美國CPI及聯準會會議前瞻及潛在投資影響

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摘要:

雖然4月通膨數據低於預期，再次為降息鋪平了道路，但我們認為一個月的數據並不構成趨勢。這使得5月的通膨數據備受關注，以確認通貨緊縮正在加劇，並為聯準會今年降息提供信心。

• 美國CPI和FOMC政策決議是本週市場關注的關鍵事件。

• 市場焦點在於通貨緊縮的進展，4月通膨低於預期，引發了降息希望，但5月份的CPI數據對於確認這一趨勢至關重要。

• 預計聯準會將維持利率在5.25-5.50%不變，點陣圖和主席鮑威爾的評論將為未來的貨幣政策提供啟示。

• 聯邦基金利率中位數點位可能會偏向鷹派，以反映今年降息兩次或更少，但市場已提前消化了這一預期，因此不太可能出現明顯的鷹派反應。鮑威爾主席也可能會在新聞發布會上平衡這種說法。

本周美國值得關注的重要事件：

1.美國時間本週三上午（北京時間20：30）將公佈關鍵的美國5月CPI數據

2.美國時間本週三下午（北京時間週四凌晨2：00）將舉行聯準會政策會議

美國CPI前瞻：通縮測試仍在持續

通膨仍是市場參與者關注的重點，與充分就業這一其他目標相比，通膨可能是目前聯準會決策的更大催化劑。這是因為今年早些時候，當連續三次通膨數據高於預期時，市場對美國經濟的通貨緊縮軌跡產生了一些疑問。通膨持續高企意味著市場推遲了聯準會降息預期，目前預期聯準會將在12月開始寬鬆週期。

市場預期如下：

• 整體CPI：年增3.4%（與4月持平），季增0.1%（4月為0.3%）

• 核心CPI：年成長3.5%（4月份為3.4%），較上季成長0.3%（與4月份持平，為3年來的最低）

重點關注的關鍵指標包括：

• 核心CPI月率：如果約為0.2%，可以為市場帶來緩解，但如果約為0.4%，可能會進一步推遲聯準會今年降息的預期。

• 超核心通膨率較上月（核心服務扣除屋）：這也是市場關注的重點，4月份較上季仍高達0.42%。但如果低於0.4%，市場可能會鬆一口氣。

• 年化趨勢：3個月和6個月的年化通膨趨勢也受到市場密切關注。

我們根據月度數據概述了核心CPI的市場情景：

FOMC預測：中位數點位將轉為鷹派，但鮑威爾將平衡敘事

預計聯準會週三將維持利率在5.25-5.50%不變，市場將關注點陣圖和聯準會主席鮑威爾的新聞發布會，以判斷下半年及以後的貨幣政策走向。

點陣圖勾勒出聯準會委員對利率走勢的看法，是剖析聯準會委員想法的重要線索。儘管點陣圖在預測貨幣政策變化速度方面的歷史表現不佳，但市場通常關注的是中位數點，並將其視為聯準會的實際貨幣政策預測。

如下圖所示，3月聯準會發布的點陣圖顯示，今年降息三次仍是聯準會的核心觀點，2025年也將進一步降息三次。自此次發布以來，通膨持續上漲的跡象進一步顯現，同時勞動力市場也表現強勁，聯準會主席鮑威爾在5月份會議上的講話也暗示，利率可能不得不維持「High-for-longer」。

這導致市場預期在本週6月會議上，點陣圖可能轉為鷹派，這意味著它可能顯示2024年僅降息兩次或一次，而非3月預期的降息三次。

美國經濟好壞參半，雖然我們開始看到就業數據有些疲軟（JOLTs下降，失業救濟申請上升），但上週五公佈的強勁非農就業報告再次對經濟是否需要緊急降息提出質疑。我們認為，這種混亂也將在聯準會的點陣圖中反映出來，不同委員會成員的預測可能會出現比平常更大的差異。

我們認為基本情況是，平均點陣圖反映了今年降息兩次。立即轉向一次降息可能存在風險，因為如果經濟在接下來的幾個月內急劇疲軟，他們可能會被迫在今年降息超過一次。然而，市場上有相當一部分人預計聯準會將在6月的點陣圖中顯示一次或不降息。例如，彭博社的調查顯示，43%的經濟學家預期2024年的預測中位數為只有一次降息或不降息。筆者也做了一個LinkedIn民意調查，結果如下。

然而，即使平均預期是兩次降息，如果有大量委員會成員將點陣圖調整為只降息一次，則將是相對鷹派的信息。任何對長期利率預測的改變也將是聯準會在當前週期內對通膨黏性和貨幣政策路徑思考的重要輸入。儘管聯準會會議上的風險/回報似乎偏向鷹派，但這意味著鮑威爾主席可能會試圖發出中性至鴿派的聲音，以避免驚嚇市場。

潛在的投資影響

儘管預計聯準會在本週會議上會出現鷹派的轉變，但重要的是要理解市場已經提前預期了這一變化。這將削弱這項決策的鷹派影響，至少在中位數點位反映出兩次降息的情況下是如此。

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市場有風險，投資需謹慎。本文內容僅供參考，不構成個人投資建議，也未考慮到某些用戶特殊的投資目標、財務狀況或其他需要。據此投資，責任自負。

ACY

大宗商品

今晚即將發表美國通膨數據，黃金行情備受矚目！不過，看似黃金受到美國數據驅動，其實頭部壓力明顯！

圖：黃金vs美國30年期公債利率

短線來看，從4月下旬開始，金價的確直接受到美債利率的影響，恢復到了正常的走勢。尤其是當非農和通膨數據發佈時，金價和利率呈現明顯的反向行情。不過當我們把時間拉長，就能發現，在利率階段性下滑時，黃金的價格並沒有上漲，反而在下降。這說明黃金的價格存在頂部壓力，或者基本面有超漲的現象。

金價超漲源自於過度預期

頂部壓力從何而來呢？主要源自於過度的預期，一方面是高估了全球央行對黃金儲備的需求，另一方面是高估了全面戰爭發生的可能性。

圖：央行每月黃金淨買進– 全球vs中國

根據世界黃金協會的數據，從去年中旬開始，全球央行，尤其是佔比最大的中國央行，都在逐漸下調黃金的購買量。尤其是今年金價暴漲的2月-4月，央行對黃金的需求驟降。上週五歐市盤初，中國央行發布了5月份黃金儲備總量，與4月份持平，終結了連續整整18個月的淨買入。也就是受此影響，金價在非農發布前就開始暴跌。換句話說，市場認為的所謂“央行在買黃金，所以金價在漲”，這句話並不成立，黃金因此存在超漲壓力。

XAUUSD日間線圖

其次就是戰爭風險。有趣的是，從黃金的大方向來看，自從伊朗對以色列發動攻擊之後，金價便終止了上漲趨勢，轉為水平震盪。明明整個5月份，美國數據極差，美元一跌再跌，但金價卻未突破2400。以色列進攻拉法後，戰爭風險不是應該利好黃金？

針對這個問題，我們曾經撰文做出解釋。地緣摩擦是必然會發生的，關鍵要看各方在摩擦中所持有的態度。其實從伊朗的反擊就能夠看出來，包括伊朗和美國在內的多數大國都不希望被以色列捲入全面戰爭，更希望透過輿論、經濟與貿易方面的製裁去施加壓力。因此，過度的恐慌戰爭同樣令黃金存在超漲壓力。

綜合上述兩點，即便短期內金價會受到美國經濟數據的影響，但長線來看，金價需要時間回吐2-4月份的超漲幅度，因此看空的勝率要遠大於看漲的勝率。唯一潛在的風險是哈以或俄烏的戰爭轉為全面戰爭，更多的國家被捲入戰爭的泥淖。

全面戰爭風險反而越來越低

不過這種風險目前來看反而越來越小了。不是說哈以或俄烏有停火的可能，事實上，即便重啟談判，但停火可能依舊很小。真正原因是大國開始自顧不暇，沒有精力去參加一場「沒有好處」的戰爭。

舉一個最近的例子，法國極右派獲得選民用戶，支持率遠超過總統馬克宏。有消息稱，馬克宏有離職的打算。極右派的主張除了退出歐盟外，就是不再為烏克蘭戰場提供支援，和馬克宏想打仗的態度截然相反。這種右傾的現像已經蔓延到整個歐盟，甚至在美國也有些初現端倪。

說到底，對於處在戰爭之外的多數民眾來說，雖然遠方的戰場很殘忍，但並沒有比手上的麵包來得更重要。

今晚的通膨行情

今晚，美國即將發布通膨數據，將直接影響美國公債利率，也會讓金價暴漲或暴跌。不過正如上文所言，黃金看空的勝率更高。因此，如果核心CPI年比低於預期的3.5%，應該等待金價反彈後做空；如果通膨高於或等於3.6%，則應該順勢突破做空。

XAUUSD四小時圖

從黃金四小時圖來看，現價上方的阻力位置在2350附近，金價在該位置受到中國央行終止購金的壓力。下方的支撐在2280，是長線關鍵頭肩頂結構的頸線位置。一旦跌破該位置，便進入了大空頭趨勢，有較大的下行空間，下方的支撐就要看到2200，甚至2100整數位關卡。

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Alex

經濟

央行

美國5月CPI發布「撞上」聯準會議息日，市場或面臨劇烈波動。

北京時間6月13日（週四）2:00聯準會將公佈利率決議和經濟預測摘要（SEP)，隨後，聯準會主席鮑威爾將舉行新聞發布會。市場幾乎認定聯準會將在6月的會議上連續第七次維持利率不變，但此次會議將公佈經濟預期摘要，其中的點陣圖與3月相比是否將出現變化成市場焦點。

就在聯準會公佈利率決議前4小時，美國5月CPI數據也將揭曉，市場普遍預期CPI數據可能會顯示物價壓力猶存，預計整體CPI預計將年增率維持在3.4%，與4月基本持平，季增速為0.1%，低於4月的0.3%。核心CPI預計年增3.5%，小幅低於4月的3.6%。

聯準會一再強調，其開啟降息週期的理由是建立在通膨和就業市場降溫的預期之上，但上周公布的5月非農就業數據超預期強勁，CPI數據或將持續火熱，這兩項數據迄今走勢均不符合聯準會預期。

不少華爾街投行分析師認為5月非農資料關上了聯準會7月降息的大門，甚至開始爭論聯準會年內是否會降息。 CME聯準會觀察工具顯示，市場目前預計2024年至少會有一次25個基點的降息，與今年1月預期降息7次，達到了175個基點的降息幅度形成鮮明對比。

關注焦點1：聯準會最新點陣圖的變化

業內人士對新華財經分析稱，本次議息會議最大的關注點在於SEP和點陣圖，在3月點陣圖美聯儲官員維持年內75個基點降息的預測不變後，預計本次點陣圖將會下調年內降息的次數與幅度，目前市場預期聯準會年內降息1-2次。

對投資人來說，「聯準會何時開始降息」是今年年初以來就開始進行的博弈。業內人士強調，需要注意的是，一旦聯準會點陣圖顯示年內不降息，或將對市場產生較大衝擊。

具體來看，聯準會在3月公佈的利率點陣圖中顯示，2024年底聯邦基金利率預期為4.6%，對2025和2026年的政策利率中位數預期則為3.9%和3.1%。

儘管3月的點陣圖中值顯示今年聯準會仍將降息三次，但近一半的官員傾向於年內降息次數為兩次或更少，因此，此次點陣圖上僅「一個點」的變動就足以改變點陣圖上的中位數預測。

市場認為若此次點陣圖中位數預測顯示今年有兩次降息幅度，那意味著聯準會有可能在9月啟動降息，而如果中位數顯示僅一次降息幅度，則意味著降息行動要在今年第四季才會開始。

華爾街長期多頭、投資顧問公司Yardeni Research總裁Ed Yardeni表示，2024年聯準會應該“放個假”，在2024年之前保持利率不變。他認為如果聯準會過早降息，可能會導致股市「泡沫破裂」。

關注點2：美國實際中性利率（R*）

分析師表示，在點陣圖上還有一個容易被忽略但同樣關鍵的部分，即聯準會對中性利率的預測。

長期均衡實質利率也就是中性利率（R*）是一個理論概念，在宏觀經濟學中，是指既不會刺激經濟，也不打壓經濟的利率水準。

中性利率是央行在製定貨幣政策時的一個參考點，在央行以利率作為貨幣政策工具的環境下，它主要指央行的長期實際利率目標終值。

中性利率之所以重要，因為它是判斷聯準會利率政策鬆緊程度的標準。若短期實際利率與中性利率相當，表示貨幣政策是中性的；若短期實際利率高於中性利率時，表示政策具有限制性，反之則具有擴張性。

加拿大皇家銀行旗下的資管機構BlueBay首席投資長Mark Dowding就格外專注聯準會對利率終值的看法，他認為3月點陣圖上顯示的2.6%太低了。

「我們現在處於一個通膨持續高企的世界，中性利率預計將升至2.75%，並朝3%邁進。」Dowding認為，美國龐大的國債供應量也將推高中性利率。

美國前財政部長薩默斯(Lawrence Summers) 也認為，低利率時代已經一去不復返，長期利率會繼續上行，中性利率也會遠高於聯準會的預期。

薩默斯6月稍早指出，通膨沒有走在持續降溫的“軌道”，很難達到聯準會2%的目標。中性短期利率將維持在4.5%左右，遠高於聯準會2.6%的預測中位數，這也意味著聯準會的降息幅度將比現在的預期更低。

關注焦點3：聯準會降息的原因

對於此次議息會議，多數投資人更為關注降息的時間點，但分析師認為降息的原因也值得關注。

目前最好的情況是，隨著通膨逐漸回到聯準會的2%目標之際，就業市場仍相對穩健，從而促使聯準會逐步降低利率，但因經濟前景惡化而迫使聯準會降息這一情況不應被忽略。

聯準會官員在5月議息會議上表示，他們認為就業市場放緩也可能成為降息的理由。

儘管美國經濟表現出韌性，但當前美國經濟仍呈現出值得擔憂的跡象。根據勞工部的數據，今年以來，職缺數下降了8%，這意味著企業招募的需求減少。

同時，美國失業率在5月觸及4%的水平，結束了失業率長期低於4%的局面。

牛津經濟研究院首席經濟學家Ryan Sweet表示，勞動市場似乎大致處於平衡狀態，但聯準會正在「走鋼索」。 “如果美聯儲需要等到確鑿的證據表明勞動力市場疲軟，那就太晚了。”

關注焦點4：美國經濟前景展望

分析師曾對新華財經表示，財政刺激效果的減退可能導緻美國經濟短期內成長動力不足。在第一季GDP中，與基礎建設和政府投資相關的數據出現減速，這似乎也顯示美國的財政刺激效果開始減退，一定程度上讓美國經濟承壓，但同時也能抑制通膨。

聯準會官員一直希望以經濟放緩為代價來遏止通膨，但他們又不希望經濟過度疲軟。那麼該如何判斷經濟是否放緩到令人擔憂的程度？

高通膨正逐步侵蝕美國家庭的實際可支配收入，進而導致了消費疲軟，從近期美國各大零售公司發布的財報可以看出，2022年至今，沃爾瑪營收增速穩步提升，而塔吉特、開市客營收成長速度卻持續回落，部分原因在於美國居民開始傾向購買較低廉的生活必需品。

同時，高利率也讓消費者的貸款違約率大幅上升，芝加哥聯邦儲備銀行行長奧斯坦·古爾斯比（Austan Goolsbee）對此警告稱，消費貸款拖欠率開始上升通常是一個先行指標，預示經濟狀況即將變得更糟。雖然拖欠率的水平並不令人擔憂，但古爾斯比認為，變化趨勢令人擔憂。

紐約聯邦儲備銀行發布的《家庭債務和信貸季度報告》顯示，美國家庭債務總額上升至17.7兆美元，再次刷新了紀錄高點。一季度，約6.9%的信用卡貸款陷入嚴重拖欠（拖欠超過90天），去年同期為4.6%，刷新2012年以來的最高水準。

關注焦點5：CPI和聯準會議息會議同日公佈對市場意味著什麼

摩根大通和花旗集團都在報告中預期，美股在「CPI公佈日+聯準會議息日」或將面臨劇烈波動。

摩根大通交易部門美國市場情報主管Andrew Tyler稱，選擇權市場預計標普500指數在周五前波動率將達到1.3%至1.4%，

Andrew Tyler預測，基於CPI指數的報告，標普500指數波動幅度達到2.5%，如果核心CPI月環比增幅超過0.4%，可能會引發所有風險資產的拋售，標普500指數將下跌1.5%至2.5% 。

花旗集團美國股票交易策略負責人Stuart Kaiser表示，選擇權市場預計，「兩大事件大事」可能引發標普500指數達1.25%的波動幅度，為2023年3月以來，聯準會決策前市場預期的最大波動幅度。

最新調查顯示，超60%的受訪者預計，未來一個月美國股市在波動性調整後的表現將優於美國公債。值得注意的是，自2022年8月以來，在該調查歷史上僅三次高於60%這一水平。

文章來源：新華財經

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富拓

外匯

股市

聯邦公開市場委員會(FOMC)的利率決議，以及美國CPI數據都是金融市場最為關注的風險事件之一，巧合的是，本月這兩大懸念都將於日內稍晚揭曉——發佈時間僅相距數小時：

• 北京時間今晚20:30，美國5月CPI將率先揭曉；

• 明日凌晨02:00，聯準會將發布FOMC利率決定。

金融市場早已為今晚一戰厲兵秣馬，根據價內選擇權成本報價，市場參與者押注標普500指數當天將向任一方向波動1.25%。

(▲標普500指數選擇權隱含波動率來源：花旗國際市場)

若數字維持不變，那麼選擇權的隱含波動率將達到去年3月聯準會決議以來的最高水準。而在過去一年裡，CPI和聯準會議息日後，標普500指數的平均波幅為0.8%。

強勢非農拉滿懸念

美國勞工部上週五(7日)發布的非農業就業數據在本週FOMC會前吊足了市場參與者的胃口。

5月新增就業人口高達27.2萬，遠超市場預期。企業在過去一年累計增加了275萬個就業機會，結果無疑地令聯準會的降息前景受到打擊。

不過市場聲音也對數據參考性提出質疑，疑問主要集中在企業調查和家庭調查間差異巨大。

特別值得注意的是，5月美國本土勞動人數大幅下降了66.3萬，同時失業率不降反升0.1個百分點。

所以即便非農超強，潛在的扭曲因素迫使交易者更加關注本週的通膨結果和央行立場。

還有一個跡象凸顯市場分歧不是一般的大：與擔保隔夜融資利率(SOFR)相關的選擇權活動表現迥異，市場對決策會議可能採取鴿派立場的對沖交易需求增加，為7月或9月的政策例會可能降息打開大門。

美聯儲將如何發聲？

至於聯準會呈現何種姿態，「新聯準會通訊社」、華爾街日報資深記者Nick Timiraos的「劇透」已相對充分。

Timiraos上週末的文章指出：

聯準會在本週上維持基準利率於5.25%-5.5%的水準不變。

官員們會試圖在兩大風險之間尋求平衡：一是過早降息可能導致通膨持續頑固，另外是利率過高有引發不必要的經濟放緩的風險。

而本週這位「傳聲筒」又撰文稱：

決策者目前一致認為，最好的做法是不採取任何行動。官員們也可能在政策聲明中暗示，下一步決策，降息可能更大。

至於年內利率前景，Timiraos援引聯準會觀察人士的觀點稱，聯準會今年9月或12月會降息一、兩次。

除非聯準會今夜的觀點闡述偏離上述訊息，否則市場對於「波幅顯著擴大」的定價可能難以應驗。

不過Timiraos特別指出，由於本週會議難以有重大變化，會議的焦點將集中在新的季度利率預測上，即所謂的「點陣圖」。

CPI漲幅或創階段最低

在就業市場持續強勢的背景下，高通膨的頑固程度是決定利率走向的另一個關鍵砝碼。

目前市場預計美國5月CPI月率為相對較低的0.1%，這將是去年10月來最低漲幅；但如果核心CPI的月率漲幅達到0.3%的預測水平，那麼將無助確立聯準會對通膨能在短期內邁向2%的信心。

抑或後者增幅加速至0.4%，那麼FedWatch聯儲觀察工具對於年內聯準會不降息的預期機率，將從現有的20%左右繼續提升。

這項結果極易招致風險資產承受普遍拋壓，美元強勢還會壓制由其定價的大部分資產。

相反若核心CPI月率降至0.2%或更低，那麼聯準會9月降息預期將隨之升溫。鑑於歐洲央行已首次降息，不排除市場人士押注聯準會7月會議意外降息的可能性。若如此，歐美股市連破新高的動能可望再次凝聚。

行情辨析：美元指數(USDInd)

雖然一段時間以來美國經濟數據喜憂參半，但匯價上破中期三角形頂邊的跡象卻並未中斷。

若資料及聯邦儲備立場均呈鷹派，則匯價多半將站穩21年1月-22年9月升勢的38.2%回檔位105.00上方，並沿年內升勢下軌繼續攀高。

▲USDInd D1

更多阻力可依序參考去年上半年高點105.90，4月小雙頂高位區106.50，以及去年高峰107.35。

反觀回檔風險，如果兩大風險事件令降息前景的深化，則不排除壓制匯價下破年內升勢的風險。若連同去年12月高點104.30一併跌破，將直接威脅年內升勢。

後續支撐可看過去兩年來多次形成中繼轉折的103.50，以及3月回檔低位102.35。

行情辨析：道瓊工業平均指數(US30)

和標普500、納指100等其他股指完全立於圖表右上角的強勢不同，道瓊指數短線境遇有些尷尬。

而日內的兩枚「核彈」完全有可能判定股指方向。在收貨多日碎步反彈後，市場仍受制於4月下旬起升勢下軌(已跌破)反壓。

▲US30 D1

多頭唯有將上方的2月高點39300一併拿下，方可重塑衝擊四萬關口雙頂阻力的強勢。

但若遲遲無法站上兩大強阻，市場恐破「久盤必跌」的魔咒。潛在回撤需盯緊5月30日及2月13日低點39025，失守則日線波段下降常態成形。

隨後料去年12月至今年1月低位區，也是去年10月起漲後升勢的38.2%回檔位37100將有更強買盤承接，該位還同時接近4月19日鎚頭線低點。

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Devin

經濟

• 5月CPI年增0.3%，與上月相同

• PPI年減1.4%創15個月最小降幅

• PPI明顯改善主因上游大宗商品價格上漲

• 下游需求相對較弱，仍需多方面政策提振消費

中國5月物價溫和抬升，其中居民消費物價指數(CPI)年減第四個月；而受惠於上游大宗商品價格上漲，工業生產者出廠價格指數(PPI)較去年同期跌幅創下15個月最小。

分析家認為，低基數影響逐漸消退後PPI年比可望進一步改善，三季可轉為正值；而受豬週期走強、水電瓦斯漲價等影響，CPI亦可望在正區間低位徘徊。不過，5月CPI年比偏低，顯示下游需求仍相對較弱。

為有效刺激內需，分析人士建議在財政、貨幣和房地產等領域採取更全面、更積極的政策立場；同時應該仍需平衡好多個目標，國內低物價環境雖打開了貨幣政策空間，但考慮到匯率壓力，6月降準、降息機率不大。

「數據說明中國不存在長期的長期通縮基礎..經濟有在邊際改善，」華創證券投資顧問部總經理屈慶稱。

他認為，PPI明顯改善跟上遊大宗商品漲價相關，後面基數影響逐漸消退後PPI應該會反彈地更快，預計到三季度PPI可能由負轉正。但下游需求消費相對偏弱，CPI相對改善較慢。

經濟學人智庫(EIU)中國經濟高級分析師徐天辰則認為，在去年同期低基數背景下CPI年比仍偏低，顯示物價下行壓力偏大。往後看，受到豬週期重新走強和水電燃氣漲價效應的帶動，CPI通膨可望維持在0-1%區間。

「不至於進入通貨緊縮，但需求不足仍是製約通膨進一步上行的主要原因。」徐天辰稱。

中國國家統計局週三公佈，5月CPI年增0.3%，與上月相同，已是連續四個月同比上升；但略低於路透調查預估中位數的0.4%。 5月CPI季減0.1%，上月上漲0.1%；路透社調查預估中位數為持平。

5月CPI中，食品價格年減2.0%，非食品價較去年同期上漲0.8%；消費品價格及服務價格分別為持平和上漲0.8%。 5月扣除食品和能源價格的核心CPI年增0.6%，上月漲幅為0.7%。

統計局網站新聞稿並顯示，5月PPI年減1.4%，創15個月最小降幅，路透社調查預估中位數下降1.5%；當月PPI環比上漲0.2%，扭轉了前六個月連續下降趨勢。

世界銀行、國際貨幣基金組織(IMF)近期分別將中國2024年的成長預測上調至4.8%、5%；IMF並預計，中國通膨將上升，但將維持在低點。 2024年，核心通膨率預計將逐漸上升至平均約1%。

仍需採取更積極政策

保銀資本管理公司總裁兼首席經濟學家張智威則認為，通縮壓力還沒消退。 CPI環比略有下降，PPI改善主要是由銅等大宗商品價格上行推動的，這並不是中國內需的反映。中國房地產領域的一系列新政策是朝著正確方向邁出的一步，但最近幾週的房地產銷售並沒有反彈了。

「為了更有效地刺激內需，可能需要在財政、貨幣和房地產領域採取更全面、更積極的政策立場。」他說。

儘管低通膨給貨幣政策留出空間，屈慶認為，6月降準、降息機率不大，一方面是受制於匯率壓力，另一方面，經濟數據也還是穩定改善。

2024年第六期中國固定收益市場展望調查顯示，預計6月降準降息機率依舊偏低。預期降準的受訪機構佔比不足一成，認為未來三個月將降準的機構仍有約四成，預期6月中國央行MLF（中期借貸便利）等政策利率降息的機構稍增，但佔比仍不到10%。

上週五召開的國常會指出，要充分認識房地產市場供需關係的新變化，著力推動已出台政策措施落地見效；要繼續研究儲備新的「去庫存、穩市場」政策措施。

PPI環比由降轉漲

「5月份，受部分國際大宗商品價格上行及國內工業品市場供需關係改善等因素影響，全國PPI環比由降轉漲，同比降幅收窄。」國家統計局城市司首席統計師董莉娟在解讀中稱。

數據顯示，受國際市場有色金屬價格上行影響，國內有色金屬冶煉及壓延加工業價格較上月上漲3.9%，其中銅冶煉、鋁冶煉、金冶煉價格較上月分別上漲7.0%、3.4%、2.8%。大規模設備更新等政策逐步落地見效，鋼材市場預期向好，黑色金屬冶煉壓延加工業價格上漲0.8%。

不過，國際油價下行使得石油和天然氣開採業價格季減2.1%。建材價格持續下降，玻璃製造、水泥製造價格較上季分別下降1.2%、0.8%。

從CPI來看，全國CPI環比季節性下降，其中非食品價格環比由上月上漲0.3%轉為下降0.2%，食品價格由上月下降1.0%轉為持平，其中，生豬產能調減影響下，豬肉價格較上季漲1.1%。

國泰君安國際首席經濟學家周浩認為，隨著夏季臨近，假期支出也可能支撐CPI。鑑於近期大宗商品價格特別是銅價的上漲，PPI是否可能在今年下半年轉正值得關注。

「總體而言，今天的數據表明溫和的通膨仍在持續，而低通膨可能仍然是常態。」他說。

文章來源：路透社

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債券

日本國債資產已成為亞太地區表現最差的主權級別債券資產，主要邏輯在於投資者擔心日本央行的貨幣政策動作已變得比美聯儲等其他主要央行更難預測。彭博全球報酬指數(Bloomberg Global Return Index)顯示，日本公債價格今年迄今已下跌約3%，超過新加坡成為亞太地區價格跌幅最大的主權債。相較之下，澳洲和紐西蘭政府債券的價格回報自6月初以來已觸及正區間，部分原因是人們認為兩國央行的政策指導方針已經明確。

日本瑞穗證券(Mizuho Securities Co.)駐東京的首席策略師Shoki Omori表示:「對於日本國債交易市場而言，預測貨幣政策的困難程度導致波動性增加，並且'日本國債村'以外的外國投資者可能無法跟上政策節奏。

Omori表示，雖然日本央行3月結束長達數年之久的負利率政策和宣布結束收益率曲線控制計劃(即YCC政策)之時，日本債市反應普遍平靜，但一些在當月沒有預測政策變化的外國投資者可能在其日本政府債券部位上蒙受巨額損失。

自從3月結束負利率之後，日本央行在「預期管理」方面可謂非常糟糕，與投資人之間缺乏預期溝通。如果日本央行的政策指導方針繼續缺乏明確性，使其難以反映基於政策預期變動的價格，那麼難以預測日本央行政策路徑的海外投資者可能會避開日本國債，日本國債收益率可能會進一步上升(公債殖利率與國債價格趨勢相反)，但是國債殖利率上升有利提振疲軟的日圓匯率。

更重要的是，消息人士透露，日本央行官員們將在周五的貨幣政策會議上討論減少國債購買規模的相關重要問題，一些投資者預計，日本央行還可能為下個月的潛在升息事項奠定基礎。而這些預期行動，都將極大程度加大日本國債所面臨的拋售壓力，尤其是如果日本央行在本周宣布縮減購債規模，日本國債收益率有望持續走高，因此對於此前一段時間買入日本國債的投資人來說國債價格跌勢可能遠未結束。

在上週，有媒體引述知情人士透露的消息報告稱，日本央行最早可能在本週的貨幣政策會議上討論縮減日本國債購買規模的相關問題。知情人士透露稱，日本央行的官員們可能會考慮，當前每月約6萬億日元(大約384億美元)的購債規模放緩的時機是否合適，以及他們是否需要提供更多有關購債前景的細節，以提高可預測性。日本央行為期兩天的最新貨幣政策會議將於6月14日結束。

這些知情人士表示，鑑於日本央行無意讓日本國債市場參與者感到意外，任何調整都將是漸進式且分階段所進行。知情人士強調，日本央行官員們沒有說明下一個買入水準的具體金額或規模。

儘管如此，債券市場對日本央行漸進步伐和整數的評論預期表明，下一個目標有可能是5萬億日圓(約322億美元)。知情人士表示，雖然一些機構投資者預計日本央行本月將大幅削減債券購買規模，然後在7月宣布升息，但日本央行改變購買日本國債的規模並不能保證未來的政策路徑。

統計顯示，截至上月底，日本央行所持有的長期限日本國債規模約為593兆日圓，約佔日本政府公債市場規模的至少一半以上，這數字基本上與全球第四大經濟體的近期GDP規模相當。

日本央行先前在3月宣布結束負利率政策的貨幣政策會議上，央行官員們決定以大致相同的速度繼續購買國債，但是放棄了收益率曲線控制計劃，同時仍然以最大限度降低國債市場不穩定的相關風險，因為它正在轉向貨幣政策正常化。

日本央行如果決定縮減購債規模，縮減帶來的效果可能是殖利率激增。投資者通常會厭惡損失，因此面對價格下跌時的拋售可能將比以往更加劇烈，這表明日本央行縮減購債可能將對收益率曲線施加更大的上行壓力，進而觸發日本10年期國債收益率不斷上升，但這趨勢對日圓是有利的。

文章來源：智通財經

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Cohen

政治

經濟

本文主要介紹美國以外的其他幾個重要國家的大選年情況及其對資產價格的影響，以供交易全球市場的讀者參考。

印度：莫迪連任，但出現意外

2024年，印度的大選吸引了大量海外投行關注。西方外資普遍認為莫迪的連任對市場是個好消息，因為他承諾繼續推動有利於市場的改革，尤其是農業和勞動市場的改革。先前的一致預期是，莫迪將繼續執政、且其黨派聯盟將輕鬆贏得多數席次。執政聯盟的目標是在人民院獲得400個席位，遠高於目前的353個席位和272個議會多數席位的門檻。

不過，印度公佈的大選結果並沒有符合外資的預期，低投票率引發了意外，莫迪雖然當選，但其黨派聯盟失去了多數席位。先前民調一直顯示莫迪的支持率在70%左右，。而反對派則由3印度國民大會黨（INC）和印度國家發展包容性聯盟（INDIA）展開，反對派自2023年以來的幾乎所有民調中都落後。

就像2004年印度大選時：印度股票被拋售，政府10年期債券殖利率飆升，貨幣貶值。莫迪同鄉的阿達尼旗下的主要上市公司今天一度下跌了25%。

圖：自莫迪2014年上台以來，雖然印度股指和MSCI全球指數走勢接近，但受益於他政策的印度幾大巨頭卻翻了數倍甚至十幾倍，明顯強於其他企業，尤其是莫迪的老鄉阿達尼所創辦的阿達尼集團。

不過，在這輪印度資產的拋售調整之後，外資仍會繼續關注印度下屆政府是否回繼續推行市場化改革。西方將莫迪視為印度最近成長和發展的關鍵驅動力（雖然印度近幾年的發展也得感謝外部環境的利好），但也批評印度的發展似乎圍繞著那些受益於與政府密切關係的大型集團，這種「裙帶模式」在日本和韓國的爆炸性發展階段也曾出現。

這意味著，如果莫迪在其下一個任期維持政策延續性，印度某些特定大企業或會進一步領先股市。

墨西哥：大環境好就行，誰上來都差不多

墨西哥也選出新總統、參議院和眾議院成員，以及九個州的州長和許多州級官員。和先前市場預期的一樣，執政的國家復興運動黨（MORENA）及其總統候選人、前墨西哥城市長克勞迪婭·謝因鮑姆勝出。她是由現任總統安德烈斯·曼努埃爾·洛佩斯·奧夫拉多爾（AMLO）親自指定的接班人，預計將延續AMLO的路線。

AMLO作為老派左翼民粹主義者，其治理方式獨特，推行不被私部門認可的統計政策，同時嚴格維持財政紀律。在他的任期內，儘管得益於美國的成長、在美僑民匯款和中美對峙局勢導致的近岸經貿增加等外部利好，墨西哥經濟卻仍是成長緩慢。

為了讓墨西哥的經濟和市場在謝因鮑姆的領導下表現良好，墨西哥媒體評論道，她須應對三個主要風險：1.維持財政紀律、2.平衡市場與行政3.管理與美國的關係。以下是墨西哥媒體的觀點：

1. 財政紀律：很多國家都會有選舉年社會支出大增的現象，墨西哥也一樣。預計2024這個選舉年，墨西哥的基本預算和赤字都會進一步惡化，尤其是赤字率接近GDP的-6%。墨西哥國家石油公司（Pemex）是世界上負債最多的國有石油公司，需要政府的持續補貼，加劇了財政壓力。然而，墨西哥的債務/GDP比率仍然可控，僅54.2%，與評級相似的國家相當。儘管墨西哥可能不會面臨降級，但如果左翼的MORENA在國會獲得絕對多數，從而能夠進行憲法改革並繼續提高社會支出，則存在進一步債務失控的風險。

2. 行政集中化：將權力集中在行政部門，這是AMLO領導下的一種趨勢，AMLO因削弱獨立國家機構而受到批評，同時偏袒特定的公司和專案（如Pemex）。雖然謝因鮑姆預計不會幹擾中央銀行的自主權（AMLO也避免了這一點）。

3.與美國的關係：管理與美國的關鍵關係是歷屆墨西哥政府執政的關鍵。移民和貿易爭端可能為雙方關係帶來障礙，尤其是在川普贏得美國大選的情況下。墨西哥的資產可能會因這項預期而走弱，尤其是墨西哥資產已經存在過熱的情況，或將面臨調整（下圖）。

圖：墨西哥股市相對於新興市場的走勢

長期來看，目前不少投行認為，不管大選結果如何，墨西哥應繼續受益於週期性和地緣政治因素，這些因素有利於支撐墨西哥經濟和資產。

除了墨西哥股市之外，近幾年的墨西哥匯率也是這些長期利好的直接受益者。自2023年以來墨西哥比索就一直處於非常強勢的狀態，兌美元現貨匯率已上升接近15%。由於墨西哥的高利率，如果從2023年初做多墨西哥比索兌美元的外匯期貨，目前（截止大選公佈前）的利潤甚至超過了25%。

根據最新報道，謝因鮑姆現在贏得了大多數席位，超出了市場預期。加上油價暴跌以及拜登政府剛出限制移民政策，導致墨西哥比索今天暴跌。

圖：CME的墨西哥兌美元外匯期貨（產品代號：6M）

而且還要注意的是，美國大選辯論馬上要開始，川普在2016年大選的時候對墨西哥強硬的態度就讓墨西哥比索大幅度貶值。所以這次我們也不能忽略了這個風險。

南非：混亂，但受益於大宗牛市

近期面臨換屆的還有南非，但相較於上述國家，南非的政經局勢還要更加混亂。

從長期來看，治理薄弱、腐敗嚴重、收入不平等、基礎設施不完善和政治兩極化等結構性問題將繼續困擾南非（上述兩國也存在類似的問題，無非是程度輕一些）。即使ANC與DA聯合執政，也難以看到他們能如何進行有意義的改革。

然而，南非礦產富饒，全球大宗商品價格的上漲直接有利於南非股市，尤其是黃金和工業商品。南非股市的獲利預期與標普大宗商品指數的走向幾乎一致（下圖）。儘管南非國內政治存在不確定性，但南非股市估值較低，或可成為黃金和工業礦產的牛市。

圖：南非股市獲利預期與標普大宗商品指數

英國：大選與匯率

西方大國今年面臨換屆的還有英國。

從最新經濟數據來看，英國和歐元區其實沒有太大差別。兩地的PMI都在擴張，本週強勁的薪資數據顯示，英國和歐央行都會面臨就業市場支撐服務業通膨的情況。因此從基本面來看，英國和歐盟之間並沒有太大背離。

而從目前民調的情況來看，工黨上台是大概率，遙遙領先於當前掌權的保守黨，市場也基本上定價了，很難看到英鎊還有大幅上升的空間。

下圖是歐元兌英鎊（EUR/GBP）走勢，目前處於長期下行趨勢之中（即英鎊兌歐元升值），但已觸及支撐區域（圖中紅線）。

圖：歐元兌英鎊面臨關鍵點位，要麼在支撐線反彈（英鎊貶值），要麼突破下檔（英鎊升值）。

而當用磚塊圖進一步過濾噪音之後，發現歐元兌英鎊最近的下跌又補全了一個新磚塊，技術分析者可以認為這裡是個支撐區域。

圖：去掉噪音後的歐元兌英鎊走勢

因此，在基本面向下潛力不大的情況下，可以考慮運用芝商所CME旗下的歐元兌英鎊期貨合約進行風險管理，同時也對沖了英國大選出現意外的風險（即英鎊相對於歐元貶值）。

而如果歐元兌英鎊成功向下突破了支撐線，雖然我們認為從基本面角度是較小機率事件，但按技術面走勢則將跌向2022年夏天俄烏衝突最激烈時的匯率點（當時歐洲面臨巨大壓力，歐元資產走低）。

總的來看，今年換屆的國家中，無論是西方已開發國家或新興開發中國家，偏左和偏民粹看來都是主流思潮。

文章來源：三思期權

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圖：歐元兌英鎊面臨關鍵點位，要麼在支撐線反彈（英鎊貶值），要麼突破下檔（英鎊升值）。

圖：去掉噪音後的歐元兌英鎊走勢

文章來源：三思期權

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