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能源項推動美通膨超預期，聯儲年內可能僅降息1次
摘要:
美國2025 年1 月CPI 年漲3%（市場預期上漲2.9%，前值上漲2.9%），季增0.5%（市場預期上漲0.3%，前值上漲0.4%）；核心CPI 較去年同期上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲0.4%）；核心CPI 較去年同期上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲0.2%）；核心CPI 較去年同期上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲3.2%），月增2%上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲3.2%），月增20%）上漲
事件：
美國2025 年1 月CPI 年漲3%（市場預期上漲2.9%，前值上漲2.9%），季增0.5%（市場預期上漲0.3%，前值上漲0.4%）；核心CPI 較去年同期上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲0.4%）；核心CPI 較去年同期上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲0.2%）；核心CPI 較去年同期上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲3.2%），月增2%上漲3.3%（市場預期上漲3.1%，前值上漲3.2%），月增20%）上漲
點評：
1、1 月美國CPI 年增速連續4 個月出現小幅反彈，創自2024 年7 月以來新高；同時核心CPI 年比增速再次回升，兩者均明顯高於市場預期。
2.從CPI 的分項構成來看，商品分項連續2 個月維持正成長，而服務分項增速則連續3 個月出現回落。其中，商品分項年增0.8%，相較於上月增速增加0.5 個百分點；服務分項較去年同期上漲4.2%，相較於上月增速減少0.2個百分點。具體來看，非耐久財年增1.6%，相較於上月增速增加0.5 個百分點，連續3 個月出現正成長；耐久財年增1.2%，相較於上月跌幅收窄0.7 個百分點，連續5 個月年比降速趨緩。結合各項權重綜合計算，對1 月CPI 貢獻最大的依然是家計項（1.577%），其次是食品項（0.342%）、機動車保險（0.33%）和醫療服務項（0.182%），而二手車和能源項對通膨貢獻的影響本月則轉為正向貢獻。
3.1 月美國CPI 年增速反彈的主要原因是：能源價格年增速再度轉為正成長，此外二手車價格年增速由負轉正。
首先，能源價格年增速再度轉正，是本月CPI 反彈的主因。
數據顯示1 月能源價格年增1%，對本月CPI 的貢獻為0.06%，相較於上月增加0.09 個百分點。其中，汽油價格年增0.09 個百分點；管道天然氣價格年增4.9%，與上月持平；電力價格年增1.9%，對本月CPI 的貢獻為0.04%，相比上月減少0.02 個百分點。 1 月能源項對CPI 的貢獻轉正，完全符合我們先前預期（詳見《美國12 月通膨數據快評》）。由於目前國際原油價格再降至70 美元/桶左右，考慮到去年同期的基數效應，我們預期2 月能源項對通膨的貢獻可能再度轉負。
其次，食品價格年增速與上月持平。
數據顯示，1 月食品項年增2.5%，與上月持平，對本月CPI 的貢獻仍為0.34%。
第三，核心商品價格年漲幅相比上月持續收窄，主要原因是二手車價格年增速由負轉正。
數據顯示，1 月除能源和食品外的核心商品價格年減0.1%，對本月CPI 的貢獻為-0.02%，相較於上月增加0.08 個百分點。其中，新車價格較去年同期下跌0.3%，相較於上月收窄0.1 個百分點；二手車價格較去年同期上漲1%，相較於上月大幅增加4.3 個百分點，為2022 年10 月以來首次轉正。由於作為先行指標的美國Manheim 二手車指數自去年6 月觸底以來持續反彈，考慮到去年同期的基數效應，預計2 月該項對CPI 貢獻仍可能小幅增加。
第四，服務價格年增速連續3 個月回落，主要原因是佔最大的家計項的年增速有所回落。
數據顯示，1 月服務項年增4.3%，對本月CPI 的貢獻為2.61%，相較於上月的影響持續減少0.06 個百分點。其中，佔比最大的家計項上漲4.4%，本月對CPI 的拉力為1.56%，相比上月的影響減少0.07 個百分點，再創2022 年1 月以來最低值，完全符合我們先前預期。由於作為先行指標的美國ZILLOW 指數同比漲幅與CPI 統計中的租金價格漲幅存在13 個月的時間滯後，考慮到滯後效應，由於前者從2022 年2 月至2023 年9 月處於回落趨勢，之後持續走平，預計2 月家計項價格仍將保持低位震盪。
1 月其他服務價格漲跌互現。其中，醫療項年增2.1%，相較於上月減少0.5 個百分點；娛樂項較去年同期上漲1.6%，相較於上月增加0.5 個百分點；教育和通訊項較去年同期上漲0.1%，相較於上月減少0.1 個百分點；假日需求增加導致交通運輸項較上月增加3.1%，相較於上月增加1.5 個百分點。
結論：
1、1 月美國CPI 和核心CPI 年增速均超預期上行，導致市場對美國二次通膨的短期擔憂再次上升。但我們判斷1 月CPI 超預期的主要原因是供給面因素導致的原油價格短期上漲，之後隨著基數效應發揮作用可能再度回落，僅憑單月數據判斷二次通膨為時過早。但綜合考慮川普上台之後，快速採取的驅逐非法移民和加徵關稅政策，下半年通膨有可能難以下行，需要繼續觀察政策效果。
2.超預期的通膨數據公佈後，10 年期美債殖利率快速上行突破4.6%；黃金價格上行突破2,900 美元/盎司；美元指數小漲至108。美三大指數承壓小幅下跌，其中，那斯達克指數基本持平，道瓊指數下跌0.5%，標普500 指數下跌0.3%。
目前市場對聯儲的降息預期再度明顯下調。 CME 交易所預測聯準會3 月不降息的機率為97.5%，5 月和6 月不降息的機率分別為86.1%和63.9%，首次降息時點再度延後到9 月，2025 年全年降息2 次，總降息幅度為25-50bp。
結合川普上台後的內外政策，我們調整2025 年聯準會降息預測，預計上半年降息1 次，幅度25bp，下半年暫停降息。
3.對未來大類資產價格走勢，我們的判斷是：
預計美股將維持高點寬幅震盪。
美元指數短期維持106-110 區間寬幅震盪。
十年期美債殖利率短期將維持4.4-4.8%的高點震盪。
黃金價格上升趨勢良好，短期仍可能衝擊3000 美元/盎司。
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