場觀望。截至收盤，道瓊指數跌154.10點，跌幅為0.35%，報44247.83點；納指跌49.45點，跌幅為0.25%，報19687.24點；標普500指數跌17.94點，跌幅為0.30%，1034.96034.96034.900%。標普500指數的11個主要產業板塊中，只有三個板塊收盤上漲。

Pepperstone集團高級研究策略師Michael Brown表示：「今天的盤面較為平靜，市場參與者繼續關注週三至關重要的美國CPI報告。鑑於強勁的盈利增長、穩健的經濟增長以及'美聯儲兜底'的市場情緒，我仍然會在股市回調時買入。

盈透證券高級經濟學家Jose Torres則指出，「動物精神在CPI公佈前得到了喘息。美國股市在歷史高點附近停滯不前，投資者正在等待今年的最終CPI報告，預計該報告將反映出年化翹尾數據的再次增長。

美國銀行在周一最新發布的報告中則提到，近期市場對通膨的擔憂稍有緩解，但定於週三公佈的11月CPI數據對美國股市的影響將超乎投資人的想像。美銀策略師認為，今年剩下的兩個重大事件（CPI和FOMC）可以決定市場的近期方向。

(美股波動率期限結構顯示，交易員在CPI及聯準會決議前如臨大敵)

今晚CPI數據會引發意外嗎？

毫無疑問，週三的CPI數據將為聯準會官員在下週議息會議之前提供對物價環境的最後觀察。任何通膨回落進展停滯的跡象，都可能削弱降息的可能性。

目前，接受媒體調查的經濟學家的預估中位數顯示，美國11月CPI年增或將升至2.7%，略高於10月份的2.6%，11月CPI環比增速也可能從前月的0.2%升至0.3%。在剔除易波動的能源和食品價格後，11月核心CPI年比和季比漲幅則料將分別上升3.3%和0.3%，與前月一致。

下圖是素有「新聯準會通訊社」之稱的著名記者Nick Timiraos對各投行CPI預估的最新梳理，投資人可自行參照：

對eToro的投資分析師Bret Kenwell來說，一個值得關注的指標是核心CPI年比數據，在過去兩個月中，核心CPI年漲幅均為3.3%。目前的預期再次為3.3%。他指出，與預期持平或更低的讀數可能會鞏固本月降息，高於預期的結果可能會讓人懷疑聯準會是否應該再次降息。

Forex.com和City Index的策略師Matthew Weller則表示，聯準會的重點是維持充分就業和通膨穩定，而通膨在2022年和2023年急劇下降後，一直頑固地停滯在3%左右的區間。他指出，儘管如此，最近幾週大多數聯準會發言人都表示，聯準會預計將在即將到來的12月會議上降息25個基點，雖然目前這一預期還非板上釘釘。

目前，業內人士在CPI數據發布前，最擔心的無疑就是今晚數據意外大幅超越預期，這可能會令聯準會本月降息的機率，再度變得撲朔迷離。而符合或接近預期的數據，可能不會對市場趨勢產生太大的影響。

Edward Jones投資策略主管Mona Mahajan表示，在本週CPI和PPI數據公佈之前，市場上有一點觀望情緒，市場希望看到一個不會對下週聯準會決議造成太大干擾的數據。她指出，如果CPI符合預期，投資人將預期聯準會篤定下週降息25個基點。

Curvature Securities固定收益交易主管Tom di Galoma指出，“我確實認為通膨正在回落。但如果通膨真的攀升，肯定會成為一個問題。”

對於聯準會12月會否降息，本輪噤聲期前演講中表露態度最為明確的聯準會官員，無疑便當屬聯準會理事沃勒。他當時傾向支持在12月會議上下調政策利率。當然，他也劃出了一道先決條件——「這項決定將取決於我們在此之前收到的數據是否會意外上行，並改變我對通膨路徑的預測。」儘管沃勒沒有具體表露所謂的數據是哪些數據，但上週五非農業和今晚CPI的重要性顯然是最突出的。

22V Research的一項調查顯示，37%的投資人目前預計市場對今晚CPI的反應將是「避險」(risk-off)，比例居首。預計市場反應將是引發「風險偏好」和「好壞參半/可忽略不計」的投資者比例則相當。

此外，22V的統計也顯示，61%的投資人認為核心CPI處於「對聯準會有利」的下滑軌道上——不會大幅收緊金融條件或衰退。這是2月份以來的最高值。 37%的投資人認為金融環境需要收緊，而上個月的比例為45%。

來源: 財聯社

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Thomas

政治

經濟

美國總統拜登週二在華盛頓布魯金斯學會（Brookings Institution）的演說中宣揚自己的經濟政績，並對川普第二個任期內重演共和黨的"涓滴經濟學"提出警示。這可能是他任內最後一次針對經濟發表的演說。

拜登在演講中表示，自己推動對基礎建設、製造業和被忽視社區的投資，避免了一場更大的經濟危機，並為經濟持續成長奠定基礎。

拜登表示，新政府將接手一個相當強勁的經濟，多數經濟學家都同意這個看法，我深切希望，新政府能維持並發揚這樣的進展。

拜登自豪地表示，在經歷數十年讓美國富裕階層優先受惠的涓滴經濟學之後，他的政府採行新做法，目前的經濟是"由內而外、自下而上"在增長，讓中產階級受惠。他承認，美國工人仍受通膨與高房價所苦。

拜登強調，他在任內創造了1,600萬個就業崗位，為歷來單屆總統任期之最，平均失業率也創50年來歷屆政府最低水平，種族貧富差距為20年來最小。

拜登表示，我們創造了超過1,600萬個新職位，這是美國歷史上任何一屆總統任期內新增職位最多的紀錄。這是過去50年來歷屆政府中平均失業率最低的一次。股市創下歷史新高。我真希望我擁有很多股票。最糟糕的是，我承認，36年來，我一直被列為國會最窮的人。

現在公司紛紛回到美國，在這裡投資和創造就業機會，我認為這才是他們該有的位置。當然，這一經濟成長並非沒有代價。整個世界因疫情和俄烏衝突面臨通膨激增。我們迅速採取行動，在兩黨的共同努力下將通膨降低到疫情前的水平。工資上漲了，但仍然有太多的工薪階層和中產階級因住房、食品及日常生活所需品的價格高企而苦苦掙扎。同時，儘管通膨率持續下降，我們正邁入經濟復甦的新階段。隨著這次選舉的結果到來，我們也面臨一個轉捩點。

我們恢復了充分就業，成功地將通膨降低，並實現了大多數人認為不太可能發生的軟著陸。下個月，我的政府將結束，新政府將開始。大多數經濟學家認為，新的政府將繼承一個相當強勁的經濟，至少在目前，經濟正在經歷根本性的轉型。它為可持續、廣泛基礎的高生產力成長奠定了更堅實的基礎。我深切希望新的政府能夠保留並在此基礎上進一步發展這項成果。

而事實上，美國就業數據多次失誤，一份最新發布的報告稱，美國勞工統計局領導層應對今年的一系列失誤負責。這些失誤使該機構受到審查。不過，由政府和私部門成員組成的專家團隊所出具的這份報告稱，這些事件均與該機構核心數據工作的品質或準確性無關。報告還補充說，並未發現存在不誠實或惡意的潛在動機。

此前，美國4月CPI提前洩露，8月，非農就業報告初步年度基準修正數據在原定上午10點的發佈時間過後延遲了30多分鐘才發布，調查發現，該機構的技術及軟體現代化工作因資金不足而受阻，這使其無法確保其流程和系統跟上技術進步的步伐。調查小組提出重新規劃針對第一線工作人員的企業培訓，並修訂應急計畫以降低發布不及時的風險。據悉，美國勞工統計局已將承包商從關鍵崗位上撤下，將這些職能限定由聯邦工作人員承擔。

而對於通膨數據，根據彭博社調查的中位數估計，11 月不包括食品和能源的所謂核心消費者物價指數預計將季增0.3%。美國勞工統計局週三發布的報告預計也將顯示整體指標上漲了類似的幅度。許多經濟學家預計，由於二手車和服裝成本上漲，核心商品價格在全年大部分時間下跌後，11 月將連續第三個月上漲。住房和汽車保險也被視為導致通膨升高。

富國銀行經濟學家莎拉·豪斯（Sarah House）和奧布里·沃斯納（Aubrey Woessner）在一份報告中表示，「通膨回到聯準會目標的最後一段路看起來越來越艱難。」他們預計，實現聯準會2% 目標的道路「將在我們的2026 年預測範圍內拖延，未來一年取得的進展微乎其微」。

富國銀行團隊和其他人也認為，既然當選總統川普已經重返白宮，通膨可能會出現新的阻力。儘管自11 月5 日大選以來消費者對經濟和財務的看法有所改善，但他的一些競選承諾——包括減稅和懲罰性關稅——被認為可能會推高通膨。例如，一些企業正在考慮提高價格，以應對更高的關稅。

美國銀行經濟學家史蒂芬‧朱諾（Stephen Juneau）和傑西奧‧帕克（Jeseo Park）寫道：「從基本面角度來看，我們不認為通膨有重大上行風險：勞動市場已經重新平衡，供應限制已基本緩解，通膨預期仍然穩定。

拜登對川普在第二任期內為富人和企業提供更多減稅措施提出警示，並稱川普對海外商品徵收關稅的承諾可能鑄下"大錯"。他還表示，他認為川普如果叫停他執政期間進行的投資，將會遇到麻煩，因為這些投資讓許多共和黨與民主黨領導的州都能受益。

投資銀行預計，川普重返白宮將能重新帶動併購交易業務，明年全球投資銀行業務收入或將增加至3,160億美元，比2024年跳升約5.7%。但經濟學家警告表示，共和黨人承諾徵收高額關稅可能會重新引發通膨，而進一步減稅可能使得原已高企的美國赤字進一步上升。

來源: 匯通網

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Kevin Du

經濟

股市

美國政府增加儲蓄即削減開支的措施，將導致企業利潤減少，進而可能成為引發美股回檔的催化劑。

目前，企業利潤在GDP中的比例達到了歷史高峰。然而，要深入理解企業的獲利能力，我們不能只限於審視財報。卡萊茨基利潤方程式（Kalecki Profit Equation）為我們提供了一個極為有用的分析框架，尤其在剖析當前高企的利潤率背後的成因，以及那些可能顛覆這些利潤率的潛在因素時，顯得尤為重要。

James Montier 在2012年發表的What Goes Up, Must Come Down一文中，曾深入探討卡萊茨基利潤方程式。惟法國興業銀行的Albert Edwards最近卻提出了不同的看法：

「在兩大關鍵事件的掩護下，企業得以實現利潤率的擴張性漲價：一是新冠疫情後的供應受限；二是俄羅斯與烏克蘭衝突後的大宗商品成本上升壓力。惟我們仍需強調，近期利潤率激增的一個重要推手是大規模的財政擴張。

圖：美國公司利潤占美國GDP百分比

對投資人而言，上述最後一點無疑具有重大意義。同時，這也值得即將上台的川普政府深思。

解讀卡萊茨基利潤方程

在經濟領域，有些方程式或關係只是基於假設，難以精確描繪現實世界的複雜情況。然而，卡萊茨基利潤方程式卻是個例外，它作為一個確鑿的會計恆等式，精準地揭示了決定企業利潤的關鍵因素。掌握這段關係，投資人在預測獲利狀況時便能搶得先機。

這個方程式以經濟學家米哈爾·卡萊茨基（Michal Kalecki）的名字命名，深入剖析了影響企業獲利的宏觀經濟動因。企業利潤，實質源自於投資、政府及家庭的儲蓄行為、股利分配、貿易往來的綜合效應。

其表達式為：利潤= 投資- 家庭儲蓄- 國外儲蓄- 政府儲蓄+ 股息

卡萊茨基的這個公式清楚地表明，企業的總利潤由淨投資、家庭和政府儲蓄、外貿差額以及企業股利支付共同決定。它深刻揭示了經濟活動間的相互連結如何轉化為企業的實際收入。例如，政府財政赤字的出現，意味著資金被注入經濟體系，刺激整體需求，進而推動企業獲利的攀升。反之，若家庭儲蓄增加或政府削減開支，企業的獲利水準則可能遭受打擊。

這一點在疫情期間表現得特別明顯。當時家庭儲蓄大幅成長，而隨後消費者開始大肆消費，企業利潤率的飆升自然也就不足為奇了。

圖：家庭儲蓄佔GDP的百分比

理解上述加粗部分的內容至關重要。很多經濟學家和分析師對政府支出和赤字的增加感到憂慮。然而，回顧過去十年，政客們透過製造更大的赤字來「避免儲蓄」，支撐美國企業利潤率創下了紀錄新高。同時，企業和家庭也加速了「負儲蓄」的步伐，刺激企業平均利潤率遠超過歷史水準。從2008年金融危機到疫情刺激計劃，財政政策始終在提供資金流，並促進利潤強勁成長。

圖：實際利潤率vs赤字

如前所述，大規模的政府乾預在過去二十年間一直是推動經濟成長的重要力量。儘管即將上任的川普政府提出了削減支出和赤字的政策主張，但這項舉措雖從長遠來看有益，短期內可能帶來不小的挑戰和痛苦。

深度剖析目前高企的利潤率

政府支出並非近期利潤率飆升的唯一驅動力。投資趨勢與消費行為的改變同樣扮演了關鍵角色。疫情後的刺激政策點燃了消費熱潮，為企業獲利的攀升添了一把火。同時，過去十年持續的低利率環境也激發了企業大規模的投資活動和股票回購，為獲利成長注入了另一股強勁動力。然而，正如Montier所警醒的那樣，企業利潤率的歷史高峰恐難持久。

他指出：

「若政府大規模支出的時代已悄悄降臨，那麼利潤在國民生產毛額中的佔比或許會持續高於往常。惟值得留意的是，經濟理論並未給出利潤率必然回歸均值的確鑿理由。

從簡單的利潤率視角出發，我們可以檢視席勒市盈率（Shiller P/E）這項指標。它遵循本·格雷厄姆的智慧，採用十年盈利作為市盈率的分母，以平滑盈利的周期性波動。在當前時代背景下，這項指標顯得特別引人入勝，因為它自然而然地納入了過去十年盈利較高的現實情況。

即便有人堅信財政赤字將持續存在，並因此推動利潤率結構性上揚，惟美國市場目前的交易水準仍高達約35倍本益比。這意味著投資者或將面臨長期的低迴報困境。即便我們暫且不考慮估值或利潤率的均值回歸，投資者所能被斬獲的實際回報率也僅約為3%——這一數字幾乎無法充分補償持有股票所承擔的風險。」

自「金融危機」以來，政府的大規模支出與持續高企的市場估值倍數形成了相互呼應的態勢。

圖：債務與估值

政府與家庭支出（負儲蓄）的激增也催生了另一個異常現象：經利潤率調整後的估值與基於盈利的估值指標出現了顯著的背離。 Montier在研究中指出：

「往昔，John Hussman與我曾共同證實，各類經利潤率調整後的周期調整市盈率（CAPE）作為回報預測指標的表現，優於標準的CAPE。它們昭示著，若利潤率回歸至正常/歷史水平，那麼CAPE將遠高於標準CAPE所顯示的水平－如今，經利潤率調整後的CAPE指標已攀升至約50倍！那麼你的回報預期無疑將陷入極度的悲觀之中。

圖：調整後的利潤率vs獲利衍生的CAPE估值

當然，倘估值真的出現均值回歸，投資人將面臨經通膨調整後的長期回報遠低於3%的嚴峻挑戰。

那麼，究竟何種因素會引發這種迴歸呢？任何增加政府儲蓄的舉動都可能成為引爆點。隨著全球各國政府奮力應對通膨與不斷攀升的債務負擔，緊縮措施或許將應運而生。以美國為例，圍繞削減社會項目與基礎設施支出的預算討論正愈演愈烈。任何大規模的削減都可能削弱總需求，進而對企業的收入造成衝擊。

此外，家庭儲蓄趨勢也是值得我們密切關注的另一個重要因素。隨著通膨侵蝕購買力，消費者面臨更高的借貸成本，儲蓄而非消費的衝動愈發強烈。在經濟衰退期，這種行為可能演變為惡性循環：消費下滑重創企業，導致招募與投資縮減，進一步抑制經濟成長的活力。

切記，在卡萊茨基的框架中，家庭儲蓄的增加將直接對企業利潤構成拖累。

股市投資人可能需要警惕起來

卡萊茨基利潤方程式深刻揭示了債務與赤字如何透過擠佔生產性投資資本來削弱經濟成長、引發通貨緊縮，並警示了赤字開支逆轉對投資者潛藏的風險。目前市場估值偏高，很大程度源自於投資者對高利潤率將持續存在的假設。然而，經通膨調整後的市場價格累計升幅，已遠超實際利潤的成長。卡萊茨基方程式的歷史經驗表明，每當出現這種偏離，投資者的結局往往不太樂觀。

圖：實際標準普爾500指數和實際利潤的累積變化

從公司利潤與GDP之比，以及這一比值與經通膨調整後的市場價格之間的關聯性中，我們同樣找到了佐證。

圖：標準普爾500指數實際價格與利潤/GDP比率

一旦經濟狀況惡化或財政政策收緊，市場或將迎來重大調整。獲利預期可能會遭下調，進而拖累股價下行。正如Montier所言，即便在最樂觀的預估下，美國股市的長期回報前景也難言明朗。他指出，目前的本益比已經充分反映了這些超高的利潤率，幾乎沒有任何容錯空間。

值得注意的是，與我們先前討論的Yardeni相對樂觀的預測不同，歷史經驗告訴我們，高獲利期並非可以無限延續。從宏觀經濟的角度來看，不可持續的高利潤率終將因均值回歸而面臨下行的壓力。希勒市盈率（該指標將收益調整為十年平均值）仍然處於偏高水平，這意味著市場估值過高，安全邊際相對有限。換句話說，任何財政緊縮政策或消費者減少支出的行為，都可能導致企業獲利下滑。

雖然企業獲利和市場未來的表現總是難以準確預測，但惟了解其中的影響因素無疑能為投資人帶來優勢。投資人必須深刻地認識到政府政策、家庭消費行為以及企業營運行動之間的相互依存關係。未來幾年，當前的高利潤水平或將面臨嚴峻的考驗，而謹慎的投資者則應該為可能出現的各種結果做多充分的準備。

來源：英為財情

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