當下市場聚焦：

海內外市場「波動率」或均將面臨新一輪上行壓力

美國經濟一旦確認“硬著陸”，將可能導緻美債違約風險

銀行與主權債務的緊密聯繫（Doom loop），隨著不良率快速攀升亦導致歐洲邊緣國陸續出現違約的「連鎖反應」。以希臘政府為例，投資者看到評級調降後，拋售其主權債，由此催生了「國債收益率飆升→償債負擔更大→財政整頓以滿足監管標準→經濟進一步衰退→政府最終破產」的循環。

如何推演美國聯邦政府可能面臨的債務困境甚至危機？

美元信用一旦削弱，將明顯降低全球持有美元需求，讓美債違約風險進一步抬升。這意味著，美國政府將面臨著難以正常完成“還本付息”，屆時，美聯儲將不得不重啟擴表以承接政府債務的再融資需求——即美債出現“技術性違約”。

風格及產業配置：維持「大盤價值防禦」策略

風險提示

由於中東地緣政治風險(以色列開始在黎巴嫩境內發動地面襲擊)與利比亞恢復供應的前景相互影響，油價在第四季初企穩。

12月布蘭特原油價格週一小幅上漲，接近每桶72美元，WTI原油價格超過每桶68美元。以色列軍方表示，已經開始對黎巴嫩南部的真主黨目標進行有針對性的攻擊。知情人士透露，在兩個敵對政府達成妥協後，利比亞正準備恢復生產。

上個季度，全球原油基準價格暴跌近17%，今年以來的跌幅更低。對歐佩克+將履行恢復生產計畫的預期，對價格構成了壓力。

歐佩克+將於週三舉行線上監測會議，因為該聯盟準備增加產量。俄羅斯副總理諾瓦克(Alexander Novak)上週表示，歐佩克將於12月開始恢復供應，目前沒有討論任何新的提案。

自從以色列在上週五殺死了伊朗支持的黎巴嫩真主黨領導人以來，以色列一直在加強對黎巴嫩真主黨的攻擊。到目前為止，油價尚未對衝突升級做出反應，中東地區的原油產量基本上沒有受到敵對行動的影響。

來源: 智通財經

投資建議

來源：華福證券

隨著聯準會「大轉向」開啟首降，全球寬鬆大潮聲勢日漸壯大。

在過去的一個月，聯準會大力降息50個基點，歐洲央行、加拿大央行、印尼央行、南非央行降息25個基點；英國央行、日本央行、澳洲央行等「按兵不動」；通膨壓力下俄羅央行意外加息100個基點，巴西央行小幅升息25個基點。

資料來源：各央行官網、21世紀經濟通報

為加大貨幣政策逆週期調節力度，支持經濟穩定成長，中國人民銀行決定從9月27日起，公開市場7天期逆回購操作利率由此前的1.70%調整為1.50%，同時下調金融機構存款準備率0.5個百分點（不含已執行5%存款準備率的金融機構），此下修後，金融機構加權平均存款準備率約6.6%。

整體而言，在聯準會大力降息後，已開發和新興市場央行的貨幣政策也有了更大空間，可以視經濟發展動態採取更靈活的貨幣政策，應對經濟壓力，而無需過度擔憂外部均衡情況。隨著聯準會「大轉向」奏響寬鬆衝鋒號，降息大潮正「漸入佳境」。

聯準會「預防式」大力降息

隨著聯準會政策重心從抗通膨轉向穩健就業，一度很「糾結」的聯準會最終還是選擇了大力降息。 9月18日，聯準會宣布降息50個基點，將聯邦基金利率目標區間從5.25%～5.5%降至4.75%～5%。上一次聯準會降息還要追溯到2020年3月新冠疫情爆發初期，兩次降息已經相隔四年多。

資料來源：聯準會、21世紀經濟報道

昔日通膨誤判的教訓還歷歷在目，升息曾姍姍來遲，降息不能再度遲緩，此次聯準會大力降息50個基點可謂是情理之中。

在通膨風險趨弱、勞動市場下行風險增加之際，聯準會選擇貨幣政策「大轉向」來提振勞動市場，不想讓軟著陸泡湯是關鍵原因。聯準會主席鮑威爾表示，通膨水準已更接近目標，通膨的上行風險已減弱，而勞動市場的下行風險則有所上升。

整體而言，聯準會希望實現雙重使命。鮑威爾強調，聯準會正在努力，「在恢復價格穩定的同時，又不會出現失業率痛苦上升的情況，這種情況有時會伴隨著通貨緊縮而出現。」投資者應將聯準會降息50個基點視為其「堅定承諾」實現目標的信號。

這次降息後貨幣政策仍偏緊，聯準會此次降息更多是為了讓貨幣政策脫離高度限制性水準。雖然聯準會降息50個基點，但預計至少在2025年的一段時間內，利率仍將處於限制性區域。聯準會仍然認為通膨要到2026年才能回到2%的目標水準。 2024年核心PCE通膨率中位數從2.8%降至2.6%，2025年核心PCE通膨率中位數從2.3%降至2.2%，2026年核心PCE通膨率中位數維持在2.0%。

儘管經濟成長放緩，但聯準會仍描繪了一幅「軟著陸」畫卷。 2024年美國GDP成長預期從2.1%下調至2%，未來三年的成長速度都將維持在這一水平，長期成長率維持在1.8%不變；今年的失業率預期從4%上調至4.4% ，未來三年分別為4.4%、4.3%及4.2%。

對於經濟前景，鮑威爾明確表示，美國經濟目前沒有衰退的跡象，也不認為經濟衰退即將到來。聯準會現在越來越相信，在調整政策利率的同時，就業市場的強勁勢頭可以維持下去。經濟活動繼續以「穩健的速度」擴張，預計今年下半年的成長速度將與上半年相似。美國經濟狀況良好，降息50個基點旨在維持這種狀況。

從官方的非正式預測來看，50個基點的降息或許不會成為常態。備受關注的利率點陣圖顯示，19位政策制定者對2024年末聯準會利率預期的中位數落在4.25%至4.5%之間。這意味著，他們整體認為到年底還會在目前的基礎上再累積降息50個基點，每次25個基點。

不確定性仍是未來貨幣政策基調。當被問及聯準會下一次的行動時，鮑威爾表示，在風險平衡的考慮下，這次聯準會選擇將利率下調50個基點，但未來並沒有設定任何固定的利率路徑，將逐次召開會議來做出決策。 “所有人都不應當認為降息50個基點是新的趨勢，不應該僅僅基於這一次的降息就得出這樣的結論。換句話說，不要押注接下來降息50個基點。”

對於備受關注的中性利率，鮑威爾稱他也不知道具體水平在哪裡，但應該比疫情前高得多。聯準會點陣圖顯示，2025年末利率將落在3.25%至3.5%之間，這意味著明年將累計降息100個基點。 2026年將降息50個基點，長期利率維持在2.75%至3%之間。

經濟壓力下歐洲央行再度降息

今年6月歐洲央行開啟降息週期，成為加拿大央行之後第二個降息的G7央行。在7月「按兵不動」後，9月歐洲央行再度降息。

9月12日，歐洲央行公佈利率決議，將存款機制利率下調25個基點，主要再融資利率和邊際貸款利率下調60個基點，非對稱降息旨在透過調整存貸款利差確保縮表時市場狀況可控。此次降息後，主要再融資利率、邊際貸款利率及存款機制利率分別為3.65%、3.90%及3.50%。

資料來源：歐洲央行、21世紀經濟通報

在歐洲央行再度降息背後，疲軟的經濟是關鍵原因。 9月6日，歐盟統計局數據顯示，第二季歐元區GDP終值季增0.2%，低於初值0.3%；年增0.6%，符合預期。受製造業拖累，德國第二季GDP下滑，這也是歐元區經濟疲軟的關鍵原因。

歐洲央行已經下調了經濟成長預期，目前預計今年歐元區GDP將成長0.8%，低於三個月前預期的0.9%；預計2025年GDP成長率為1.3%，此前為1.4%；預計2026年GDP增速為1.5%，此前為1.6%。

通膨前景方面，歐洲央行預計，今年整體通膨率為2.5%，明年為2.2%，與6月預測持平，但高於歐洲央行2%的目標。由於服務業通膨居高不下，未來兩年核心通膨預期被上調，歐洲央行預計今年核心CPI增速為2.9%，此前預計為2.8%；2025年核心CPI增速為2.3%，此前預計為2.2% 。

由於經濟逆風持續，接下來歐洲央行大概率會在10月繼續降息。 9月30日，歐洲央行行長拉加德亮相新一屆歐洲議會，出席經濟和貨幣事務委員會聽證會，她明確表示，歐元區的政策制定者們對能夠控制通膨變得“更加樂觀”，這種情緒會反映在下一次的貨幣政策會議中。

通膨壓力下英國央行“按兵不動”

儘管歐洲央行、聯準會等紛紛降息，但英國央行暫時採取了間歇式降息策略。

9月19日，英國央行貨幣政策委員會（MPC）以8票贊成、1票反對的投票結果決定將利率維持在5%，這項謹慎的行動與聯準會降息50個基點的決定形成了鮮明對比。同時，英國央行宣布維持每年減持1,000億英鎊政府公債的縮表速度。

資料來源：英國央行、21世紀經濟通報

儘管英國央行先於聯準會降息，但節奏明顯慢得多，8月初英國央行下調基準利率25個基點至5%，但如今已被單次降息50個基點的聯準會赶超。

頑固通膨是關鍵原因。 9月18日，英國國家統計局公佈的數據顯示，8月CPI年增2.2%，與7月持平；核心通膨年增3.6%，高於7月的3.3%；英國央行密切關注的服務業通膨8月升至5.6%，高於7月的5.2%。

英國央行行長貝利表示，他對利率進一步下降持“樂觀態度”，但英國央行首先需要看到更多物價壓力降溫的證據。英國央行稱，到年底通膨率可能升至2.5%左右，低於上月預測的2.75%左右，主要是因為油價下跌。經濟方面，英國央行預計第三季經濟成長將放緩至0.3%，略低於8月預測的0.4%。

儘管短期“按兵不動”，但未來英國央行仍將繼續降息。貝利也表示，英國央行應該能夠逐步降低利率，這條路徑將取決於物價壓力是否持續緩解。 “保持低通膨至關重要，所以我們需要謹慎，不要過快或過大幅度降息。”

貨幣政策分化難掩寬鬆主基調

在降息的主基調下，各大央行並非鐵板一塊，另類的日本央行處於貨幣政策正常化的觀望階段。

9月20日，日本央行維持利率不變，但暗示未來會升息。日本國內經濟狀況正在改善，這有助於繼續推動政策正常化，退出多年來非常規的貨幣刺激政策。

日本央行總裁植田和男在記者會上稱，貨幣政策決定將取決於當下的經濟、物價和金融發展。日本的實際利率仍然極低，如果經濟和物價預期達到，日本央行將提高利率。

不過，10月日本央行不太可能升息。植田和男強調，如果數據允許，日本央行將再次調高基準利率，但現在不會急於這麼做。 “在製定政策時，日本央行需要仔細評估國內外金融和資本市場的發展，以及這些發展背後的海外經濟形勢等因素，我們有足夠的時間。”

在各大央行貨幣政策有些許分化背後，轉向寬鬆仍是當中的主基調，降息大潮才剛開始。聯準會大力降息已經打開了全球寬鬆空間，多數央行降息只是或早或晚的問題。

在聯準會「大轉向」後，南非央行也將回購利率下調25個基點至8%，科威特央行降息25個基點至4%，巴林央行下調隔夜存款利率50個基點至5.5%，阿聯酋央行下調隔夜存款利率50個基點至4.9%，卡達央行調降存款利率55個基點至5.2%。

甚至在聯準會降息前，由於已預期到聯準會採取降息行動，印尼央行在9月18日已經出人意料地宣布將基準利率下調25個基點至6%，這也是2021年2月以來印尼央行的首次降息。印尼央行指出，投資人現在預計聯準會降息的速度將快於今年稍早的預期，這應該會支撐印尼盾。

亞洲通膨率上升幅度低於世界其他地區，在目前尚未降息的非美央行中，許多都位於亞洲地區。而隨著聯準會降息後潛在的貨幣貶值風險緩解，更多亞洲的央行將會有更多動力加入降息陣營。摩根大通預計，印度央行預計在10月降息，韓國央行和泰國央行也可能在年底前採取行動。

展望未來，美國經濟下行壓力將逐漸加大，聯準會將持續降息，全球流動性環境和融資條件將進一步改善。隨著聯準會大幅降息吹響寬鬆衝鋒號，本輪全球降息大潮聲勢將愈發壯大。

來源: 網易財經

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來源：民生證券