美股面临两股逆风，反弹恐难站稳脚跟？

股市

摘要:

更高的长期美债收益率被视为股市的不利因素，这在很大程度上是因为它们使美股更难证明其高估值的合理性。分析师认为，美债收益率和美元需要降温，才能使美股继续反弹。

美股周一上涨，开启了因假期缩短的一周，但一位密切关注市场的观察人士指出，股市要想平稳恢复反弹，还需要债券市场和美元的配合。

根据Sevens Report Research创始人Tom Essaye的说法，美元和美债收益率周一均延续了近期的涨势，当前的交易水平对股市多头没有任何好处。上周，在美联储暗示2025年的降息幅度将低于政策制定者此前的预期后，美元和美债收益率均飙升。

Essaye在周一的一份报告中表示，美元是一个“轻微”的逆风，10年期美债收益率在近期水平上是“温和的”，但随着它们继续走高，这将演变成为更严重的问题。

与此同时，分析师指出，美债收益率曲线上周完全结束倒挂。换句话说，该曲线恢复到了正常形状，长期美债收益率高于短期美债收益率，结束了一段漫长的倒挂期。

3个月期国库券/10年期美债收益率的倒挂在过去一直被视为经济衰退的可靠预兆。但随着美国经济持续展现弹性，该曲线长时间的倒挂引发了人们对其预测能力的怀疑。但分析师也指出，美债收益率倒挂后的反转往往更直接预示经济衰退。

摩根士丹利财富管理公司首席投资官Lisa Shalett认为，3个月期国库券/10年期美债收益率倒挂结束的意义在于，它可能意味着投资者“终于明白，过去15年推动经济增长的反通胀增长模式，正在让位于通货再膨胀的名义增长模式”。

“这表明长期股票估值最终会走低，”Shallett周一在一份报告中写道。

更高的长期美债收益率被视为股市的不利因素，这在很大程度上是因为它们使美股更难证明其高估值的合理性。

Essaye认为，美元和美债收益率的走势都可能是股市能否很快站稳脚跟的关键。

“最重要的是，平静的货币和债券市场是股市继续反弹所需要的，而上周的情况恰恰相反。这些市场越早平静下来（意味着美元指数和10年期美债收益率下跌），对市场就越有利（一些令人放心的数据或美联储关于他们继续降息承诺的讲话将有助于这一努力），”他写道。

来源: 金十数据

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Devin

政治

经济

特朗普出人意料地威胁要拿回对巴拿马运河的控制权，并宣称美国应拥有格陵兰岛，这些扩张主义言论预示着这位即将上任的美国总统将奉行不受外交礼节束缚的外交政策。

在特朗普准备于1月20日就职之际，他的助手们一直在为他应对两大外交政策危机做准备：乌克兰战争和中东的多重冲突。特朗普誓言要迅速解决这两个问题。

但周日，特朗普却将矛头瞄准美国的盟友，例如巴拿马和控制着格陵兰岛的丹麦。几周前，他甚至嘲讽加拿大应该成为美国的第51个州。

为特朗普做法辩护的人说，他纯粹是一位“美国优先”政策的强力倡导者。在与朋友打交道时粗暴地捍卫美国的利益--不论经济利益或其他利益--而在很大程度上无视盟友可能面临的后果。

“这个概念是，对美国有利的事情就是对世界其他国家有利的事情。因此，在任何情况下，他都会目光敏锐地审视美国的利益所在。”特朗普2017-2021年任期内的一位高级国家安全官员Victoria Coates说。

特朗普在亚利桑那州对一群支持者发表讲话时说，他不会让巴拿马运河落入“坏人之手”，并警告说中国对这条通道的潜在影响力。

两位不愿透露姓名的特朗普外交政策顾问认为，他是在谈一个更大的问题，并预计这将是他这次执政任期的重点：即中国对拉美各国政府和经济的影响力日益增长。

中国并不控制或管理巴拿马运河，但香港长江和记实业的子公司长期管理位于运河加勒比海和太平洋入口处的两个港口。

“重要的是杠杆作用和灵活性。巴拿马运河的第二大用户是中国，他正试图打压中国在拉美的影响力，”T ricia McLaughlin说。她是候任美国政府效率部领导人拉马斯瓦米的顾问之一。

反对者指出，特朗普的做法有可能导致关键盟友疏远美国。

他们说，在某些情况下，公开的恃强凌弱可能会把朋友推向其他竞争大国的圈子，甚至导致他们不太愿意与美国达成以经济或安全为重点的协议。

戴着特朗普竞选小物“让美国再次伟大”帽子的巴拿马城市长Mizrachi Matalon周日发表了一份尖锐的声明。他说：“我们不是，也永远不会成为第51个州。”

曾在特朗普上次执政时担任美国国家安全顾问、后来与他反目成仇的博顿(John Bolton)说，巴拿马溢价收取运河通行费用一事确实存在适法性的争论，而格陵兰岛对美国和北约也的确具有战略重要性。

但博顿说，特朗普正在危害这些问题的讨论机会，“因为他管不住自己的嘴。”

来源：路透

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Samantha Luan

加密货币

从长远来看，比特币的涨势其实正面临着一个近来成为股市热点“题材”、但大多数加密货币投资者可能并未关注到的风险：量子计算。

这项新兴技术在本月谷歌宣称其新型Willow量子计算芯片取得突破后引起了各界的关注。

根据谷歌的介绍，Willow可以成倍地减少错误，解决了该领域近30年来一直在研究的量子纠错的关键挑战。另外，Willow在不到五分钟的时间内就完成了一个“标准基准计算”。即使是如今最快的超级计算机，也需要花费“10的25次方”年的时间才能完成这项计算——这个数字远远超过了宇宙的年龄。

对比特币等加密货币市场而言，量子计算技术发展背后可能带来的一个致命风险将是：如果将该技术运用于黑客攻击，窃贼也许能够轻而易举地从据称安全的数字钱包中窃取比特币，从而导致币价暴跌。

长期“天敌”出现

相关研究人员表示，功能强大到足以破解比特币的量子计算设备，目前离真正问世可能还需要十年或更长时间。尽管如此，除非比特币开发者群体能对其加密技术进行进一步升级，否则量子技术的进步将对比特币构成长期风险。

华盛顿智库哈德逊研究所(Hudson Institute)高级研究员Arthur Herman表示，如果有人获得了开发量子计算机黑客的能力，并决定利用这种能力来攻击加密货币，那么币圈这里就将有一颗随时等待爆炸的定时炸弹。

分析师还警告称，对比特币的量子计算攻击，还可能会对传统金融市场产生有害的溢出效应。

据哈德逊研究所2022年的一项研究估计，如果比特币遭到量子黑客攻击，将给加密货币和其他市场造成超过3万亿美元的损失，并引发经济深度衰退。Herman表示，自该研究报告发布以来，量子黑客可能造成的损失已不断扩大，因为比特币已经攀升至10万美元附近，并逐渐成为了一种主流投资资产。

美国当选总统特朗普目前也已承诺将为政府持有的比特币建立一个战略储备库，并将之誉为“数字诺克斯堡”——诺克斯堡是美国装甲力量最重要的军事训练基地，美联储的金库也设在这里。

然而，量子计算技术也许可以让黑客轻易突袭这座“数字诺克斯堡”……

在标准计算机中，所有数据从根本上说都是用0或1的二进制来表示的，而量子计算机则与之不同，它利用亚原子粒子的奇特属性，用“量子比特”(qubit)来表示数据，量子比特可以存在于0和1混合的连续状态中。

这使得量子计算机能够快速完成标准计算机需要花费人类一生以上的时间才能解决的任务。这些任务可能包括研发新药、预测天气或破解用于保护敏感数据的加密技术。

如何影响币圈？

放到加密货币领域，举例来说，目前最常用的加密方法涉及被称为“公钥”的非常大的数字，公钥是两个大素数的倍数。这两个素数组合起来就能生成所谓的“私钥”。数据可以用公钥编码，用私钥解码。

目前，加密货币用户对自己的私钥保密，但公钥可以向外界发布或共享。这种方法的优势在于，标准计算机需要花费大量时间才能从公钥中推导出私钥，因为 “因式分解”——找出可以相乘得到公钥的素数，非常困难。

但量子计算将让因式分解变得更加容易。1994年，一位美国数学家就设计出了一种算法，只要拥有足够强大的量子计算机，就能在几分钟内将庞大的数字“因式分解”。

从密码学上来说，这种突破其实不仅会威胁到比特币，也会威胁到传统金融，因为许多网上银行系统都是使用公钥加密技术的变种。但安全专家警告称，比特币可能对量子黑客来说是一个特别诱人的目标。

专门从事量子安全网络安全的初创公司QuSecure的联合创始人Skip Sanzeri表示，比特币将成为疯狂攻击的目标。银行会有一定的监管、防御机制和保护客户的能力，而比特币则几乎是“狂野的西部”。如果你的比特币被盗，你的钱包是不会赔偿你的。

虽然以往黑客也曾盗取过比特币，但他们的攻击一般都是在未经授权的情况下进入加密货币交易所。量子计算攻击则将更加隐蔽，因为它将使人们对整个比特币网络的安全性产生怀疑，而不仅仅是少数安全性较差的加密货币交易所。一旦量子计算机变得足够强大，所有比特币最终都会面临风险。

一些比特币库特别容易受到量子黑客的影响。例如，在比特币诞生初期，比特币被存放在公开密钥暴露的地址中，其中包括据信属于比特币神秘创造者中本聪的大约100万枚比特币。据Galaxy Digital称，约有172万枚比特币（按当前价格计算价值超过1600亿美元）存放在这种地址中，后来这种地址才被逐步淘汰。

不少加密货币高管们此前已表示，比特币未来可以通过采用量子计算机无法轻易破解的新型加密方式来确保其安全性，但这种彻底改革可能需要数年之久。而更大的麻烦在于，由于比特币的去中心化特性，改变其技术需要世界各地维护其网络的人们达成广泛共识——过去类似的升级一直进展缓慢，且争议不断。

即使加密社区最终就如何对比特币进行量子黑客防护达成一致，也还有另一个障碍：现有的比特币需要转移到能抵抗量子计算的地址中。每个持有比特币的个人或企业都需要执行这样的转移，否则就有可能被量子黑客盗走比特币。

来源: 财联社

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Damon

经济

央行

2025年，美联储利率制定委员会将有新的投票人轮值，而通胀忧虑的重燃又为该央行的决策注入了新的复杂性。新票委和委员会面临的关键问题是：在通胀率仍高于2%目标的情况下，决策者应该以多快的速度降低利率？

机构预计，2025年FOMC将出现更多分歧。对委员会投票成员沿着鹰派-鸽派的频谱进行评估，发现明年FOMC投票成员的意见分歧将加剧，观点分散在频谱两端，较少集中在中间。

2025年票委变动

美联储FOMC由以下成员组成：包括美联储主席鲍威尔在内的7名美联储理事会成员；享有永久投票席位的纽约联储主席；4位地区联储主席，这是由11个地区联储的主席按年度轮换。尽管非投票成员也会参与会议讨论，但投票成员对政策结果的影响更为直接。

2025年，波士顿联储主席柯林斯（Susan Collins）、圣路易斯联储主席穆萨莱姆（Alberto Musalem）、堪萨斯联储主席施密德（Jeff Schmid）和芝加哥联储主席古尔斯比（Austan Goolsbee）将担任轮值票委。尽管如此，无投票权的官员仍会积极参与每次会议的政策审议。

2025年，将卸任的FOMC投票成员包括：克利夫兰联储主席哈马克（Beth Hammack），旧金山联储主席戴利（Mary Daly），里士满联储主席巴尔金（Tom Barkin），亚特兰大联储主席博斯蒂克（Raphael Bostic）。其中，哈马克在12月的会议上投了反对票，基于对通胀的担忧，她不支持降息。另外三位官员大体被认为立场相对温和、中间。

下面是2025年美联储票委鸽鹰一览以及新轮值票委们的最新观点：

道明证券分析师穆诺兹（Oscar Munoz）说：“这为明年出现更多反对票打开了大门，因为与即将离任的投票小组相比，即将上任的小组偏向鹰派。”

布鲁金斯学会高级研究员、美联储前副主席科恩（Don Kohn）说，如果委员会面临的棘手政策问题导致明年可能出现更多的异议，这未必是件坏事。科恩说：“我不认为偶尔提出异议有什么不妥。我认为公众应该放心，委员会内部会听取不同的观点。”

一些经济学家预计，当选总统特朗普的一系列潜在政策变化可能会使美联储官员之间的争论变得更加复杂，他计划征收更高的关税、驱逐数百万非法移民并减税，这可能会推高通胀并限制劳动力市场。

美联储本月早些时候将基准政策利率下调了25个基点，并预测2025年仅会下调两次。美联储主席鲍威尔明确表示，该央行正在进入一个新阶段，未来的降息步伐可能会更加渐进，并取决于通胀是否消退。

来源：新华财经

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中金公司

经济

海外投资银行业概述

行业概述：强周期、严监管的金融子行业

投资银行业是强周期、严监管的金融子行业之一，与资本市场的发展程度密切相关。尽管在海外不同国家或不同市场中，投资银行的经营侧重点可能存在差异（如分业经营/混业经营）。但从整体来看，国际领先的投资银行，无论是在战略布局方面，还是业务经营方面，均存在一定的共通点。我们总结如下：

宏观层面：宏观经济是投资银行业发展的根本驱动因素。良好的宏观经济环境，一方面推动企业端的股票、债券等融资需求稳步增长，为投资银行业务带来直接增量，同时有助于不断扩容以股债交易为基础的全球市场业务；另一方面，居民端的投资需求不断增长，为投资管理业务、财富管理业务等带来稳定的客户增长和持续的资金流入。

中观层面：金融监管政策与资本市场建设影响投资银行的业务模式。各国金融监管体系存在差异，不同监管环境下的投资银行，可能采取独立经营模式，也可能采取与商业银行混业经营的模式；同时，金融监管的松紧，也对投资银行的业务创新速度产生一定的影响。另外，不同资本市场的发展程度、规模、结构等存在差异，亦会直接影响投资银行的业务侧重点。

微观层面--核心业务：海外投行普遍构建了以投资银行、全球市场、资产管理、财富管理为核心的四大业务，并形成有效的集团内部协同。从海外投行的发展史来看，投资银行业务是历史最悠久、也是最能体现海外投行品牌效应和特许经营权（Franchise）的业务，同时也是“投行”这一名称的来源。伴随着企业上市发行需求的快速增长，投资银行业务不断扩张，股票销售与交易业务也逐渐形成。1970s以后，海外投行陆续完善股票交易业务，同时开始设立固定收益业务部门，逐渐形成现代化的全球市场业务。1980s以后，伴随着以美国个人养老金、共同基金等为代表的投资发展趋势日渐形成，海外投行的投资管理业务以及自营交易等陆续建立。2000年左右，面向个人的零售财富管理逐渐成为投行主营业务之一，并在2008年以后成为发展重点。

微观层面--核心特征：

回溯过去百年间海外投行的发展历程，尽管海外投行经历了多轮经济/金融危机，但仍有不少优秀的投行成功穿越周期，并始终保持行业领先地位。我们总结海外投行的穿越周期的五大竞争力：

战略协同：

海外投行基于自身战略定位和资源禀赋，牢牢把握核心业务优势，并通过推行集团内部协同，带动各主要业务部门均保持所在细分赛道行业领先地位。

全球布局：

1970s以后伴随全球化加速演进，海外投行不断拓展境外市场，充分分享全球资本市场的发展红利。

金融科技：

海外投行重视科技创新对金融行业的赋能，保持每年较高的科技投入，以技术创新不断优化业务流程、提高客户体验、强化工作效率、优化风控能力等。

人才团队：

海外投行在现代股份制公司治理框架下，仍保留了早期的合伙人文化，重视员工的培养和激励。

风控体系：

海外投行建立完善的全面风险管理体系，守住底线，助力公司穿越周期。

发展趋势：降息有望加速投行项目发行和财富管理客户资金净流入

近年来利率周期的剧烈波动，带来海外投行（包含商业银行业务）的营收出现明显波动。以国际八大投行口径统计，2021年宽松的货币政策一度带来投资银行业务量创历史新高，推动当年营收同比增长27%；2022年开启的加息周期则开始压制投资银行业务活动，但有助于商业银行息差收入改善，净利息收入开始迎来增长，2023年八大国际投行合计实现营收4,967亿美元，同比增长7%。

展望未来，我们认为降息有助于加速企业融资，带来投行股债发行和贷款需求增长；亦有助于客户资金从存款回流财富管理业务。一方面，我们认为降息环境下投资银行业务正在加速修复，相对活跃的资本市场也有助于全球市场业务、财富管理业务、资产管理业务等实现较为稳定的业绩增长。尽管降息可能压制息差表现，但存款成本的同向压缩，有望带来整体息差压力相对可控。另一方面，利率下行也有助于客户资金从存款回流财富管理，利好财富管理业务的客户资金净流入。

全球投行所处的三大行业背景

融资端：各国融资结构存在差异

投资银行是直接融资的主要渠道。我们采用存量法测算2023年末全球直接融资的比例。其中，直接融资包括股票和债券，主要参考World bank及CEIC统计的股票市值占名义国内生产总值的比例、以及BIS公布的债务证券余额；间接融资主要指银行信贷，主要参考World Bank公布的银行对国内私营部门的信贷占名义国内生产总值的比例。

全球直接融资占比存在显著差异。根据我们测算，截至2023年末直接融资占比较高的国家为美国（81%）、印尼（66%）、荷兰（64%）等，而同期中国仅为31%。此外，以证券化率（股市总市值/名义国内生产总值）为例，2023年末美国、日本、英国、中国、德国的证券化率分别为179%、146%、71%、61%、48%。考虑到中国庞大的经济体量，未来直接融资市场的空间仍然广阔。

投资端：机构投资者日渐兴起

机构投资者日益成为全球资本市场的重要参与主体之一。以美国市场为例，根据美联储数据，截至2023年末，美国机构投资者股票持仓46.0万亿美元，而1980年机构投资者持仓仅0.6万亿美元，1980-2023年均复合增速10.6%，高于个人投资者的8.6%。2023年末，机构投资者和个人投资者的持股比例为59%和41%。在机构投资者中，共同基金（13.9万亿美元）、外国投资者（13.3万亿美元）、ETF（6.4万亿美元）是最大的三类投资者。

交易端：全球资本市场规模持续增长

全球资本市场在过去几十年间加速发展，股票、债券市场规模增速均高于同期名义GDP增速，同时以衍生品为代表的创新交易工具不断涌现，带来资本市场交易端的快速发展。

股票市场：根据WFE，截至2023年末，全球股市总市值已达到111.2万亿美元。其中，美洲地区、亚太地区、欧洲中东和非洲地区分别占比49%、31%、21%。2023年末全球总市值前五大交易所分别为美国纽约证券交易所（25.6万亿美元）、美国纳斯达克证券交易所（23.4万亿美元）、泛欧交易所（6.9万亿美元）、中国上海证券交易所（6.5万亿美元）、日本交易所（6.1万亿美元）。根据世界银行，全球股票市场规模在1975-2022年均复合增速达到9.8%，高于同期全球名义GDP年均复合增速6.2%。

债券市场：根据BIS，2023年末全球债券余额达到142万亿美元，2000-2023年均复合增速7%，亦高于同期全球名义GDP年均复合增速5.1%。其中，美国、中国、日本、法国、英国是前五大债券市场，2023年末债券余额分别占全球的39%、16%、8%、4%、4%。

衍生品市场：2000年以后，以衍生品为代表的各类资本市场交易工具不断创新。根据BIS，2023年全球衍生品（包括利率、外汇、股票挂钩、大宗商品、信贷和信用违约掉期等）的名义本金规模已达到754万亿美元，2002-2023年均复合增速7.0%。其中，场内87万亿美元、场外667万亿美元，分别占比12%、88%。

海外投行覆盖四大核心业务，全面协同发展

投资银行：降息周期或开启行业底部复苏

市场规模：2023年全球投资银行收入规模688亿美元

近年来全球投资银行业务经历了较大的周期波动。根据Dealogic，2023年全球收入规模688亿美元，同比下降13%。

产品分布：

从全球投资银行分产品累计收入占比来看，全球并购（M&A）、债务资本市场（DCM）、股权资本市场（ECM）、银团贷款（syndicated lending）在2010年-2023年期间累计分别贡献投资银行收入的33%、27%、23%、17%。

区域分布：

近五年（2019-2023年），美国市场投资银行收入平均占全球收入的50%左右，是第一大投资银行发行市场；欧洲市场次之，欧洲市场（包含英国）投资银行收入基本占全球收入的20%以上；中国市场份额基本稳定在10%左右，位列全球第三。

竞争格局：头部效应显著，2023年前十大投行市场份额42.8%

投资银行业务由于品牌效应和员工专业性等因素，行业格局较为集中。根据Dealogic，前十大投行合计收入294.82亿美元，市场份额42.8%。分业务排名来看，股权资本市场（ECM）：2023年全球股权承销交易金额5,518亿美元，交易项目数量5,397个，前十大投行交易金额占比45.4%；债务资本市场（DCM）：2023年全球债券承销交易金额66,679亿美元，交易项目数量21,964个，前十大投行交易金额占比39.8%。

以股权承销市场为例，美资投行相对稳定且领先，中资机构逐步迈入国际投资银行业务Top 10。我们统计过去25年间（1999年-2023年）全球股权承销市场前十大投行情况。在2007年以前，中资机构在国际承销市场未进入前十；2007年至2018年间，中资券商在全球股权承销市场中仅占据1席及以下；2019年以来，受益于A股市场的快速扩容和中资券商的全面布局，中资机构逐步在国际承销市场取得较高的市场份额。2023年，承销规模前十大投行中，中资投行占据了4席，同期美资投行占据5席、欧资投行1席。

降息有望加速全球投资银行业务底部复苏

企业融资需求往往与经济环境和市场利率高度相关。伴随着2022年-2023年间的全球加息周期，海外企业融资成本大幅提高，一定程度上抑制了投资银行业务扩张。从数据上来看，2021-2023年的三年间，伴随以美联储为代表的海外央行货币政策转向加息，全球投资银行业务从高位回落，过去三年投资银行全球总收入约为1,325亿美元、791亿美元、688亿美元，同比分别变动+44%、-40%、-13%，行业呈现较大的周期性波动。

2024年以来，随着以美联储为代表的海外主要央行陆续开启降息周期，我们认为海外企业融资需求或逐步修复，全球投资银行业务有望迎来底部复苏：

股权资本市场（ECM）：全球股权发行规模开始企稳回升。2023年全球发行股票（包含IPO和再融资）4,222亿美元，同比小幅增长3%，增速扭转了2021年以来的下行趋势，但绝对规模仍未完全修复至本轮加息周期前，仅略高于2008年。2024年前三季度，全球ECM累计发行规模同比增长9%，增幅较2023年继续扩大。

债务资本市场（DCM）：全球债务发行保持较高的修复速度，绝对规模处于历史较高水平。以长期限固定收益证券（包含公司债、市政债和主权债）为例，2023年全球共计发行25.2万亿美元，基本已经与2022年持平，且绝对规模亦处于历史较高水平。2024年前三季度，全球DCM累计发行金额同比增长32%，继续保持较高的修复速度。

并购咨询：全球并购市场仍处于相对低位，正处于底部复苏阶段。过去三年（2021年-2023年），全球已完成的并购项目金额分别为5.7万亿美元、4.3万亿美元、3.1万亿美元，分别同比+55%、-24%、-27%。2024年前三季度，全球累计并购交易金额同比增长22%，开启底部复苏。往前看，伴随着市场融资利率回落、非金融企业资产负债表中现金比例提升、CEO信心改善、全球跨境活动修复至常态，以及交易结构不断创新等因素，全球并购市场回暖速度有望加速。

全球市场：高利润率、重资本、强创新

全球市场业务（也称销售交易业务）主要包括股票业务（Equities）和固定收益、外汇及大宗商品业务（FICC），是目前国际投行主要业务之一。随着全球资本市场规模不断扩大、机构投资者的兴起、金融交易工具不断创新丰富、电子化交易盛行、以及投资者全球配置的需求日渐升温，国际投行全球市场业务的产品和服务系统不断丰富，市场竞争也日趋激烈。同时，由于全球市场的许多细分业务涉及自有资本投入，对投行的资本金运用、内部风控能力、交易基础设施能力等亦存在考验。

市场规模：2023年八大投行营收超1,500亿美元，为投资银行业务2倍+

全球市场业务营收超1,500亿美元，规模约为投资银行业务的2倍以上。从绝对规模来看，2023年八大国际投行合计实现全球市场业务收入1,501亿美元，约为同期全球投资银行业务收入（688亿美元）的2.2倍。考虑到全球资本市场的持续扩容、不同市场间加速互联互通，以及金融交易工具的不断创新，我们认为全球市场业务空间广阔。

全球市场业务利润率可观。根据Coalition，在2017-2021年间12家国际投行的全球市场业务营收规模中，股票业务合计营收从418亿美元提高至576亿美元，经营利润率从24%提升至40%；FICC业务合计营收从680亿美元提高至829亿美元，经营利润率从39%提高至42%。以高盛为例，2023年全球市场业务收入占高盛集团总营收的51%，是其最核心的创收业务。

竞争格局：头部机构优势显著，行业集中度较高

全球市场业务的竞争格局相对稳定，行业集中度较高。头部机构以其全面的产品和服务体系、前瞻的交易工具创设能力和领先的全球24h交易系统等优势，稳居市场前列。在国际八大投行中，股票业务：2023年高盛、摩根士丹利、摩根大通处于行业前三，合计营收占八大投行总和的63%；FICC业务：2023年摩根大通、花旗、高盛处于行业前三，合计营收占八大投行总和的56%，银行系的FICC能力相对领先。

在细分赛道中，不同规模的投行基于自身客群定位和资源优势，在不同的分层市场中形成相对优势。以近年来快速发展的主经纪商业务（PB业务）为例，根据Vali Analytics，2005-2023年间，全球前30大银行的PB业务收入规模实现了翻倍以上的增长。尽管2021年Archegos Capital事件曾为国际投行带来巨额损失，但由于PB业务的高盈利和高成长性，目前仍是国际投行的重要发力业务之一。

财富管理：轻资本与抗周期属性，2008年后的发展重点之一

市场规模：全球财富管理市场规模逾470万亿美元

全球财富（净资产）总规模达到476.9万亿美元，北美地区是第一大市场，其次是亚太地区。根据BCG，2023年全球财富规模约476.9万亿美元，同比增长4.3%。分区域来看，北美地区、亚太地区、西欧地区是全球前三大财富市场，占比分别为35%、33%、22%。

居民部门对股票和基金等金融产品的需求日益增长，推动财富管理业务不断发展壮大。以美国市场为例，过去百年间，美国居民的可投资金融资产类别逐渐丰富、对金融资产的配置比例日趋均衡。目前，美国居民资产配置中，股票、养老金等为主要配置的金融资产，考虑到养老金实际上是一系列投资资产的组合，如果将居民通过DC计划/DB计划等为代表的养老金权益所持有的资产进一步拆解到底层资产类别，则美国居民资产配置中，股票和共同基金（含货基）占据半壁江山。

竞争格局：海外投行卡位不同客群，实施差异化竞争

全球财富管理市场竞争者众多，投资银行、商业银行、资产管理公司、互联网券商、第三方机构等各种类型金融机构逐鹿财富管理市场。投资银行以其专业的投资、研究能力，叠加其他业务线的协同与导流，在财富管理领域实现了差异化竞争。考虑自身禀赋，海外投行在财富管理的客群定位方面各有不同。

资产管理：协同集团财富业务，差异化定位寻求赛道突围

市场规模：全球资管AUM达119万亿美元，美国约占半数规模

2023年末全球资产管理规模达119万亿美元，主动管理占比45%。根据BCG，截至2023年末，全球资产管理规模（AUM）达到119万亿美元，同比增长12%。从结构上来看，主动管理型产品AUM合计达到53万亿美元（包含发达市场和新兴市场），占比45%，保持相对领先。然而近年来，尽管主动管理的绝对规模仍保持稳步扩张，但在全球资管中的占比开始持续下降，从2005年末的71%下降至2023年末的45%。与之相反，被动投资和另类投资实现加速增长，在全球资管产品中的占比分别从2005年末的10%和12%，提高至2023年末的20%和20%。

竞争格局：规模优势显著，行业呈现头部集中

全球资管机构的竞争格局相对稳定，规模效应显著。一方面，独立系资管机构保持先发优势。受益于1980s以来美国股市和共同基金的繁荣，以及1999年《金融服务现代化法案》出台前的严格分业经营环境，独立系资管机构在早期积累了竞争优势，快速扩大资管AUM形成规模壁垒，并稳居行业前列。另一方面，投行系（银行系）资管机构凭借深厚的资本市场投研积累、集团的渠道分销优势等奋起直上，实现规模的快速增长，并且与集团内的财富管理部门等形成良好的协同效应。

海外投行穿越周期的五大核心特征

战略协同：聚焦优势核心主业，以客户为中心推进跨部门合作

一方面，海外投行重视跨部门协同，以客户为中心推进集团内跨部门合作，推动各主要业务部门在行业内均具备较强的市场竞争力。例如，高盛提出“一个高盛（“One Goldman Sachs”）发展战略、摩根士丹利提出综合型公司（“the integrated firm”）。另一方面，不同投行基于自身战略定位，剥离非优势业务，不断强化集团核心竞争力。

全球布局：境内境外并重，分享全球资本市场红利

过去几十年间，以中国等为代表的新兴市场快速崛起，全球资本市场加速互联互通，企业境内外融资需求稳步增长；同时新兴市场的高成长性，也促使其逐渐成为国际资本投资配置的重要市场，推动海外投行加速发展境外业务，积极寻求全球化布局的红利。

回顾国际投行的境外布局时间表，存在较高的相似性，也反映了不同国家和地区的经济发展程度和资本市场进程。1970s欧美投行开始出海，重点布局日本、英国，分别作为亚洲和欧洲的第一站落脚点；1980s开始进入欧洲主要市场以及中国香港；1990s及以后陆续布局金砖国家、东南亚、欧洲其余地区、以及中东市场等。

金融科技：拥抱新技术，引领面向未来的金融服务变革

海外投行关注科技创新，高度重视金融科技投入，信息技术支出的绝对规模远高于中资券商。过去三年海外投行的信息技术支出规模继续增长，高于中国证券业协会公布的中资券商信息技术投入。

人才团队：现代公司治理下的合伙人文化，重视人才培养与激励机制

现代公司治理下的合伙人文化。海外投行成立初期普遍采用合伙人组织架构，后随着公司规模的不断扩张、叠加公司上市融资的需求等，逐步转为现代股份制结构，但仍然保留了早期的合伙人文化，重视员工的主观能动性。历经周期波动，员工数量实现稳步增长，人才队伍稳定性和持续性较优。过去25年间，尽管经历多轮市场周期波动，海外投行的人才队伍建设稳步推进，员工数量稳定增长。人均创收能力稳步增长，薪酬费用率基本平稳。

风控体系：构建全面的风险管理体系，筑牢风险底线

2000年以来，海外投行经历了互联网泡沫、次贷危机、欧债危机等多重经营冲击，尤其是2008年的次贷危机使得“华尔街五大投行”最终只剩下高盛和摩根士丹利，而雷曼兄弟、贝尔斯登、美林集团则陆续破产或被收购。我们认为，这一方面来自于外部监管的救助，另一方面则是来自头部投行自身的风控能力，这是其穿越周期、守住底线的关键要义。

行业风险提示

全球宏观经济复苏节奏不及预期；全球利率周期的调整超预期；全球资本市场主要股指及交易量超预期波动；各国金融监管政策超预期收紧；地缘政治冲突。

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Damon

股市

外汇

日本股市在2024年经历了辉煌的一年，但对于美元投资者来说，情况则完全不同。基准东证指数在2024年创下历史新高，涨幅约为15%。但由于日元兑美元暴跌约10%，东证指数以美元计价的涨幅仅为3%。这远远低于全球同行的涨幅，以美元计价的标普500指数和恒生中国企业指数的涨幅都超过了25%。

尽管日元贬值提振了出口商的利润，日本央行加息也支撑了金融类股，但今年净流入资金有限表明，日元的疲软和波动使外国资金望而却步。进口价格上涨和通胀压力也给日本经济带来了压力。

日本股市迎来丰收之年，美元投资者却收获寥寥_1

图：以美元计算，日本股市跑输全球同行

这一趋势很可能在2025年继续下去，因为在美国和日本央行政策会议之后，交易员们对这两个市场的利差缩窄速度产生怀疑，从而减少了对日元上涨的押注。

Asymmetric Advisors Pte日本股票策略师Amir Anvarzadeh表示：“外国投资者已在日本投入了大笔资金，但结果却令人大失所望。”他表示，日本央行最近发出的信号“对日元造成了很大损害，推高了进口价格，同时迫使外国投资者在投资日本时对冲更多汇率风险。”

来源: 智通财经

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Thomas

政治

据央视新闻，记者于当地时间12月24日获悉，韩国最大的在野党共同民主党国会内代表朴赞大称，代总统韩德洙拖延时间导致韩国“内乱持续”，共同民主党将即刻展开针对韩德洙的弹劾程序。

此前，共同民主党曾于22日要求韩德洙签署通过国会提交的调查尹锡悦等人内乱罪嫌疑的“内乱特检法”和调查总统夫人金建希的“金建希特检法”，并称如果韩德洙不尽快通过相关法案将对其展开弹劾。韩国国会全体会议14日下午投票通过对尹锡悦总统弹劾案，尹锡悦的总统职务立即停止。根据韩国法律，国务总理韩德洙作为第一顺位代行总统职权。

如果韩德洙在此期间也被弹劾，则会由经济副总理兼企划财政部长官崔相穆代行总统和总理职权。当地时间14日，韩德洙发表讲话，表示将全力维护国政稳定。

韩国警方对国务总理韩德洙，展开非公开调查

当地时间12月20日，韩国警方特别调查团对国务总理韩德洙展开非公开调查。

韩国警察厅国家调查本部紧急戒严特别调查团20日表示，截至目前，已经对代行总统职权的国务总理韩德洙等9名在紧急戒严前后参加国务会议的人员进行了调查。

警方表示，在出席国务会议以及陪同出席会议的12人当中，除尹锡悦总统、前国防部长官金龙显和统一部长官金暎浩以外，对其他9人都进行了调查。这9人包括：国务总理韩德洙、经济副总理兼企划财政部长官崔相穆、法务部长官朴性载、前行政安全部长官李祥敏、外交部长官赵兑烈、农林畜产食品部长官宋美玲、保健福祉部长官曹圭鸿、中小企业部长官吴姈姝、国家情报院院长赵太庸。

韩国最大在野党，以涉嫌“内乱罪”检举韩德洙

当地时间12月9日，韩国最大在野党共同民主党称，以涉嫌“内乱罪”检举国务总理韩德洙，正在研究是否弹劾总理。

8日，韩国最大在野党党首李在明举行记者会表示，国务总理与执政党党首破坏宪政秩序，总统权限不是私有物，不可转让。

来源：北京日报

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