川普自從當選總統以後，就行禮如儀再次宣稱要祭出關稅大棒，解決「搶了美國人工作」的貿易赤字問題；而不少美國政界人士也行禮如儀，表示關稅只會帶來通貨膨脹。

美國的貿易赤字問題也不是一天兩天了，歷任總統的解決方案也多不同。經濟理論告訴我們，要降低進口、提振出口，減少貿易赤字，最好的方法往往是貶值貨幣——這會使得以本國貨幣計算的進口商品和服務價格上漲，以外幣計算的出口商品和服務價格下降，從而抑制進口，鼓勵出口。

美國歷任總統多如理論所言，將貶值美元視為解決貿易赤字問題的不二法門──這個故事早在雷根總統時代就已經上演了。在80年代，當雷根首次當選總統時，美國經濟正遭受嚴重的通貨膨脹。為了緩解通貨膨脹，雷根支持聯準會主席沃克兩位數利率大幅升息回收貨幣的計劃，並透過減稅降低中小企業負擔。

大幅度升息雖然降低了通貨膨脹，但也使得美元大幅升值。 1981年1月雷根剛上任的時候，1美元可以換到200多日元；到1982年11月升息政策的最高點時，1美元已經可以換到270多日元了。儘管升息政策在1983年結束，但直到1985年1月，即雷根總統第一個任期結束時，美元對日圓的匯率仍維持在260多日圓的高點。

國內高利息使得美國製造業背負了沉重的資金成本，競爭力大受影響；國際大幅升值又使得以汽車為代表的西歐和日本製造業在美國攻城略地。兩者結合之下，美國的汽車等製造業被打得一敗塗地，工人的憤怒情緒甚囂塵上。 1982年，這種憤怒情緒最終以一場慘劇達到了最高點——1982年6月，居住在底特律的美籍華人陳果仁被兩名失業汽車工人毆打，不治身亡。

在第一任期修復了通貨膨脹問題的雷根，第二任期內要修理貿易赤字問題了。因此，1985年雷根第二任期剛開始，美國在應對日本、德國、法國等國對美出口的順差時，祭祀《廣場協議》讓日圓、英鎊、法郎和德國馬克對美元大幅度升值，大大刺激了美國對歐出口，算是救了美國產業一命。

自此，調節利率這一招就被美國政府頻繁使用，建立起了「低利率、低匯率、低關稅」的商業模式。由於聯邦基金利率低，國債對應的利息開支就低，從而得以控制政府支出；而得到控制的政府支出又使得政府得以減稅，從而降低企業負擔。另一方面，政府得以舉債興建基礎設施，同時低利率降低了美元匯率，從而促進出口，抑制進口，整體而言刺激了國內需求。兩者結合，雙管齊下，製造業企業的處境就得到了一定的改善。

有謂地球二十年是一輪迴。二十年間，中國經濟快速發展，逐漸在製造業上取代日德法英的地位。人民幣自然也概莫能外－2005年開始，人民幣對美元的匯率就一路升值，從2005年的8.3穩步隨著美元降息和人民幣匯改，一路升值到2013年的6.3。人民幣對美元的大升值，大大改善了美國的貿易逆差：一方面，中國人開始赴美旅遊、留學，服務貿易出口成為了美國對華「出口」的重要商品之一。

但是，川普上任以後發現了一個問題。雷根和歐巴馬時代為了緩解貿易赤字的美元貶值手段，事實上造成了美國各州之間的發展不平衡。例如，美元貶值而發展起來的入境遊，受惠的自然是景點比較多、旅遊業本來就比較發達的州；赴美留學，受惠的就是教育發達的州；採購農產品，受惠的是中西部農業州。結果最後發現，中西部「鐵鏽州」的汽車等工業產品，反而很難從中獲益。

至於製造業為什麼爛泥扶不上牆，朽木不可雕也，這和美國產業的加拉巴哥化有密切關係。降低匯率利好的是國際發展，但是國際發展首先需要產業本身俱備國際化的能力。而加拉巴哥化正好形容的就是產品在貿易保護主義的背景下，在國際上毫無競爭力的情況。

我們較為熟悉的是日本社會的加拉巴哥化，但美國也有類似的問題。例如，美國本土的汽車產業已經早就在針對小型卡車的貿易保護政策下，放棄了轎車產業，而是從事起了小型商用車的生產。但是，美國的「小型」商用車，對於歐洲、日本或中國而言，還是太大了——美國最小的皮卡往往也是五米五長，兩米寬，但是地狹人稠的歐洲、日本和中國東部，採用的往往是四米五長，一米六寬的車輛。在這樣的背景下，美國的汽車產業早已加拉巴哥化，變成了只能滿足國內市場，國外市場隨緣銷售的客製化產品。

但是，據守國內並不代表就能免於國外競爭──即使是加拉帕格斯化市場，外國競爭者也能透過模仿生存發展。例如，即使在美國傳統的「皮卡」產業，日本企業也開發出了豐田Tacoma這樣的產品，挑戰美國企業的地位；至於在其他領域，來自中國企業的競爭更是數不勝數，毋庸多言。

同時，即使在需求上加拉巴哥化，在原料供應鏈上往往還是全球化的。就算是皮卡這樣「本土生產」的產品，產業當中往往還是有大量的外國零件。在這樣的背景下，匯率政策會出現顯著的問題──美元貶值之下，依賴外國供應而沒有本國上游產業支持的產業，成本自然也會水漲船高。

在這樣的背景下，匯率政策並沒有發揮作用。川普團隊因此只能轉向關稅壁壘——與大水漫灌，一體均霑的匯率不同，在川普為代表的美國政客看來，關稅可以針對最終商品“定點打擊”，而不會影響零件進口。

但是地球上哪裡有這麼好的事情，出來混遲早是要還的。作為貿易保護政策的關稅，其本質就是把進口商品的價格抬到和國產商品一致——畢竟如果外國貿易者降價了，帶上關稅的價格還比國產商品低，那大家還是不會去購買國產商品。同時，對於國產商品製造商而言，加了關稅以後，最好的博弈策略其實是維持既有產能：一旦擴張產能，市場佔有率上升，就會被政府認為問題已經解決，反而會停止或削減關稅補助。

在「面向政府做生意」的邏輯下，國產商品製造商與其改良產品，提高產品競爭力，不如直接向上管理，先給國產商品加價，再哭窮遊說政府加關稅，從而賺取關稅漲價帶來的額外利潤空間好過。

因此，政策就在「加關稅-進口商品價格提高-國產商品漲價-市場佔有率先上升再下降-遊說政府進一步提高關稅」的「左腳踩右腳」邏輯之下不斷加碼，最終導致社會商品價格普遍上漲。這就造成了「關稅型通貨膨脹」這一世間罕見的奇​​觀——所加的關稅統統加到了消費者頭上。

為了降低通貨膨脹，聯準會會相應地獻出高利率政策，試圖透過回收貨幣來緩解通貨膨脹。早在歐巴馬政權末期，利率就開始上升；而川普政權期間，利率更是一直漲到了2019年。要不是疫情，估計利率還要漲。

但是，高利率政策有一個大問題──實體經濟的利潤率沒有那麼高。

正常來講，要改善國內選民作為產業工人的處境，積極引進外資，鼓勵境內資本直接投資。更多投資增加了當地工廠和「老闆」的供給，使得產業工人在和老闆的博弈中取得優勢，工人的處境也得以改善。這是世界任何國家都經歷過的──即使在美國，港口工人也因為港口貿易的擴張而吃上了實實在在的紅利。

但是美國現在的情況完全是反著來：高利息政策極大打擊了投資美國製造業的意願。因此，單以外國資金為例，儘管美國FDI一路狂飆，但是投資入美的資金都是間接投資（例如證券投資），真正落到製造業的直接投資，反而在逐年走低。外國資金已經如此，國內資金更加毋庸諱言。由於製造業直接投資少了，公司數量沒有增加，工人的議價權和處境就很難改善。

同時，高昂的美元匯率和國內嚴峻的通貨膨脹，使得美國人開始往外跑，在外面消費了。我們常聽新聞上提到香港人北上深圳消費，很大程度就是因為港元和美元掛鉤，對人民幣升值，加上香港百物騰貴的緣故。美國作為本尊當然不遑多讓：如果查看簽發的美國護照的本數，就可以看到美國人對出境旅遊的熱情隨著2015年的美元加息是一路直飆，如今2024年一年已經要簽發2500萬本美國護照了。

同時，美元升息帶來的美元升值，很大程度上抵消了關稅「給外國產品漲價」的效果，使得關稅政策並沒有落實。雖然美國政客之前沒少說中國“匯率操縱國”，但實際上，即使不從中國進口，商品也會從其他國家進口（甚至說大家此前所知的“越南過一過”和“墨西哥過一過」），美國製造商並沒有因為關稅受益，相反還蒙受了利率上升帶來的高資金成本和匯率上升帶來的需求外流。

回過頭來看，這就成了世界罕見的奇觀——高關稅、高通膨、高利息、高匯率，如上四個因素能夠共存於一國，實在是令人嘖嘖稱奇，大開眼界。個中受惠者，大概只有那些靠存款生存的富人了吧。

來源：FT中文網

圖：聯準會本月持續減息四分之一厘，符合市場預期。

12月發布的經濟預測有變化

川普影響待評估

下季或暫停減息

來源：大公報

來源：中國黃金網

聯準會年內已累計降息100個基點。

北京時間12月19日凌晨，在結束兩天的議息會議後，聯準會宣布降息25個基點，將聯邦基金利率目標區間下調至4.25%—4.50%，這是聯準會自今年9月以來連續第三次降息。

在多位受訪人士看來，聯準會這次25個基點的降息幅度雖然符合預期，但背後的「鷹派」意味卻是啟動降息週期以來最濃厚的，點陣圖顯示聯儲預期的明後年降息次數和幅度都將下調，長期利率中樞則持續上移。

在美聯儲降息前，12月中旬，中央政治局會議和中央經濟工作會議將我國貨幣政策基調從“穩健”調整為“適度寬鬆”，為近14年以來首次調整，釋放了逆週期調節力度顯著加大的信號。另外，中央經濟工作會議明確要求“適時降準降息”，為國內經濟發展和政策調整預留出充足空間。

上海金融與發展實驗室首席專家、主任曾剛在接受《華夏時報》記者採訪時表示，我國貨幣政策堅持「以我為主」的原則，聯準會降息行為為國內貨幣政策的執行創造了更有利的環境，不僅有助於維持中美息差穩定，確保人民幣匯率相對平穩，更為國內實施適度寬鬆的貨幣政策提供了有利的條件和空間。

聯準會年內第三次降息

今年聯準會的第一次降息發生在9月，彼時聯準會宣布聯邦基金利率的目標區間從5.25%—5.50%降至4.75%—5.00%，降幅50個基點。

因聯準會對通膨前景信心出現一定搖擺，11月7日，聯準會宣布再將基準利率下調25個基點，將聯邦基金利率目標區間從4.75%—5%調低至4.5%—4.75%。

由於兩次降息時間間隔較短，也意味著美國貨幣政策已提前進入寬鬆週期。

然而僅僅過去42天，12月19日聯準會再次提出將聯邦基金利率目標區間下調25個基點至4.25%—4.5%。

聯準會主席鮑威爾表示，本次會議做出的降息決定比較艱難，在實現控制通膨和促進就業的雙重目標方面，聯準會所面臨的風險大致平衡，控制通膨已經取得顯著進展。雖然已經降息100個基點，但利率仍在「顯著地」抑制經濟活動，Fed「正處於繼續降息的軌道上」。

值得注意的是，聯準會上調了未來兩年的通膨預期和利率預期水平，最新發布的點陣圖暗示明年或降息兩次，而9月時則預期為四次，這體現出美聯儲的「鷹派”傾向。

聯準會態度「轉鷹」的背後，東方金誠首席分析師王青對《華夏時報》記者分析認為，這體現出近幾個月通膨下行出現了明顯阻礙，鮑威爾也曾多次強調，儘管通膨放緩，但核心指標距離政策目標尚遠，可能需要更長的政策收緊。

財信金控首席經濟學家伍超明在研發中指出，聯準會在多處釋放放緩降息訊號。 「一是聯準會內部對本次降息25BP已存在分歧；二是聯儲對後續降息更為審慎；三是點陣圖顯示聯儲預計的明後年降息次數和幅度都將下調，長期利率中樞則繼續上移。

伍超明直言，預計2025年年初放緩降息機率偏大，之後降息路徑存在較大不確定性，但整體降息空間猶存。

王青則預計2025年聯準會仍有2—3次降息空間，通膨在聯準會決策中的比重可能將重新提升，隨著川普經濟政策與外部環境的不確定性風險增加，聯準會明年降息節奏將大幅放緩。

「預計1月可能暫停降息，降息作業主要集中在上半年。」王青坦言。

在聯準會降息後，香港金融管理局當日（12月19日）宣布，跟隨美國減息25個基點，基本利率下調至4.75%。數據顯示，今年以來，香港的基準利率已從5.75%下降至4.75%。

我國貨幣政策堅持“以我為主”

也正因聯準會「鷹派」調整，在未來降息節奏方面轉趨謹慎，全球資本市場出現劇烈波動，美債飆升、美股大跌，美元與非美貨幣出現了與此前降息相反的走向。

12月19日早間，美元指數直線拉升，最高來到108.13；非美貨幣集體下跌，離岸人民幣兌美元匯率跌破7.32關口。截至當日17時，離岸人民幣兌美元最新報7.3088，在岸人民幣兌美元匯率報7.2977。

光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華對《華夏時報》記者表示，儘管短期內海外市場政策預期的變化增加了美元波動性，對人民幣造成了一定擾動，但國內已出台一系列宏觀政策將有力推動經濟加速復甦。同時，外貿可望展現持續的韌性，加上人民幣資產估值相對較低，這些因素共同作用下，使得國際收支有望維持平衡，進一步鞏固了人民幣匯率穩定的基礎。

「另外，短期內中美利差確實存在一定程度的波動，但中美兩國的政策方向是『同向』的。從降息幅度來看，未來聯準會的降息力度將高於國內，中美利差有望逐步收窄。

那麼，在此時點聯準會降息是否會影響我國央行後續的貨幣政策？

12月，中央政治局會議和中央經濟工作會議將貨幣政策基調從“穩健”調整為“適度寬鬆”，為近14年以來首次調整，釋放了逆週期調節力度顯著加大的信號。另外，中央經濟工作會議明確要求「適時降準降息」。

王青認為，這主要是對明年貨幣政策操作要求，至於具體降準降息時點，將根據經濟情勢靈活確定，與包括聯準會在內的海外央行貨幣政策操作關聯不大。

「當前中美兩國經濟基本面差異很大，我國貨幣政策堅持'以我為主'，由此儘管近期中美兩國貨幣政策週期從分化轉向趨同，但我國央行跟進美聯儲降息的概率不大。

值得注意的是，在12月20日公佈的今年最後一期貸款市場報價利率上，1年期和5年期以上LPR均未調整。其中，1年期LPR為3.1%，5年以上LPR為3.6%。

曾剛也表示，我國的貨幣政策並非跟隨聯準會利率調整步伐調整，而是基於國內自身需求來決定。中央經濟工作會議及政治局會議已明確指出，我國將實施適度寬鬆的貨幣政策，並加強調節力道。在此背景下，根據實體經濟的需要，未來我國降準降息的可能性是存在的。

前海開源基金首席經濟學家楊德龍認為，聯準會降息為我國央行打開了降準降息空間，預計後續我國央行有可能會透過降息降準的方式繼續支持經濟復甦，從而有利於提振A股市場的表現。

談到降準降息幅度，展望2025年，王青表示，在適度寬鬆的貨幣政策基調下，央行將繼續實施有力度的降息，政策利率可望下調0.5個百分點，顯著高於今年0.3個百分點的降幅，屆時將引導LPR報價跟進下調；另外，明年支農支小再貸款、科技創新及技術改造再貸款及保障性房屋再貸款等各類結構性貨幣政策工具利率也會適時下調，切實加大對國民經濟重點領域及薄弱環節的支持力度，推動企業和居民融資成本全面下行。

「不排除2025年透過較大幅度引導5年期以上LPR報價下行等方式，繼續對居民房貸實施較大力度定向降息的可能。這是促進房地產市場止跌回穩的關鍵一招。」王青補充道，在「以我為主」的原則下，明年聯準會降息步伐調整或人民幣匯率波動等因素，都不會實質影響央行適度寬鬆的貨幣政策取向。

招聯首席研究員董希淼在《華夏時報》記者採訪時分析道，2025年適度寬鬆的貨幣政策可在三個方面持續發力，更具前瞻性、有效性、針對性。

「一是要加大逆週期和跨週期調節力度，超常規地進行預調，讓政策調整走在市場曲線之前，助力宏觀經濟熨平週期波動和外在衝擊，彰顯前瞻性；二是繼續降準降息，2025年可降準0.5個百分點，下調政策利率50個基點，引導LPR下降25個基點，從而在總量上保障流動性更充裕，在價格上適度降低成本，增強有效性；三是運用好存量結構性貨幣政策工具，在必要時創設新的工具，豐富工具箱中的'十八般武藝'，引導和支持金融機構做好'五篇大文章'，特別是加大對科技創新、綠色發展、消費金融等支持，體現針對性。董希淼如是說。

來源: 新浪財經