12月9日财经要闻

特朗普宣布

“不会罢免鲍威尔”

危险警告

来源：券商中国

上周，法国政坛再经历7月以来的最惊险时刻。12月4日，法国国民议会以331票通过对巴尼耶政府的不信任动议，次日，法国总理巴尼耶向马克龙递交辞呈。上任仅三个月的巴尼耶成为法兰西第五共和国成立以来最短命的总理。

这也是法国政府60多年来首次因不信任投票而被推翻。但法国的政治动荡没有波及市场。上周，欧股迎来久违的普涨行情，欧洲STOXX 600指数上周累计上涨2.00%，连续7个交易日上涨，为5月15日以来最长的连涨行情。欧元区STOXX 50指数连续第二周走高，周涨3.61%，收于10月18日以来的新高。

市场认为法国政坛的风险此前已经充分反映在定价中，所以巴尼耶政府被推翻后资产价格企稳并出现小幅反弹。

本周即将开启年末超级央行周，澳大利亚储备银行、加拿大银行分别将于周二、周三公布利率决议，欧央行的议息会议将在周四“压轴登场”。尽管德法增长低迷引发过大幅降息的讨论，但25个基点的降息还是最有可能的事件。

欧股再创新高，离行情修复还有多远？

上周，欧洲三大股指全线走高。英国富时100指数累涨0.26%，德国DAX 30指数连续五个交易日创收盘新高，周涨4.02%。法国CAC 40指数周涨2.65%，创下两个月来最大单周涨幅，站上近四周以来最高点。

法国国债的警报暂时解除。上周，德法10年期国债利差进一步缩窄，由预算案危机时最阔的90基点缩小至最近的78基点，创两周来新低。欧元自特朗普胜选后持续承压，上周兑美元小幅走高，上周五触及三周高位。

从市场表现看，尽管上周法国政坛出现剧烈动荡，但市场反而在靴子落地后松一口气，恐慌情绪大消。加之巴尼耶政府倒台后，马克龙在讲话中重申不会辞职，右翼政党领袖勒庞也表示无意寻求弹劾总统马克龙，预算案将在数周内获得通过，也给市场增添了更多确定性。

AXA IM欧洲股票主管Gilles Guibout指出，这有点像一种释然的反弹。法国资管机构La Financiere de L’Echiquier(LFDE)交易主管David Kruk表示，提振法国股市的一个因素是，投机者正在回购最近几周做空法国资产的空头头寸。

对于上周欧股的普涨行情，国投期货宏观金融首席分析师李而实向21世纪经济报道记者分析，近期美国新财长人选确定，市场预计特朗普加关税可能有一定渐进性等因素助推下，欧洲市场在风险释放后有一定反弹。上周随着市场对于法国政治压力的消化，法国股市亦出现了补涨。对于德国而言，随着欧盟与中国接近达成取消对华电动车关税协议的消息传出，德国股市亦开始反弹，与此同时美元指数开始高位回落，特朗普开始推进俄乌解决方案的消息也在传出，成为德国股市走强的利好。

而在这波股市反弹之前，欧股从三季度财报季开始便陷入连月的阴霾，法国CAC 40指数已经连跌6周，欧洲STOXX 600指数在10月28日以后便一直未能突破520点的阻力线。那么，最近的止跌回升会是触底反弹的信号吗？

至少从法国看，政治风险仍未远去。David Kruk补充表示，法国股市有一些回购，但基本面没有好转。凯投宏观首席欧洲经济学家Andrew Kenningham也持谨慎观点，“就法国目前的政局看，组建一个稳定的政府来解决法国的财政问题的可能性并不大，即使明年马克龙再举行一次国会选举也于事无补。”

在李而实看来，在美国大选落地后的一段时间，美元指数快速走高，给离岸美元流动性造成一定的压力，欧股呈现震荡承压的特征。展望未来，如果出现了俄乌冲突暂停以及美对欧关税力度较缓和等因素的共振，那么对于欧股的风险偏好会出现修复。

巴克莱分析师则预计，如果法国政治风险得到缓解，欧央行为进一步降息打开大门，那么欧股明年的表现会更好。

25基点降息近在眼前，明年或走大幅宽松路线

上周五，美国11月非农数据公布前，欧洲市场也出现一定紧张情绪，主要股指盘前走低。但依然稳健的就业数据打消了硬着陆的担忧，同时失业率超预期上升，美联储12月降息的预期走强，欧股开盘后延续涨势。

李而实指出，非农就业数据影响的是市场隐含的美联储12月份降息25个基点的概率，如果美国降息的概率增加，则会给欧央行也提供一定的降息空间。如果美国数据偏强，而欧央行大幅降息的话，那么可能会推动欧元进一步大幅走弱，令欧洲输入性通胀的压力增加，经济“滞胀”的压力增加。

市场预计，下周欧央行宣布年内四度降息，已是“板上钉钉”。

欧央行行长拉加德在上周三的演讲一如既往没有承诺利率路径，但基调偏鸽。她表示，抗通胀的斗争已接近尾声，但尚未取得胜利。未来几个月欧元区经济增长可能趋弱，中期前景由下行风险占主导，需要采取大胆的政策行动来刺激投资。对于欧央行的降息前景，她则表示会从回顾性数据转向更多考虑“前瞻性因素”。

经济学家普遍预计12月12日的会议上，欧央行将再次按下宽松按钮，以25个基点的降息为今年的货币政策画上句号。

李而实也认为，虽然12月份欧央行也可能对于50基点有一定的讨论，但是25基点的概率更大。

而在不少分析师看来，在特朗普关税风险、法德增长乏力等重重下行风险下，欧央行之后将以更快的节奏降息，尽早回到中性水平，甚至有可能最终利率目标降至2%的中性利率之下。

掉期市场交易员目前押注，欧洲央行的存款利率明年将下调五次，从当前的3.25%降至1.75%，之后央行才会停止降息。

道明证券全球宏观策略主管James Rossiter表示，着眼未来一年欧洲的地缘政治风险，比如法国、德国内政不稳、特朗普贸易政策，如果这些下行风险有一个或者多个大规模出现，那么很容易看到欧央行将利率下调至1.5%的情况。

荷兰国际银行上周四发布的全球央行前瞻研报中也预测，随着欧元区经济下行风险的增加，即使通胀压力没有完全消失，欧央行也将降至中性以下。这是遵循欧央行9月以来的论调，即更注重解决增长不足，而不是挤出最后的通胀。因此，预计夏季前欧元区存款利率将为1.75%。

本周，德国、法国和西班牙将发布11月CPI终值。此外，德国10月外贸数据和欧元区10月工业产出数据将成为经济状况的一大参考。

来源: 21经济网

据路透社近日报道，由于巴西和越南的恶劣天气，全球咖啡豆价格飙升至近50年来的最高水平，迫使雀巢等烘焙商提高价格，消费者在生活成本危机中寻找更便宜的咖啡。

价格飙升将使今年种植咖啡豆的农民受益，但对贸易商构成了挑战，他们面临着高昂的对冲成本，而且正在争夺他们预先购买的咖啡豆。

与巴西和越南的恶劣天气有关的产量问题，已经导致全球咖啡豆供不应求达三年时间。这导致库存耗尽，并推动基准洲际交易所交易价格升至每磅(约合0.45千克)3.36美元的峰值。

据相关数据，上一次咖啡价格如此之高是在1977年，当时大雪摧毁了巴西大片种植园。不过，当时对消费者的冲击要大得多。如果考虑通胀因素，1977年的每磅3.36美元相当于今天的17.68美元。

专家预测，今年的咖啡豆产量依然低迷。

巴西的阿拉比卡咖啡豆(咖啡店主要使用的高端品种)产量占全球的近一半，而该国今年遭遇了有史以来最严重的干旱之一。

虽然10月份终于开始下雨，但土壤湿度仍然很低。专家说，这些树长出的叶子太多，而能结果的花朵太少。

全球约40%的罗布斯塔咖啡豆(通常用于制作速溶咖啡)产自越南。今年早些时候，该国发生了严重干旱，而自10月以来降雨又过多。

咨询公司斯通克斯公司认为，明年巴西阿拉比卡咖啡豆的产量将下降10.5%，至4000万袋，这将抵消罗布斯塔咖啡豆较高的产量，使得该国的咖啡豆总产量减少0.5%。

在越南，在截至2025年9月底的一年里，咖啡豆将减产10%，从而加剧全球罗布斯塔咖啡豆的供应短缺。

总部位于巴西的贸易商Atlantica和Cafebras正寻求法院监督下的债务重组，原因是咖啡豆价格飙升、高昂的对冲成本以及交货延迟。

如果谈判不成功，就会走向破产。

从Atlantica和Cafebras购买咖啡豆的贸易商通常会在期货市场建立空头头寸，以对冲他们在现货市场的风险敞口。

由于担心无法从Atlantica和Cafebras买到实物咖啡豆，许多贸易商正在平仓亏损的期货空头头寸。

来源: 中国经济网

图：金砖国家推行的本币支付结算是“去美元化”的重要体现之一，但不意味着会迅速削弱美元在全球关键国际货币的地位。

推行本币支付结算

探索数字货币方案

数字人民币使用效率提升

来源：大公报

表一：特朗普2.0核心政策主张

逆全球化大势汹涌，没有主权信用风险的黄金无可替代

图1：美国对俄罗斯制裁引发卢布贬值（截止于2024年11月28日）

图2：被美国政府列入实体清单的机构及个人数量剧增

图3：全球央行购金量保持在长期均值上方

美国“高关税政策”可能施压非美货币汇率

图4：以史为鉴，未来美国对中国的关税加征可能会施压人民币汇率

“减税政策”提升赤字及美国债务规模，抬升黄金长期价值中枢

图5：美国债务规模与黄金存在较强正相关（计算基于季度频率的美国未偿公共债务总额，美国GDP以及LBMA黄金午盘价，截止于2024年9月30日）

尾声：“黄金+”对国内机构及个人的意义

来源：“36氪”微信公众号

随着特朗普的当选，美国对我国的“贸易战”“科技战”延续已成为社会各界普遍的预期。现有经济形势下，国内大循环活力仍有待进一步提升，国际循环面对美西方“选边站”式的供应链进行“备份”与“转移”，内外形势严峻。我国企业，特别是制造业的民营企业，事实上选择了以“内卷”作为应对。我们认为，尽管“内卷”可能是企业为求生存，不得已而为之，但其不利于创新，特别是颠覆性的技术创新，在长远看来对企业和行业发展不利，政府在制定公共政策时需对此引起警惕，调整涉企扶持政策的导向，并以出海等形式引导企业融入全球发展大局，开辟新的增量。

“内卷”为什么不值得提倡？

“内卷”实质上是低水平的“拼”，也许其与儒家传统文化中“吃得苦中苦方为人上人”的观点有微妙（但带有偏差）的契合——我们看到，不仅是中国企业卷，整个东亚儒家文化圈如日本、韩国的企业也在卷。但这种做法可能对真正的颠覆性创新产生极大阻碍。

“内卷”在微观层面，可看作是管理内控制度的“完善与优化”，但以此为基础的管理体系，往往伴随着严重的内耗，并阻碍技术创新。不少大企业都拥有极其完善的管理考核制度（并以此为傲），几乎将每个员工作为独立核算个体，将KPI与收入直接挂钩。这样在个体上确实将成本降到了极低，但每个团队在合作中却不得不“防一手”，难以形成合力。然而，现阶段许多创新又远非单打独斗能实现，必须依靠跨领域融合。再者，通过流程管理能实现的技术突破，更多在于有明确的技术路线和对标对象的追赶型领域（极端的例子，山寨）。

肯尼斯·斯坦利（Kenneth Stanley）和乔尔·雷曼（Joel Lehman）在《为什么伟大不能被计划》（Why Greatness Cannot Be Planned: The Myth of the Objective）中指出：绝大多数颠覆性突破都是偶然产生的。

Kenneth Stanley和Joel Lehman在《为什么伟大不能被计划》中提出了“新奇性搜索算法”（Novelty Search Algorithm）——不追求明确目标而是探索新奇性。他们认为，许多伟大的成果无法通过计划来实现，因为其路径通常是非线性的。

在前沿领域，研究人员面对详尽的目标和规划，承受扣奖金、末位淘汰等压力，很难实现实质性突破。更为致命的是，一旦对手产生了颠覆性突破，那么再怎么“卷”也是徒劳（典型如新能源汽车在动力层面对传统燃油车的碾压）。

在面向行业的中观层面，“内卷”也并不美好。许多中国制造成功的行业，如模具，最初依靠的是自身资源要素禀赋，以“多快好省”的风格对其他产品形成相对优势，并维持足以支撑其研发的利润率。但当新对手采取低价内卷的策略后，行业很快就变为红海，难以为继。

从宏观层面看，最要命的问题在于“内卷”的刀刃向内。在有技术代差的领域，欧美厂商在面临低价策略时，更多地会选择转向高端甚至“换赛道”，而国内厂商则会陷入长期的同质竞争。同质化竞争又带来一个问题，即中小企业不敢创新。由于山寨，新技术很快被模仿，无法收回研发成本，没人敢上新产线。只有大型企业，依托庞大的资源，能在对手反应前快速形成产能，抢占市场。

中国制造业企业为什么不得不“内卷”？

从人性的角度看，如果保证充足的利润，能轻松工作，又有谁愿意陷入无休止的内卷呢？企业的内卷，必然有其不得已而为之的理由。从某种意义上说，当下的最大原因可能是为了做大以更好地生存，这一点在制造业尤甚。更深层次的原因，与一直以来政策更侧重“选优扶强”有关。

如果企业没有足够的规模，银行在发放贷款时都会相当谨慎，更毋论获取其他投资等。相反，一旦做大并被树立为“明星企业”，企业的信贷额度就会变得相当充裕，政府补贴也更易获得，甚至负面舆情也都能通过各种渠道消弭。当前内需不振，市场低迷，财政资金紧张，“僧多粥少”的形势进一步加剧了企业压力，于是通过“内卷”做大便成为理性选择。因为只有做大才能在当前市场环境中更好生存。

为什么中央、学界、企业界一直强调市场的重要性？最根本的原因即在于，市场能更有效率地配置资源。当然，市场至上的自由主义经济学在西方近年来的实践中问题愈发凸显，政府干预的重要性被愈发重视。但是，政府如何干预至关重要。自党的十八大以来，我国持续加码对中小企业的扶持，强调市场在资源配置中的作用。但由于历史惯性等诸多原因，当前的政策体系仍然更重视打造以强势龙头为核心的产业大集群，给行业领军者更大的支持，希望将其打造成全球范围的商业航母，参与国际竞争。历史上，日本、韩国、新加坡正是凭借这一做法取得了初期的腾飞。在我国自身工业体系的构建历程中，龙头企业和产业集群也起到了支柱性作用。

这一类政策的正反馈是，强者能以更快的速度变得更强，在更短时间内实现赶超；而其副作用在经济体量大而增长乏力时会被放大，那就是行业内规模较小的竞争对手无法生存。为了更好获取资源，企业必须做大。而做大的一个相对“简单”的路径，就是拼命卷价格。

解决“内卷”的思路在于政策调整和企业出海

通过以上分析，我们认为：制造业企业内卷，归根结底是市场问题。这其中既包括现有规则规制对市场健康竞争的引导不足，也包括客观的需求收缩。那么，对此问题的解决思路也明确指向两点，即涉企扶持政策的调整和引导企业出海。

1.更多地支持中小企业向专精化发展

制造业的强大在于产业生态，产业生态健康与否取决于多样的中小企业。习近平总书记指出，中小企业联系千家万户，是推动创新、促进就业、改善民生的重要力量。在全球供应链极度复杂，专业分工愈发细化的当下，很多看似不起眼的中小企业蕴含着巨大的创新潜能。

专业分工细化的背景导致大企业为某一极其细分的领域专门开设部门，维持团队并不现实，而深耕这一领域的小团队在技术上精益求精，同时服务若干大企业并赚取可观的利润。

这一特质在工业设备类行业尤为鲜明，如一个专门做机床温度仿真和控制方案的小公司，以不足20人的规模同时为区域内十余家设备企业提供专项服务。这种工作即使再拓展也不具有规模优势，因此维持小微企业的体量即可。此外，德国、瑞士等国家的机床和机器人行业也非常能说明问题。大量规模在100人以下的企业，为非常细分的领域生产高附加值的专用设备，拥有较高的技术壁垒，在欧洲乃至全球都可算“隐形冠军”。现代制造业恰恰需要大量的这一类中小企业提供专业服务。

同时，制造业的强大与否在于多样性，或者说产业链韧性。

一方面，技术本身不应有绝对的先进和落后之分，关键要看是否适用于生产场景；另一方面，大量的中小企业在各自专精的细分领域形成竞争优势，而总体上看没有任何一个环节无可替代，才能保证自主可控的全面高质量发展。

值得肯定的是，我国已充分意识到制造业专精化、定制化和离散生产的趋势，以专精特新小巨人为代表的政策体系已取得显著成效，但“扶强“的历史惯性仍然存在。

我们建议，至少在军工、电力、水利等与国家安全和公共服务关联性不强的、具备更多市场化经验和潜质的领域（典型如家电等传统产业和智能机器人等新兴产业），适度弱化对龙头企业的支持，更多以统一准入、统一监管等方式营造公平公正的市场环境；进一步探索技术进步与场景挂钩，即技术发明不是为了达到某一具体指标，而是解决了实际应用场景中的具体问题。此外，优化梯度培育概念，不再将产值规模和税收贡献作为政策绩效考核的最终导向，更多强调对技术进步和成功市场化的奖补。

2.积极引导民营企业出海

如果说政策导向的调整是“夯实内功”，那么企业出海就是寻找市场增量，“练好外功”的必由之路。

一是不能把外循环机遇拱手让人。

国内政策调整落地需要时间，而当前尚处阶段性收缩的内需无法满足企业生存所需市场容量。印度、东盟的庞大人口基数和巨大发展潜力对应着巨大的中低端市场；欧洲、美国和日本超过10亿的人口对应着中高端市场，应以出海抓住市场机遇。

二是产品市场导致企业必须出海。

许多原有的外向型企业，生产的产品多为满足国外细分市场需要，如割草机、抽水泵、空气压缩机、手动工具等花园和车库用品已是中国制造强项但在国内基本没有市场，丢掉国外市场就几乎等同于丢失全部，出口转内需并不现实。

三是海外布局有利于我国制造业长期发展。

对企业而言，避开贸易战关税的同时更接近目标市场，如果在东南亚国家投资建厂，那么生产成本降低，产品也更具竞争力，而政府也可通过对公民海外资产征税获取收益。

对国家而言，企业在外设厂，其采用的设备、标准也将在当地扩散传播。特别对于工业设备类行业，德国、日本、韩国、中国台湾省等地区的机床在中国市场的成功，很大程度上归功于下游制造业在华设厂并使用相关设备。当前我国国企出海由于各种政治经济原因，受到一定阻碍。在这种情况下，更应加强对民营企业出海的鼓励和引导。

我们建议，在统筹安全与发展的前提下，一是进一步放宽民营资本对外直接投资的限制，组织企业界、政界、学界专家研判制定《对外直接投资产业目录》并动态更新调整；二是鼓励中小企业抱团出海，总结相关经验并进行多渠道宣传，为更多企业，特别是中小企业出海提供指导；三是持续推动与国际经贸规则的衔接，以更加开放的姿态回应欧、日、韩、印、东盟等地区对我的质疑，在持续推动“一带一路”建设的同时，探索与上述国家和地区强化在经贸领域的双边/多边对话与合作。

来源: 界面新闻