13年來首次連續降息，歐洲央行為何按下「加速鍵」？

John Adams

央行

摘要:

隨著經濟逆風蓋過通膨擔憂，歐洲央行從「間歇性降息」轉向了「連續降息」。

當地時間10月17日，歐洲央行降息25個基點，存款便利利率降至3.25%，主要再融資利率降至3.4%，邊際貸款利率降至3.65%，10月23日起生效。這是歐洲央行今年第三次降息，也是13年來首次連續降息。

在利率決議後的記者會上，歐洲央行總裁拉加德表示，降息25個基點是全體一致通過的，歐元區經濟表現低於預期，新數據顯示經濟成長進一步放緩。通膨下降進程順利，所有指標均呈現下降趨勢。

歐元區通膨越來越受控，同時經濟前景正在惡化，這意味著12月繼續降息幾無懸念。雖然拉加德沒有對未來的行動做出任何暗示，但部分歐洲央行官員已經表示，除非歐元區經濟或通膨數據在未來幾週出現反轉，否則歐洲央行很可能在12月進行第四次降息。

從種種跡象來看，歐洲央行的降息之路正按下「加速鍵」。

歐洲央行為何連續降息？

事實上，歐洲央行決策者原本預計10月不需要降息，但後續的經濟數據迫使他們改變了想法。通膨率自2021年以來首次降至2%以下，私部門活動趨弱，迄今頗具韌性的就業市場出現裂痕之後，歐洲央行選擇了13年來首次連續降息。

具體來看，10月17日，歐盟統計局公佈的數據顯示，歐元區9月調和CPI年增1.7%，低於預期的1.8%；9月核心調和CPI年增2.7%，符合預期。此外，歐元區9月製造業PMI終值僅45.0，服務業PMI終值為51.4。歐洲經濟「火車頭」德國的表現更加糟糕，9月製造業PMI終值僅值40.6，服務業PMI終值為50.6。

中國銀行研究院高級研究員趙雪情對21世紀經濟報道記者表示，歷史上，歐洲央行連續降息並不多見，上一輪頻繁降息操作可以追溯至歐債危機後。本輪歐洲央行連續降息，基本上符合市場預期，與歐債危機後所面臨的情形有所不同，主要源自於兩方面因素。

一是歐元區經濟前景趨於下行。目前，歐元區私人消費成長動能進一步放緩，家庭儲蓄率由2022年的12.6%進一步上升到15%以上，9月消費者信心指數處於-12.9水準。投資活動偏弱，10月Sentix投資者信心指數從年內高點0.3降至-13.8。外部環境複雜嚴峻，地緣政治衝突負面外溢效應仍延續，對歐元區貿易、投資成長帶來較大不確定性。歐盟委員會預測，2024年歐元區實質GDP成長率將為0.8%，處於成長週期底部。

二是通膨處於下行通道，整體進展符合預期。儘管服務通膨仍相對頑固，但能源價格大幅下降，帶動歐元區通膨水準及各分項指標整體下移。 9月歐元區調和CPI年增1.7%，較上季萎縮0.1%，為歐洲央行連續降息開啟窗口。此外，9月聯準會開啟降息週期，特別是首輪操作大幅降息50個基點，進一步降低了對歐洲央行的掣肘，提高了其連續降息的貨幣政策自主性。

未來的通膨風險並未完全消除。趙雪情提醒，歐元區通膨仍存在反覆風險，歐洲央行連續降息，但仍需要政策利率維持一定的限制性水準。目前，歐元區薪資成長具有粘性，地緣政治衝突下大宗商品特別是能源價格走勢存在不確定性，可能助推通膨階段性上行。

政策重心轉向穩健經濟

歐元區通膨壓力已大幅減輕，雖然抗通膨之戰尚未取得勝利，服務業壓力指標仍徘徊在4%附近，但最艱難的時候已經過去。

拉加德表示，歐洲央行仍認為通膨面臨雙重風險：高於預期的薪資和地緣政治緊張局勢帶來上行風險，而經濟需求減弱則帶來下行風險。整體而言，通膨面臨的下行風險大於上行風險。

一些歐洲央行官員表示，通膨率可能會在2025年第一季或第二季達到目標，明顯早於歐洲央行最新預測所顯示的時點，為進一步放鬆貨幣政策打開了大門。

這標誌著歐洲央行的工作重點從降低通膨轉向保護經濟成長。 Moneyfarm首席投資長Richard Flax表示，歐洲央行9月降息後，10月再次降息，顯示歐洲央行現在專注於重新點燃經濟成長，而不是「馴服」通膨。 “這是13年來歐洲央行首次連續降息，突顯了歐洲央行對經濟成長緩慢的嚴重擔憂，尤其是在德國。”

雖然拉加德重申，經濟成長面臨的風險仍偏下行，但她表示，經濟衰退不太可能，目前並沒有看到歐元區經濟陷入衰退的證據，預計能夠實現「軟著陸」。同時，對於政策制定者來說，現在歐元區利率毫無疑問地處於限制性狀態，實現通膨政策目標的時間點有所提前，但顯然不是現在。

面對重重風險，接下來歐洲央行仍將偏謹慎。瑞士百達財富管理高級經濟學家高碧雅（Nadia Gharbi）對記者表示，歐洲央行保持謹慎，並未對下一步行動提供明確指引，拉加德強調歐洲央行將保持「依賴數據，並採取逐次會議的方式」。貨幣政策聲明中的措辭基本上沒有變化，特別是關於保持貨幣政策「足夠限制性」的陳述沒有改變。

趙雪情分析稱，歐洲央行會保持相對謹慎，貨幣政策決策依賴更多的數據。相較於以往，目前貨幣政策面臨許多新挑戰，疫情、地緣政治衝突、氣候變遷等非典型經濟問題對經濟發展、物價穩定產生深刻而長遠的影響。在高度不確定和巨大衝擊餘波下，央行貨幣政策考量增多，決策變得更加複雜困難。關於通膨前景、風險平衡的預測面臨考驗，央行決策不得不更加依賴數據，貨幣政策調整可能落後於曲線，與市場預期偏離。

降息之路按下“加速鍵”

在最新利率決議後，雖然拉加德沒有對未來的行動做出任何暗示，但貨幣市場押注歐洲央行在今年最後一次會議上降息50個基點的可能性為20%，並幾乎完全消化了到4月的每一次會議均降息25個基點的情境。

接下來歐洲央行大概率將「加速降息」。高碧雅表示，儘管拉加德沒有做出任何承諾，但她並未排除加快降息的可能性，並強調了未來幾週數據的重要性，12月的重點將是預測的修訂。接下來歐洲央行預計將在每次會議上降息25個基點，直到2025年6月，將存款利率降至2.0%，並有傾向更低終端利率的風險。

瑞銀全球財富管理首席歐元區經濟學家Dean Turner預計，歐洲央行將在12月會議上降息25個基點，將主要利率降至3%，此後直到明年6月，每次會議都將降息。此外，對投資者而言，投資級固定收益提供了獲得更高收益率的誘人機會。歐洲中小型股具有吸引力，應該會從降息中受益。

主要央行貨幣政策預期不斷跟隨經濟數據跳動，在近期歐洲央行轉鴿、聯準會轉鷹背景下，接下來歐洲央行降息力度或比聯準會更大。

儘管歐元區經濟疲軟許多，但交易員押注歐洲央行將在2025年9月前將基準利率下調約140個基點，幾乎與對聯準會的降幅預期相同。這與兩個地區截然不同的經濟狀況形成對比，美國經濟第三季成長3%，而歐元區成長0.2%。劍橋大學皇后學院院長Mohamed El-Erian認為，投資人錯誤估計歐洲央行會與聯準會的降息幅度相同，歐洲央行的降息幅度會超過聯準會。

趙雪情對記者分析稱，歐美經濟復甦進程並不同步，致使降息節奏分化，將加劇國際金融市場波動。美元、歐元利率水準與流動性供給小幅分化。美元指數整體回落，但考慮到歐洲貨幣相對弱勢，美元指數將在100關鍵點位受到支撐，外匯市場波動性上升，套息交易逐漸逆轉。跨國資本流向發生變化，2024年上半年美國國際資本淨流入3,254.7億美元，年減0.4%，季減34.5%；歐元區證券投資仍面臨淨流出壓力，2024年上半年淨流出814.9億歐元。

文章來源：21世紀經濟報道

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Kevin Du

經濟

近年來，澳洲和紐西蘭兩國政府積極推動太平洋地區的勞動力流動計劃，吸引包括斐濟在內的太平洋島國大量工人。雖然前往「富鄰」務工的確顯著增加斐濟僑匯收入，但勞動力大量外流更加劇這個發展中國家勞動力市場人員短缺，經濟發展受到嚴重限制。此外，因勞動力大量外流而產生的家庭破裂、待遇歧視等社會問題也不容忽視。

經濟發展受到衝擊

過去兩年間，斐濟經歷大規模出境移民潮，平均每年移民出境人數比入境人數多4萬餘人。對這個全國總人口僅約89萬的太平洋島國而言，這是一個值得警惕的趨勢。

這一大規模移民背後的主要驅動力是「富鄰」澳洲和紐西蘭提供頗具吸引力的就業和教育機會。聯合國數據顯示，澳洲和紐西蘭是斐濟公民移居海外的主要目的國，在這兩國的斐濟僑民佔斐濟海外僑民總數60%以上。澳洲和紐西蘭在新冠疫情期間放寬了簽證要求，以解決勞動力短缺問題，並擴大針對太平洋地區的勞動力流動計劃，即太平洋澳洲勞動力流動（PALM)計劃和紐西蘭的季節性雇主（RSE)計劃。兩國推出的上述政策為斐濟人，特別是斐濟年輕人打開了出國尋求發展的大門。

然而，當澳洲和紐西蘭借助來自斐濟等太平洋「窮鄰居」的移民來緩解自身勞動力短缺問題時，斐濟卻在經歷嚴重的勞動力和人才流失。如今，斐濟政府已意識到問題嚴重，正努力解決勞動力流失對本國經濟社會發展的衝擊。

斐濟副總理兼財政部長普拉薩德出席議會會議時說，2022年10月至今年3月，至少7萬斐濟公民移居海外，導致政府稅收、經濟活動、消費能力減少，勞動力短缺狀況加劇。根據他的說法，斐濟已有至少10%的正式勞動力流向澳洲、紐西蘭，建築業、製造業、觀光業、農業……幾乎所有產業都有大量人才流失。

斐濟水務局統計，過去四年約有950名水務技術人員流失；斐濟衛生部數據顯示，光是去年下半年就有417名醫生、護士和專職醫療人員辭職前往國外發展；斐濟教育部數據顯示，去年約900名教師申請短期出國訪學，如期回國教師不足一半…

斐濟副總理兼對外貿易合作和中小企業部長卡米卡米加說：“就勞動力市場而言，我們面臨危機。這是現實，也是一場悲劇。”

社會問題層出不窮

澳洲和紐西蘭兩國政府稱勞動力流動計畫為“三贏”，即勞動者、勞務輸出國和勞務輸入國三方受益，強調相關計畫能夠為太平洋島國工人帶來經濟利益，為其社區和國家帶來僑匯收入，同時也能為澳、新雇主提供彈性的勞動力。

然而，澳新兩國政府對所謂「三贏」過於輕描淡寫，鮮有文獻和權威數據顯示這些計畫除了經濟利益還有其他好處。相反，太平洋島國勞工在勞務輸入國面臨眾多不公平待遇，勞務輸出國也面臨各種關聯就業不穩定的社會問題。

聯合國兒童基金會相關報告顯示，儘管勞動力流動計畫的僑匯收入創造經濟效益，但對這些資金管理不當往往導致家庭支持不足和關係緊張。報告指出，太平洋地區勞務移民家庭的家庭暴力、兒童被忽視和虐待現象增加。報告還揭示了因勞動力流動而產生的社會成本，包括家庭破裂、被剝削、社會孤立以及缺乏對家庭的照顧等。

斐濟婦女、兒童和社會保障部長塔布婭說，統計數據顯示斐濟每六名兒童中就有五人受到家庭虐待或忽視。 “由於勞動力流動，斐濟缺乏父母或監護人看護的兒童大量增加。”

斐濟就業、生產力和勞資關係部長辛格認為，澳、新兩國的太平洋地區勞動力流動計劃不僅導致斐濟勞動力市場專業人員“嚴重短缺”，還引發一些社會問題。 “不幸的是，勞動力輸入國沒有以任何方式幫助我們。”

今年6月，持有PALM簽證的斐濟公民克里斯蒂娜·萊韋拉吉在澳洲因病死亡。她在澳洲的親屬隨後在社交媒體上曝光，指責PALM計劃是“現代奴隸制度”，充滿剝削、霸凌和種族主義。萊韋拉吉之死顯示澳洲移民和勞工體系存在嚴重系統性問題，勞工被視為消耗品，幾乎沒有任何保護或支持措施。

萊韋拉吉的親屬強調，澳洲必須改革勞工簽證制度，為太平洋島國勞動力提供真正的保護，確保他們得到有尊嚴的對待。

措施治標但難治本

斐濟政府已採取措施，以應對本國勞動力市場人員嚴重短缺。一項關鍵措施是把公務員退休年齡從60歲提高到62歲，以留住公部門有經驗的工作人員，填補年輕人移居國外留下的缺口。此外，斐濟政府也正在考慮招募更多外國工人並執行鼓勵僑民回國投資的政策。

然而，分析家認為上述措施只是臨時性解決辦法。勞動力外流反映出斐濟面臨更深層的經濟社會領域挑戰，例如就業前景有限和薪資下降等。斐濟政府必須實施實際有效的政策吸引人才，提供職業技能培訓和發展機會並適當控制勞實輸出規模，才有可能應對這項挑戰。

其次，斐濟政府需要在勞動力流動帶來的短期經濟效益與其產生的社會成本之間權衡。儘管勞動力流動計畫為斐濟帶來一定的技能累積和僑匯收入，但這點好處遠不及由此產生的高昂社會成本，例如在文化、習俗、環境、醫療、教育等領域造成的直接或間接損害。

聯合國相關報告顯示，斐濟已成為澳洲PALM計畫最大的勞動力來源國。截至今年6月，澳洲有6,379名根據PALM計畫入境的斐濟工人。儘管如此，斐濟並未對參加澳新勞動力流動計畫的人數做任何限制。而有類似境遇的南太島國薩摩亞則明確規定每年前往澳新兩國的勞工不能超過6000人。

世界銀行數據顯示，斐濟2023年僑匯收入5.6億美元，較2022年成長20.4%，在斐濟國內生產毛額中佔比為10.2%。加之僑匯受經濟週期影響較小，是較穩定的外匯來源，斐濟政府至今未出台政策限制勞務產出規模，以免對僑匯收入造成直接衝擊。

斐濟就業、生產力和勞資關係部長辛格解釋說：“作為發展中國家，無論我們做什麼，我們都無法阻止我們的人民為家人尋找更好的機會、更綠的牧場、更好的生活。”

來源: 中國金融資訊網

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經濟

根據美國國民經濟研究局（NEBR）對經濟週期的定義以及其給出的經濟頂峰及底部點，1948年以來，美國共經歷了12次經濟衰退。值得注意的是，美國經濟在1970 年代短短的10 年間出現了3 次經濟衰退，甚至經歷了滯脹，而自1980 年代以來，美國經濟出現衰退的時間間隔有所延長。 1983 年至今的40 餘年，美國經濟僅出現了4 次衰退，基本上每輪經濟週期的持續時間約為10 年。什么带动了美国经济的回升？_1

從經濟趨勢及其細分項的變化來看，二戰以來，美國經濟週期有以下特徵：

第一，帶動美國GDP觸底回升的主要需求來自於居民的消費，消費成長的轉折點不會晚於經濟成長的轉折點出現，或同時，或領先。從歷史數據來看，消費成長的轉折點不會晚於經濟成長的轉折點出現，多數情況下，消費成長通常領先GDP成長率。在二戰後的十二輪經濟週期中，其中在1948年、1953年、1973年、1979年、1981年以及2000年6次經濟衰退中，消費成長速度要領先於GDP成長率的變化，而在剩下的6次經濟週期中，消費成長率和GDP成長率是同步變動的。什么带动了美国经济的回升？_2

第二，投資成長的拐點可能領先、落後以及同步於經濟成長的拐點，但過去投資成長率領先GDP增速拐點的情況僅出現過一次。與美國居民消費成長率相對於GDP成長率的明顯領先性不同，美國私人投資成長與經濟成長的關係並不完全確定，投資成長可能領先、同步甚至落後於經濟成長的變化。但從二戰至今的經驗來看，美國私人投資增速在多數情況都是與經濟增速同時觸底回升的，這在過去的十二次經濟衰退中共計出現了七次，而剩下的五輪經濟週期中，投資落後經濟成長回升的情況佔多數。什么带动了美国经济的回升？_3

第三，投資細分項與經濟成長的領先滯後關係有明顯差異，其中，住宅投資要領先經濟週期，而非住宅投資及其子項設備投資均落後於經濟週期。從過去十二個底部週期來看，美國住宅投資成長的底部往往出現的要早於GDP成長的底部。而美國的非住宅投資轉折點相對出現的較晚，在二戰以來的十二輪經濟週期中，非住宅投資增速的底部不會比經濟增速的底部更早出現，或是同時，或是落後。什么带动了美国经济的回升？_4

第四，多數情況下，政府支出具有領先性。一般來說，政府支出是經濟週期的調節器，起著熨平經濟波動的作用，從美國的經驗來看也是如此。特別是在1960年代後，美國政府支出的領先性更為明顯。 1948年以及1953年開始的兩次經濟衰退中，政府支出年增率的變化都要落後於GDP增速的變化，但在1960年後，政府的逆週期調節作用明顯提升，預調操作也顯著增加；從1960年的經濟衰退開始，政府支出的轉折點就要領先經濟成長的轉折點，甚至會出現反向的情況。什么带动了美国经济的回升？_6

風險提示

歷史經驗不代表未來、經濟數據不如預期、海外市場大幅波動等。

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歐央行降息提振歐股上揚，打壓歐元

歐洲央行（ECB）週四將利率下調了25 個基點，符合市場廣泛預期。央行總裁克里斯蒂娜-拉加德強調，通膨正在得到控制，並警告通膨可能短暫上升，但到明年數據將持續回到目標值，歐元區不太可能進入衰退。這是一次相當鴿派的降息。需要注意的是，該行表示將維持現有的逐次會議依賴數據的做法，並不承諾特定的利率模式，但該行對通膨正在被馴服的信心，以及低迷的經濟數據，提升了歐央行在未來會議進一步降息的機率。現在的預期是，歐央行將在3 月之前的每次政策會議上都會下調利率。下一站12 月。

因此，歐央行決議公佈後，歐元區出現拋售。歐元兌英鎊正準備測試83，本月英鎊也因英國央行（BOE）鴿派預期升溫和英國通貨膨脹走軟而下跌。 10 月的預算案導致英鎊走軟，但與歐元區相比，英鎊的前景仍然比歐元更看漲：歐元/英鎊82現在似乎觸手可及--前提是秋季預算案在月底前不會引發混亂。歐元區兌美元週四擴大跌幅至1.0811，今早在1.0840 水平附近盤整。但部分疲軟也可能歸因於美國自身經濟數據的強勁，這些數據顯示美國9 月零售銷售強於預期，聯準會製造業指數跳升幅度大於預期，申請失業救濟人數符合預期。亞特蘭大聯邦儲備銀行（Atlanta Fed）的GDP Now 預測將在今天進行修正，但預測已經指出美國第三季GDP 將成長3.4%--這表明聯準會（Fed）上個月降息50 個基點可能是不必要的。不知何故，這些好的消息都沒有破壞聯準會11 月會議的降息預期。聯準會基金期貨活動給出的下個月再次降息25bp 的預期在90% 左右，美國2 年期收益率在4% 關口下方徘徊，10 年期收益率在4.10% 附近盤整，但美元指數昨日觸及200天均線，為8 月以來首次。美元超買，但仍有進一步回升的空間，因為與歐洲不同，來自美國的大部分消息都是好的。

歐元兌美元的中期前景轉為負面。 RSI 指標表明，貨幣對目前已步入超賣狀態，在當前水準進行一段時間的盤整和小幅修正是健康的。儘管如此，價格上漲應在1.0980/1.10 區域附近遇阻，該區域不僅庇護著1.10 心理關口，而且也是主要的38.2% 斐波納奇回撤位，應能保持實際看跌趨勢不變。下檔方面，若持續跌破1.0835（夏季上漲的行情的61.8% 斐波納奇回檔位），則將為跌向1.07/1.0730 區間鋪平道路。

股票市場方面，歐洲斯托克600 指數對週四歐央行的鴿派決議做出了積極反應。進一步放寬政策的前景有助於抑製本週稍早令人失望的ASML 和LVMH 財報，並應有助於抵消歐元區黯淡的經濟前景和不太樂觀的收益季。畢竟，與主要的同業相比，歐洲股票的周期性更強，應該能持續受益於全球貨幣寬鬆時期。還有，中國的最新數據印證了最近一個季度的成長慢於預期，但9 月的工業生產和零售業銷售躍升幅度超乎預期。中國銷售的改善可能會改善對中國敏感的歐洲奢侈品股票的命運。

在太平洋的另一邊，情況至少可以說是好的。美國的財報季進展順利。週四收盤後，Netflix 公佈了第三季財報，在訂閱用戶數量上再添驚喜。由於對共享密碼的打擊持續發揮魔力，公司新增了500 萬用戶。大部分新用戶來自歐洲、中東和非洲。 Netflix 股價在盤後交易大漲5%。其他方面，TSM 在周四公佈的第三季財報中宣布輕鬆跑贏大盤，並助推了業績預期。該公司執行長重申，其客戶之一表示，對將由TSM 製造的晶片有"瘋狂的需求"。受強勁的TSM 收益影響，該客戶的股票（Nvidia）週四上漲了0.89%，與我們習慣的上揚相比，漲幅並不大，但該股票自6 月以來首次創下新紀錄。

總體而言，SP500 指數週四創下了新紀錄，儘管由於擔心聯準會的降息計畫在大量良好的經濟和企業數據的影響下顯得牽強，該指數還是回吐了漲幅。美國銀行（Bank of America）最新的基金經理人調查顯示，SP500 指數的樂觀程度已達到疫情後大漲後的水平。 9 月對股票的比值激增，對債券的風險敞口下降。樂觀情緒的高水準意味著它還有消退的空間。儘管如此，波動率指數正在溫和消退，頭條新聞也沒有給出特別的理由來逆轉人們的偏好，目前是如此。

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Samantha Luan

政治

經濟

俄羅斯如何學會繞過西方針對自己石油出口的製裁？本月初，《紐約時報》發表了題為《在貓鼠遊戲中俄羅斯油輪懸掛新旗幟》的文章，文章發出警告稱：俄羅斯成功採用新方法規避西方乾擾俄羅斯石油出口的製裁，在西方制裁條件下，允許俄羅斯出售石油，但必須以固定價格出售，目的是限制莫斯科獲得更高利潤，不允許石油價格上漲。但是，俄羅斯想出了規避制裁的途徑，使用自己的影子船隊向不受限價約束的國家出售石油。

《紐約時報》指出：「去年長度接近五個奧運游泳池的'美洲虎'號油輪駛離距俄羅斯聖彼得堡不遠的港口，前往印度運送石油。在其春季航行期間，西方當局竭盡全力企圖恢復所屬的網路：這是隱蔽所有者的影子油輪之一，強大的俄羅斯依靠它們運輸國家寶貴的石油……這一油輪打著聖基茨和尼維斯旗幟，其註冊地距倫敦不遠——距在全世界追蹤俄羅斯資產和追蹤其石油供應的英國當局約20海裡。油輪躲過了西方金融當局的監管。

根據該報的消息，近一年半以來數十艘油輪完成了類似行為，因為「莫斯科試圖防護自己所謂『黑船隊』免遭旨在限制俄羅斯石油市場的國際施壓。這是自2022年2月俄烏衝突爆發以來俄總統普丁與西方貓鼠遊戲的最新場景。方式，與希望與俄羅斯打交道的公司和國家建立起了新的世界秩序。

根據西方媒體的數據，俄羅斯開始對抗干擾其出口石油的製裁，從建立強大的影子油輪船隊開始。英國《金融時報》寫道，俄羅斯採購了109艘舊油輪，其中31艘蘇伊士型（Suezmax）油輪（每艘可裝載100萬桶石油）和49艘阿芙拉馬（Aframa）型（每艘可裝載70萬桶石油）。 2022年12月根據資訊資源「貿易風」報道，俄烏衝突爆發後，約400艘油輪出售給了未知客戶或新用戶。資料指出：“數百個未知用戶控制著油輪，歐洲註冊者通報這些油輪已經報廢，而其所有者卻繼續尋找各種方式運輸俄羅斯的大量石油。”

起初希臘在俄羅斯規避貿易制裁方面發揮了重要作用。該國擁有世界上最龐大的商船隊。根據希臘船主聯盟公佈的年度報告，從2007至2018年，希臘船隊的總噸位增加了一倍以上。儘管都在談論希臘陷入嚴重的經濟和金融危機。商船隊保證希臘約20%的GDP，是全國最大的經濟部門。

報告提到，希臘船隻的載貨量每年增加6.63%。屬於希臘船主的船隻，佔全世界商船總噸位約21%，歐盟噸位的53%，4936艘船隻的淨噸位超過1000噸，總容量達3.8969億噸。屬於希臘船主的船隻佔油輪總容積的31.99%，乾貨船的23.12%及化學品、石油產品容積的15.17%。

根據「克拉克森船舶經紀人」公司（ Clarksons Shipbrokers）2014年4月進行的核查，希臘商船隊有4894艘船隻，總噸位世界第一：1217艘油輪，1878艘散裝貨船，62艘天然氣運輸船。希臘商船隊仍在不斷壯大。

西方認為，正是在希臘船主的協助下組成了影子油輪船隊。 1991年蘇聯解體後，希臘大量採購廉價的俄羅斯和烏克蘭破產公司的船隻，後來它們就成為規避制裁運輸俄羅斯石油和液化天然氣的中介。從2022年初開始，希臘出售了總價約2640億的100艘船隻，希臘船主位於世界出售船隻的前列，而且貨船再次成為最常見的類型。

他們可以這樣做，因為希臘商船隊快速成長。根據調查，從2018至2022年，希臘船隊增值了92%，達到約1590億美元，這是巨大的增長，因為在復雜情況下屬於希臘的船隊增加了474艘船隻（11%），達到4766艘。散裝貨船、貨櫃船和運送液化天然氣的船隊顯著增長，希臘船主投資迅速增長的貨車、貨櫃市場，以及可運送價格超過液化天然氣貨物的船隻。

然而看一下世界各國商船總數的統計，巴拿馬和賴比瑞亞早已名列前茅。但實際上這些國家幾乎沒有屬於他們本國船主的船隻。問題在於，全世界早已流行所謂「便捷旗」做法，據此希臘人將自己的商船並不以希臘國旗，而是以巴拿馬、利比里亞或塞浦路斯的名義註冊，可以大幅減少納稅和使用費。

在這種情況下，美國對希臘施加巨大壓力，如果其船主繼續與俄羅斯合作，威脅對其實施制裁。結果2023年希臘三個最大的船主停止以高於60美元的限價運輸俄羅斯石油。 “密涅瓦海洋”，Thenamaris和TMS 11月停止申請運輸原料，儘管這些船主與俄羅斯廠家有數十年的合作關係。例如，2023年6月，上述公司油輪的數量超過50艘。運輸中希臘油輪的總份額達到三分之一。

根據路透社報道，同時美國對利比里亞、馬紹爾群島和巴拿馬施壓，正是懸掛它們的國旗運輸俄羅斯石油，由於實施反俄製裁，讓它們保證不得運輸高於限價的俄羅斯石油。

結果，根據分析公司Windward的數據，從2023年7月起超過85艘與俄羅斯有關的船隻，從賴比瑞亞轉而註冊到加篷。其中有遭受西方制裁「現代商用船隊」（俄羅斯的國有航運公司）的船隻。因此，2018年起加篷開始成為世界上船隻註冊成長最快的國家之一。根據海上分析供應商MarineTraffic和Lloyd's獲得的船隻登記信息，其他的俄羅斯油輪轉而註冊到巴拿馬和帕勞。

這一海上局勢的變化，給了小國從俄烏衝突中獲利的機會。身為美國和法國曾經忠實的盟友，加篷2023年軍事政變後越來越加強與俄羅斯的合作。因為西方向俄羅斯的出口在很大程度上已凍結，加篷成為莫斯科供應鏈的關鍵一環：不久前西方的飛機配件正是透過加篷的公司進入俄羅斯的。

前投資銀行家、現哈佛大學戴維斯俄羅斯和歐亞研究中心研究員甘迺迪指出：「加篷對俄羅斯很重要，因為它準備註冊在西方壓力下禁止懸掛其他國家國旗的油輪，幫助俄羅斯發展平行的航運能力，簡化了以高於限價出售石油。

俄羅斯公司與顧客的運輸記錄通常是保密的，因為幾乎不會透露，是否所有油輪都更換了國旗，以某一價格出售俄羅斯的石油。但《紐約時報》確信，取得的帳目表明，至少有3艘油輪屬於俄羅斯影子船隊，去年出售俄羅斯石油，同時與西方官員保持聯繫。

然而儘管使出了渾身解數，西方顯然還是輸掉了限制俄羅斯石油出口的「戰爭」。 10月3日美國彭博社報道，2024年9月，在艱困條件下，俄羅斯從石油工業獲得了5972億盧布（62.8億美元），比一年前增加了約百分之四。先前通報，根據前六個月的總結，俄羅斯的石油收入達到56980億盧布，超過去年同期68.5%。

俄聯邦金融大學專家尤什科夫在接受《論據與事實》報採訪時指出：「需要影子船隊透過海上運輸高於西方限價的石油，因為所有低於限價的石油可以普通方式運輸。在反制裁的框架內，航運公司採購了二手油輪，組建了這一船隊，顯然這部分貿易不會報告。

對海上運輸影子市場上油輪數量的評估見仁見智。消息來源稱，全世界有200至600艘船，其中大部分正在運輸俄羅斯的石油和油品。為此，影子油輪甚至無需進入港口——在沒有監控的海上直接換裝到符合國際標準、合法和有保險的船隻上即可。因此，俄羅斯的石油出口並未遇到嚴重問題。

來源：歐亞新觀察

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大宗商品

政治

截至2024年9月30日，賀錦麗在目前選舉民調稍微領先。

最新民調平均值，百分比同2016年的總統大選一樣，即將於2024年11月5日舉行的美國大選並非已成定局。

賀錦麗當選對大宗商品市場的潛在影響

氣候變遷及再生能源

如果賀錦麗勝出大選，她對氣候變遷及再生能源的倡議將重大影響大宗商品市場。潔淨能源技術的利好取態可刺激相關技術的必要大宗商品需求，例如銅、鋰及鈷。例如，推動電動車及再生能源儲能解決方案將推動對鋰電池的需求，帶動鋰的需求。相反，這種轉變可能會對煤炭及石油等化石燃料商品造成負面影響，尤其政策可能傾向於降低對相關能源的依賴，進而減少碳排放。

基建支出與工業金屬

賀錦麗的政策立場亦表示將增加基礎建設支出，帶動鋼鐵、銅及鋁等工業金屬的需求。興建新道路、橋樑及公共運輸系統等基建工程需要大量相關資料。例如，大型基建工程會帶動鋼鐵需求急增，令主要鋼鐵生產商受惠，並可能推動價格上漲。鐵礦石是生產鋼鐵的其中主要大宗商品。

貿易政策與農產品

賀錦麗執政下，貿易政策的變動可能會改變貿易關係，進而影響全球大宗商品價格。修訂貿易協定或實施新關稅可能會影響玉米、小麥及大豆等農產品的流通和定價。另外，更改補貼或環境法規也可能影響農產品的生產和定價。例如，更嚴格的環境法規可能會減少使用部分肥料，影響作物產量，進而影響市場價格。

川普當選對大宗商品市場的潛在影響

能源板塊與化石燃料

川普再次當選可能導致大宗商品市場出現不同走勢，尤其在能源板塊。放寬管制和支持國內生產的政策可能會提振石油、天然氣及煤炭等傳統化石燃料，帶動國內供應量增加，進而降低價格。不過，這種政策立場會降低潔淨能源的投放力度，可能拖累再生能源商品。

金屬、採礦與基建

川普的政策亦可能影響金屬及採礦業。放寬採礦業的管制可增加各種金屬的工業供應量。同時，基礎建設支出草案可能推動鋼鐵及銅等金屬的需求。例如，政府落實大型基建工程可帶動鋼鐵需求急增，令鋼鐵製造業公司從中受惠。

農業政策與貿易關係

川普的貿易政策可重大影響農產品，尤其是與中國的貿易關係。任何貿易協定或關稅都可能改變農產品的出口流向，影響玉米及大豆等商品價格。此外，由於玉米是乙醇生產的主要原料，生物燃料規定的變化也可能影響相關市場。生質燃料的利好取態可刺激玉米需求，進而推高價格。

市場對大選結果的反應

貴金屬與地緣政治的不確定性

地緣政治的不確定性通常會刺激黃金及白銀等貴金屬的避險需求。例如，如果市場參與者認為地緣政治風險增加，可能會出現搶購黃金的情況，推高黃金價格。這種反應在過往外圍不明朗期間顯而易見，尤其投資人面臨不穩局勢會採取保守策略，刺激黃金價格飆升。

大宗商品市場與美元

兩種大選結果主要透過牽動美元，對整體大宗商品市場產生更廣泛的影響。財政與貨幣政策將影響美元，間接左右商品價格。美元走強通常會讓使用其他貨幣的買家認為商品更昂貴，可能會減少需求。相反，美元走弱可能刺激對美國商品的需求。

兩種大選結果均可能在初期削弱美元，但隨後走勢將視乎成長及通膨前景相關的貨幣政策而定。

結論

賀錦麗勝出大選，可能刺激對再生能源所需商品的需求，例如銅、鋰及鈷，同時減少對煤炭及石油等化石燃料的依賴。其基礎建設計劃亦可能增加對鋼鐵、銅及鋁等工業金屬的需求。貿易政策及環境法規的改變可能會影響玉米及大豆等農產品。相反，川普連任可能會透過放寬管制，支持國內生產，從而利好傳統化石燃料，可能增加供應並降低價格。其政策亦會帶動工業金屬需求，並透過貿易協定影響農產品出口。兩種大選結果都會影響貴金屬，尤其地緣政治的不確定性將刺激對黃金等避險資產的需求。另外，雙方的財政和貨幣政策均會影響美元走勢，間接影響大宗商品價格。

主要大宗商品走勢圖

黃金長線維持強勢，近期價格持續創歷史新高。大宗商品出現超買狀況。追隨升浪的買家可在2485美元和2530美元支撐位之間的超買區間修正買入，同時掌握2750美元附近的長線價格目標。

大宗商品銅可從兩種大選結果受惠，亦會繼續從中國需求預期尋找方向。銅是不少多元化礦商的主要大宗商品。

銅持續走高，惟升勢導致銅市短期內達到超買狀況。如果價格回檔後未回落至200天移動平均線（藍線）下方，交易者可能會繼續考慮趁回檔買進。 10600美元和11000 美元價位為銅價長線阻力位。

布蘭特原油價格維持在65.00美元至91.45美元之間盤整。現價落在70.00美元附近的超賣區間。

區間交易者可能考慮在目前價位附近買入，預計價格向目標阻力位進發，止蝕65.00美元以下。

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民生證券

政治

經濟

離美國大選還有三週的時間，各方似乎都開始了「押注」和「搶籌」。從9 月底開始，美國大選的風向再次回到了川普——無論是民調選舉，雙方候選人的輿情還是金融市場的表現。除此之外，近期，更值得大家注意的是地緣政治情勢也開始升溫，越來越多的國家和地區可能把美國大選這一因素納入採取行動的考量中。

「川普交易」的升溫的直接導火線是美國選情的變化。川普的獲勝機率在10 月以來反超哈里斯，一是10 月1 日副總統辯論萬斯表現意外勝出，一定程度上打消市場對其「年輕」「極右」標籤的擔憂；二是哈里斯「蜜月期」結束，而她自己的「經濟學框架」仍較模糊，三是9 月下旬以來颶風登陸美國，挑戰執政黨的治理能力。四是川普在少數裔選民中支持率上升，而哈里斯在這項民主黨「傳統票倉」的優勢下降。市场观察：“特朗普交易”的“地缘波”_1

距離大選最後20 天，市場開始預期「川普回歸」。截至10 月15 日，美國36個州的郵寄投票已開啟，根據Polymarket 網站數據，川普的獲勝機率目前大幅領先12 個百分點，在賓州領先9 個百分點，另外，參考前兩屆大選，川普的支持率往往被民調機構低估，真實的領先程度或更多。市场观察：“特朗普交易”的“地缘波”_2

「共和黨橫掃」情境的機率上升，提高川普的政策提案的落地機率。參議院幾乎已被共和黨“預訂”，眾議院選舉中目前民主黨領先，但共和黨正在縮小差距。

「川普交易」在金融市場上的交易已經開始顯現。 10 月以來隨著川普支持率的不斷上升、甚至扭轉，美元指數已升值到103 以上， 10 年期美債殖利率也上升至4%以上。此外，儘管有國內穩經濟政策的轉向，離岸人民幣匯率依舊跌破了7.10。市场观察：“特朗普交易”的“地缘波”_3

地緣政治情勢的快速變化，可能是「川普交易」的另一種映射。以色列，朝韓等地區緊張氛圍驟然收緊體現了重大政治事件背後的博弈和互動。地緣層面的「川普交易」可以分為兩類： Trump put 和Trump hedge：

Trump put 指的是如果川普上台，可以為事情的最壞情況設定下限，而涉事的一方利用這一機會能夠獲得更多的話語權。

Trump hedge 則指的是對沖川普上台帶來的衝擊，而提前準備。

以色列局勢和南北韓局勢可能都屬於前者。根據RCP 和538 的數據，川普的民調支持率在9 月18 日觸及低位， 9 月17 日以色列和真主黨衝突開始升級，從9 月27 日以色列襲擊真主黨總部、真主黨領袖哈桑·納斯魯拉身亡，到9 月30 日以色列國防軍進入黎巴嫩、再到10 月1 日伊朗空襲以色列，中東局勢的緊張程度不斷升溫。

此外，美國大選年半島情勢緊張在歷史上也不少見。近期北韓和南韓邊境的情況突然收緊，無論是「無人機」事件還是切斷交通要道，背後可能都帶有試探的意味。類似的事件在過往的美國大選年並不少見，例如2020 年6 月朝鮮炸毀開城的南北聯絡大樓，導致邊境局勢緊張； 2016 年初朝鮮進行第四次核試驗和發射。

而Trump hedge 的一個典型就是沙烏地阿拉伯等中東國家的加速轉型。近兩年以沙烏地阿拉伯為代表的中東國家，明顯加深了與中國和俄羅斯的關係，尋求多元化的國際支持，減少對單一大國的依賴。 9 月13 日沙烏地阿拉伯交通與物流服務大臣在利雅德舉行的首屆全球物流論壇上宣佈設立沙烏地阿拉伯—中國特別經濟區，將於2025 年啟動建設，進一步推動與中國的經貿合作。

隨著大選的時間越來越近，川普的支持率越來越高，我們可能可以看到更多Trump put 和Trump hedge 的市場和國家行為，而無疑在這個過程中市場的波動性和避險情緒都會上升。

風險提示：海外貨幣政策超預期、地緣因素超預期。

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