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港股投資的風險預警
儘管香港法律體系和監管框架相對健全,但港股市場仍存在一些特定的風險和挑戰,如港幣與美元掛鉤,外地投資者可能會面臨匯率波動;中國內地的政策變化和經濟狀況對港股的影響等 。
投資港股費用架構與稅務
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從監理訊號、債市調整和海外流動性,展望資產配置方向。
令人失望的美國7月非農報告一度動搖了外界對世界最大經濟體軟著陸的信心,導致全球股市暴跌,對降息的押注激增。投資者放棄了流行的日圓套息交易在拋售中發揮了重要作用,使資產價格對經濟前景的資訊映射複雜化。
高盛和摩根大通近期分別將衰退機率上調至25%~35%。對投資人而言,在經歷了一輪恐慌拋售潮後,是否需要對相關風險和外溢效應有所防範。
由於招聘大幅放緩,美國7月失業率躍升至4.3%的三年高點附近,這達到了「薩姆規則」的觸發點,加劇了人們對經濟衰退的擔憂。該規則指出,當三個月的滾動平均失業率比前12個月的低點高出半個百分點時,經濟衰退正在進行。
儘管如此,許多經濟學家認為,鑑於移民和颶風貝裡爾可能會扭曲數據,人們對這些數據的反應被誇大了。上週四公佈的最新失業救濟申請數據也支持了這一觀點。
不過勞動市場的正常化趨勢是顯而易見的。職位空缺在兩年前達到創紀錄的1200萬個後下降了三分之一。因此,失業的人需要更長的時間才能找到新的工作。儘管如此,從大多數指標來看,美國就業市場依然穩健。
同時,失業率的增加在很大程度上是由於越來越多的人進入勞動市場尋找工作。自1月以來,約有120萬人加入勞動市場。如果這些人沒有立即找到工作,在找到工作之前,他們將被歸類為失業。人們通常傾向於在認為工作容易找到的時候進入勞動市場。舊金山聯邦儲備銀行主席戴利上週表示:“企業並沒有裁員。企業只是在放緩招聘速度。”
顧問公司TS Lombard全球宏觀部董事總經理帕金斯(Dario Perkins)表示:「薪資仍在成長。如果你開始看到薪資增速變為負值,那會讓我更加擔心真正的衰退正在開始。 」
需要注意的是,在地緣政治、貨幣政策和需求乏力等不確定性擾動下,花旗集團意外指數顯示,全球經濟數據呈現出接近2022年中期以來最高水準的負面意外。
受到限制性貨幣政策影響,占到美國經濟1/4的製造業和房地產行業受到了嚴峻考驗。 7月美國各地區製造業PMI仍處於榮枯線以下。而高利率推動的抵押貸款利率高企和高房價同時衝擊著私人房地產交易和商業房地產價值。
聯準會在最近一次議息會議上釋放了9月降息的訊號。聯準會主席鮑威爾暗示,如果通膨繼續降溫,聯準會可能會在9月採取行動。
然而經濟數據的異常波動正在發出警告。一些市場觀察家擔心,聯準會是否將利率維持在高水準的時間過長,這可能會損害實現經濟軟著陸的機會。另一方面,如果在經濟相對強勁時放鬆貨幣政策可能會重新引發通貨膨脹,限制聯準會最終能夠降息的幅度。資管公司DWS固定收益和交易主管卡斯特拉波尼(George Catrambone)表示:“有理由認為軟著陸仍然存在……但風險是雙向的。 ”
降息押注導致本月初美國公債殖利率暴跌,追蹤10年期和2年期公債殖利率差距的殖利率曲線一度自2022年7月以來首次轉為正值。雖然殖利率曲線反轉歷來被視為經濟衰退即將到來的良好預測因素,但隨著經濟衰退的臨近,曲線往往會恢復正常。
第一財經記者註意到,紐約聯邦儲備銀行基於殖利率曲線計算的衰退機率重新回到了56%,繼續處於上世紀80年代以來高位。
分析師表示,信貸條件的變化可能被證明更為重要。他們指出,儘管公司債相對於政府公債的風險溢價在歐洲和美國有所擴大,但變化不足以顯示衰退風險很高。美國銀行認為,美國投資等級債券和國債殖利率之間的差距所暗示的衰退預期大約是2022~2023年的一半。
「銅博士」上週一度跌至8,700美元附近的4個半月低點,被不少機構列入衰退觀察名單。
隨著銅價跌入熊市,反映出對全球經濟前景的悲觀情緒。第一財經先前曾報道,多重因素造成了「全球經濟晴雨表」走勢反轉。首先,世界三大交易所註冊的銅庫存超過50萬噸,其次全球製造業尚未有穩定跡象,第三,美國大選也在很大程度上為多個需求場景帶來挑戰。先前新能源產業、電動車等日益增長的長期需求成為了投資者入場的理由,
油價是全球需求健康狀況的另一個晴雨表,同樣徘徊於年內低點。歐佩克週一下調了2024年全球石油需求成長預測下調了14萬桶/日,至211萬桶/日,這是歐佩克自2023年7月公佈今年石油需求成長預測以來首次下調。目前全球各大機構對2024年石油需求成長的預測有很大分歧,而歐佩克的預測仍處於業界最高水準。全球疲軟的經濟數據給油價帶來了壓力,因為市場擔心經濟復甦緩慢會抑制燃料消耗,這也讓歐佩克產油國計畫中的增產計畫面臨不確定性。
一位接近產油國聯盟OPEC+的消息人士稱,該組織仍有一個月的時間來決定是否從10月份開始增產,並將在未來幾週研究油市數據。
國際金融機構BDSwiss中東和北非首席市場策略師薩爾哈布(Mazen Salhab)表示:「交投資者可以繼續關注美國經濟發展及其對石油需求的影響。隨著預期的顯著變化,美國的貨幣政策方向可能仍然是一個強大的市場驅動因素。
由於日圓套利交易的崩潰,投資人已經從一隻專注於日本的股票ETF中撤出資金。
數據顯示,WisdomTree日本對沖股票基金(代號DXJ)上週的資金流出超過4億美元,這是2018年以來最多的。同時,根據IHS Markit Ltd的數據,該ETF的空頭佔流通股比例升至自5月以來最高。
該基金投資日本股票,同時對沖日圓走軟的風險。由於日本處於低點的利率,該基金過去一年都在上漲。但最近幾天,這一切都被顛覆了,日本央行出人意料的升息,震驚了市場,導致日圓兌多數主要貨幣升值,日本股市暴跌。這對那些借日圓購買高收益資產(套利交易)的投資者來說是一個痛苦的事實。
Strategas ETF策略師Todd Sohn表示:“日本股市大幅下跌,這構成了拋售壓力。此外,如果日圓繼續走強,DXJ的吸引力就會降低,因為對沖需求不那麼大了。”
日本央行在7月底上調了其基準利率,並公佈了縮減一半購債規模的計劃,導致日圓走強。只有大約三分之一的日本央行觀察者將那次會議升息作為他們的基本預測情景。但這顯示了該央行在多年的超寬鬆政策後繼續推動政策正常化的決心。
套利交易涉及的資金數量存在爭議——估計從數百億美元到數萬億美元不等。在這些動盪中,DXJ自7月底以來已經下跌了10%。該基金上週的資金撤出使其出現了自2018年12月以來最嚴重的一個月資金流出,儘管今年總體上仍為正。
「這種影響僅僅基於一個事實,即日圓走強對日本股市不利——它影響了收益和潛在市場份額,」道明證券外匯和新興市場策略全球主管Mark McCormick說。
此外,部位和資金流動可能誇大了這一變化,因為日本股市表現出色已經有一段時間了。
到目前為止,上週一的全球市場崩盤看起來更像是一場短暫的震盪,是由日本央行的政策調整和對美國經濟衰退的擔憂引發的短暫恐慌。但它如此迅速地展開,又如此迅速地消退,暴露出市場是多麼容易受到套利交易策略的影響。
「日圓套利交易仍然是目前市場中的一切的中心,」JonesTrading的ETF主管David Lutz說。
儘管市場已經穩定,但這一事件引發了人們對日本周圍積累了多少槓桿的警覺,因為儘管疫情結束後通膨激增,日本央行仍在不斷向市場注入資金。這讓焦慮的交易員試圖判斷是否大部分的清算已經結束,或者它是否會在未來幾週繼續在市場中蔓延。
要給出一個答案是很棘手的,因為沒有官方估計有多少資金被套利交易所束縛。根據GlobalData TS Lombard的數據,假設日本自2022年底以來的所有海外借款都用於為其融資,且國內投資者使用槓桿進行海外購買,那麼這一策略的投入約為1.1萬億美元。
在上週戲劇性的平倉之後,摩根大通的策略師認為全球貨幣套利交易的四分之三現已平倉,而花旗集團的策略師表示,當前的倉位水平已經讓市場擺脫了「危險區」。
但像BNY這樣的其他公司認為,這種平倉可能還有進一步的空間可以運行,可能會將美元兌日圓的匯率推低至100附近,比上週結束時下跌超過30%,標誌著日元大幅走強。 「進一步的套利交易平倉似乎是可能的,但這次泡沫破裂最重要和最具破壞性的部分現在已經過去了,」倫敦標準銀行G10策略負責人史蒂文·巴羅(Steven Barrow)在上週寫給客戶的一封信中寫道。
彭博的策略師們說:「事實是日圓仍然被嚴重低估,隨著聯準會開始實施政策寬鬆,那些仍然存在的套利交易看起來越來越不穩定。但上週一的一幕完全是關於市場的,不會對實體經濟造成不利的回饋循環。
隨著市場穩定下來,有跡象顯示對沖基金減少了押注日圓將繼續升值的賭注。最近的變化可能暫時壓制了套利交易,交易員預計今年外匯市場將會更加波動。
彭博社彙編的數據顯示,上週針對8種新興市場貨幣的日圓融資交易的套利風險比降至約一年來的最低水平,顯示該策略的回報已經惡化。
「沒有任何交易會永遠持續下去——事實已經發生了變化,」Brandywine Global Investment Management的高級投資組合經理傑克·麥金太爾(Jack McIntyre)說。 “日本央行收緊政策,導致了某種崩潰:這次崩潰的就是套利交易。”
新澤西州的基金經理Gregg Abella怎麼也沒想到剛過去的這一週他會接到那麼多客戶電話。 “突然之間,所有人都在問我們:你認為現在是增持債券的好時機嗎?”
這對Abella來說,可以說是觀點已經被印證了。用他自己的話來說,他多年來「一直在力挺債券以及更廣泛的資產多元化」。然而,長期以來,這個建議明顯不受歡迎。直到股市本月開始下跌。很快,對債券安全屬性的需求飆升,推動10年期美債殖利率上周初一度觸及2023年年中以來的最低水準。
這波漲勢令許多華爾街人士感到意外。股票和債券之間由來已久的關係近幾年來受到了質疑。尤其到了2022年,這種相關性完全崩潰,因為在股市下跌之際,債券根本未能提供任何保障。 (事實上,美國國債那一年創下紀錄最大跌幅)。
但是,當時的拋售是由通膨爆發以及聯準會接連升息抑制通膨而造成的,而這一次股市下跌則很大程度上是由經濟滑入衰退的擔憂所引發。因此,對降息的預期迅速升溫,而債券在這種環境下表現非常好。
「投資債券的理由終於清晰可見,」Abella說,其公司Investment Partners Asset Management管理著大約2.5億美元資產,包括為美國富人和非營利組織管理的資產。
標普500指數在8月前三個交易日下跌約6%,美債市場則上漲近2%。這使得資產配置60%股票、40%債券的投資人跑贏了那些只持有股票的投資人。
隨著股市在過去幾天企穩,債券最終會抹去大部分漲幅,但更廣泛的一點依然成立,那就是固定收益在市場混亂之際發揮了對沖作用。
「我們一直在購買政府債券,」TwentyFour Asset Management的投資組合經理George Curtis說。 Curtis實際上在幾個月前就已開始增持美債,既是因為它們現在提供的收益率更高,也因為他也預計隨著通膨回落,舊有的股債關係會回歸。 “這是一種對沖,”他說。
還有另一種方式可以看出這兩種資產類別之間傳統的負相關關係迴歸,至少目前看是如此。
股票和債券之間的一個月相關係數上週達到了去年地區銀行危機以來的負值之最。讀數為1表示這兩種資產同步變動,而負1則表示它們朝相反的方向變動。一年前,該指數超過了1996年以來高點0.8,顯示債券作為投資組合的壓艙物幾乎毫無用處。
隨著聯準會從2022年3月開始大舉升息導致股債市場雙雙大跌,兩者之間的關係發生了逆轉。所謂的60/40投資組合當年下跌17%,創下2008年全球金融危機以來最差的表現。
現在情況又回到了對債券有利的一邊,通膨更加受控且關注焦點轉向潛在的美國經濟衰退,與此同時,收益率仍遠高於五年平均水平。
未來一周,債券多頭將面臨大量風險。 7月生產者價格和消費者物價數據將出爐,任何顯露通膨再度抬頭的跡像都可能推動殖利率反彈。殖利率上週四已經開始小幅上行,當時公佈的首次申領失業救濟人數意外下降,削弱了勞動市場正在走弱的跡象。
儘管如今債券市場令人興奮,但仍有許多人—— 例如Bill Eigen —— 對重返市場持謹慎態度。
Eigen管理100億美元的摩根大通策略收益與機會基金,過去幾年該行持有現金的比例超過一半,主要投資於貨幣市場基金。短期公債殖利率剛超過5%的時候,比長期公債殖利率至少高出整整一個百分點,Eigen並不相信通膨真的夠溫和,也不相信經濟疲軟到促使聯準會放鬆措施的程度。
「降息幅度將是小規模、漸進的,」他說。 “債券作為對沖工具面臨的最大問題是通膨環境仍然存在。”
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