歐元/澳幣跌破關鍵支撐，預計結束震盪

核心觀點：

1月就業韌性強，市場延後降息預期

風險：

一、美國推動製造業回流的動因與政策工具

二、美國製造業回流政策的成效與不足

製造業回流政策在就業、投資和增加價值方面取得一定成效

但也存在一些不足和問題

三、企業回流的驅動因素與限制因素

四、細分產業回流狀況

不同回流效果的產業

美國製造業產業回流有兩大特徵

五、回流主要來源及目的地

六、川普2.0政府製造業回流政策展望及中國應如何因應

來源：GO Markets中文部

上週，亞太市場呈現下跌後反彈的調整，東南亞股市多數下跌。菲律賓馬尼拉指數領漲。菲律賓馬尼拉指數週漲4.99%或292.4點，報6154.99點；印尼雅加達綜合指數（JKSE）週跌5.16%，報6742.58點；泰國SET指數週跌2.47%，報1282.09點馬來西亞吉隆坡指數漲指數點; 越南胡志明指數週漲0.8%，報1275.2點。

國際金融論壇（IFF）學術委員、上海外國語大學金融創新與發展研究中心主任章玉貴向21世紀經濟報道記者表示，上週東南亞股市的波動與經濟基本面沒有根本性關係，主要還是投資者對區域乃至全球經濟貿易形勢不確定性的擔憂，當然也與美國關稅政策帶來的不確定性高度相關。

東南亞股市之外，上週日本和澳洲股市都錄得下跌。日經225指數下跌1.98%，報38787.02點。澳洲SP/ASX200指數下跌0.24%，報8511.4點。韓國KOSPI指數錄得微漲，上週漲0.18%，報2521.92點。

本週，菲律賓央行將公佈利率決議。

川普關稅政策衝擊東南亞股市

就在美國總統川普揮舞關稅「大棒」時，東南亞各國政府都在評估關稅政策對本國經濟的影響。特別對於東南亞多國典型的外向型經濟體來說，它們對外依賴程度極高，出口也更容易受到外在環境的影響。

上週東南亞股市波動，某種程度上也受此影響。中國銀行研究院高級研究員王有鑫向21世紀經濟報道記者表示，上週東南亞股市的波動主要與美國關稅政策帶來的不確定性密切相關，“美國新重商主義政策的推行，特別是特朗普政府可能採取的加徵關稅措施，對依賴貿易的東南亞地區關稅可能構成顯著挑戰。從短期來看，東南亞股市面臨一定程度的壓力，川普面臨一定程度的關稅部分海外資金可能流出東南亞股市。

回顧上週亞太區的股市表現，印尼股市的跌勢最為劇烈，跌幅達5.16%。然而，從經濟角度來看，印尼與新加坡、泰國、馬來西亞和越南等經濟體不同，其經濟對外貿的依賴度較低，對外資有嚴格的限制，因此消費是其經濟成長最穩定的動力。近期，印尼央行宣布下調基準利率刺激經濟成長。

在目前印尼盾匯率維持穩定的情況下，印尼政府致力於促進國內消費，並經常制定各種計畫刺激國內消費。 2024年12月，印尼分別舉辦了全國網購日和公正購物活動，兩項活動的交易金額達71兆印尼盾。然而，印尼股市並未有好的表現，印尼股市上週一度跌至2023年11月以來的最低點。

王有鑫認為，上週印尼股市下跌嚴重，一是受到美國新重商主義政策不確定性的影響，投資者對東南亞出口導向型經濟和相關企業的擔憂加劇；二是印尼自身經濟結構和企業盈利增長乏力的問題也在一定程度上製約了股市的表現。此外，全球經濟成長放緩和地緣政治風險也是導致印尼股市下跌的重要因素。

在章玉貴看來，印尼股市近期下跌，既有全球經濟不確定和國際投資者收緊對印尼資本市場投資等外部因素，也與印尼面臨高通膨壓力以及投資者對政府管理經濟能力擔憂等內部原因密切相關。

雖然近期東南亞股市波動不止，但該地區股市表現仍被看好。有基金押注2025年投資者將回歸東南亞，預計該地區基礎設施和新興產業將有更多投資。馬國拉曼大學經濟系教授黃錦榮認為，隨著全球供應鏈調整，東南亞應抓緊外資流入的機遇，確保外國企業與本地企業建立產業鏈的合作，並促進技術轉移等。

王有鑫表示，儘管面臨許多挑戰，但東南亞地區在基礎建設和新興產業仍有較多投資機會。隨著關稅衝擊逐漸釋放，區域內國家產業和經濟結構將逐漸重塑，經濟區域化和一體化發展將加速，外資流入的機會仍然存在。特別是對於那些經濟基礎紮實、政策靈活、有良好投資環境的國家而言，吸引外資流入的可能性更高。他進一步強調，外資的流入將為東南亞地區的股市提供資金支持，有助於提振股市表現。然而，這也需要區內國家加強政策協調與合作，創造更穩定透明的投資環境。

特別是川普2.0高舉關稅大棒，必然再次牽動國際貿易與供應鏈。在這樣的背景下，東南亞備受全球資本的關注。章玉貴表示，東協作為當今世界最具成長潛力以及與國際高標準經貿規則呈良性對接的地區，是任何國際投資者都不會輕易放棄的熱點區域，而且隨著大國競爭日趨激烈，東盟本身也是全球資產重要的避險地帶。另一方面，東南亞區域內的絕大多數國家尚未完成工業化和城市化，對外來投資的需求很大，加上商務成本和勞動力相對較低的禀賦優勢，使得東南亞在未來一段時間仍是國際投資者看重的價值窪地。

日圓飆升至新高，升息預期增強

受到日本央行升息預期和對川普施加關稅擔憂的影響，日股走勢承壓，全週錄得1.98%的跌幅。

先前日本公佈的名目薪資數據創下近三十年來的最快增速，支持了日本央行最近的升息政策決議，並為其進一步收緊貨幣政策鋪平道路，金融市場對於日本央行的加息預期也在薪資數據公佈之後大幅升溫。另外，日圓也在上週急劇升值。全週來看，日圓兌美元升值2.45%。 2月9日，日圓兌美元匯率為1美元兌151.4日圓。上週，美元兌日圓一度跌破151日圓，創下自去年12月10日以來的新低點。這一波日圓走強的背後，主要是市場對日本央行未來升息的預期上升。

王有鑫表示，日圓兌美元自去年12月以來首次升破151日圓大關，這一走勢反映了市場對日本經濟基本面的信心以及對美元走勢的擔憂。從未來趨勢來看，日本升息的緊迫性可能會下降，隨著日圓持續走強，日本輸入性通膨壓力可望緩解，另一方面，在全球保護主義升溫和貿易成長放緩背景下，日本經濟出口成長將承壓，因此它在升息問題上將更加謹慎。

章玉貴表示，日本實體經濟基本面在主要經濟體中是好的，當前最需要克服的短板是勞動力供給存在較大缺口，日本國內需求近來一直保持較旺盛狀態，短期內未必有加息緊迫感，但今年下半年可能迎來加息時間窗口。

值得注意的是，進入2025年以來，韓國股市開始回升。截至1月17日，外籍投資人在韓國證券市場淨買進8,238億韓元（約41.4億元人民幣），推動韓國股市上漲；韓國年金基金也淨買進1,400億韓元，個人投資人買進了5,139億韓元的股票。

但市場也有觀點認為，目前韓國股市出現的反彈僅是短期現象，原因在於韓國股市的成交量規模尚未出現恢復趨勢。根據韓國交易所的數據，今年1月，股票日均交易額為9.1735兆韓元，較去年12月的8.7353兆韓元略有上升，但仍未恢復到去年10月（9.7068兆韓元）和11月（9.9214兆韓元）的水平。

來源: 21經濟網

在通膨、經濟、政治等因素影響下，全球主要央行的貨幣政策持續分化。

（資料來源：各央行官網、21世紀經濟通報）

在過去的一個月，降息25個基點仍是主流，歐洲央行、英國央行、加拿大央行、印度央行、印尼央行、南非央行等紛紛繼續寬鬆之路，美聯儲和韓國央行按兵不動，「逆行者」日本央行和巴西央行則走在「人跡罕至」的升息之路。

在川普2.0政策的攪局下，包括聯準會在內的一眾央行都將迎來更不確定的未來，各國央行普遍將根據各自的經濟數據不斷調整政策。儘管2025年恐難成為降息大年，但大部分央行大概率仍將繼續寬鬆之路，全球降息大潮聲勢減弱，卻遠未到結束之時。

聯準會按下降息“暫停鍵”

隨著通膨擔憂有所緩解，勞動市場和經濟保持韌性，聯準會如預期按下降息「暫停鍵」。 1月30日，聯準會公佈2025年第一份利率決議，將聯邦基金利率區間維持在4.25%—4.50%，此前曾連續三次會議降息。

（資料來源：Fed、21世紀經濟報）

在利率決議後的發布會上，聯準會主席鮑威爾多次提及“不急於調整政策立場”，特別是在去年底累計降息100個基點之後。他也強調，聯準會沒有預設的政策方向，但如果就業市場突然疲軟或通膨大幅下降，可能會進行降息。

並不意外的是，川普對聯準會的「不作為」大為惱火，在社群媒體上對聯準會進行了嚴厲的批評。由於鮑威爾和美聯儲未能阻止通膨問題，“我將通過釋放美國能源產量、削減監管、重新平衡國際貿易和重振美國製造業來做到這一點。”

對此，鮑威爾表示，「我不會對總統的言論作出任何回應或評論，這樣做是不合適的。」鮑威爾也強調，他與川普沒有聯繫。大眾應該相信，聯準會將繼續像往常一樣工作，專注於利用工具實現目標，低調地做好工作。聯準會不知道關稅、移民、財政政策和監管政策會發生什麼，需要讓這些政策被闡明，然後才能開始對它們的經濟影響進行合理評估。

從近期的經濟數據來看，美國的確沒必要急著恢復降息。美國經濟分析局數據顯示，2024年第四季美國實際GDP年化比去年同期成長2.3%，較市場預期的2.6%低了0.3個百分點，去年第三季為3.1%。此外，2024年美國GDP成長率為2.8%，較2023年的2.9%放緩了0.1個百分點，仍明顯強於其他主要已開發國家。

聯準會最青睞的通膨指標也支撐繼續觀望。美國經濟分析局公佈的報告顯示，美國2024年12月PCE物價指數較上月上升0.3%，較去年同期上升2.6%，符合預期。剔除能源及食品價格後，核心PCE物價指數較上季成長0.2%，較去年同期上漲2.8%，也與預期一致。

此外，1月非農就業報告顯示美國勞動市場仍有韌性，也支撐聯準會按兵不動。美國勞工統計局數據顯示，1月美國新增非農就業人口14.3萬，遠不及預期的17.5萬人，但此前兩個月就業人口合計上修10萬；1月失業率降至4.0%，低於預期的4.1%；1月平均時薪同比增長4.1%，高於預期的3.8%。

對於未來政策路徑，聯準會表示，在考慮進一步調整聯邦基金利率目標區間的幅度和時機時，委員會將仔細評估最新數據、不斷變化的經濟前景以及風險的平衡。委員會將繼續減少其國債、政府機構債務及政府機構抵押貸款支持證券的持有量。委員會堅決致力於支持最大就業，並將通膨率恢復到2%的目標。

隨著聯準會轉入觀望階段，其貨幣政策仍以通膨和就業為雙重目標，川普政策是重要的影響因素。現階段川普關稅政策變數較大，優先推出的移民、能源政策或在短期更利於通膨放緩，但後續若落地對全球其他國家較大力度的全面關稅，通脹或將重新上行，從而限制美聯儲的降息空間。

「逆行者」為何持續升息？

在主要已開發國家央行紛紛降息之際，剛擺脫通縮陰霾的日本央行的升息進程大約才剛過半。

去年3月19日，日本央行決定結束負利率政策，將利率從-0.1%提升至0—0.1%區間，同時廢除了殖利率曲線控制（YCC）政策。去年7月31日，日本央行再升息，將利率從0%—0.1%上調至0.25%，並決定在未來1—2年內削減日本國債購買規模。

進入2025年，日本央行延續升息週期。 1月24日，日本央行將利率上調至本世紀以來的最高水平，短期利率（無擔保隔夜拆借利率）上調25個基點至0.5%，這也是2007年2月以來日本央行幅度最大的一次升息。

日本央行在聲明中表示，從實現2%物價穩定目標的可持續性和穩定性角度來看，調整貨幣政策的寬鬆程度是適當的。在利率調整後，實際利率預計仍將保持顯著的負值，寬鬆的金融環境將繼續有力地支持經濟活動。

同時，日本央行也發布了《經濟活動與物價展望報告》，全面上調了2024至2026財年通膨預期。日本央行將2024財年核心CPI預期從2.5%上調至2.7%，將2025財年核心CPI預期從1.9%上調至2.4%，並將2026財年核心CPI預期從1.9%調高到2.0%。

日本央行表示，日本經濟正在溫和復甦，儘管部分領域仍存在一些疲軟。核心CPI正逐漸向2%的目標靠攏。隨著企業利潤持續改善和勞動力短缺感的增強，許多企業表示將在今年的年度春季勞資談判中繼續穩步提高工資，延續去年的強勁加薪趨勢。

對於接下來的貨幣政策路徑，日本央行預計，未來的貨幣政策將取決於經濟活動、物價以及金融條件的發展。鑑於實際利率處於顯著低水平，如果1月展望報告中對經濟活動和物價的展望得以實現，日本央行將相應地繼續提高政策利率，並調整貨幣政策的寬鬆程度。

整體而言，日本央行的升息偏鷹派，未來仍有進一步升息的空間。日本央行副總裁冰見野良三表示，即使日本央行1月再次升息，日本的實際利率顯然仍處於負值區域，寬鬆的貨幣環境得以維持。展望未來，貨幣政策走向取決於經濟、物價和金融狀況，如果經濟和物價目標得以實現，我們將相應地提高利率。

身為日本央行最鷹派的官員，日本央行審議委員田村直樹更是直言，日本央行有必要在明年第一季結束前至少升息兩次，以遏制物價上行風險。日本的中性利率至少為1%，短期利率應在2026年3月31日前達到1%的水準。

降息派仍是主流

隨著經濟壓力增加，通膨壓力暫緩，更多的央行繼續降息之路。

2月6日，英國央行宣布降息25個基點至4.5%，為2023年6月以來最低水準。這是英國央行在本輪降息週期中的第三次降息，希望應對經濟成長疲軟。

（資料來源：英國央行、21世紀經濟通報）

英國央行將今年的經濟成長預期下調了一半至0.75%，反映出企業和消費者信心疲軟以及生產力成長更加緩慢。此外，其對2026年和2027年經濟成長率的預測從1.25%小幅上調至1.5%。

通膨降溫是英國央行降息的底氣。英國國家統計局數據顯示，去年12月CPI年增2.5%，低於去年11月和經濟學家預期的2.6%。剔除能源、食品、酒精和菸草價格的核心通膨率從去年11月的3.5%進一步下降至3.2%。去年12月服務通膨率也有所下降，從去年11月的5.0%降至4.4%，為2022年3月以來最低。

不過，英國央行也警告稱，通膨率將「大幅」上升，在今年稍後達到3.7%的峰值，高於上次預測的2.8%。英國央行預計，通膨率要到2027年最後一個季度才會回落至2%的目標，比之前的預測晚了6個月。

雖然今年英國央行仍有可能進一步降息，但政策不確定性的風險也在上升。英國央行行長貝利表示，預計隨著通膨持續下降，能夠進一步降低利率，但我們將不得不逐次會議評估降息的幅度和速度。我們生活在一個充滿不確定性的世界，前方的道路勢將出現波折。

相對於英國，歐元區的通膨壓力相對較小，降息之路也走得更快一些。 1月30日，歐洲央行降息25個基點，這是2024年6月開啟寬鬆週期以來的第五次降息。自2025年2月5日起，存款機制利率、主要再融資利率及邊際借貸利率分別從3.00%、3.15%及3.40%降至2.75%、2.90%及3.15%。

（資料來源：歐洲央行、21世紀經濟通報）

歐洲央行仍認為當前的貨幣政策立場是“緊縮的”和“限制性的”，暗示未來將進一步放鬆政策。市場預計今年歐洲央行還會再降息70個基點，將政策利率降至2%左右，恰好進入多數分析師眼中的中性利率區間（2%至2.25%之間）。

經濟方面，歐元區去年第四季GDP較上季成長，低於預期的成長0.1%，也低於去年第三季的0.4%。去年四季「歐洲經濟火車頭」德國的經濟更是意外萎縮0.2%，出口明顯偏低，歐元區第二大經濟體法國GDP也較上季萎縮0.1%，亦低於市場預期。

展望未來，歐洲央行表示，降低通膨的進展順利，通膨持續大致按照預測發展，並將在今年年內恢復到管委會2%的中期目標。經濟仍然面臨阻力，但實際收入的增加和限制性貨幣政策的逐漸消退應該會支​​持需求隨著時間的推移而回升。

來源: 21經濟網

美國科技巨頭計劃花費數十億美元來建造他們的人工智慧基礎設施，與中國新創公司深度搜尋(DeepSeek)的人工智慧模式的成本節約經濟相反。包括Alphabet(GOOGL.US)、亞馬遜(AMZN.US)、Meta平台(META.US)和微軟(MSFT.US)在內的美國公司已經在上個季度投入了數十億美元，併計劃在2025年採取類似的做法。本週稍早將公佈季度業績的谷歌和亞馬遜都對人工智慧抱有很大的雄心。

Alphabet計劃在2025年投資約750億美元。該公司財務長阿納特•阿什科納茲表示，Alphabet在2024年第四季的資本支出(CapEx)為140億美元，主要反映了對技術基礎設施的投資，其中最大的一部分是對伺服器的投資，其次是資料中心，以幫助其在GoogleServices、GoogleCloud和GoogleDeepMind領域的業務成長。

Ashkenazi在公司財報電話會議上表示：「隨著我們擴大人工智慧的努力，我們預計將增加對技術基礎設施的資本支出投資，主要是伺服器，其次是數據中心和網路。我們預計到2025年將投資約750億美元的資本支出，第一季的債務約為160億至180億美元。」

同時，亞馬遜第四季的資本支出為263億美元，2025年全年的資本支出可能達到1,000億美元左右。

亞馬遜執行長安迪•賈西在財報電話會議上表示：“我們在第四季度的資本支出為263億美元。我認為，這合理地代表了2025年可預估的年化資本支出率。”

在回答資本支出可能在1000億美元左右的問題時，Jassy指出：「絕大多數資本支出都用於AWS(亞馬遜網路服務)的人工智慧。AWS業務的運作方式和現金循環的運作方式是，我們增長得越快，最終支出的資本支出就越多，因為我們必須在能夠貨幣化之前採購數據中心、硬體、晶片和網路設備。

「因此，當AWS擴大其資本支出時，特別是在我們認為像人工智慧這樣千載難逢的商業機會中，我認為這對AWS業務來說實際上是一個相當好的中長期跡象，」Jassy評論道。

上週，Meta表示，預計2025年全年資本支出將在600億至650億美元之間，高於預期的520億美元。 Meta財務長Susan Li表示，該公司預計2025年的資本支出成長將受到支持其生成式人工智慧工作和核心業務的投資增加的推動。

微軟上個月已經宣布，計劃在2025財年為資料中心投資約800億美元。微軟董事長兼執行長薩蒂亞·納德拉在上週的財報電話會議上也對人工智慧持樂觀態度。 「Azure是人工智慧的基礎設施層。納德拉表示：「我們將繼續根據近期和長期需求訊號擴大資料中心的容量。 」

上週，惠譽評等(Fitch Ratings)表示，如果目前的投資速度持續下去，DeepSeek的人工智慧模型突顯出人工智慧基礎設施產能過剩的風險。該評級機構還表示，這項發展可能會緩和人工智慧晶片製造商的超高速收入成長，但會導致更永續的人工智慧基礎設施投資，從而限制最終衰退的嚴重程度。

DeepSeek上個月公佈了其人工智慧模型R1，並在一篇論文中詳細說明了大型語言模型如何在緊張的預算下構建，並在沒有人類監督的情況下進行改進，1月27日，科技股暴跌，英偉達(NVDA.US)市值蒸發約5890億美元。

來源: 智通財經