外资机构“点赞”中国股市，密集调研A股科技公司

股市

摘要:

随着中国科技企业在人工智能等领域取得一系列重大突破，越来越多的外资机构将目光聚焦中国市场。

近日，花旗集团将中国股票评级上调至增持，表示看好中国科技产业的实力，坦言“中国股市颇具吸引力”。

这是近期外资机构看多中国股市的缩影。今年以来，高盛、富达国际、摩根士丹利、汇丰等密集发声，对中国股市保持乐观。高盛最新报告显示，中国政府释放了稳增长的明确信号，展现出对系统性风险的低容忍度，以及对股市的具体支持措施，这些都对锚定中国经济增长预期和控制政策风险溢价至关重要，有利于中国股票的回报前景。

多家外资机构加入看多阵营

3月11日，花旗集团全球宏观研究和资产配置主管Dirk Willer在一份报告中写道，鉴于DeepSeek在人工智能技术方面的突破、中国政府对科技行业的支持以及仍处低位的估值，中国股市即使在最近的反弹之后也看起来很有吸引力。

看多中国股市的还有高盛。高盛在最新报告中指出，今年中国股票市场经历了有史以来最强的开年表现，与此同时，美国股市近期出现疲软和动荡，这令越来越多海外投资机构开始考虑增持中国股票。在中国政策支持强劲、科技不断突破的背景下，相信中国股票市场的涨势将比去年9月更为持久。

高盛已在多个场合“点赞”中国股市了。2月17日，高盛首席中国股票策略师刘劲津称，DeepSeek的横空出世引发市场对中国科技进步的乐观情绪，中国股市在近来强劲上涨之后还有望进一步走高。2月23日，高盛在题为《是时候实施“A计划”了》的研报中指出，在估值优势和政策预期支撑下，A股有望在未来三个月内迎来追赶反弹。

另有富达国际、摩根士丹利、汇丰等多家外资机构表现了对中国股市后市的看好。富达国际基金经理黄惠宇表示，中国市场估值具有吸引力，远低于其历史及其他市场的平均水平。随着经济增长越来越受到科技创新以及支持科技发展政策的驱动，有望产生更多令人期待的创新概念。摩根士丹利预测，未来一段时间全球投资者对中国资产的关注将持续。汇丰也于此前将中国股票观点从中性上调至偏高，同时对亚洲新兴市场股票的整体观点上调至偏高。

为何外资机构集体“唱多”中国市场？贝莱德基金量化及多资产投资总监王晓京表示，从全球市场来看，中国股票仍处在估值洼地，如果今年有持续的增量政策出台，进一步增强海外投资者对于中国经济转型的信心，外资有望加快回流中国市场。

科技股备受青睐

中国科技股是外资机构重点关注的行业，DeepSeek驱动的股市反弹由科技股引领，人工智能自主研发的突破，进一步提升了市场对通过升级人工智能生态系统来提高生产率的预期。摩根大通认为，中国科技股价值重估将持续，未来10～15年平均年回报率可达7.8%。

汇丰表示，目前看好人工智能的相关板块，包括互联网、电子商务、软件、智能手机、半导体、自动驾驶和人形机器人领域的中国行业领导企业。

除了“看好”，外资机构也在通过调研用真金白银投资科技股。上市公司的投资者关系活动记录表显示，3月5日至7日，澜起科技接待了富达管理投资、施罗德投资等外资机构调研。澜起科技专注数据处理及互连芯片设计，产品可应用于云计算和人工智能等领域。思特威2月以来陆续接待了韩国未来资产、安联投资、汇丰全球资产、摩根士丹利等外资机构的调研。思特威专注CMOS图像传感器芯片产品的研发和生产。

黄惠宇表示，人工智能、基建、清洁能源等高端制造业的发展，为中国内地经济的增长注入更大动力，对于全球投资者而言，经济重新平衡将为中国股市，尤其是科技股提供更加有利的环境。

多家外资机构还纷纷上调了港股上市公司的目标价。汇丰维持对小米集团-W的买入评级，并将目标价从49.90港元上调至65.60港元；摩根大通将比亚迪H股的目标价从475港元大幅上调至600港元。

中国资产表现受期待

去年9月以来，一系列支持资本市场、支持科技创新的政策“组合拳”持续发力，极大提振外资机构对于中国市场的信心。

2024年，中国证监会先后发布实施“科技十六条”“科创板八条”“并购六条”等政策文件，支持科技型企业创新发展。一批处于关键核心技术攻关领域的“硬科技”企业先后登陆A股市场，实现技术突破和跨越式发展。截至目前，科创板、创业板、北交所上市公司中高新技术企业占比均超过九成，全市场战略性新兴产业上市公司家数占比超过一半。

南开大学金融发展研究院院长田利辉在接受证券时报记者采访时认为，外资集体唱多中国资产，既是基于技术突破、政策改善和估值修复的理性判断，也反映了全球资本再平衡的战略选择，中国科技突破与产业升级获全球认可、政策环境改善、资本市场生态改善等因素提升了外资信心。

“从大致能观测到的情况来看，海外各类型的投资者，或主动、或被动，都开始加大提升对中国的仓位，预示着有更多资金流入。”瑞银证券中国股票策略分析师孟磊在最新发布的报告中表示，这也对整体股票市场的估值，尤其是科技板块的估值形成正面的助推作用，人工智能已经带来了估值上的正面效应，而且在未来比较长的一段时间内将进一步推升估值，吸引投资者对中国股市的持续关注。

来源：证券时报

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Thomas

政治

经济

外汇

在美国政治舞台上，预算问题一直是两党博弈的焦点。周二（3月11日），共和党控制的众议院通过了一项临时拨款法案，旨在避免联邦政府在周五后陷入停摆。这一举措不仅关乎政府运作，更折射出两党在财政政策上的深层次分歧。

一、法案通过：共和党的胜利与挑战

周二，美国众议院以217-213的微弱优势通过了这项临时拨款法案。尽管共和党内部存在分歧，但最终只有一名共和党人投了反对票，而一名民主党人则出人意料地投了赞成票。这一结果标志着共和党在众议院的控制力得到了一定程度的体现，但也暴露出党内强硬派与温和派之间的裂痕。

二、特朗普与共和党的团结压力

总统特朗普和副总统万斯一直在敦促共和党人保持一致，尤其是在政府开支问题上。特朗普的削减政府开支政策得到了部分强硬派议员的支持，如众议院自由党团主席Andy Harris，他表示支持该法案是因为特朗普及其顾问马斯克正在推动裁减联邦政府的运动。

三、民主党的反对与妥协

尽管民主党众议员Rosa DeLauro批评该法案是“将政府的钥匙和空白支票交给了马斯克和特朗普”，但参议院民主党人也意识到政府关门将带来不必要的混乱，伤害选民利益。因此，部分民主党人表示将投票支持该法案，以避免政府停摆。

四、参议院的挑战

该法案仍需在参议院获得通过，而参议院共和党人需要至少七名民主党人的支持才能确保法案通过。这一过程充满了不确定性，因为参议院民主党人对该法案表示反对，但他们也曾批评政府关门是不必要的混乱。

结论

临时拨款法案的通过不仅是美国政治博弈的一个缩影，更是两党在财政政策上的一次重要较量。尽管共和党在众议院取得了初步胜利，但法案在参议院的命运仍悬而未决。无论结果如何，这一事件都将对美国政治格局产生深远影响。

临时拨款法案的通过避免了政府停摆，缓解了市场对政治不确定性的担忧。政府停摆通常会导致经济数据延迟发布、联邦服务中断以及消费者信心下降，这些都会对美元产生负面影响。因此，法案通过后，美元短期内可能获得支撑。

然而，中长期来看，财政政策分歧、削减开支对经济增长的潜在负面影响以及财政赤字问题可能对美元构成压力。此外，美联储货币政策走向和国际资本流动也将是影响美元走势的关键因素。

来源: 新浪财经

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Kevin Du

股市

出于对美国总统特朗普关税政策引发经济衰退的担忧，隔夜美股市场出现大幅下跌。

截至3月10日收盘，美股三大指数齐跌，道琼斯指数跌2.08%，标普500指数跌2.70%，纳斯达克指数跌4.00%。美股市场大型科技股集体大跌，苹果跌4.85%，微软跌3.34%，英伟达跌5.07%，特斯拉跌15.43%。热门中概股普跌，纳斯达克中国金龙指数跌3.59%，阿里巴巴跌5.75%，拼多多跌3.58%，蔚来汽车跌0.22%，理想汽车跌5.03%，哔哩哔哩跌9.50%。

A股与港股却在美股疲软之时走出一番别样风景。

3月11日，A股市场低开高走，三大指数均收涨，截至收盘，沪指涨0.41%，深成指涨0.33%，创业板指涨0.19%。沪深两市全天成交额1.48万亿元，较上个交易日缩量238亿元。板块方面，国资云概念股集体大涨，湖北广电等涨停。军工股震荡走强，内蒙一机等涨停。

受A股收涨影响，港股亦低开高走，尾盘上扬，最终，恒生指数收跌0.01%，恒生科技指数涨1.39%，国企指数涨0.35%。个股中，蔚来、小鹏汽车均涨超9%，快手、华虹半导体涨超5%。

事实上，自蛇年开局以来，中国股市和美股表现呈现出明显的差异，中国股市稳步上扬，而美国股市则需要面对自2022年以来最疲弱的开局。

“美国政策不确定性增加：美国新一届班子政策摇摆，在关税、移民政策、地缘政治等方面反复无常，反映美国政策不确定性的指数达到历史最高点，严重伤害企业信心，影响资本市场活动，导致美国经济下行风险增加，投资者对美国经济增长预期下调，今年下调了0.4%。”某知名外资分析师在近期路演中表示，过去几年美国股票市场表现好，全球投资者在股票市场仓位多，若对美国政策稳定性和经济增速预期动摇，非美国投资者可能重新思考调整仓位，进行更均衡的全球布局。

反观中国市场，高盛中国股票首席策略师刘劲津及其团队发布的最新研报认为，若政策落实和盈利改善逐步兑现，市场上行空间依然可期。由于美股波动加剧，中国市场吸引力提升与多元化投资降低风险的需求，全球长线投资者正在回归中国股市，特别是在IPO（首次公开募股）和配股等交易中表现更为积极。

美国衰退叙事再起

特朗普近日接受采访时表示，美国经济将经历“一个过渡时期”，并且不排除出现经济衰退的可能性。

由此，华尔街开始出现看衰美股的声音。

“‘美国例外论’的中断现在变得更加明显。”花旗的一份报告将美国股市评级从增持下调至中性，并称“美国例外论”暂停。其预计美国的增长势头将低于全球其他地区，不过，同时预计当人工智能叙事再次占据主导地位时，美国股市可能会恢复跑赢大盘态势。

与此同时，花旗将中国股票评级上调至增持，称考虑到中国科技行业的实力、政府对该行业的支持以及低廉的估值，即便在股市大涨之后，中国股市仍显得颇具吸引力。

华尔街知名多头、Yardeni Research总裁Ed Yardeni曾经高呼标普将站上7000点，如今则开始担忧美股熊市，担忧美股上演闪电崩盘。

高盛首席经济学家Jan Hatzius则将2025年美国GDP（国内生产总值）增长预期从2.4%下调至1.7%。“下调预测的原因为美国贸易政策已经变得相当不利。”

科技助推中国资产重估

“中国资产重估的叙事并没有像很多人预期的那样‘昙花一现’。”西京研究院院长赵健认为，“这能演绎多久？我们还是延续2024年‘924行情’以来的预判，至少在港股市场，这一次中国资产重估的高度和长度，可能都比基准预期的要好很多。”

对于中国股市农历新年后的表现，中金公司则认为，DeepSeek引发了市场对科技股重估热情，但本轮反弹的本质是建立在对科技趋势的乐观情绪上。这个情绪计入的程度和未来还有多少“想象”空间，是回答未来市场空间的关键。结合当前盈利能力看，进一步扩张需要更多兑现，否则也缺乏空间。美国科技龙头的高估值有盈利能力作为支撑，这是当前中国科技股较为薄弱的地方，按这一比例看估值已经合理。

瑞银证券中国股票策略师孟磊总结A股今年三大新趋势，包括：基本面盈利出现反弹迹象；各行业都受益于高质优质且开源的DeepSeek模型，对盈利的影响因素会在未来两年到三年体现：全面的政策刺激对股票市场有正面的助推作用，全国两会期间给出了非常明确的政策支持信号，“稳楼市稳股市”第一次被写进了政府工作报告。

“全国两会在政策端的内容符合市场预期，延续了持续提振经济的态势，同时也留有余力以对冲海外政策的不确定性。总量政策的转向以及宏观经济的底部企稳，为市场创造了整体向好的大环境。”富荣基金基金经理李延峥告诉《财经》，“中国科技成长带来的资产重估逻辑仍在持续演绎，我们看好市场在中期维度上的向上趋势。在展望弹性的同时，当下要注重未来一到两个季度有产业进展或者业绩落地的公司。”

科技领域哪些细分产业有望率先实现商业转化？博时基金基金经理齐宁认为，AI（人工智能）是底层通用技术创新，可以重点关注对人类生产生活产生重大提质增效作用的领域，包括人形机器人、智能驾驶、消费级硬件、互联网应用及ToB软件等。这些领域可能会产生新的商业模式，推动整体的投资和财富模式变革。

全球资金回流中国市场

中金在一份研报中提及，此前回流中国市场的外资以对冲基金和被动资金为主，但近期全球长线投资者正在作出改变，逐渐回归中国市场，特别是在IPO和配股等交易中表现更为积极。

“在过去三年中国股票市场的几次反弹中，全球长线投资者基本上没有过多参与，并且减少了自己对中国股票市场的敞口。在全球长线投资对中国股市的影响方面，如果全球共同基金将中国股票的配置比例提高1个百分点，市场可能会看到80亿美元的净买入；在其他条件不变的情况下，若实现中性配置，对中国股票的总需求将增加300亿美元。”高盛提到。

至于全球资金能有多大程度回流中国，高盛研报中提出，本轮牛市能持续多久，还取决于过去几次市场反弹中缺席且在过去三年大幅减持中国股票的全球共同基金（管理资产规模达8000亿美元），在多大程度上重新燃起对中国股票的兴趣并增加投资。

“与全球比较而言，中国A股相对全球新兴市场目前折价约20%。今年如果有更多的海外投资者进入股票市场，20%的折价率会进一步收窄，甚至有可能变成平价或者溢价，股票市场的空间会进一步打开。”孟磊表示。

值得注意的是，高盛还提及在这轮由人工智能驱动的股市反弹中，中国A股表现明显落后于H股，由于国内政策更加有利，且AH股溢价压缩，未来三个月A股有望小幅跑赢H股。

来源：“读数一帜”微信公众号

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Thomas

政治

3月5日，日本首相石破茂在国会参议院预算委员会会议上明确表示，“日本的防卫费由日本决定，而不是根据其他国家说了什么来决定”。这一表态直接回应了美国国防部副部长提名人埃尔布里奇·科尔比（Elbridge Colby）此前提出的要求，即日本应将防卫费占GDP比重提升至3%。尽管日本政府已承诺在2027年实现防卫费占GDP 2%的目标，但特朗普政府仍试图进一步施压。石破茂的拒绝看似是对美国施压的回击，实则折射出其在美日同盟框架下追求战略自主性的深层考量。

美日围绕日本防卫费博弈的背景

日本战后长期将防卫费限制在GDP的1%以内，但随着岸田政府于2022年末出台“安保三文件”，日本的军事扩张迈向“快车道”。与此同时，自特朗普政府以来，美国持续要求日本等盟友承担更多军事开支，以期在战略收缩态势下由盟友分担同盟成本。科尔比此次对日本提出的防卫费增长要求远超北约成员国的平均标准，其理由是“日本面临来自中国和朝鲜的威胁”，这一逻辑延续了美国近年来将中国视为“战略竞争对手”的基调。

相较于美国的诉求，日本国内对进一步增税以支持防卫费扩张的反对呼声十分强烈。例如，石破茂内阁原计划通过增税筹集财源，但因民意激烈反对而遇阻。内阁官房长官林芳正亦强调，“防卫力的核心是质量而非金额”，由此暗示日本应倾向于优化现有防卫预算的分配结构而非盲目扩支。

事实上，由于日本自卫队的薪资较低，因此一直面临“扩员”困难，许多防卫问题专家呼吁应将防卫预算增额中的一部分用于提升自卫官薪资，而非优先配合美国成为其所谓对华“一体化威慑”的一部分。

石破茂拒绝美国防卫费增长要求的深层考量

首先，彰显战略自主性与平衡国内政治。石破茂就任以来在国会答辩中多次强调“预算需经国会审议”，这一表态是为了迎合日本国内对“过度依赖美国”的批评。近年来，日本国内对美日同盟“非对称性”加剧一直质疑不断，例如驻日美军“关怀预算”出现膨胀趋势，民众指责日本政府无力改变现状。通过此次拒绝美方要求，石破茂可以“本国利益优先”为由借机敲打外务省内的亲美派，并彰显其执政期间的战略自主性，进而有利于在今年的参议院选举中带领自民党获胜，从而开启“低开高走”的新局面。

其次，巨额债务与经济增长乏力难以助力防卫费快速增长。当前日本政府债务规模已突破1330万亿日元（约合8.8万亿美元），相当于GDP的260%，而在2025财年预算中，仅国债偿还和利息支付就占28.22万亿日元，远超防卫预算总额（8.67万亿日元）。与此同时，日本2024年实际GDP仅增长0.1%，实际工资连续两年下滑。若将防卫费提升至GDP的3%，需额外增加约10万亿日元支出，这相当于日本年度医疗预算（约6.8万亿日元）的1.5倍，不仅将进一步加剧财政赤字，可能触发国际信用评级下调风险，同时还可能因军扩违宪触发民众强烈反弹。

最后，在中美之间寻求平衡以改善地缘安全环境。当前日本国内在如何应对中美战略博弈方面存在明显分歧，部分政治家与防卫官员倾向于“对美追随”并加速防卫战略转型，石破茂则主张在美日同盟框架内尽可能维护日本自身的国家安全，而非任凭美国驱使。同时，也有学者指出，美日同盟虽然是日本外交政策的支柱，但日本的决策必须以本国安全利益为第一出发点。若日本此次接受美国的要求，则可能被包括中国在内的亚洲邻国视为快速军事扩张的信号，加剧地区紧张局势，这不仅导致日本战略自主性受损，同时也可能使日本在对华政策上陷入难有转圜余地的困境。

“石特关系”在默契与分歧中演进

除经济增长、国内政治平衡外，美日同盟的稳固是日本首相能够长期执政的三大必备条件。为此，在经济层面，石破茂一方面在2月访美期间承诺对美投资1万亿美元，并获得了特朗普的赞赏。这种交易模式体现了石破茂对待美日同盟的务实性，即日本以经济筹码换取美国对石破茂执政的肯定，这在石破茂内阁支持率并不高的情况下尤其重要。

但在安全层面，石破茂在访美前曾表示“希望访华以稳定中日关系”。这种表态实际反映出日本在中美之间寻求平衡的努力，日本无法摆脱对美依赖，对中国也有所防范，又需避免“动作太大”引发中国对日本的反感，导致在华经济利益受损，同时也可能陷入被美国“牵连”的困境。

还需指出的是，石破茂拒绝美国防卫费增长要求仅体现出美日存在战术分歧，但在战略上的默契却是一致的。从当前来看，日本防卫战略转型的大方向未变。例如，日本不仅即将于3月底设立“统合作战司令部”以提升美日作战协同水平与美军协同，同时防卫费增长至GDP 2%的目标未做更改。日本这种“渐进式扩张”既满足美国要求日本承担同盟责任的诉求，同时又保留了政策灵活性。此外，尽管石破茂在对华政策上施展“平衡术”，但是石破茂在外交政策上并非“强首相”，有在中国任职经历的外务省官员逐渐被边缘化，对华政策也受到如现任驻华大使金杉宪治等“美国通”很大影响。

由此而言，石破茂通过拒绝美国增长防卫费所彰显的战略自主性终究有限，即便其在夏季的参议院选举中带领自民党胜出，其今后的防卫与外交政策仍受制于美日同盟的刚性约束，而其战略选择将始终在“依附”与“自主”之间摇摆。

来源：澎湃新闻

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Samantha Luan

股市

近年来，上市公司破产重整作为资本市场风险化解的重要工具，数量持续走高。2020 年至 2024年，A 股市场分别有17 家、23 家、21 家、27 家和37 家企业向法院申请或被申请重整并发布相关公告，申请数量逐年走高。

2024年底，最高法与证监会联合发布了《关于切实审理好上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》，且证监会就《上市公司监管指引第11号——上市公司破产重整相关事项（征求意见稿）》向社会公开征求意见，对完善破产重整监管提供支持。

然而，21-联储并购研究中心梳理发现，虽然政策导向更加明确，破产重整在实践中的功能与初衷仍在逐渐偏离，呈现出明显的“异化”趋势特征。

一方面，部分“动机不纯”的企业，将破产重整视为规避退市的“避风港”。另一方面，由于除权制度执行不严肃、债权人与股权人利益严重失衡等因素，破产重整中的利益倾斜趋势愈发明显。

6家企业“卡点”完成重整

2024 年，申请或被申请破产重整的上市公司数量再创新高，但2024年仅有12家上市公司拿到证监会“路条”，其重整计划得到法院最终批准，重整受理率仅有32.43%，相较2023年的60%有大幅下滑，可见“僧多粥少”，上市公司破产重整难度明显加大。

截至目前，上述12家被法院裁定受理重整的上市公司中已有11家执行完毕。而21资本-联储并购研究中心梳理发现，上述 11 家企业中，除了*ST步高，其他都在2024年第四季度执行完毕，并且超过半数都集中在12月最后两个交易日“卡点”执行完毕。

*ST步高的破产重整时间跨度较长，早在2023年10月被法院裁定受理，重整计划于2024年6月被批准，这也成为2024年前三季度法院批准重整计划的唯一一家。

其余10家上市公司的重整申请均是在9月之后被法院裁定受理，从受理申请到重整执行完毕的平均用时仅64天。

我们进一步发现，上述11家上市公司中有7家出现严重的资不抵债，需要通过破产重整将净资产回正，挽救退市危机。例如*ST合泰，截至2023年末的归母净资产为-65.17亿元，其重整计划于2024年12月31日执行完毕，根据上市公司近日发布的业绩预告，2024年末其归母净资产预计达到12-18亿元。

另外4家上市公司也面临着各自的困境，同样需要通过破产重整来化解。*ST红阳、*ST花王存在被控股股东及关联方非经营性资金占用的情形，2023年的内部控制审计报告均被出具否定意见，通过引入重整投资人以现金补足等方式将“窟窿”成功填上。

*ST通脉及*ST步高则是连续三年未实现盈利，且2023年审计报告显示公司持续盈利能力存在不确定性，急需重整为公司补充流动性，并且引入产业投资人调整经营策略，进而提升持续经营能力。

理论上说，破产重整应该用于挽救有产业发展前景、暂时陷入流动性危机的上市公司，但从上述实践案例来看，破产重整正在成为部分上市公司规避退市的“避风港”，那些严重资不抵债、即将面临退市风险的上市公司“卡点”完成重组，不得不让人怀疑其动机。

债权人利益被严重稀释

从具体的重整方案来看，债权人如往年一样以畸高的价格获得上市公司股份。

据统计，2024年11家被法院裁定受理重整且已执行完毕的上市公司中，债权人以股抵债的价格较重整协议签署日收盘价的溢价率平均值为114.62%，虽然相较2023年统计的平均值210.23%有大幅下降，但仍然远高于市场价，债权人承担了破产重整的主要风险。

与之相反的是，重整投资人收益愈发丰厚。

2024年上市公司破产重整中，产业投资人受让上市公司转增股份的价格大多数在1元/股左右，较重整协议签署日收盘价的溢价率平均值为-66.14%，财务投资人的平均溢价率为-55.84%。

相比2023年统计的数值，2024年产业投资人及财务投资人的平均溢价率分别下降4个百分点和2个百分点，这表明重整投资人受让转增股份的价格进一步降低，利益倾斜趋势愈发明显。

更低的成本意味着更高的潜在收益。通过比较重整投资人转增股份的受让价格与2024年最后一个交易日收盘价，2024年上市公司破产重整中产业投资人的平均收益率高达188.61%，较2023年统计的平均值增加23个百分点；2024年财务投资人的平均收益率为135.9%，较2023年统计的平均值也有大幅增加。

为何各方参与者的风险与收益如此悬殊？这或与当前破产重整市场除权制度执行不严肃有关。

上市公司在破产重整过程中普遍采用大比例的资本公积转增股本方案，但不同于上市公司分红、送股等情形下股票要做强制除权处理，重整过程中的除权机制留有“特事特办”的空间。

经深入研究发现，A股史上首例调整除权参考价格计算公式的是在2017年重庆钢铁破产重整中，作为当时国内涉及资产及债务规模最大的国有控股上市公司（A+H股）重整，交易所将此作为“特别重大无先例”进行特殊处理。但后续该案例被不少公司效仿。

2024年11家被法院裁定受理重整且已执行完毕的上市公司中，有5家上市公司没有进行除权，虽然是符合现行的“如权益调整方案约定的转增股份价格高于上市公司股票价格的，可以不对上市公司股票作除权（息）处理”这一规定，但如果结合这5家的以股抵债价格就不难发现，其实是通过大幅度虚增以股抵债价格方式，使得转增股份的平均价格高于该公司停牌前的股票价格，从而实现了资本公积转增但股价不除权的目标。

其余6家上市公司重整后虽然对股价进行了除权，但其除权比例与转增股本的比例相比差异悬殊，除权非常不充分。这6家除权的上市公司除权价格的平均折扣率仅为20%左右，相较于转增股数平均为每10股转增13.38股，除权比例微不足道。

建议：严格实施除权制度

对于境外成熟市场来说，上市公司转增股本之后是否强制除权的意义不大，上市公司总估值不会因为股本的转增或合并而同步变化。但对于散户占较大比例的A股市场来说，股本转增后是否强制除权对于上市公司总估值的影响就大得多。

对比上述11家上市公司破产重整前后（即2024年年初与年末）的市值水平，不难发现这些上市公司重整后的市值均呈现翻倍式增长，平均涨幅高达167.28%，较2023年统计的数值还要高出20个百分点。

除了市场追逐概念的因素外，造成市值跃升的重要原因就在于破产重整中除权不够充分。

简单测算，如果所有上市公司均严格按照股份转增比例进行除权，则充分除权后大部分公司的股价将低于1元，从而触发面值退市风险。像*ST中利、*ST东园、*ST合泰等公司，除权前的股价在2元/股左右，充分除权后的股价更是惨不忍睹。

21-联储并购研究中心跟踪研究发现，上市公司破产重整过程中的不合理除权制度衍生出很多市场乱象。例如，上市公司破产重整指标“一票难求”，耗时一年以上是家常便饭；对于上市公司现有股东来说，破产重整原本应该是“灭顶之灾”，现在反而成为了二级市场炙手可热的炒作题材；挤进上市公司破产重整的股权投资人队伍成为很多股权投资机构的“荣幸”等。其根源都可以追溯到不合理的除权制度设计。

多年来，破产重整上市公司是否需要除权的论证逻辑以及除权价格的计算过程都比较混乱，很多中介机构随意发挥。例如将严重虚高的以股抵债价格作为新增股份的市场价值，用以论证不除权的“合理性”；将严重资不抵债公司的债务减免当作股东的权益性投入，与上市公司原有市值简单相加，用以计算股份转增以后的“公允除权价格”。看似逻辑严密的数学计算公式，实则毫无内在逻辑。

为了遏制上市公司破产重整制度的滥用，也为了避免中小股东误入歧途，同时保持退市制度的严肃性，21-联储并购研究中心建议监管部门应该明确要求，上市公司凡在破产重整过程中涉及转增股份的，一律按照转增比例进行股价除权，不接受任何例外解释。

来源：21世纪经济报道

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Alex Li

大宗商品

周二（3月11日）美市盘前，黄金价格反弹突破2910美元关口，扭转了前一日的跌势。此次上涨主要受德国绿色联盟领导人就国防支出达成协议的消息推动，这一消息削弱了美元指数，为黄金价格创造了有利条件。与此同时，全球贸易担忧也支撑了避险资产的表现。

基本面分析

从基本面来看，市场对全球经济前景的担忧仍未消散。美国总统特朗普表示，在他重塑贸易政策的过程中，经济可能首先会受到影响，这引发了市场对潜在经济衰退的担忧。通常情况下，作为传统避险资产，黄金在市场突然抛售时可能面临卖压，但目前黄金表现出较强的韧性。

值得注意的是，泰国货币泰铢今年因黄金价格上涨而获得提振。泰铢兑美元今年上涨约1.2%，主要原因是泰国作为该地区黄金交易中心的角色，增强了市场对该货币的信心。不过，分析师警告称，这一涨势不足以保护泰国免受关税风险的影响。

市场现正密切关注即将于3月19日举行的美联储会议。根据芝商所FedWatch工具显示，市场预期此次会议维持利率不变的概率为95.0%。然而，5月7日会议降息的可能性已升至47.8%，这表明市场预期美联储可能很快开始降息周期，对黄金形成中期利好。

技术面分析师解读：

从图表来看，黄金价格正在展现出积极的技术信号。在240分钟图上，金价经历了一波从2956.01美元高点到2832.58美元低点的回调后，目前已企稳并形成反弹。当前价格位于2913美元附近，已突破关键阻力位，显示出短期上行动能增强的迹象。

MA55均线位于2897.47美元，而MA14位于2906.15美元，这表明短期均线已开始向上发散，支持金价进一步上涨。MA200位于2871.59美元，仍处于价格下方，提供了较强的长期支撑，确认了整体上升趋势仍然完好。

MACD指标显示DIFF值为-0.81，DEA为-0.20，MACD值为-1.22，尽管仍为负值，但已显示出向上转折的迹象，白线与黄线逐渐靠近，预示着动能可能即将转为正面。

RSI指标目前读数为54，处于中性区域但向上倾斜，表明当前并未处于超买状态，仍有上行空间。日线图上的RSI为57，同样表明中期动能保持健康水平。

布林带指标在日线图上显示中轨位于2902.45美元，上轨为2960.09美元，下轨为2844.82美元。当前价格在中轨上方运行，这是看涨信号，但距离上轨还有一定空间，这意味着短期内仍有上升潜力。

从波动角度看，金价在2月底形成的2880.52美元支撑位已经守住，并可能形成新一轮上涨的基础。日线图显示，自2536.68美元低点以来的上升趋势仍然完好，近期最高点2956.01美元可能成为短期内的关键阻力。

总体而言，技术面呈现积极信号，关注2930-2950美元区间的阻力表现。如果能够有效突破该区间，可能开启新一轮上行空间；反之，若无法突破并回落，则可能进入横盘整理阶段。

来源: 英为财情

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Owen Li

经济

回顾上周，美元周线大跌3.4%，回落至2024年11月初水平。周五非农就业报告数据表现低于预期，美元剧烈波动后在相对低点收盘。非美货币方面，受美元影响而大幅走高，其中，欧元兑美元周线大涨4.4%，创2008以来最大涨幅。展望本周，市场当前对美联储未来政策路径、特朗普贸易政策等方面均存在较大分歧，本周即将公布的美国CPI、欧央行利率决议等数据料将对市场预期造成较大影响，值得重点关注。

1. 全球外汇焦点回顾与基本面摘要

美元指数大幅回落至4月前低点，疲软非农推高市场美联储降息预期

美元指数经历了一周大幅下挫 —— 弱于预期的就业增长数据、微升的失业率，以及市场对美联储宽松政策的加码押注共同推动美元周线收跌近3.5%。综合来看，劳动力市场韧性减弱、政府就业萎缩与前值下修都是基本面的新痛点，而特朗普关税政策的不确定性更加剧了市场的焦虑。基本面和技术面的共同压力意味着美元指数在短期内存在较大的下行压力。

加息预期下日元贬值仍难逆转，上周美元兑日元汇价仅小幅下跌

特朗普上周初发表对日元持续贬值不满，日本财务大臣加藤胜信回应称，东京并未采取任何直接旨在削弱日元的政策。事实上，日本央行官员反而在公开讲话中多次释放鹰派信号，市场当前对日本央行7月加息预期很高，日元投机买盘仓位亦涨至历史较高水平，但日元仍未扭转跌势。部分专家表示可能源于基本面的结构性原因，如日本新NISA（小额投资免税制度）、贸易逆差、数字逆差等。

欧洲央行如期降息但释放更多鹰派信号，欧元兑美元收获近16年最大周涨幅

美元兑日元上周主要跟随美元反弹而反弹，但日元方面市场假期预期有所升温。日本央行副行长内田真一2月28日表示，尽管近期国债收益率上升，央行仍将继续缩减购债规模。同时，内田重申若经济、物价走势符合预期，央行准备进一步提高短期利率。这强化了市场对货币政策紧缩的预期，而这会吸引资金流入日元，推高日元汇率。

2. 外汇期货与期权走势分析

重要外汇期货合约走势（图）

期货市场头寸分析

据美国商品期货委员会公布的2025-03-04期货市场头寸持仓报告显示，上周各货币的报告持仓情况如下：欧元净空头变化2137手，澳元净多头变化1279手，英镑净空头变化5181手，日元净多头变化863手，加元净多头变化6496手，纽元净多头变化1510手，上周没有总持仓多空转换的货币。除此之外，单向总持仓变动超过20%的货币有：澳元，加元，纽元。

重点货币展望

澳元/美元

近期，澳元兑美元自2月初的低点震荡反弹走高，但整体涨幅相对有限。上周，在美元指数大幅下挫的背景下，澳元兑美元周线仅上涨1.6%，变化幅度不及美元的一半。

回顾澳大利亚近期公布的经济数据，整体喜人但也存在一定分歧。从最新公布的2024年第四季度GDP和1月建筑许可月率来看，均好于预期和前值，表现出表明该国经济整体仍具一定韧性。但2月综合PMI和服务PMI相较于1月均有所下降，显示出增速放缓迹象。表明澳大利亚经济在维持增长的同时，也面临企业信心与消费意愿减弱的挑战。

而美元方面，2月的ADP就业人数仅增加7.7万，明显低于市场预期的14万；上周五公布的非农数据看，美国2月新增非农就业15.1万人，不及市场预期的17万人，失业率上升至4.1%。而后美联储主席鲍威尔的发言也相对鸽派，令市场加大对美联储的宽松预期而施压美元。

整体来说，澳大利亚方面最新公布的经济数据虽存在亮点，但尚不足以为澳元提供充分上行动能。上方重要阻力仍成为澳元多头上攻较大的心理关口。不过由于美国最新公布的非农就业的疲软，美元短期内预期会持续承压，这或将对澳元兑美元未来一段时间走势提供较大支撑，并推动澳元自当前水平加速反弹。因此，澳元兑美元后市能否延续反弹实现反转，仍需取决于未来一段时间各国经济数据的表现。

期权套期保值案例

中国出口公司利用外汇期权实现套期保值：一家中国电器公司向美国出口商品，三个月后会收到100万美元的货款。为了规避美元贬值的风险，该公司花10万人民币买了一个外汇看跌期权，约定三个月后可以按1美元=7.2人民币的汇率兑换美元。

如果美元贬值（比如汇率降到1美元 = 6.8人民币），该公司可以行使期权，按1美元=7.2人民币换到 720万人民币，扣除期权费后实际拿到710万人民币，避免了汇率损失。反之，若美元升值（比如汇率升到1美=7.5人民币），该公司可放弃期权，直接按市场更高汇率换到 750万人民币，只损失期初10万人民币的期权费，仍然享受汇率上涨的好处。

购买期权就等于购买了未来的一次选择权。通过期权，该公司在期初锁定了汇风险，并保留了获利的可能性。

3. 后市重要观察指标

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美元的下跌趋势会继续还是逆转？

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2. 外汇期货与期权走势分析

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重点货币展望

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3. 后市重要观察指标

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