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對聯準會來說,歸根究底是要決定哪一種風險更大——如果降息50個基點,將重燃通膨壓力,如果僅僅降息25個基點,可能導致經濟衰退。
北京時間9月19日凌晨02:00,聯準會將公佈最新議息決議,市場預期聯準會將正式結束長達數年的緊縮貨幣政策,但對於此次降息幅度仍未形成較一致的共識。
隨著勞動市場放緩的跡像出現,通膨率下降至聯準會2%的目標,市場已傾向定價聯準會降息50個基點。但考慮到美國經濟基本面因素,聯準會以25個基點的步伐開啟此輪降息週期的可能性依然較高。在利率決議前一天,市場對於聯準會究竟會採取什麼行動仍然充滿爭議。
最新CME「聯準會觀察」顯示,9月降息25個基點的機率37.0%,降息50個基點的機率為63.0%。
本週稍早公佈的零售銷售數據緩解了對美國經濟大幅放緩的擔憂。數據顯示,美國8月零售銷售額錄得0.1%,高於預期的下降0.2%,暗示美國經濟在第三季大部分時間仍維持穩固基礎。
Global X投資策略主管 Scott Helfstein說,在美國8月零售銷售優於預期後,聯準會很可能會注意到消費者的持續強勁。近幾個月來,零售額成長略低於長期平均水平,但仍以溫和的速度成長。
美國8月未季調消費者物價指數年率為2.5%,連續第五個月下降,創下自2021年2月以來的最低水平,低於市場預期的2.6%。分析師指出,儘管整體CPI年率的下降為市場帶來了一絲樂觀情緒,但核心CPI的穩定表現仍讓市場對通膨前景保持警惕。特別是核心CPI月率的上升至0.3%,這數據高於預期,可能會增加市場對於頑固通膨的擔憂。
美國8月新增非農業就業人數14.2萬人,小幅不如預期,但較7月數據有改善;失業率降至4.2%,符合預期,為連續四個月上升以來首次下降,前值為4.3% 。
此外,6月非農業新增就業人數從17.9萬人修正至11.8萬人;7月非農新增就業人數從11.4萬人修正至8.9萬人;修正後,6月及7月新增就業人數合計較修正前低8.6萬人。有分析認為,非農業數據的修正可能與小型企業的恢復速度有關,小型企業對經濟狀況變化更為敏感,可能在經濟擴張時期崗位增加更快,在經濟衰退期間或衰退風險增加時,崗位減少也更快。
本週一,交易員加大了對聯準會將在本週降息50個基點的押注。一位策略師表示,更大幅度降息對外界對聯準會看法的影響,可能大於對經濟本身的影響。因為投資人可能認為,聯準會對經濟衰退的擔憂程度,比先前暗示的要高。
根據業界總結的數據顯示,投資人用來押注本週聯準會議息會議的10月聯邦基金期貨未平倉合約數量,已躍升至自該衍生品1988年推出以來的最極端水準。而這些新的押注大多押注在聯準會本月將降息50個基點、
有「新聯準會通訊社」之稱的知名財經記者尼克‧蒂米勞斯(Nick Timiraos)撰文稱,聯準會即將降息,但首次降息的幅度仍存疑。聯準會通常傾向於以25個基點的幅度行動,但這次,情況變得複雜。目前聯準會的基準利率為5.25%-5.5%,處於20年來的最高水準。聯準會將在本週三開啟降息,目的是,在通膨壓力降溫的情況下維持穩定的就業市場。
多數華爾街分析師認為,聯準會降息的第一步將更加謹慎。
瑞訊銀行分析師Ipek Ozkardeskaya在報告中表示:「我仍然堅信,由於目前的經濟數據並不令人擔憂,降息25個基點將是最佳選擇。不過,聯準會可能希望避免市場對降息25個基點感到失望,而一些民主黨人要求降息75個基點則火上澆油。
渣打銀行紐約分行全球G10外匯研究、北美宏觀策略主管史蒂夫·英格蘭德(Steve Englander)表示,近期的美國經濟數據並沒有為即將召開的FOMC會議降息50個基點提供令人信服的理由。降息50個基點但決策失誤可能比降息25個基點但決策失誤更糟。下調25個基點的理由是,即將公佈的通膨數據不支持通膨快速接近2%的目標。同時,最近失業率的上升也顯示了經濟令人擔憂的惡化。
信安資產管理公司首席全球策略師西馬·沙阿(Seema Shah)在一份報告中說,雖然可能有人認為聯準會本週會降息50個基點,但歷史表明,更有可能的是降息25個基點。 「自1980年代末以來······降息25個基點已成為常態,50個基點是例外。」她說,只有兩次降息週期的開始幅度超過25個基點:2001年1月互聯網泡沫時期,以及2007年9月次貸危機期間。這兩個時期都很突出,其特點是對嚴重的資產價格泡沫和金融系統性風險的擔憂。
星展銀行表示,市場預計聯準會將進行一系列降息,但激進的市場定價可能失望而歸,最終引發恐慌。經濟學家Taimur Baig表示:「低於3%的通膨率和高於5%的政策利率往往難以共存,因此有必要實施一些貨幣寬鬆政策。但市場反映的降息幅度似乎過大。要讓收益率曲線反映出未來16個月降息幅度超過200個基點的情況,美國經濟必須明顯走弱,通膨必須降至2%以下,而這種情況不太可能發生。 2025年底,聯準會將降息150個基點,本週將降息25個基點。
「新債王」、雙線資本執行長 Jeffrey Gundlach)則認為,在當前經濟放緩的情況下,聯準會需要迅速放寬政策,本週將降息50個基點。岡德拉克說:「從油價、更廣泛的物價以及即將到來的裁員來看,我們很有可能面臨通貨緊縮的局面,這可能會導致工資零增長。因此,我認為聯準會遠遠落後於曲線,應該行動起來了。
西馬·沙阿表示,對聯準會來說,歸根究底是要決定哪一種風險更大——如果降息50個基點,將重燃通膨壓力,如果僅僅降息25個基點,可能導致經濟衰退。由於對通膨危機的反應太慢而受到批評,聯準會可能會對經濟衰退的風險採取被動反應,而不是積極主動的態度。
橋水基金創辦人雷·達利歐(Ray Dalio)表示,聯準會必須將利率保持在足夠高的水平,以滿足債權人的需求,即他們將獲得真正的回報,同時不會讓利率過高,讓債務人有麻煩。 「(對於降息幅度)是25個基點還是50個基點,如果從整體上看,25個基點將是正確的;如果從更糟糕、影響更廣的抵押貸款情況來看,那麼降息幅度可能是50個基點。他表示,政策制定者需要將實際利率維持在低位,以便能夠償還不斷增加的債務。
高盛向降息50基點的預期「唱反調」:定價過於激進,預期可能落空。
聯準會決議前夕,受「聯準會通訊社」等多家主流財經媒體的觀點提振,掉期市場定價降息50基點的機率現已大幅躍升超過50%。
但高盛FICC交易員Borislav Vladimirov卻發出警告稱,市場有預期落空的風險。
Vladimirov指出,從當前資產表現來看,9月期間,黃金、美國長債和日圓的表現優於其他資產,而日經指數、能源和歐洲斯托克50指數則出現虧損。而這種市場表現通常和美國及全球經濟成長疲軟相伴出現,在此情況下市場會普遍預期央行放寬貨幣政策,從而進行「量化寬鬆(QE)交易」。
也就是說,目前的市場定價較為激進,除非全球經濟出現新的大規模衰退或危機,促使聯準會採取新的QE政策,否則市場預期一定會落空,進而會對市場情緒和資產價格產生負面影響。
後續來看,即使聯準會實施了更大幅度的50基點降息,在經濟狀況沒有明顯改善的情況下,後續的降息步伐也可能慢於市場預期。
如果聯準會被市場認為行動放緩,金融條件指數(FCI)會重新收緊,導致油價走低、通膨預期下行,從而可能對實際利率造成上行壓力,並推升美元走強。
因此,報告指出,不應將最初50點的降息視為賣出波動率或做多套利的綠燈,因為在這種宏觀情況下,發生數據或政策意外的風險很高。
不過,Vladimirov指出同時指出,短期內風險不大。如果聯準會在周三決定如期降息50個基點,受風險情緒的提振,風險資產可能會在未來5-10個交易日進一步反彈。
報告指出,考慮到本次會議美聯儲將公佈最新的2025年利率走勢“點陣圖”,市場將尋求美聯儲關於未來降息步伐和範圍的更明確指引,這也會在一定程度上影響9月的市場表現。
在聯準會6月公佈的「點陣圖」中,2025年政策利率的預測區間中位數從3月的3.75%上調至4.15%。報告稱,如果此次公佈的「點陣圖」顯示,政策利率預測中位數再度回到3月時的水平或更低,這將意味著聯準會的貨幣政策立場更偏鴿派。
2024年9月13日,全國人大常委會會議表決通過了實施漸進式延遲法定退休年齡的決定。根據決定,從2025年1月1日起,我國將用15年時間,逐步將男職工的法定退休年齡從原60歲延遲到63歲,將女職工的法定退休年齡從原50歲、55歲,分別延遲到55歲、58歲。
延遲退休改革適應人口發展新常態
這次漸進式延遲退休政策改革是自1951年確定法定退休年齡以來的首次調整,為適應我國人口發展新形勢,充分開發利用人力資源,主要調整有三個面向:一是逐步延遲法定退休年齡,二是逐步提高最低繳費年限,三是實施彈性退休制度。本改革採取漸進式延遲退休和彈性退休相結合的方式,在統一實施延遲退休基礎上,允許職工達到最低繳費年限後可以自願選擇彈性提前退休,也可以在單位與職工協商一致的前提下彈性延遲退休,有助於滿足勞工工作生活安排的多元需求。
實施積極因應人口老化國家策略
過去70多年來,我國經濟社會和人口結構已經發生重大變化。 2023年我國65歲以上的老年人口佔比達15.4%,已步入中度老化社會,未來我國勞動年齡人口數量面臨持續下降壓力。本次對法定退休年齡進行調整有利於更好適應人口發展新常態、提高人力資源利用率、增加勞動力有效供給。本次改革採取漸進的方式並以較小的幅度推進可以減輕對於臨近退休人群的影響,配套辦法還包括健全養老保險激勵機制、實施就業優先戰略、保障超過法定退休年齡勞動者基本權益、健全養老托育服務體係等。
全面推動多層次養老保障體系建設
目前我國已初步建立起包含基本養老保險、企業(職業)年金以及個人退休金在內的「三支柱」養老保障體系,作為第一支柱的基本養老保險是體系核心。在過去數十年裡,基本養老保險資金規模持續成長。截至2022年底,我國基本養老保險累計結餘接近7萬億元,其中城鎮職工基本養老保險累計結餘5.7萬億元,城鄉居民基本養老保險累計結餘1.3萬億元,兩者合計占我國2022年GDP比重約為5.8%。最新數據顯示,截至2024年7月份,全國參加城鎮職工基本養老保險的人數達到53035萬人,參加城鄉居民基本養老保險的人數達到54239萬人,基本養老保險為國內最廣大人民群眾老年生活提供了基本保障。第二、三支柱方面,未來可透過提高稅收優惠比例、拓寬稅收優惠範圍以及簡化享受稅收優惠程序,激勵企業和職工更加積極地參與企業年金和個人養老金計劃,從而擴大養老保險制度第二支柱和第三支柱的覆蓋範圍,提高整個社會的養老保障水準。全面推動多層次老年保障體系建設,對於因應人口老化發展趨勢具有重要意義。
風險提示
歷史經驗不代表未來,勞動供需結構性失衡,優化生育政策效果不如預期,技術進步放緩影響生產力等。
雖然眼下人們還無法確定聯準會今晚究竟將降息25個基點還是50個基點,但無論降息幅度如何,聯準會寬鬆週期的開啟,已經是一件板上釘釘之事。而且可以預見的是,這次的寬鬆週期,聯準會邁出的步伐很可能不會小:
LSEG的數據顯示,市場交易員目前預計,到2025年底聯準會將累積降息約250個基點。
那麼,隨著聯準會又一次站在了重大貨幣政策轉向的“十字路口”,從歷史上看,聯準會降息究竟會對股市、債市以及匯市的走勢,產生怎樣的影響呢?
對此,多組歷史統計顯示,在聯準會正式啟動降息週期後,美元、美債和美元的表現可能主要取決於一個因素:美國經濟的健康狀況。
Evercore ISI回溯至1970年的行情統計就顯示,如果美國經濟遭遇衰退期,標普500指數在寬鬆週期首次降息後的六個月內平均會下跌4%。相較之下,當聯準會在非衰退時期降息時,標普500指數在六個月內則能平均上漲14%。
Truist Advisory Services聯席首席投資官Keith Lerner表示,“如果經濟陷入衰退,降息的支撐作用,將不足以抵消企業利潤的下滑以及高度的不確定性和市場信心的缺乏。”
此外,在債匯市場方面,美債在處於經濟衰退的降息週期中往往表現較好,因為投資人將更渴望避險資產美債所能帶來的安全性。而美元在經濟衰退期間的漲幅往往較小,儘管其表現可能取決於美國經濟與其他國家相比的表現…
通常而言,美國國家經濟研究局(NBER)會負責判斷美國經濟是否陷入衰退,不過其判斷結果會有滯後性。而目前,雖然一些預警指標開始閃爍“紅光”,但經濟學家幾乎還沒有看到美國正在經歷衰退的任何證據。
如果這情況持續下去,對美股目前的反彈將是個好兆頭。
凱投宏觀(Capital Economics)高級市場分析師James Reilly在一份報告中表示,「根據先前的寬鬆週期,我們對聯準會將大幅降息且美國經濟不會出現衰退的預期,與美股能迎來強勁回報的統計表現相吻合。
當然,近幾週人們對經濟前景的擔憂,其實曾導致資產價格大幅波動:美國勞動市場的疲軟跡像一度引發了標普500指數的大幅波動,而對全球經濟成長的擔憂則更是反映在了大宗商品價格的暴跌中—布蘭特原油的交易價格目前已接近2021年底以來的最低水準。
人們對於美國經濟增速接下來究竟是將僅回落至長期趨勢,還是將凸顯出更嚴重放緩跡象的猜疑,其實也是利率期貨市場近來在降息25個基點或50個基點的預期間「來回橫跳”的主要原因。
下圖顯示了自1987年以來,聯準會歷次寬鬆週期中「首度」降息後標普500指數的表現。該統計將聯準會降息分為了三類,分別是基於利率「正常化」需要下的降息、因市場「恐慌」而進行的降息(如黑色星期一)、以及經濟衰退背景下的降息:
不難看到,經濟狀況對於投資人衡量美股的長期表現很重要。根據Carson Group首席市場策略師Ryan Detrick的研究,在經濟衰退期間進行首次降息的一年後,標普500指數平均下跌了近12%。而作為對比,在非經濟衰退時期,當降息是為了利率「正常化」需要時,降息後一年內美股平均能上漲13%。
道富環球顧問公司首席投資策略師Michael Arone表示,整件事的關鍵在於經濟能否避免衰退。
當然,如果我們不那麼仔細區分經濟衰退與否,從整體來看,標普500指數在首次降息後的一年內平均能上漲6.6%。不過,這可能不算是什麼特別優異的「成績單」──這一表現比1970年以來的年報酬率均值低了約一個百分點。
在具體板塊方面,標普500指數11大類股中,必需消費品和非必需消費品行業在降息後一年的平均表現最好——漲幅能達到14%左右,緊隨其後的事醫療保健行業(12%)和科技業(近8%)。
被視為對經濟好轉跡象高度敏感的小型股也往往表現出色——羅素2000指數在首度降息後的一年內平均上漲了7.4%。
當聯準會降息週期開始時,美債一直是頗受投資人青睞的投資選項之一。不過目前,美國公債在降息前其實已經出現了大幅反彈,這令一些投資者認為,除非經濟出現衰退,否則美債多頭已不太可能進一步大幅擴大勝果。
眾所周知,國債殖利率與債券價格走勢成反比,當聯準會放寬貨幣政策時,美債殖利率往往會隨利率下降而走低。美債長年身負的避險聲譽,也使其往往在經濟不確定時期成為熱門投資對象。
因而,經濟前景的好壞,對美債走勢的影響也是非常明顯的。花旗策略師發現,彭博美國國債指數在首次降息後12個月的報酬率中位數能達到6.9%,但在經濟實現「軟著陸」的情況下只有2.3%。
花旗宏觀和資產配置策略全球主管Dirk Willer表示,如果沒有出現所謂的經濟硬著陸——迫使聯準會比預期更進一步大幅降息,那麼美債的進一步漲幅可能就將不是那麼肯定了。 Willer指出,“如果經濟遭遇硬著陸,會有很多資金湧入債市。而如果是軟著陸,情況就真的有點不太明朗了。”
而除了經濟表現外,儘早買進可能也是關鍵。 CreditSights的數據顯示,在過去10次降息週期中,10年期美債殖利率在首次降息後的一個月平均下跌了9個基點,而在首次降息後的一年後則將攀升59個基點— —因為投資者此時已開始為經濟復甦進行定價了。
聯準會降息會如何影響美元?從歷史來看,美國經濟和其他央行的行動,是決定美元在聯準會寬鬆週期如何反應的兩大重要因素。
先來看經濟因素。經濟衰退往往需要聯準會實施更大幅度的降息,而利率下降會削弱美元對尋求收益的投資者的吸引力。
高盛對過去10次聯準會降息週期的分析顯示,在經濟未陷入衰退的情況下,首次降息一年後美元兌一籃子貿易加權貨幣的匯率中位數上漲了7.7%。相較之下,當美國經濟處於衰退期時,美元在同一時期的漲幅則僅為1.8%。
同時,根據高盛的另一項分析,當美國與多家非美央行同時降息時,美元的表現往往優於其他貨幣。而當聯準會與相對較少的非美銀行同時降息時,美元往往表現較弱。
目前,歐洲央行、英國央行和瑞士央行等全球主要央行也都在降息。衡量美元兌一籃子貨幣強弱的ICE美元指數自6月下旬以來已持續走弱,但在過去三年仍上漲了約9%。
蒙特利爾銀行財富管理公司首席投資官Yung-Yu Ma表示,“美國的經濟增長仍然比大多數國家要好一點。即使美元(過去幾年)大幅走強,我們也不會預期美元會出現明顯走軟。”
法國巴黎銀行分析師對此並不認為。該行表示,如果美國經濟成長乏力,這種情況可能會改變。 “我們認為,在潛在的衰退風險下,美聯儲可能會比其他央行降息更多,從而進一步削弱(美元的)收益率優勢,使美元變得脆弱。”
美東時間週二,知情人士透露,在當下油價相對低迷之際,拜登政府將購買高達600萬桶石油,以補充戰略石油儲備。如果完成購買,這將創下2022年歷史性出售後的最大一次庫存補充規模。
消息人士稱,美國政府最早將於當地時間週三宣布購買石油計劃,交付地點為路易斯安那州喬克托灣(Bayou Choctaw)。喬克托灣是路易斯安那州和德州沿岸四個重要的戰略石油儲備地點之一。
消息人士稱,美國將從多家能源公司購買石油,並在2025年初交付。
目前相對較低的原油價格可能是美國能源部加大購買規模的原因之一。目前,國際原油價格相對低迷,WTI原油價格跌至69.95美元/桶,已遠低於美國能源部定下的每桶79.99美元的目標價。
2022年,由於俄烏衝突導致油價一度飆升,WTI原油價格一度飆升至118.87美元/桶,美國汽油價格一度升至每加侖5美元以上,美國總統拜登因此宣布了創紀錄的1.8億桶戰略石油儲備出售計劃,這是美國史上規模最大的石油儲備出售。根據美國能源部數據,當時的平均出售價格為95美元/桶。
而如今,隨著全球石油需求回落,國際油價已明顯降溫。截至發稿,WTI原油價格已跌至70美元/桶以下,過去一年累計下跌23.1%。
美國能源部表示,自2022年的大規模出售以來,政府迄今已回購了5,000多萬桶石油。
雖然目前國際油價低於目標回購價格,但中東衝突和其他因素可能會迅速推高油價。今年4月,由於油價暫時上漲,美國取消了石油戰略儲備購買的計畫。
美國目前的石油儲量為3.8億桶,接近40年來的最低點,其中大部分是含硫原油,也就是許多美國煉油廠用來處理的石油。 2009年,美國持有的戰略石油儲量最多曾經接近7.27億桶。
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