12月议息会议标志着美联储从“连续降息”转向“审慎降息”阶段，未来降息步伐或大幅放缓，不排除提前结束降息的可能性。前瞻地看，“再通胀”预期支撑短期利率，财政高赤字支撑长期利率。基于当前经济及政策形势评估，美联储利率下行空间已经非常有限。

经济：警惕“再通胀”

美国经济表现超出美联储预期，年内经济预测指引大幅上修。四季度点阵图将2024年经济增速预测值大幅上调0.4pct至2.5%，2025年经济增速预测值小幅上调0.1pct至2.1%，潜在增速预测值维持在1.8%。美联储认为美国经济或长期保持超调扩张状态。

尽管鲍威尔在新闻发布会上对通胀及就业走势保持乐观，但点阵图指向委员会已在考虑“再通胀”风险。鲍威尔在新闻发布会上表示，对通胀下降仍然充满信心，就业市场仍然处于温和转冷之中。但从点阵图看，委员会认为就业转冷空间已经不大，通胀则可能再度上行。就业方面，2025年失业率预测下调0.1pct至4.3%，剩余上行空间仅为0.1pct。通胀方面，2025年PCE通胀预测大幅上调0.4pct至2.5%。当前美国PCE通胀水平为2.2%（10月），委员会已在考虑通胀再度上行的风险。

政策：如期降息，表态转鹰

美联储如期降息25bp，但释放了放缓降息的信号。一是降息决议并未全票通过，克利夫兰联储主席哈马克认为应当暂停降息。二是议息会议声明文本表述变化，明确表示未来将开始考虑政策调整的幅度和时机，暗示未来降息路径将不再连续。三是点阵图发生变化，明年降息幅度指引从100bp大幅收窄至50bp。

长期利率预测继续上行，离散度保持高位，委员会在降息终点问题上分歧仍大。长期利率预测值中枢从2.9%小幅上行至3.0%，各票委预测值分布在2.3-3.8%之间。二季度仅5名票委认为中性利率高于3%，三季度增加至7人，四季度继续增加至8人。

“再通胀”限制短期利率下行幅度，长期利率预期亦在稳步上行，美联储鹰派势力逐步壮大。

前瞻：雄鹰盘旋

前瞻地看，美联储放缓降息步伐已成定局，本轮降息或于2025年中阶段性终结。从短期看，特朗普关税及移民政策可能导致“再通胀”，限制未来降息空间。从长期看，减税政策大概率快速落地，削减支出则阻力重重，美国财政赤字率或保持高位，支撑通胀及利率中枢。

市场：转鹰交易

虽然市场对25bp的降息并不意外，但对经济预测的上调以及点阵图对降息预期的大幅下调解读偏鹰，今日市场交易被鹰派主导。美元隔夜利率曲线（OIS）暗示美联储在2025年仅降息30bp（约1次）。美国国债收益率大幅上涨。收盘时，2年期上升11bp至4.35%，5年期上升14bp至4.40%，10年期上升12bp至4.51%，30年期上升9bp至4.68%。国债收益率曲线变化为（2s10s曲线：走平,5s30s曲线：-5bp）。美元大幅走强。美元指数上涨1.0%至108.03，收盘于自2022年11月以来新高，美元兑换离岸人民币汇率上涨至7.32，为自7月以来再次收盘突破7.30大关。美股三大指数全线大幅下跌。标普500收跌2.95%，纳斯达克收跌3.56%，道琼斯指数收跌2.58%。

境外美元流动性相对宽松。根据今日境外银行间美元拆借加权成交利率，隔夜4.55%左右，1w4.65%，1m4.75%，3m4.70%，6m4.60%。

展望未来，我们认为美国再通胀风险将是境外资产交易的核心主题。受再通胀风险制约，美联储实际降息幅度可能进一步不达预期，这将对市场形成广泛影响。

美债：特朗普的减税、加征关税以及移民政策都具有明显的通胀属性，美联储的降息路径将更加谨慎，美债利率预计将维持高位震荡，下行空间有限，10年期美债利率中枢大概率在4%以上，高于此前的预期。这种变化虽然会压缩美债的资本利得空间，但票息收益进一步提升。

美股：通胀如上行，将压缩美股的估值水平。尤其是当前美股估值处于历史高位，其调整的空间较大。当前这一风险尚未显现，美联储表示控制通胀和促进就业的双重目标大致平衡，只是降息预期放缓。因此，我们认为美股短期将面临调整，中期特朗普政策与经济韧性将继续支撑市场，更长期关注通胀风险与估值压力。

汇率：“美强欧弱、美松欧更松”的经济、货币政策格局进一步强化，外汇市场将维持强美元叙事，美元指数预计将运行在105-115的区间当中。非美货币则维持弱势，欧元甚至有可能再度跌破平价。人民币方面，强美元以及中美利差倒挂将持续对市场构成压力。另外，也需要关注特朗普上台后关税政策落地对人民币汇率的短期冲击。

黄金：美联储降息空间收窄，美债实际利率将高于此前的预期，加上强美元限制，降息叙事对黄金的利好边际弱化，市场走势将趋于高位震荡，波动区间预计在2300-3000美金之间。